全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率與中國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)

姜偉 劉光輝 李丹娜

摘 要：基于時(shí)變視角，首先構(gòu)建并推導(dǎo)融入全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的Mundell-Fleming模型，從理論上分析了全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的時(shí)變性影響機(jī)制。其次通過(guò)實(shí)證分析證實(shí)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)之間存在時(shí)變傳導(dǎo)效應(yīng)。研究結(jié)果表明：第一，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有時(shí)變性抑制作用，并且在長(zhǎng)期中的時(shí)變性作用更加顯著;第二，人民幣匯率與物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間呈反向變動(dòng)關(guān)系，物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)匯率沖擊響應(yīng)的時(shí)變性主要體現(xiàn)在中期和長(zhǎng)期;第三，在不同時(shí)點(diǎn)，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和人民幣匯率對(duì)于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的響應(yīng)不一致，響應(yīng)強(qiáng)度與經(jīng)濟(jì)環(huán)境具有相關(guān)性。結(jié)合我國(guó)當(dāng)下所處的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，政府要考慮到全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的時(shí)變影響，實(shí)施時(shí)變性的政策，保證經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展。

關(guān)鍵詞：全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性;人民幣名義有效匯率;TVP-SV-BSVAR模型

基金項(xiàng)目：國(guó)家社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目“貨幣政策通過(guò)影響信心實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)的機(jī)理與對(duì)策研究”（20BJL020）。

[中圖分類號(hào)] F822， F831 [文章編號(hào)] 1673-0186（2021）003-0054-024

[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A? ? ? [DOI編碼] 10.19631/j.cnki.css.2021.003.005

在實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，處于不同時(shí)點(diǎn)的宏觀因素對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不同程度的影響，存在時(shí)變性。當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)聯(lián)系日益密切，來(lái)自外部的沖擊對(duì)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響日益顯著，并且由于經(jīng)濟(jì)政策的不斷調(diào)整而引起的政策不確定性對(duì)于一國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響也不容忽視。2008年金融危機(jī)、2011年歐洲債務(wù)危機(jī)、2015年歐洲移民危機(jī)和2018年中美貿(mào)易戰(zhàn)均在很大程度上加深了全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性，使得國(guó)際環(huán)境更加復(fù)雜。由于市場(chǎng)外部不確定性引起匯率預(yù)期變化，2018年至2019年人民幣匯率出現(xiàn)了一些波動(dòng)，因此央行除了關(guān)注全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊，還需采取措施應(yīng)對(duì)匯率對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)作用。匯率作為一種資產(chǎn)價(jià)格，其變動(dòng)不僅會(huì)對(duì)商品市場(chǎng)產(chǎn)生顯著影響，同時(shí)也對(duì)國(guó)際間資本流動(dòng)有著不容忽視的作用。自2005年匯改以來(lái)，人民幣匯率呈現(xiàn)出“外升內(nèi)貶”的趨勢(shì)，但是，從2016年開始，人民幣出現(xiàn)貶值現(xiàn)象，尤其是在2018年，人民幣匯率瀕臨“破7”邊緣，而且在2019年隨著中美貿(mào)易戰(zhàn)的不斷演進(jìn)，人民幣匯率一直處于波動(dòng)的狀態(tài)，全球COVID-19疫情的爆發(fā)再次加劇了人民幣匯率的波動(dòng)。匯率的大幅波動(dòng)必然會(huì)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。2018年第四季度央行貨幣政策委員會(huì)例會(huì)再一次提出“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”，進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了“穩(wěn)匯率”對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的重要作用。因此，在當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，基于時(shí)變視角探討全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣名義有效匯率對(duì)我國(guó)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的傳導(dǎo)效應(yīng)具有非常重要的現(xiàn)實(shí)意義。

一、文獻(xiàn)綜述

金融危機(jī)、英國(guó)脫歐、美國(guó)大選和中美貿(mào)易戰(zhàn)等均在很大程度上加深了全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性，較高的政策不確定性則會(huì)在一定程度上影響一國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)背景下，研究全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響，對(duì)于減輕經(jīng)濟(jì)下行壓力、保持物價(jià)穩(wěn)定及經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)具有重要意義。現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)于經(jīng)濟(jì)政策不確定性的研究主要分為兩個(gè)方面，一方面是微觀經(jīng)濟(jì)層面，例如：企業(yè)投資[1-5]、企業(yè)持有現(xiàn)金策略[6]、企業(yè)研發(fā)[7-8]、股票市場(chǎng)[9-11]、石油價(jià)格沖擊[12]等;另一方面是與本文研究相類似的宏觀經(jīng)濟(jì)層面，現(xiàn)有文獻(xiàn)認(rèn)為較高經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)會(huì)產(chǎn)生不利影響[13]，并且發(fā)展中國(guó)家較發(fā)達(dá)國(guó)家更容易受到不確定性的影響，在受到不確定性沖擊時(shí)經(jīng)濟(jì)會(huì)發(fā)生更大幅度的下降而且需要更長(zhǎng)的時(shí)間復(fù)蘇[14]。在不同經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響有所不同。在經(jīng)濟(jì)衰退和擴(kuò)張時(shí)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性的波動(dòng)會(huì)對(duì)美國(guó)失業(yè)率產(chǎn)生不同的作用，處于經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)作用更為明顯[15]。而且經(jīng)濟(jì)政策不確定性具有一定的溢出效應(yīng)，例如：美國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策不確定性的沖擊對(duì)瑞典GDP增長(zhǎng)具有顯著的負(fù)向作用[16]。近年來(lái)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響吸引越來(lái)越多中國(guó)學(xué)者的關(guān)注。田磊和林建浩通過(guò)構(gòu)建SVAR模型發(fā)現(xiàn)EPU對(duì)于產(chǎn)出水平和物價(jià)水平均具有負(fù)向效應(yīng)，而且物價(jià)水平的負(fù)向效應(yīng)更強(qiáng)且具有一定的持久性，然而來(lái)自EPU的沖擊可能會(huì)造成“產(chǎn)能過(guò)剩”[17]。許志偉和王文甫使用新凱恩斯DSGE模型進(jìn)行理論和實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)具有抑制作用，政策不確定性的升高不利于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展[18]。王博同樣運(yùn)用DSGE模型進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)政策不確定性的提高會(huì)加劇違約風(fēng)險(xiǎn)的上升和經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的下降[19]。劉松林和王曉娟采用FAVAR模型實(shí)證分析了經(jīng)濟(jì)政策的不確定性對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，也得出類似的結(jié)果[20]。上述經(jīng)驗(yàn)分析證明了經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)具有重要影響，但是這些文獻(xiàn)僅僅局限于研究我國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策不確定性，沒有把我國(guó)放在全球視角中進(jìn)行研究。隨著我國(guó)開放程度的加深，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)影響的重要性不言而喻，因此基于全球視角研究全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)我國(guó)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的時(shí)變影響具有非常重要的現(xiàn)實(shí)意義。

