康弘藥業(yè)全球化夢碎

杜鵬

近期，康弘藥業(yè)（002773.SZ）宣布停止康柏西普眼用注射液全球多中心臨床試驗。受此影響，公司股價短短數日接近腰斬，市值蒸發(fā)150億元左右。

康柏西普眼用注射液是康弘藥業(yè)最核心的明星大單品，這意味著公司全球化的努力暫時以失敗告終，對上市公司未來影響巨大。與此同時，由于開展海外試驗形成的巨額開發(fā)支出及在建工程將面臨減值風險，對公司財務造成重大影響。此外，公司2020年年底拋出的34.72億元再融資計劃恐怕也難逃夭折命運。

出海遇阻

3月29日，康弘藥業(yè)發(fā)布公告稱，全資子公司成都康弘生物科技有限公司收到法國國家藥品與健康產品安全局關于“一項多中心、雙盲、隨機、劑量范圍試驗，評估康柏西普眼用注射液治療新生血管性年齡相關性黃斑變性患者的療效和安全性”臨床試驗項目（下稱“PANDA試驗”）中試驗二（KHB-1802）在法國暫停的通知。

4月9日，康弘藥業(yè)公告稱，PANDA試驗科學指導委員會認為PANDA試驗未能達到預期目標，建議康弘藥業(yè)停止PANDA試驗;康弘藥業(yè)決定尊重科學指導委員會的專業(yè)評估及建議，停止全球PANDA試驗。

這兩份公告意味著，康柏西普眼用注射液進軍海外、全球化的努力以失敗告終。

康弘藥業(yè)主業(yè)包括中成藥、化學藥、生物制品，2019年收入分別為8.92億元、12.07億元、11.55億元。其中，中成藥業(yè)務受政策壓制，化學藥以仿制藥為主，生物制品是最有前景也最被市場所看好的板塊。

上市公司生物制品業(yè)務基本全部都是由康柏西普眼用注射液貢獻，這款藥品于2013年獲得藥品批文，用于治療濕性年齡相關性黃斑變性、脈絡膜新生血管引起的視力損傷，以及治療糖尿病性黃斑水腫引起的視力損害。

2014年上市銷售之后，康柏西普眼用注射液開始快速放量，如今銷售規(guī)模已經接近12億元，支撐起康弘藥業(yè)的增長以及高估值水平。

康弘藥業(yè)的“野心”不止中國市場。2016年9月，康弘藥業(yè)獲得美國FDA準許直接開展康柏西普眼用注射液PANDA試驗。隨后，PANDA試驗獲批美國以外17個國家/地區(qū)的臨床注冊申請，300余家臨床試驗中心的啟動工作相繼完成。2020年9月，全部受試者的第36周主要終點訪視結束。

可以說，資本市場對于康柏西普眼用注射液海外試驗報以極大期望，也因此常年給予康弘藥業(yè)高估值水平。而本次海外試驗終止徹底打碎了資本市場的美好愿望，對康弘藥業(yè)預期影響巨大。自3月29日公告發(fā)布以來，公司股價從36.77元急速下跌至19.64元的低點，最大跌幅達到47%，市值蒸發(fā)157億元。

麻煩不止于此。隨著海外試驗失敗，國內上市多年的康柏西普眼用注射液有效性立即引來市場廣泛質疑，康弘藥業(yè)至今仍然沒有給出開誠布公的說明和解釋。

面臨巨額減值

康弘藥業(yè)研發(fā)投入金額巨大。2017-2019年及2020年上半年，公司研發(fā)投入分別為3.5億元、3.49億元、7.88億元、4.37億元，累計19.24億元，其中絕大部分投向了康柏西普國際臨床試驗。

康弘藥業(yè)4月13日在投資者互動平臺上表示，截至2020年12月4日，康柏西普國際Ⅲ期臨床試驗已經累計投入13.11億元，主要用于支付CRO公司費用及公司臨床運營人員招聘、顧問費、樣品生產、化學研究等費用。

在研發(fā)投入會計處理上，康弘藥業(yè)采取了比較激進的資本化政策。2017-2019年，公司研發(fā)投入資本化金額分別為1.58億元、1.18億元、5.01億元，研發(fā)投入資本化比例分別為45.14%、33.97%、63.56%。2020年上半年，公司研發(fā)投入和研發(fā)費用分別為4.37億元、1.03億元，即資本化金額為3.34億元，資本化比例為76.43%。

不難看出，康弘藥業(yè)最新研發(fā)投入資本化比例顯著高于往年水平。恒瑞醫(yī)藥（600276.SH）是A股市值最大的醫(yī)藥上市公司，其2019年和2020年上半年研發(fā)投入分別為38.96億元、33.44億元，所有研發(fā)投入均做了費用化處理。

