國企股殿后是投資機會嗎?

臥龍，接觸股市20余年。1995年開始給《股市動態分析》投稿，1996年入職深圳新蘭德，1998年轉職大鵬證券，2000年初因生性喜愛自由轉做個人投資者至今。

2020年初，全球各地股市指數已經從2018年股市跌勢中恢復，大部分都創出新高，并準備繼續牛市征途。豈料突然殺出程咬金——Covid-19疫情，牛市腰斬，3月份全球股市暴跌。3月19日隨著美聯儲拍胸口保證無限QE，全球股市齊聲止跌回升。

將2020年初作為起點，衡量各大股市指數表現。最佳者乃韓國綜合指數及臺灣加權指數，至今升幅約四成。得益于芯片荒，兩地股市指數表現出色。韓國三星在股市中權重非常大，大致上與1990年代深發展（現平安銀行，000001.SZ）在深圳股市地位相仿。臺灣則有臺積電壓陣。接著是標普500指數及滬深300指數，升幅約三成。美國雖然疫情嚴重，但美聯儲無限QE最直接受益者肯定是美國股市;中國由于疫情控制理想，經濟恢復較快，加上外資流入，因此股市亦表現不俗。升幅介乎10%至20%之間者有印度股市、德國股市及日本股市。印度疫情一塌糊涂，但不礙外資對其經濟中長期看好，印度50指數表現略勝德國DAX指數及日經平均指數一籌。法國CAC指數升幅不足10%，表現較差。過往法國股市一直表現均落后于德國，屬于正常水準發揮。有兩個國家或地區的股市指數表現較差，仍在潛水中：分別是英國金融時報指數及香港恒生指數。英國脫歐，貨幣貶值，首相一度確診，表現差亦在情理之中。恒生指數表現較差值得探討一下。

《2019年環球金融市場展望（中）》一文中，筆者對恒生指數走勢做出分析，認為存在兩種可能性。其中第一種可能性是1997年高點結束第（3）浪，之后第（4）浪以水平三角形模式行進至2004年5月10917點結束，之后第（5）浪升至2007年10月31958點。31958點結束循環浪Ⅲ，然后展開循環浪Ⅳ。循環浪Ⅳ又可能是更加大型水平三角形。其中2008年10月為Ⅳ浪A，2008年10月低點至2018年1月高點33484點為創新高Ⅳ浪B，接著進入Ⅳ浪C下跌。浪Ⅳ時間上將會相當長，整個循環浪Ⅳ可能長達20年。波浪走勢反映出中國大陸及香港經濟轉型。

現在看看實際走勢，大致如此。估計2018年1月高位至去年3月低位結束Ⅳ浪C，之后進入Ⅳ浪D反彈。Ⅳ浪D是否已經結束？暫時有變數，但去年3月低點至今只有3浪模式，尚未見到5浪推動，因此，后市有隱憂。

人大通過港版國安法，為恢復香港社會秩序一錘定音。另外，港幣強勢，銀行體系結余資金“水浸”，高達4574億港幣，創歷史新高，導致銀行同業拆息只有0.1%。按理港股應該有較佳表現，但事實是走勢屬于殿后水平。香港2018年IPO數額蟬聯全球冠軍，2019年再度奪冠集資3078億港幣，去年IPO集資3942億港幣僅次于納斯達克，今年各大行估計將融資3500億至4600億水平。年年天文數字式融資，牛再強大都會被砸死。中國無論是大陸滬深股市，還是香港股市，屬于新股砸死牛之勢。

另一邊，由于香港按揭最優惠利率為銀行同業拆息+1.3%，因此香港現在買樓作按揭可低至1.4%，而去年則是2.5%。以此作準，向銀行借500萬港幣，還款期30年，每月供樓只需1.7萬港幣。若將單位出租，租金都可以抵消七成以上供款。于是乎，盡管香港房價高企，但新房仍然熱銷。Urban Rearm Institute及Frontier Centre For Public Policy共同發表全球住宅負擔報告，涵蓋全球92個市場，其中香港樓價中位數為家庭收入中值20.7倍，連續11年列全球住宅最難負擔城市。主要是香港新盤供應有限，供求關系與股市相比，簡直是天壤之別。

由于恒生指數及恒生國企指數持續低迷，AH股溢價持續上升。AH股溢價最高者是*ST拉夏，A股目前價格為3.56元人民幣，H股價格則為0.82港幣，溢價率4.2倍;溢價最低者為招商銀行，A股55.24元人民幣，H股68.05港幣。AH股溢價率中位數為76%。連中國人壽AH股溢價率都高達1.59倍，非常夸張。

既然講到AH股溢價，不妨仔細觀察中國人壽AH股溢價走勢圖一番。2007年上市初期，國壽A股較H股溢價60%左右，之后反復下降，2010年至2014年大致在-25%至+20%之間波動，甚為正常。但2017年后，A股市場興起所謂核心資產股，于是，國壽A股較H股股價高水愈來愈多。2020年10月，國壽A股最高較H股股價高出2.28倍！一股A股可換三股H股有余。當時，國壽A股最高見52.16元人民幣，但國壽H股早在去年7月便最高到21.9港幣后一路下行。所謂物極必反，一股換三股有余的情況能否持續？顯然，相對而言，目前持有國壽H股比起國壽A股肯定劃算。國壽H股市凈率只有0.8倍，很難相信在中國目前壽險滲透率仍然比較低狀況下人壽保險股股價會低于凈資產。如此情況，遲早會糾正。但可能時間會相當長。

看圖，國壽AH股從2014年初A股股價只有H股0.8倍到2020年3.2倍，期間歷經6年時間。但我相信去年10月2.28倍高水已經見頂，未來幾年反復下行乃主要趨勢。其他AH股關系，理應大致雷同，幅度之差別而已。有人認為A股有抽新股紅利，但我認為新股紅利絕對不值A股高水超一倍以上。H股日后稍微一個大浪，幅度會比A股大得多，一舉蓋過A股抽新股紅利。

今年2月份，筆者在文中分析滬深300指數與國證2000指數比值走勢。此等分析方法，國內還不常見。在大市趨勢不十分明顯情況下，相對地尋找投資目標亦是不錯之法。當時文章指“前事不忘，后事之師。中國股市抱團股炒作，一些所謂核心資產估值高到離譜……投資者必須明察秋毫，大寒之后有大署，但大暑之后有大寒……長期而言，滬深300與國證2000比值看上去是一組大型abc三浪模式，后市有機會回落至0.6倍水平?！碑敃r滬深300與國證2000比值約0.79倍，到現時已經跌至0.69倍，跌幅近13%。若能及時轉換投資目標，可減少相對損失13%，確實不錯。

本周有人舉報舍得酒業股價涉嫌操控，舍得酒業公司出公告表明公司無涉及股價操控，言下之意，股價操控為二級市場所為。且看看證監會對股價操控“零容忍”之下如何拆解此局！但筆者相信，滬深300指數相對國證2000指數近期會處于不相上下之勢，然后，再進一步回落。目標大致是三角形浪e終點附近——大概便是此前文章所言：0.60左右水平。屆時，再分析是否有進一步下跌空間，抑或會有反彈。