匯率作為世界經(jīng)濟(jì)交往中一個(gè)重要的價(jià)格指數(shù)，其變動(dòng)往往會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生重要的影響，許多學(xué)者也對(duì)兩者之間的關(guān)系展開了深入研究。國(guó)外學(xué)者關(guān)于匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間關(guān)系的研究大概可以分為三種觀點(diǎn)：一是匯率下降對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有促進(jìn)作用[21];二是匯率下降對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有抑制作用[22-23];三是匯率下降與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系不確定[24]。國(guó)內(nèi)學(xué)者主要從間接影響渠道來(lái)研究?jī)烧咧g的關(guān)系，并且大多數(shù)文獻(xiàn)均認(rèn)為匯率下降對(duì)經(jīng)濟(jì)具有促進(jìn)作用[25]。匯率波動(dòng)通過(guò)影響外商直接投資和進(jìn)出口貿(mào)易，間接對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生影響[26]。藍(lán)樂琴通過(guò)構(gòu)建MSVAR模型，對(duì)于匯率、外商直接投資和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)三者之間存在區(qū)制轉(zhuǎn)換特征，并且匯率對(duì)外商直接投資和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響具有顯著的滯后性，人民幣升值對(duì)外商直接投資和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有抑制作用[27]。王雅琦和鄒靜嫻通過(guò)一個(gè)小國(guó)開放經(jīng)濟(jì)模型，發(fā)現(xiàn)本幣低估對(duì)進(jìn)出口貿(mào)易和本國(guó)生產(chǎn)率均具有促進(jìn)作用，并且這兩種作用都會(huì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)[28]。吳安兵通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，人民幣升值短期內(nèi)會(huì)抑制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，降低物價(jià)水平，不利于就業(yè)的提升和實(shí)際工資的增長(zhǎng)，隨著人民幣匯率改革，人民幣升值對(duì)我國(guó)產(chǎn)出增長(zhǎng)、物價(jià)水平與實(shí)際工資呈現(xiàn)出越來(lái)越顯著的負(fù)向沖擊[29]。除此之外，還有部分學(xué)者的研究發(fā)現(xiàn)匯率對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用與該國(guó)的收入水平有關(guān)。丁志杰和謝峰認(rèn)為在外圍中等收入國(guó)家中，匯率的波動(dòng)會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較為顯著的負(fù)面作用[30]。馬宇和安曉慶通過(guò)對(duì)比在不同收入水平的國(guó)家中匯率對(duì)于經(jīng)濟(jì)的影響，發(fā)現(xiàn)在收入水平較高的經(jīng)濟(jì)體中，匯率上升對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生促進(jìn)作用，然而在收入水平低的國(guó)家中匯率上升對(duì)經(jīng)濟(jì)具有抑制作用[31]。綜合以上文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，人民幣無(wú)論升值還是貶值均會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，然而這些學(xué)者并沒有說(shuō)明匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間是否具有時(shí)變影響，因此，本文使用TVP-SV-BSVAR模型，從時(shí)變的角度研究匯率和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系。

隨著匯率制度的不斷改革，匯率對(duì)物價(jià)水平的傳遞效應(yīng)越來(lái)越重要，然而目前學(xué)者關(guān)于匯率對(duì)物價(jià)水平的傳遞效應(yīng)沒有一致的結(jié)論。從現(xiàn)有文獻(xiàn)看，許多文章從實(shí)證的角度支持了匯率對(duì)于CPI的傳遞是不完全的這一觀點(diǎn)[32]。坎帕和戈德堡（Campa & Goldberg）經(jīng)過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)匯率的傳遞效率并不如預(yù)期一樣大，長(zhǎng)期內(nèi)接近于1，但是短期內(nèi)遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于1，即不完全傳遞，而且其傳遞效應(yīng)有逐漸下降的趨勢(shì)[33]。布瓦茲和瑞貝（Bouakez & Rebei）通過(guò)構(gòu)建動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型，對(duì)加拿大央行制定通脹目標(biāo)前后的數(shù)據(jù)進(jìn)行比較，發(fā)現(xiàn)制定通脹目標(biāo)后匯率對(duì)于CPI的傳遞效果有所下降[34]。同樣，對(duì)于人民幣匯率與物價(jià)水平的傳遞效應(yīng)也被證實(shí)存在不完全性，并且在我國(guó)的不同經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)這種不完全傳遞存在明顯的變動(dòng)[35-37]。以2005年匯率改革為界，匯改之前，我國(guó)匯率制度尚不完善，匯率對(duì)國(guó)內(nèi)物價(jià)水平的影響較小。匯改之后，我國(guó)匯率制度逐漸完善，雖然匯率對(duì)物價(jià)水平仍然是不完全傳遞，但其對(duì)物價(jià)水平的影響程度要大于匯改之前[38]，而且人民幣匯率對(duì)通貨膨脹預(yù)期波動(dòng)的解釋力度較匯率改革之前也有所提升[39]。王勝和田濤通過(guò)構(gòu)建VAR-GARCH-BEKK模型，發(fā)現(xiàn)由于我國(guó)匯率經(jīng)歷了幾次重大改革，因此匯率對(duì)于CPI的影響具有一定的時(shí)變性[40-42]。楊小軍通過(guò)綜合運(yùn)用VAR模型、GARCH-BEEK模型和DCC-GARCH模型進(jìn)行實(shí)證研究，也發(fā)現(xiàn)人民幣匯率與CPI通脹之間的相關(guān)性具有時(shí)變特征，而且多數(shù)時(shí)期是正相關(guān)關(guān)系[41]。劉津含和王晉斌發(fā)現(xiàn)匯率對(duì)于CPI 具有不完全傳遞效應(yīng)，僅為5%，并且在經(jīng)濟(jì)下行與上行時(shí)匯率對(duì)于CPI的影響程度也不相同，存在非線性[42]。毋庸置疑，隨著匯率市場(chǎng)化改革的推進(jìn)，匯率對(duì)于CPI傳遞效應(yīng)的重要性不言而喻。

綜合現(xiàn)有文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，雖然對(duì)于物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的線性（非線性）影響效應(yīng)有所涉及，但是鮮有文獻(xiàn)研究全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率對(duì)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)傳導(dǎo)效應(yīng)的時(shí)變性，尤其是在短期、中期和長(zhǎng)期內(nèi)傳導(dǎo)效應(yīng)的時(shí)變性。因此本文在以往研究的基礎(chǔ)上，基于全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率與物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的傳導(dǎo)機(jī)制，使用TVP-SV-BSVAR模型，探討全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率的變動(dòng)對(duì)我國(guó)物價(jià)水平與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的時(shí)變影響。

與以往的文獻(xiàn)相比，本文主要有以下三方面的貢獻(xiàn)：第一，實(shí)證方面，本文使用含時(shí)變參數(shù)的TVP-SV-BSVAR模型識(shí)別物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和人民幣匯率沖擊的時(shí)變響應(yīng)，與傳統(tǒng)的線性（非線性）模型相比，該方法可以基于不同提前期和不同時(shí)點(diǎn)上的脈沖響應(yīng)，分析經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)變量沖擊響應(yīng)的時(shí)滯性以及時(shí)變性。第二，理論方面，在時(shí)變視角下，基于拓展的Mundell-Fleming模型，研究全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和人民幣匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響及其理論機(jī)制，關(guān)于經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，多數(shù)文獻(xiàn)主要集中在研究我國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策不確定，而且大多數(shù)文獻(xiàn)是基于線性（非線性）模型對(duì)于經(jīng)濟(jì)政策不確定性進(jìn)行研究，沒有考慮到其對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的時(shí)變性影響，因此本文基于時(shí)變視角研究全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響。第三，政策方面，本文針對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力不斷增加的趨勢(shì)，就全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和人民幣匯率與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)運(yùn)用TVP-SV-BSVAR模型進(jìn)行實(shí)證分析，在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)背景下，針對(duì)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和人民幣匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)產(chǎn)生的時(shí)變影響提供政策建議。

