“均值回歸”近尾聲牛年有望“大小并進”

張俊鳴

“結構牛”“基金牛”成為A股的主導，而相比之下許多投資者持有的中小盤股則出現明顯調整，即使最近稍有“回血”也難掩賬面損失。數量較少的大盤股帶領指數走牛而大部分股票沒有享受到牛市春風的狀態，在A股歷史上也是比較罕見的。不過從長周期來看，大小盤指數近年來的分化有一定的合理性，大盤股的領漲實際上帶有“恢復性上漲”的特點，目前這個“均值回歸”的過程已經接近尾聲，牛年有望出現“大小并進”，在大盤股中的落后補漲完成之后，這一風格切換將在下半年慢慢實現。

大盤股走強的歷史輪回

大盤股的相對走強是去年以來行情演繹的主要特點，也成為許多固守小票的投資者“賺了指數倒虧錢”的來源，這其中有基金等機構投資者大規模參與的“抱團”因素，也有大盤股中的行業龍頭基本面較好、估值較低、抗風險能力較強的原因。但如果從另一個角度來看，大盤股的走強實際上是一種“歷史輪回”的再現，從巨潮大盤、中盤和小盤三大指數的走勢對比可見端倪。這三大指數以規模進行劃分，分別代表滬深兩市流通市值前200名、201-500名、501-1000名的股票，從2015年6月以來的情況來看，巨潮大盤指數確實占有明顯優勢，目前已經比當時的高點高出15%以上，也比2019年初的低點上漲超過一倍;而巨潮中盤和小盤指數不僅從2019年低點以來的漲幅不如巨潮大盤，距離2015年的高點更是十分遙遠，其中巨潮小盤相對當時高點下跌將近一半。按流通市值劃分的強弱分明，也和這幾年投資者的體驗一致。

但如果從更長的時間角度來看，巨潮大盤領先或許只是階段性的表現。從2005年2月算起，巨潮大盤指數的累計漲幅僅僅和巨潮中盤相當，還落后于巨潮小盤。從三大指數的對比分析來看，16年來經歷了三個階段，2005年2月到2008年12月三大指標表現基本一致，月K線漲跌差別并不大;2009年到2015年6月則是中小盤明顯領先巨潮大盤的階段，在巨潮大盤遲遲無法超越2007年高點的同時，巨潮小盤早在2010年11月已經超越，在2015年的牛市巔峰更超過前一輪牛市高點一倍以上;巨潮中盤表現稍弱，但波動節奏更接近巨潮小盤，2015年高點也超過2007年高點接近70%。2015年6月之后，才是巨潮大盤領先的第三階段。經過三年階段的交替領先，三大指數的長期累計漲幅差別并不像最近五年以來這么大，甚至巨潮小盤在大起大落之后還略勝一籌。化繁為簡來說，最近五年巨潮大盤的走強，實際上只是一種“均值回歸”的過程，未來在合適的時機出現“風水輪流轉”的可能性不小。

圖1 巨潮大中小盤指數對比（2005.02-2021.02）

慣性領先何時結束？關注落后補漲

盡管未來可能會改變大小盤股票分化，但許多個人投資者的思維往往是短視的，容易因為最近數年大盤股領先的風格強化而產生慣性思維。而公募基金手上充足的資金，也有望在短期內延續“抱團”，將大盤領先的風格繼續下去。但筆者認為，這種“慣性領先”已經有進入下半場的跡象，這個跡象的信號之一就是巨潮大盤的長線漲幅已經超過巨潮中盤。2005年至今，巨潮中盤累計漲幅為5.6倍左右，而巨潮大盤經過最近數年的急起直追，累計漲幅已經超過5.8倍。如果延續這種領先勢頭的話，年內超越巨潮小盤6.5倍的累計漲幅將是大概率事件。因此，巨潮大盤超過中盤是長線“均值回歸”的第一步，接下來這種慣性領先將進入“下半場”，“下半場”的表現極有可能以大盤股中長線漲幅落后的板塊進行輪動補漲為主。

為何筆者認為落后補漲將成為大盤股“均值回歸”下半場的主線？首先是“抱團股”的性價比在大幅上漲之后已經明顯降低，以公認的消費龍頭貴州茅臺為例，動態市盈率已經超過70倍，一再刷新上市18年以來的歷史紀錄。巧合的是，2007年下半年大盤股持續領漲的階段，上證50指數的市盈率高點也是70倍左右。雖然歷史不會簡單重現，但超過70倍的估值絕對是一個不低的水平。與此同時，陸港通北向資金為代表的外資在今年以來顯著減持貴州茅臺，去年底大股東茅臺集團無償劃轉手中持股給其他國有公司，也存在未來產業資本減持的可能。雖然茅臺的基本面良好，但對不少新增資金來說，與其選擇繼續追高給老資金抬轎，還不如尋找“彎道超車”的新機會。近期低估值的銀行股逐步走強正是部分新資金尋找新出路的跡象，港股的中石油、中石化在節后一度大漲，也給了內地資金發掘A股補漲機會的啟示。因此，對于一些在過去兩年表現落后、基本面良好、估值極低且分紅率可觀的大盤股，“均值回歸”的下半場出現補漲的概率較大。

下半年有望實現“大小并進”

而在大盤股完成“落后補漲”之后，下半年市場有望出現“大小并進”，小盤股持續落后的表現有望得到扭轉。筆者所說的“大小并進”，并非指所有小盤股都會出現無差別的主升牛市，而是小盤股指數的復蘇。在滬深兩市大擴容的背景下，A股上市公司家數超過四千家，巨潮小盤指數代表的實際上也是小盤股中的“頭部企業”，這些“小中選大”的公司不少是細分行業的龍頭，有望率先成為新增資金配置的對象。尤其值得關注的是，近期一些即將發行的主題基金，如細分化工、影視傳媒等，不少成分股都和這些“小中選大”的公司相關，被動配置的買盤流入，有望成為小盤股指數走穩向上的契機。

筆者認為，在巨潮大盤超越巨潮中盤漲幅之后的“下半場”，小盤股中的龍頭公司開始具備建倉的關注價值，而一旦巨潮大盤的漲幅超越巨潮小盤，則這些“小中選大”的公司有望開始進入主升階段。因此，提前規劃布局小盤股是不錯的選擇，筆者認為可從巨潮小盤價值指數作為重點觀察對象，這個指數從巨潮小盤指數的成分股中選去166只列為成分股，可以近似看做是“小中選大”的公司代表，對于其中市值較大、估值較低的公司筆者列為重點觀察對象，如威孚高科、吉林敖東、新興鑄管、廈門國貿、天地科技、國藥一致等。此外，目前市場上也有相應的ETF基金小盤價值，也適合一般投資者作為整體布局的參考。

（本文提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）