康弘藥業(yè)2020年中報披露的會計政策稱，公司研發(fā)投入資本化要求包括新藥開發(fā)已進入Ⅲ期臨床試驗。對于研發(fā)創(chuàng)新進展，公司2020年中報介紹稱，生物藥方面，康柏西普眼用注射液正在開展國際多中心Ⅲ期臨床研究，“視網膜靜脈阻塞（RVO）”目前處于中國臨床Ⅲ期階段，其他新藥都處于臨床I期或者II期階段。

這意味著，目前只有康柏西普眼用注射液國際試驗和國內新適應癥試驗才符合研發(fā)投入資本化條件。前面已經提到，公司絕大部分研發(fā)投入均投向了康柏西普國際臨床試驗。

因此，公司研發(fā)投入資本化金額應該絕大部分來自于康柏西普眼用注射液國際臨床試驗。

2020年9月30日，康弘藥業(yè)開發(fā)支出賬面價值高達12.52億元，假設70%由康柏西普國際試驗形成，對應的開發(fā)支出金額為8.76億元，占2019年凈利潤的比例高達122.06%。隨著康柏西普眼用注射液全球多中心臨床試驗的擱置，這部分開發(fā)支出面臨巨額減值風險。

除了開發(fā)支出以外，康弘藥業(yè)在建工程中的“康弘國際生產及研發(fā)中心建設項目（I期）”建成后將提供康柏西普眼用注射液的全球市場供貨。根據2020年中報，該項目預算投資12.28億元，工程累計投入占預算比例達到30.12%，對應金額3.7億元。隨著海外試驗的停止，這部分在建工程恐怕也面臨減值風險。

定增存變數

2020年12月5日，康弘藥業(yè)發(fā)布非公開發(fā)行A股股票預案，擬募集資金不超過34.72億元，其中大部分資金用于康柏西普國際化，包括6.08億元投資康柏西普眼用注射液國際Ⅲ期臨床試驗及注冊上市項目、19.65億元投資康柏西普眼用注射液RVO/DME適應癥國際Ⅲ期臨床試驗及注冊上市項目，兩個項目合計25.73億元。

目前，定增計劃正處于證監(jiān)會審核階段。隨著海外試驗的失敗，本次定增已經完全沒有繼續(xù)實施的必要性。定增能否通過證監(jiān)會核準，恐怕會存在重大變數。

事實上，這次定增本來就類似赤裸裸的圈錢行為。2015年6月，康弘藥業(yè)IPO募集資金6.21億元。2020年3月，公司16.3億元可轉債募資實施完畢。如果本次定增成行，康弘藥業(yè)融資總額將達到57.22億元，而其在IPO之前的2014年年末凈資產只有15.92億元。

2020年9月30日，康弘藥業(yè)賬面上貨幣資金16.31億元、交易性金融資產17.85億元，類現金資產合計34.16億元，占總資產的比例達到44.35%。負債方面，公司資產負債率只有32.03%，有息負債只有13.66億元的可轉換債券，可轉債未來基本都會轉股，不存在還債需求。

與此同時，上市公司主業(yè)每年還可以創(chuàng)造大量現金流，其2017-2019年及2020年前三季度經營性現金流凈額分別為7.67億元、3.51億元、8.12億元、6.23億元。

整體來看，康弘藥業(yè)資金非常寬裕，完全可以通過自有資金或者加杠桿方式滿足資本支出需求，公司拋出的定增計劃存在刻意圈錢之嫌。在海外試驗停止的情況下，還會有外部投資人認購本次定增份額嗎？

在上市公司拋出定增希望外部投資者認購的同時，控股股東卻在大舉減持自家股票。

2020年10月28日，康弘藥業(yè)公告稱，公司實際控制人之一、持股5%以上股東、公司董事長柯尊洪計劃以大宗交易方式減持公司股份不超過1757萬股，占康弘藥業(yè)總股本比例不超過2%。柯尊洪2020年11月3日減持879萬股、減持均價40.1元/股，2020年11月6日減持879萬股、減持均價41.22元/股。兩次減持數量合計1757萬股，減持金額合計7.15億元。

在實控人減持之前，康弘藥業(yè)曾于2020年9月30日發(fā)布關于康柏西普眼用注射液臨床試驗項目進展的公告，截至2020年9月25日，康柏西普眼用注射液用于治療濕性年齡相關性黃斑變性（nAMD）的全球Ⅲ期臨床試驗已完成全部受試者的第36周主要終點訪視。

這份公告意味著試驗結果距離正式揭曉已為時不遠。同時，也是在這份公告之后實控人突然減持自家股票。對此，不少關注康弘藥業(yè)的人士質疑，實控人或許當時就已經知道海外試驗即將失敗，康弘藥業(yè)有必要拿出客觀事實來自證清白。

《證券市場周刊》記者給康弘藥業(yè)證券部發(fā)去了采訪函，截至發(fā)稿未收到回復。