二、理論機(jī)理分析

通過(guò)觀察全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的聯(lián)動(dòng)變化趨勢(shì)圖，可以發(fā)現(xiàn)，在不同時(shí)點(diǎn)上，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的沖擊有所不同，即全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)之間存在時(shí)變關(guān)系。鑒于已有文獻(xiàn)還未充分挖掘這一典型事實(shí)，接下來(lái)本文試圖根據(jù)拓展的Mundell-Fleming模型對(duì)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的時(shí)變關(guān)系進(jìn)行理論分析。

（一）融入全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性的Mundell-Fleming模型

根據(jù)上述典型事實(shí)分析，本文在傳統(tǒng)的Mundell-Fleming模型的基礎(chǔ)上，引入全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性變量，進(jìn)一步闡述人民幣匯率、全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的作用機(jī)理，拓展的Mundell-Fleming模型表述如下：

上述模型對(duì)傳統(tǒng)Mundell-Fleming模型的創(chuàng)新表現(xiàn)為IS曲線和BP曲線。在全球經(jīng)濟(jì)聯(lián)系日益緊密的背景下，來(lái)自國(guó)際上的沖擊與國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的互動(dòng)作用越來(lái)越強(qiáng)。根據(jù)實(shí)物期權(quán)理論，未來(lái)的投資可以被當(dāng)作一種“看漲期權(quán)”，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性升高時(shí)，這種期權(quán)的價(jià)值相應(yīng)升高，而且較高的不確定性會(huì)加大經(jīng)濟(jì)體中的金融摩擦，以合理的利率融資變得更加困難，因此投資者和企業(yè)家們往往會(huì)采取“wait-and-see”態(tài)度，減少當(dāng)前投資水平，保留資本以便在未來(lái)進(jìn)行投資[17]。預(yù)防性儲(chǔ)蓄理論認(rèn)為，較高的不確定性往往會(huì)導(dǎo)致較高的儲(chǔ)蓄率。當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性升高時(shí)，消費(fèi)者信心降低，消費(fèi)減少。儲(chǔ)蓄率過(guò)高，消費(fèi)過(guò)低，不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展[18]。而且匯率作為一種資產(chǎn)價(jià)格，不確定性升高，也即負(fù)面消息增多，必然會(huì)對(duì)匯率產(chǎn)生影響[43]。因此傳統(tǒng)Mundell-Fleming模型中的IS曲線修改為式（1）。經(jīng)濟(jì)政策不斷波動(dòng)，導(dǎo)致投資者對(duì)于前景持有悲觀的態(tài)度，抑制投資。當(dāng)經(jīng)濟(jì)政策不確定性上升時(shí)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)受阻，價(jià)格水平波動(dòng)加劇，進(jìn)而降低對(duì)資本的吸引力，對(duì)資本流入產(chǎn)生負(fù)面影響。面對(duì)不確定性沖擊時(shí)，新興經(jīng)濟(jì)體相較于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的承受能力較弱，資本更傾向于流入發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中，因此全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性上升時(shí)，將會(huì)對(duì)我國(guó)的資本流入產(chǎn)生遏制作用[44]，于是傳統(tǒng)Mundell-Fleming模型中的BP曲線修改為式（3）。

擴(kuò)展的Mundell-Fleming模型中的LM曲線與傳統(tǒng)的Mundell-Fleming模型中的LM曲線無(wú)差異。式（1）IS曲線表示的是當(dāng)產(chǎn)品市場(chǎng)達(dá)到均衡時(shí)，r和y的關(guān)系，C（·）表示消費(fèi)函數(shù)，y表示收入水平，T表示稅收，I（·）表示投資函數(shù)，r表示利率，π表示通貨膨脹率，X（·）表示出口函數(shù)，M（·）表示進(jìn)口函數(shù)，e表示間接標(biāo)價(jià)法表示的匯率;式（2）所表示的LM曲線代表貨幣市場(chǎng)達(dá)到均衡時(shí)的 r和y的關(guān)系，L（y，r-π）和Ms分別代表貨幣需求和供給。因此，根據(jù)IS-LM模型，下式仍然成立：

（二）考慮時(shí)變性的拓展Mundell-Fleming模型

由于宏觀經(jīng)濟(jì)存在高度非線性，因此在不同的時(shí)點(diǎn)，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的沖擊不同，存在時(shí)變性的沖擊響應(yīng)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于衰退期時(shí)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性沖擊對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響更大，需要更長(zhǎng)的時(shí)間恢復(fù)。而且在不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，匯率對(duì)一國(guó)的傳遞效應(yīng)也有所不同，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于下行空間時(shí)，匯率對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的傳遞效應(yīng)明顯大于在經(jīng)濟(jì)上行空間時(shí)匯率的傳遞效應(yīng)[42]，傳遞效應(yīng)具有顯著的時(shí)變性。接下來(lái)本文就全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的時(shí)變性影響進(jìn)行分析，拓展的Mundell-Fleming模型式（1）～式（3）式轉(zhuǎn)化為考慮時(shí)變性的式（15）～式（17）：

根據(jù)前文分析，利用薩繆爾森（Samuelson）的比較靜態(tài)分析方法，通過(guò)克萊默（Cramer）法則，本文得到：

根據(jù)式（20）～式（21）可以看出，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和人民幣匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和物價(jià)水平具有時(shí)變性的抑制作用。即全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性升高時(shí)，經(jīng)濟(jì)中的負(fù)面消息較多，投資和消費(fèi)降低，從而對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和物價(jià)水平產(chǎn)生抑制作用;同時(shí)，人民幣升值也會(huì)通過(guò)資本渠道和貿(mào)易渠道對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響。

三、指標(biāo)選取與模型構(gòu)建

本文選取了人民幣名義有效匯率（NEER）、全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)（GEPU）、工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)率、通貨膨脹率（CPI）四個(gè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)進(jìn)行研究，所選取的樣本數(shù)據(jù)區(qū)間為2005年8月到2019年12月。各變量的數(shù)據(jù)來(lái)源和選取方法如下。

（一）指標(biāo)選取

1.人民幣名義有效匯率（NEER）

本文使用2005年8月—2019年12月的人民幣名義有效匯率（NEER）來(lái)代表匯率的波動(dòng)。自2005年匯改以來(lái)，人民幣參考一籃子貨幣來(lái)調(diào)節(jié)匯率，除美元外，世界上其他主要國(guó)家的匯率變動(dòng)也會(huì)影響我國(guó)人民幣的對(duì)外價(jià)值。單一的人民幣對(duì)美元（或者其他主要貨幣）雙邊匯率難以真實(shí)地反映我國(guó)人民幣匯率的變化對(duì)于國(guó)內(nèi)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，而人民幣名義有效匯率（NEER）是以我國(guó)與世界上其他國(guó)家的進(jìn)出額為權(quán)重計(jì)算得出，可以更為全面地反映出人民幣匯率的波動(dòng)，因此本文選取NEER作為匯率的代理變量[45]。人民幣名義有效匯率（NEER）數(shù)據(jù)來(lái)源為國(guó)際清算銀行（BIS：https：//www.bis.org/），NEER為間接標(biāo)價(jià)法表示的匯率，即NEER上升代表人民幣升值。

觀察圖2可以發(fā)現(xiàn)，在樣本區(qū)間內(nèi)，NEER整體呈現(xiàn)出上升的趨勢(shì)，但是在2009年和2016年NEER下降較為明顯。自2005年7月匯率改革之后，人民幣名義有效匯率呈現(xiàn)出明顯的上升趨勢(shì)，其中到2009年3月人民幣名義有效匯率由2005年8月的88.3上升至108.02，增幅達(dá)到了22.3%。隨后為了應(yīng)對(duì)金融危機(jī)給我國(guó)造成的負(fù)面影響，央行開始實(shí)施寬松的財(cái)政政策以刺激經(jīng)濟(jì)走出低迷。在寬松政策的背景下，2009年匯率開始下降，人民幣進(jìn)入貶值通道。然而也正是由于政府的一系列寬松的經(jīng)濟(jì)政策使得NEER升值預(yù)期得以形成，此后人民幣再次進(jìn)入了升值通道，在2015年7月NEER指數(shù)達(dá)到了127.45，較2005年8月增加了44.3%。隨后，“8·11”人民幣匯率制度改革進(jìn)一步加深了人民幣市場(chǎng)化程度。此后，受到2016年英國(guó)脫歐公投、2018年中美貿(mào)易戰(zhàn)等外部沖擊的影響，NEER出現(xiàn)一定程度的下降趨勢(shì)。

2.全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)（GEPU）

按照貝克（Baker）等[46]編制的經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)，本文研究全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性與物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系[44]。全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)（GEPU）是用GDP進(jìn)行加權(quán)平均20個(gè)國(guó)家的EPU指數(shù)的平均值，這20個(gè)國(guó)家包括：澳大利亞、巴西、加拿大、智利、中國(guó)、法國(guó)、德國(guó)、希臘、印度、愛爾蘭、意大利、日本、墨西哥、荷蘭、俄羅斯、韓國(guó)、西班牙、瑞典、英國(guó)和美國(guó)。每個(gè)國(guó)家的EPU指數(shù)反映了該國(guó)報(bào)紙文章出現(xiàn)的與經(jīng)濟(jì)（E）、政策（P）和不確定性（U）有關(guān)的三個(gè)術(shù)語(yǔ)的相對(duì)頻率，即每個(gè)月的國(guó)家EPU指數(shù)值與討論該月經(jīng)濟(jì)政策不確定性的本國(guó)報(bào)紙文章數(shù)量的比例成正比。GEPU指數(shù)的數(shù)據(jù)來(lái)源為Economic Policy Uncertainty（http：//www.policyuncertain-ty.com/）網(wǎng)站，數(shù)據(jù)區(qū)間為2005年8月—2019年12月。

由圖3可知，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性在2008年、2011—2013年以及2015—2017年3個(gè)階段較高。其中第一階段（2008年）是全球金融危機(jī)時(shí)世界各國(guó)為了抵御金融危機(jī)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響而采取的一系列寬松的經(jīng)濟(jì)政策，比如中國(guó)政府大幅減息、美國(guó)政府的金融穩(wěn)定計(jì)劃和英國(guó)的減稅政策等等。第二階段（2011—2013年）對(duì)應(yīng)于2011年的歐債危機(jī)以及2013年美國(guó)“財(cái)政懸崖”和中國(guó)國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人換屆。第三階段（2015—2017年）包括2015年由于戰(zhàn)亂、政治動(dòng)蕩導(dǎo)致大量難民涌入歐洲各國(guó)所引起的歐洲移民危機(jī)、2016年英國(guó)脫歐公投和美國(guó)總統(tǒng)大選以及2016年末至2017年初發(fā)生在巴西、法國(guó)、韓國(guó)等國(guó)家的政治動(dòng)蕩。2018年隨著中美貿(mào)易摩擦的不斷演變，GEPU值有所增加。根據(jù)上述分析可知，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性可以較為準(zhǔn)確地反映國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化情況，進(jìn)一步說(shuō)明了GEPU指數(shù)的可靠性。

3.規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)增加值同比增長(zhǎng)率

本文使用經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率作為衡量經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的指標(biāo)之一[47-48]。由于我國(guó)GDP統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的最高頻率為季度，沒有月度數(shù)據(jù)，因此本文選用2005年8月至2019年12月的規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)增加值同比增長(zhǎng)率作為GDP的代理變量。規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)增加值是指主營(yíng)業(yè)務(wù)收入在兩千萬(wàn)元以上的工業(yè)企業(yè)在生產(chǎn)過(guò)程中新增加的價(jià)值。數(shù)據(jù)來(lái)源為Wind數(shù)據(jù)庫(kù)。

由圖4可以看出，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)整體呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)。金融危機(jī)期間，我國(guó)經(jīng)濟(jì)急劇惡化，并且在2009年1月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)增加值同比增長(zhǎng)率降低為負(fù)值-2.93。隨著央行實(shí)施一系列寬松的財(cái)政政策，經(jīng)濟(jì)狀況開始好轉(zhuǎn)，在一年時(shí)間內(nèi)，工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)率就從最低點(diǎn)-2.93增加至最高點(diǎn)29.2。伴隨著寬松財(cái)政政策的實(shí)施，我國(guó)CPI指數(shù)大幅增加，房?jī)r(jià)高企，經(jīng)濟(jì)政策由寬松轉(zhuǎn)向緊縮。此后，我國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)增加值同比增長(zhǎng)率雖有波動(dòng)，但總體還是表現(xiàn)出下降趨勢(shì)，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大。

4.通貨膨脹率（CPI）

居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）反映了居民家庭所購(gòu)買的商品及服務(wù)價(jià)格水平的變動(dòng)情況，它衡量的是產(chǎn)品與服務(wù)的最終價(jià)格，在整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)體系中具有重要地位。CPI的變動(dòng)在一定程度上反映了一國(guó)通脹或者緊縮的程度，因此，本文選取2005年8月至2019年12月CPI作為通貨膨脹的代理變量[47-48]。數(shù)據(jù)來(lái)源為Wind數(shù)據(jù)庫(kù)。

觀察圖5可知，從2005年開始，我國(guó)CPI迅速提升，由2005年8月的1.3上升至2008年2月的8.7，增加了6.6倍之多。在金融危機(jī)爆發(fā)之前，來(lái)自國(guó)際的美元貶值、石油價(jià)格上漲等外部沖擊是導(dǎo)致我國(guó)CPI大幅上升、居高不下重要原因之一。金融危機(jī)爆發(fā)之后，我國(guó)CPI一落千丈，僅僅一年的時(shí)間就從最高點(diǎn)8.7下降至最低點(diǎn)-1.7（2009年7月）。為了刺激經(jīng)濟(jì)走出泥潭，我國(guó)政府實(shí)施了一系列寬松的經(jīng)濟(jì)政策，這些寬松的政策有利于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，但是同時(shí)也形成了一定程度的通脹預(yù)期，在2009年7月我國(guó)CPI開始重新進(jìn)入上升通道，并且在2011年7月再次達(dá)到峰值6.45。之后為了應(yīng)對(duì)較高的通脹水平，政府開始實(shí)施緊縮的政策以期減少經(jīng)濟(jì)中的流動(dòng)性，隨著這些政策的實(shí)施，我國(guó)CPI明顯降低。2013年習(xí)近平總書記提出要以經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展為目標(biāo)，宏觀經(jīng)濟(jì)政策要穩(wěn)，防止經(jīng)濟(jì)大起大落。因此，由圖中我們也可以看出，2013年之后我國(guó)CPI指數(shù)基本維持平穩(wěn)狀態(tài)。自2018年10月開始，我國(guó)CPI指數(shù)開始回落，與此同時(shí)，2018年12月的PMI指數(shù)降至49.4%，低于榮枯線水平。進(jìn)入12月以來(lái)，受到來(lái)自國(guó)際上的石油價(jià)格下跌、國(guó)內(nèi)的鋼價(jià)和煤價(jià)持續(xù)下降的沖擊，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出通貨緊縮的風(fēng)險(xiǎn)。在2019年度呈現(xiàn)上漲態(tài)勢(shì)。

（二）模型構(gòu)建

1.單變量時(shí)變參數(shù)回歸模型

（1）模型構(gòu)建

定義一個(gè)單變量時(shí)變參數(shù)模型的一般表達(dá)式：

（2）參數(shù)估計(jì)方法

如果將αt和ht看作狀態(tài)變量，因此單變量時(shí)變參數(shù)回歸模型就會(huì)形成狀態(tài)空間模型。對(duì)于模型的參數(shù)估計(jì)，綜合現(xiàn)有文獻(xiàn)提出的許多方法，本文使用可以大大減少工作量的MCMC算法估計(jì)參數(shù)①。

2.多變量時(shí)變參數(shù)（TVP-SV-BSVAR）模型

（1）模型的構(gòu)建

首先定義一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的結(jié)構(gòu)VAR模型：

其中，yt是k×1維觀測(cè)向量，A是k×k維系數(shù)矩陣，F(xiàn)1…Fs為k×k維的滯后系數(shù)矩陣，擾動(dòng)項(xiàng)μt是k×1維的結(jié)構(gòu)性沖擊。假設(shè)μt～N（0，∑∑），其中

同時(shí)假定A為下三角矩陣，即

將模型（25）整理成如下簡(jiǎn)化的VAR模型形式：

此時(shí)式（27）的參數(shù)是非時(shí)變的，為了讓上式滿足時(shí)變性，令式（27）中的矩陣A、參數(shù)β和∑均滿足時(shí)變特征，則式（27）變?yōu)槭剑?8）。

關(guān)于多變量時(shí)變參數(shù)的模型構(gòu)建需要說(shuō)明以下幾點(diǎn)：

第一，假設(shè)矩陣At下三角形矩陣是VAR系統(tǒng)的遞歸識(shí)別;

第二，多變量時(shí)變參數(shù)的模型不要求參數(shù)平穩(wěn)，但是要服從隨機(jī)游走過(guò)程;

第三，本文假設(shè)∑h為對(duì)角陣;

第四，對(duì)于因參數(shù)變量都具有時(shí)變特征而引起的過(guò)擬合問(wèn)題，本文參照Primiceri[49]為βs+1，αs+1，hs+1指定正態(tài)先驗(yàn)分布，對(duì)于均值和方差采用常系數(shù)VAR依據(jù)樣本期前的數(shù)據(jù)計(jì)算得出。

（2）模型參數(shù)估計(jì)

四、經(jīng)驗(yàn)結(jié)果分析

從基準(zhǔn)SVAR模型，參數(shù)估計(jì)及分析、不同提前期脈沖響應(yīng)分析、不同時(shí)點(diǎn)脈沖響應(yīng)分析、穩(wěn)健性檢驗(yàn)、影響機(jī)制檢驗(yàn)六個(gè)方面對(duì)變量之間的時(shí)變影響進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)分析。

（一）基準(zhǔn)SVAR模型

首先，本文構(gòu)建含有4個(gè)變量的基準(zhǔn)SVAR模型，包含的4個(gè)變量為：全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣名義有效匯率、物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率。結(jié)合前述理論分析，我們將基準(zhǔn)SVAR模型表述如下：

在基準(zhǔn)SVAR模型中，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性的一個(gè)單位沖擊將通過(guò)以下方式影響經(jīng)濟(jì)波動(dòng)：第一，直接影響。在SVAR模型中，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性的每個(gè)單位沖擊在當(dāng)期會(huì)對(duì)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)分別產(chǎn)生a3，1和a4，1單位的沖擊。第二，間接影響。間接影響為經(jīng)由匯率傳導(dǎo)的間接效應(yīng)。除直接沖擊外，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性還會(huì)通過(guò)影響人民幣匯率進(jìn)而間接影響物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。在SVAR模型中，如果人民幣匯率對(duì)當(dāng)期全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性的沖擊立即做出反應(yīng)（a2，1≠0），而物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)又立即對(duì)人民幣名義有效匯率產(chǎn)生響應(yīng)（a3，2≠0且a4，3≠0），則一單位全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性沖擊對(duì)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的沖擊為a2，1×a3，2和a2，1×a4，2。每單位人民幣名義有效匯率的沖擊主要通過(guò)直接渠道影響物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。在SVAR模型中，面對(duì)人民幣匯率的每單位沖擊，物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)立即做出a3，2和a4，3單位的響應(yīng)。

（二）參數(shù)估計(jì)及分析

本文接下來(lái)運(yùn)用中島正史（Nakajima）等[50]提出的TVP-SV-BSVAR模型進(jìn)行實(shí)證分析。首先，運(yùn)用馬爾可夫鏈蒙特卡羅（MCMC）算法，進(jìn)行10 000次迭代運(yùn)算。為了使估計(jì)結(jié)果更加準(zhǔn)確，本文將前1 000次迭代運(yùn)算結(jié)果舍棄。去掉前1 000次迭代運(yùn)算后得到Markov鏈?zhǔn)諗康暮篁?yàn)分布，然后從后驗(yàn)分布中進(jìn)行抽樣，形成各參數(shù)的均值估計(jì)，最后采用CD統(tǒng)計(jì)量與無(wú)效因子檢驗(yàn)MCMC算法的有效性。估計(jì)結(jié)果如表1和圖6所示。表1中的結(jié)果表明，模型抽樣得到的各參數(shù)估計(jì)結(jié)果的標(biāo)準(zhǔn)差較小，并且其后驗(yàn)均值均在95%的置信區(qū)間內(nèi)，表明參數(shù)估計(jì)的結(jié)果良好。CD統(tǒng)計(jì)量的值均未超過(guò)1.96，表明舍棄前1 000次結(jié)果足以使得Markov鏈趨于收斂，不能拒絕參數(shù)服從后驗(yàn)分布的原假設(shè)，而且表中最后一列無(wú)效因子的結(jié)果也說(shuō)明估計(jì)參數(shù)的有效性較高。圖6分別為樣本自相關(guān)圖、樣本路徑圖和后驗(yàn)密度圖。由樣本路徑圖可以看出都在其均值附近波動(dòng)，且呈現(xiàn)出波動(dòng)聚類的效果，這同時(shí)也對(duì)下文實(shí)證分析的準(zhǔn)確性進(jìn)行了佐證。

（三）不同提前期脈沖響應(yīng)分析

根據(jù)西姆斯（Sims）提出的傳統(tǒng)VAR計(jì)量方法對(duì)變量數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸時(shí)，其估計(jì)出的參數(shù)是固定不變的，但是TVP-SV-BSVAR模型估計(jì)出的參數(shù)不是固定不變的，具有時(shí)變特征。本文接下來(lái)將從不同提前期的全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性（GEPU）和人民幣名義有效匯率（NEER）對(duì)物價(jià)水平（CPI）和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)（GDP）的正向沖擊進(jìn)行反事實(shí)實(shí)驗(yàn)分析。

1.不同提前期的全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響

在樣本區(qū)間內(nèi)，對(duì)來(lái)自不同提前期自變量的沖擊，因變量的反應(yīng)可能不一樣。本文用提前1期、6期和12期分別表示短期、中期和長(zhǎng)期，在此基礎(chǔ)上，考察了面對(duì)不同提前期內(nèi)來(lái)自于全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性一單位標(biāo)準(zhǔn)差的正向沖擊，物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的脈沖響應(yīng)情況。

圖7顯示了全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性變動(dòng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)沖擊的時(shí)變性。根據(jù)左圖來(lái)看，物價(jià)水平對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性沖擊的響應(yīng)具有明顯的時(shí)變特征，并且在整個(gè)樣本區(qū)間內(nèi)，無(wú)論在短期、中期還是長(zhǎng)期，這種時(shí)變響應(yīng)顯著為負(fù)，表明TVP-SV-BSVAR模型的估計(jì)結(jié)果具有一定的穩(wěn)健性。從不同提前期的沖擊效果可以看出，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)物價(jià)水平?jīng)_擊強(qiáng)度和時(shí)變性主要體現(xiàn)在中期和長(zhǎng)期內(nèi)，短期內(nèi)，面對(duì)一單位全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性的正向沖擊時(shí)，物價(jià)水平的響應(yīng)基本維持在-0.03左右。全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性的正向沖擊對(duì)于物價(jià)水平具有抑制效應(yīng)，這一結(jié)論與霍蘭德（Holland）的觀點(diǎn)相一致，穩(wěn)定物價(jià)作為貨幣政策的首要目標(biāo)，當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性升高時(shí)，政府會(huì)采取緊縮的貨幣政策以抵制這種不確定性對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的沖擊，而緊縮的經(jīng)濟(jì)政策會(huì)對(duì)物價(jià)產(chǎn)生一定的抑制作用。全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性升高時(shí)，經(jīng)濟(jì)體中的金融摩擦增加，這使得當(dāng)前的融資成本加大，融資難度增加，進(jìn)而對(duì)物價(jià)水平產(chǎn)生抑制作用。同時(shí)，當(dāng)不確定性升高時(shí)，一單位未來(lái)消費(fèi)的邊際效用大于當(dāng)下同等單位消費(fèi)的邊際效用，從而當(dāng)前消費(fèi)減少，預(yù)防性儲(chǔ)蓄增加。內(nèi)需作為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的“三駕馬車”之一，其降低會(huì)對(duì)物價(jià)產(chǎn)生顯著的抑制作用。

具體來(lái)看，在長(zhǎng)期中，2007年（第19期）以前全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)物價(jià)水平的長(zhǎng)期影響較強(qiáng)，表明在2007年以前，由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)制度不完善，對(duì)外部沖擊的適應(yīng)性較弱，宏觀經(jīng)濟(jì)彈性強(qiáng)，外部不確定性對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)效應(yīng)較大。2007年至2009年全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)于物價(jià)的沖擊效應(yīng)出現(xiàn)衰減。在此期間，由于金融危機(jī)的爆發(fā)，我國(guó)政府采取了各種經(jīng)濟(jì)政策來(lái)抵御外部沖擊，防止經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰落。由圖可知，這一時(shí)期政府實(shí)施的經(jīng)濟(jì)政策有效地抵御了全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)物價(jià)的沖擊，對(duì)物價(jià)水平起到了顯著的保護(hù)作用，但是這種保護(hù)措施隨后也帶來(lái)了一定的“副作用”。危機(jī)之后，我國(guó)通脹高企，產(chǎn)能過(guò)剩，不確定性對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的沖擊出現(xiàn)了小幅的波動(dòng)性增加。2013年國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人換屆之后，習(xí)近平總書記提出我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)時(shí)期，政府要以經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展為目標(biāo)，經(jīng)濟(jì)政策要趨于更加穩(wěn)定，此時(shí)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)于物價(jià)水平的沖擊效應(yīng)趨于穩(wěn)定。

根據(jù)圖7右圖可以看出，在整個(gè)樣本區(qū)間內(nèi)，面對(duì)來(lái)自全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性一單位的正向沖擊，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的響應(yīng)均為負(fù)值，并且不斷向0衰減，尤其在2013年我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)以后，響應(yīng)向零趨近并逐漸平緩，這表明全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有抑制作用且具有一定的持久性。全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性上升時(shí)，未來(lái)投資機(jī)會(huì)的價(jià)值相應(yīng)增加，根據(jù)實(shí)物期權(quán)理論，未來(lái)的投資價(jià)值可被視作一種“看漲期權(quán)”，當(dāng)期權(quán)的價(jià)值升高時(shí)，投資者會(huì)更傾向于把資金留作將來(lái)進(jìn)行投資，以期獲得更多的利潤(rùn)，因此當(dāng)前的投資水平降低，進(jìn)而對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生抑制作用。同時(shí)，政策不確定性的波動(dòng)還會(huì)影響投資者和企業(yè)家的信心，GEPU上升使得經(jīng)濟(jì)主體對(duì)于未來(lái)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)感到悲觀，從而減少當(dāng)前的投資。而且，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性上升會(huì)導(dǎo)致消費(fèi)者信心下降，消費(fèi)不足，內(nèi)需降低，進(jìn)而增加經(jīng)濟(jì)下行壓力。

由圖7右圖可知，短期內(nèi)，面對(duì)不確定性的沖擊，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的響應(yīng)雖有小幅上升，但波動(dòng)幅度較小，基本維持穩(wěn)定。中期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面對(duì)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性沖擊的響應(yīng)最大，長(zhǎng)期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)于不確定性沖擊的響應(yīng)波動(dòng)最劇烈，但小于中期的響應(yīng)，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)恢復(fù)，但是恢復(fù)的程度在不同時(shí)間內(nèi)差異較大。經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)之前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)制度尚不完善，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)易受到全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性沖擊的影響。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，宏觀經(jīng)濟(jì)政策趨于穩(wěn)定，能夠有效地抵御全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)于我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的沖擊。

2.不同提前期的人民幣名義有效匯率沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響

和前文一致，選取提前1個(gè)月、半年和一年分別表示短期、中期和長(zhǎng)期中經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)于人民幣名義有效匯率一單位正向沖擊的時(shí)變響應(yīng)，其中不同的提前期反映的是匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)效應(yīng)的時(shí)滯性。

圖8顯示了人民幣名義有效匯率變動(dòng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響的時(shí)變性。由左圖可以看出，對(duì)比不同提前期的脈沖響應(yīng)函數(shù)，物價(jià)水平對(duì)于匯率波動(dòng)的響應(yīng)的時(shí)變性主要體現(xiàn)在中期和長(zhǎng)期內(nèi)。在中期內(nèi)，物價(jià)對(duì)匯率沖擊的響應(yīng)具有明顯的時(shí)變性，短期內(nèi)物價(jià)對(duì)于匯率一單位正向沖擊的響應(yīng)強(qiáng)度小于中期的響應(yīng)強(qiáng)度，長(zhǎng)期內(nèi)，物價(jià)對(duì)于匯率沖擊的響應(yīng)則出現(xiàn)明顯的波動(dòng)，且響應(yīng)的時(shí)變性最為顯著。匯率上升導(dǎo)致進(jìn)口商品價(jià)格下降，進(jìn)而引起國(guó)內(nèi)商品價(jià)格下降。同時(shí)，人民幣升值不利于出口，出口額降低，外匯占款減少，從而央行因?yàn)橥鈪R占款而不得不投放基礎(chǔ)貨幣的壓力降低，進(jìn)而對(duì)物價(jià)水平產(chǎn)生抑制作用。而且從資本流動(dòng)來(lái)看，人民幣升值會(huì)使得國(guó)外投資者的資產(chǎn)相對(duì)減少，不利于資本的流入，這也會(huì)對(duì)物價(jià)水平產(chǎn)生抑制作用。

2008年之前，物價(jià)對(duì)于匯率沖擊的響應(yīng)呈現(xiàn)出“倒駝峰”形，隨后金融危機(jī)爆發(fā)，CPI指數(shù)一落千丈，物價(jià)對(duì)匯率沖擊的響應(yīng)強(qiáng)度迅速減弱。雖然為了降低危機(jī)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的沖擊，政府實(shí)施了各種寬松的經(jīng)濟(jì)政策，但是由于此次危機(jī)影響的廣泛性，這一系列寬松的政策并沒有吸引國(guó)外資本大量的流入。這使得在金融危機(jī)到我國(guó)經(jīng)濟(jì)從金融危機(jī)中恢復(fù)并進(jìn)入新常態(tài)期間，匯率波動(dòng)對(duì)物價(jià)的影響較為顯著，從長(zhǎng)期來(lái)看，該影響波動(dòng)劇烈。但是隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，宏觀經(jīng)濟(jì)日趨穩(wěn)定，匯率波動(dòng)對(duì)物價(jià)的時(shí)變抑制效應(yīng)減小，物價(jià)的響應(yīng)強(qiáng)度也趨于平緩。盡管從2016年開始，人民幣面臨了美元走強(qiáng)、中美貿(mào)易戰(zhàn)等一些外部沖擊，但是這沒有在很大程度上影響物價(jià)對(duì)于匯率沖擊的響應(yīng)強(qiáng)度。

根據(jù)圖8右圖可以看出，在整個(gè)樣本區(qū)間內(nèi)，來(lái)自人民幣名義有效匯率一單位的正向沖擊，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的響應(yīng)均為負(fù)值。短期內(nèi)，面對(duì)人民幣名義有效匯率一單位正向沖擊，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的響應(yīng)基本穩(wěn)定，響應(yīng)強(qiáng)度為-0.02。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)于匯率沖擊響應(yīng)的時(shí)變性主要體現(xiàn)在中期和長(zhǎng)期，且具有一定的時(shí)滯性。中期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面對(duì)匯率沖擊的響應(yīng)雖有小幅波動(dòng)，但基本維持在-0.07～-0.08，長(zhǎng)期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的響應(yīng)則出現(xiàn)明顯波動(dòng)，呈現(xiàn)出明顯的時(shí)變性。一方面匯率上升，導(dǎo)致我國(guó)出口商品價(jià)格上升，在國(guó)際上的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力下降，凈出口額減少，從而對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生抑制作用;另一方面，當(dāng)人民幣升值時(shí)，國(guó)外投資者的資本相對(duì)減少，進(jìn)而會(huì)減少外來(lái)資金在國(guó)內(nèi)的投資。而且，人民幣升值，引起國(guó)內(nèi)生產(chǎn)成本增加，產(chǎn)品利潤(rùn)降低，從而不利于國(guó)外企業(yè)來(lái)華投資，進(jìn)而對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生抑制效應(yīng)。

2005年匯改以后，匯率對(duì)于經(jīng)濟(jì)的沖擊保持穩(wěn)定，金融危機(jī)爆發(fā)后，為了盤活經(jīng)濟(jì)，央行開始釋放流動(dòng)性，房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入了大量資金，有效刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，此時(shí)匯率對(duì)于經(jīng)濟(jì)的沖擊減弱。然而，寬松的政策雖然有利于減輕金融危機(jī)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的沖擊，但是卻使得物價(jià)飛速上漲。為了穩(wěn)定物價(jià)，央行的政策導(dǎo)向開始由寬松轉(zhuǎn)向緊縮，匯率對(duì)于經(jīng)濟(jì)的沖擊也開始隨之增強(qiáng)。此后，政府為了減輕經(jīng)濟(jì)下行壓力，不斷出臺(tái)不同的經(jīng)濟(jì)政策，匯率對(duì)于經(jīng)濟(jì)的沖擊也不斷出現(xiàn)波動(dòng)。2018年黨中央、國(guó)務(wù)院提出“穩(wěn)外貿(mào)、穩(wěn)外資、穩(wěn)投資、穩(wěn)預(yù)期”的新要求，加強(qiáng)相關(guān)政策落實(shí)，合理引導(dǎo)發(fā)展預(yù)期，保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展，由圖中可以看出，此時(shí)匯率對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響趨于平穩(wěn)。

（四）不同時(shí)點(diǎn)脈沖響應(yīng)分析

不同時(shí)點(diǎn)的脈沖響應(yīng)函數(shù)是樣本區(qū)間內(nèi)在不同時(shí)點(diǎn)上自變量的單位沖擊對(duì)當(dāng)期因變量所產(chǎn)生的影響，選擇不同的時(shí)點(diǎn)進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析是為了說(shuō)明當(dāng)處于不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境時(shí)，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和人民幣名義有效匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響是否會(huì)發(fā)生變化。因此，結(jié)合實(shí)際經(jīng)濟(jì)背景，本文選取了三個(gè)不同的時(shí)點(diǎn)進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析，分別為2006年12月對(duì)應(yīng)金融危機(jī)前的時(shí)期、2009年1月對(duì)應(yīng)金融危機(jī)時(shí)期以及2014年6月對(duì)應(yīng)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)時(shí)期。

1.不同時(shí)點(diǎn)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響

圖9顯示的是在不同時(shí)點(diǎn)下，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)一單位沖擊的脈沖響應(yīng)圖。從圖中可以看出，在不同時(shí)點(diǎn)下，物價(jià)水平面對(duì)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性沖擊的響應(yīng)趨勢(shì)基本一致。2期之后，物價(jià)水平對(duì)2006年12月這一時(shí)點(diǎn)的不確定性沖擊響應(yīng)最強(qiáng)，危機(jī)時(shí)期的響應(yīng)強(qiáng)度次之，經(jīng)濟(jì)新常態(tài)時(shí)期的響應(yīng)強(qiáng)度最弱。危機(jī)時(shí)期為了抵御金融危機(jī)的影響，政府實(shí)施的政策有效地抵御了外部沖擊對(duì)物價(jià)水平的影響。當(dāng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)時(shí)期，我國(guó)各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)政策更加趨于穩(wěn)定，此時(shí)不確定性對(duì)物價(jià)水平的影響最弱。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面對(duì)不同時(shí)點(diǎn)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性沖擊的響應(yīng)呈現(xiàn)出“W”型。觀察圖9右圖可知，在整個(gè)樣本期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)于危機(jī)前和危機(jī)時(shí)的不確定性沖擊的響應(yīng)強(qiáng)度相似。7期之后，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面對(duì)新常態(tài)這一時(shí)點(diǎn)的全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性沖擊的響應(yīng)強(qiáng)度最大。由圖9右圖可知，在整個(gè)樣本期內(nèi)，2014年6月這一時(shí)點(diǎn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性沖擊的響應(yīng)強(qiáng)度逐漸增大，表明目前全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的負(fù)面影響越來(lái)越顯著，且影響強(qiáng)度又增加的趨勢(shì)，新常態(tài)時(shí)期，政府應(yīng)該加大對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性的關(guān)注，減輕其對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊。

2.不同時(shí)點(diǎn)人民幣名義有效匯率沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響

圖10顯示的是不同時(shí)點(diǎn)下人民幣名義有效匯率對(duì)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)一單位正向沖擊的脈沖響應(yīng)圖。面對(duì)不同時(shí)點(diǎn)的人民幣名義有效匯率沖擊，物價(jià)水平的響應(yīng)立即為負(fù)，在第3期達(dá)到-0.017之后向0衰減，于第5期達(dá)到最大值后，危機(jī)前和新常態(tài)時(shí)點(diǎn)的響應(yīng)又開始在負(fù)向區(qū)域下降，危機(jī)時(shí)這一時(shí)點(diǎn)的響應(yīng)強(qiáng)度以一個(gè)較小的斜率繼續(xù)趨近于0。危機(jī)時(shí)，我國(guó)政府實(shí)施了一系列穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的貨幣政策。根據(jù)左圖可以看出，這些穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的貨幣政策顯著地減輕了匯率對(duì)于物價(jià)水平的沖擊。圖10左圖再一次表明，人民幣名義有效匯率上升會(huì)對(duì)物價(jià)水平產(chǎn)生抑制作用。

根據(jù)圖10右圖可以看出，在整個(gè)樣本區(qū)間內(nèi)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)于人民幣名義有效匯率沖擊的響應(yīng)均為負(fù)，即人民幣升值不利于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。4期之前，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面對(duì)不同時(shí)點(diǎn)的匯率沖擊的響應(yīng)基本一致，4期之后，對(duì)于不同時(shí)點(diǎn)的響應(yīng)強(qiáng)度出現(xiàn)明顯的差異。4期之后，面對(duì)2006年12月和2009年1月這兩個(gè)時(shí)點(diǎn)人民幣名義有效匯率的沖擊，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的強(qiáng)度趨于穩(wěn)定，而面對(duì)2014年6月這一時(shí)點(diǎn)人民幣名義有效匯率沖擊的響應(yīng)強(qiáng)度則呈現(xiàn)出繼續(xù)增加的趨勢(shì)。根據(jù)右圖持續(xù)增加的實(shí)線可知，目前經(jīng)濟(jì)新常態(tài)時(shí)期，匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響越來(lái)越重要，并且匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)影響的持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)，具有持久性，政府調(diào)控經(jīng)濟(jì)時(shí)，保持匯率的穩(wěn)定越來(lái)越重要。

（五）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文在這一部分進(jìn)一步更換全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和人民幣名義有效匯率變量指標(biāo)，以確保上述實(shí)證分析的穩(wěn)健性。接下來(lái)使用基于PPP（購(gòu)買力平價(jià)）調(diào)整后GDP調(diào)整的全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)來(lái)代替前文中使用的基于當(dāng)前價(jià)格GDP調(diào)整的全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)，使用人民幣實(shí)際有效匯率來(lái)替代人民幣名義有效匯率。本節(jié)選取的不同提前期和不同時(shí)點(diǎn)與前文一致，分別為：提前1期（1個(gè)月）、6期（半年）和12期（一年）;2006年12月（t=17）金融危機(jī)前的時(shí)期，2009年1月（t=42）金融危機(jī)時(shí)期以及2014年6月（t=107）經(jīng)濟(jì)新常態(tài)時(shí)期，穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果如圖11和圖12所示。

根據(jù)圖11可知，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣實(shí)際有效匯率與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)均具有反向關(guān)系，并且在長(zhǎng)期中，物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面對(duì)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和人民幣實(shí)際有效匯率沖擊響應(yīng)的波動(dòng)最為劇烈，時(shí)變特征最為顯著。具體來(lái)看，面對(duì)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性一單位正向沖擊時(shí)，物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)響應(yīng)的時(shí)變性主要體現(xiàn)在中期和長(zhǎng)期。對(duì)于人民幣實(shí)際有效匯率的沖擊，物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)響應(yīng)的時(shí)變性也主要體現(xiàn)在中期和長(zhǎng)期內(nèi)。根據(jù)圖12可知，在不同時(shí)點(diǎn)上，面對(duì)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和人民幣實(shí)際有效匯率一個(gè)單位的正向沖擊時(shí)，物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)均呈現(xiàn)出負(fù)向響應(yīng)，并且響應(yīng)強(qiáng)度與上述響應(yīng)強(qiáng)度相似。這與前文分析相一致，表明前述實(shí)證結(jié)果具有穩(wěn)健性。

（六）影響機(jī)制檢驗(yàn)

根據(jù)本文前述理論機(jī)制分析，匯率作為一種資產(chǎn)價(jià)格，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性的波動(dòng)會(huì)影響投資和市場(chǎng)預(yù)期，從而加劇匯率的波動(dòng)，進(jìn)而對(duì)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生影響。因此，本文接下來(lái)嘗試驗(yàn)證全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性的影響機(jī)制。

表2為全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性與人民幣名義有效匯率的格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果，從表中我們可以得到，在5%的顯著性水平下，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性是人民幣名義有效匯率的格蘭杰原因，人民幣名義有效匯率不是全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性的格蘭杰原因，表明全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性是人民幣名義有效匯率變動(dòng)的原因。因此，我們可以認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性變動(dòng)可以影響人民幣名義有效匯率波動(dòng)，即驗(yàn)證了本文前述的理論機(jī)制。

五、結(jié)論與啟示

本文基于時(shí)變視角，首先構(gòu)建并推導(dǎo)融入全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的Mundell-Fleming模型，從理論上分析了全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率對(duì)國(guó)內(nèi)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的時(shí)變性影響機(jī)制。然后運(yùn)用含時(shí)變參數(shù)的TVP-SV-BSVAR模型，證實(shí)了全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣匯率對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)沖擊存在時(shí)變特征。本文選取了2005年8月—2019年12月的數(shù)據(jù)，使用時(shí)變參數(shù)模型（TVP-SV-BSVAR）對(duì)這一時(shí)變傳導(dǎo)效應(yīng)進(jìn)行量化分析。

第一，長(zhǎng)期中全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)影響較大，物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)不確定性沖擊的響應(yīng)存在明顯的波動(dòng)，呈現(xiàn)出顯著的時(shí)變性，并且這種時(shí)變傳導(dǎo)效應(yīng)具有一定的持久性;第二，物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)人民幣名義有匯率沖擊響應(yīng)的時(shí)變性主要體現(xiàn)在中期和長(zhǎng)期內(nèi);第三，在不同時(shí)點(diǎn)中，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和人民幣名義有效匯率對(duì)于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的響應(yīng)不一致，響應(yīng)強(qiáng)度與經(jīng)濟(jì)環(huán)境具有相關(guān)性，在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)時(shí)期，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的沖擊尤為顯著。

基于上述理論和實(shí)證分析，本文發(fā)現(xiàn)全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性、人民幣名義有效匯率對(duì)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的調(diào)控效應(yīng)具有時(shí)變性，因此可以從中得到一些啟示：第一，在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)時(shí)期，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性和人民幣匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響越來(lái)越重要。我國(guó)目前正面臨百年未有之大變局，在當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，為了避免全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性增加對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的不利沖擊，央行應(yīng)該加大對(duì)于外部沖擊的關(guān)注，增強(qiáng)對(duì)外部沖擊的抵御能力;同時(shí)，政府在調(diào)控經(jīng)濟(jì)時(shí)，保持匯率穩(wěn)定也越來(lái)越重要。第二，我國(guó)經(jīng)濟(jì)目前正處于下行區(qū)間，人民幣大幅波動(dòng)不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，因此央行要保證人民幣的幣值穩(wěn)定，避免匯率大幅波動(dòng)，當(dāng)人民幣貶值時(shí)，央行可以實(shí)施拋售外匯回籠人民幣的逆周期操作，并且穩(wěn)定預(yù)期，防止人民幣貶值預(yù)期的“自我實(shí)現(xiàn)”。第三，匯率對(duì)于物價(jià)水平處于不完全傳遞，對(duì)于目前經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)出的一些信號(hào)，依靠匯率對(duì)物價(jià)水平的調(diào)控效用恐怕效果十分有限，因此央行應(yīng)靈活運(yùn)用其他經(jīng)濟(jì)政策以穩(wěn)定物價(jià)，加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)政策的前瞻性與有效性。

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（責(zé)任編輯：易曉艷）