特斯拉所代表的電動車領域被高估牛年首選低估 長期看好消費科技龍頭

李健

美國的貨幣寬松在2021年會有哪些新動向？美股和亞洲股市投資機會分布是怎樣的？特斯拉的股價被透支了嗎？以及中國5G和造車新勢力有哪些價值在涌現？

帶著這些問題，《紅周刊》記者專訪了全球最大評級機構晨星的股票研究團隊。晨星亞洲股票投資總監陳麗子認為，美股市場被樂觀因素所籠罩，“不要對前景和高估值過于亢奮”。但她同時指出，低估行業的投資機會相對要好一些，比如金融股。

其他晨星高級股票分析師也指出，騰訊代表的科技消費領域、5G領域以及部分車企都存在較好的投資機會。

市場對復蘇前景過于亢奮被低估的行業相對安全

《紅周刊》：您在2021年策略會上說，美股的高估值對亞洲市場來說是阻力，怎么理解這句話？

陳麗子（晨星亞洲股票投資總監）：我們的美國團隊認為美股被高估了，市場的交易價格高于我們給企業評估的內在價值。從美股來說，市場的高亢情緒中已經包含了疫苗普及、接種率良好、2024年之前利率維持低位等樂觀因素，而且這些樂觀因素幾乎已經全部體現在股價中了。所以我們的美股團隊認為，美股被高估了，雖然亞洲股市表現不如美股，但如果美股下跌，有可能打擊投資者們對所有股票的信心。

《紅周刊》：美聯儲稱將維持寬松貨幣政策，包括維持0%-0.25%的利率不變。您預計美國貨幣寬松政策的走向和影響是怎樣的？

陳麗子（晨星亞洲股票投資總監）：我們預計，民主黨領導的政府和國會將在最新經濟刺激計劃的基礎上，再實行新一輪的財政刺激措施。這將為陷入困境的企業提供大量支持，讓企業在短期內能夠生存下去，能參與到今年的經濟反彈中。

我們還預計，美聯儲將盡可能維持其高度寬松的貨幣政策，直到通脹達到2%及以上。由于美國的利率接近1%，而世界大部分發達地區實行的是負利率，所以為了額外的收益，投資者們會愿意承擔更大風險，參與美股市場的投資。

我們預測，美國GDP在2020年下降3.4%以后，會在隨后幾年快速追趕，這種增長有一個大前提，就是疫苗在美國得到普及。反過來說，一旦疫苗被廣泛接種，利率的上升速度將超過預期，這也是本年度投資者們面臨的主要風險之一。

《紅周刊》：那么，亞洲股市遠景如何？

陳麗子（晨星亞洲股票投資總監）：在我們看來，對疫情的控制仍然是個關鍵因素。基本情況大體是這樣：最發達市場地區（13億人口）將在2021年實現群體免疫，欠發達市場地區（65億人口）將在2021年開始獲得疫苗，但疫苗接種的普及需要在2022年乃至2023年才能完成。如果疫苗的推廣速度不及預期，市場的流動性可能會枯竭。這種風險意味著我們仍應謹慎，不要對于前景和高估值過于亢奮。

總體上來說，我們目前的投資策略不會因此而改變。雖然疫苗上市的延遲可能會暫緩投資者們進入周期性板塊的步伐，但我們認為，對很多人來說，目前的風險回報還是比較良好的，被低估的行業依然是比較安全的投資對象。

由于我們身處亞洲，中美關系也仍然是市場的一個重要驅動因素。雖然中美關系可能仍將面臨挑戰，這對亞洲市場來說也是一個風險。但我們認為，拜登總統的多邊外交政策更具有可預測性，這相應地減少了市場的不確定性。我們判斷，更清晰、更連貫的政策將有助于減少市場的波動性，而且政策明確會幫助那些受到貿易關稅和排除條款阻礙的企業。

《紅周刊》：據高盛分析，中國國內公司債券市場的違約率將從2020年的每月兩個增加到2021年的每月三至四個，這是否預示著金融政策在邊際收緊？

普雷斯頓·考德威爾（晨星高級股票分析員及中國經濟委員會主席）：我們確實看到，2020年債券違約事件開始增加，包括一些國有企業，這導致投資者擔心中國政府可能不會支持倒閉的國有企業。我們預計隨著信貸的收緊，中國企業在2021年可能會面臨越來越大的償債壓力。

中國的信貸增速在2020年第四季度開始下降，我們預計這種情況將在2021年持續下去。我們對信貸增速的下降并不感到意外，因為在2020年下半年，貨幣政策收緊，而主要市場利率開始上揚。

正如我們所預料的那樣，中國的金融政策已經從上半年的逆周期調節和流動性注入轉為優先考慮風險控制和金融穩定。政府借貸減少、貨幣政策收緊以及對高風險借款行業（即房地產開發）的限制，都將導致2021年信貸增速放緩。以中國的收入水平來說，它的債務水平是非同尋常的，因此中國需要從債務驅動的增長戰略中抽身，以維持金融穩定。

《紅周刊》：相比美股，您怎么看A股和港股等市場的估值水平？

陳麗子（晨星亞洲股票投資總監）：總的來說，某些行業和板塊可能被高估了，但其他的一些沒有被高估。例如，航空航天、國防、零售服裝、周期行業估值相對較低，因為它們的復蘇相對滯后。估值較高的板塊目前有三個：必選消費、科技和工業板塊。但總的來說，亞洲市場沒有美國市場那么貴。

2021年首選金融股長期看好消費科技龍頭

《紅周刊》：在亞洲，你們2021年看好的板塊有哪些？

陳麗子（晨星亞洲股票投資總監）：晨星亞洲股票研究團隊的研究對象包括在中國香港、中國大陸、日本、新加坡注冊和（或）上市的公司，以及部分在臺灣地區和韓國上市的公司。我們的市場估值基于我們在亞洲地區覆蓋的300只股票的內在價值和公允價值，還要通過長期關注和自下而上的分析來確定。我們認為亞洲市場的估值整體合理，也有足夠的流動性來維持其在2021年的活力，但我們對一些被高估的板塊保持相對謹慎的態度。

隨著經濟恢復正常，周期股應當會受益于2021年經濟的強勁反彈。我們建議關注風險回報更具有吸引力的領域。我們的首選板塊之一是金融股，特別是中資銀行。此外，我們也很喜歡澳門博彩股。

另外，我們對中國經濟的長期看法是，增長將呈放緩下滑趨勢。大部分容易賺錢的模式已經都走通了。隨著中國人口結構的老齡化，惟一的增長動力可能是財富效應帶來的消費。我們長期看好發力國內消費領域的公司，比如騰訊和阿里巴巴。

《紅周刊》：你好，丹，我知道你關注中國TMT行業。騰訊股價最近一個多月漲了35%以上，且連續創新高，這是否會削弱其投資價值？

丹·貝克（晨星高級股票分析師）：在我們看來，騰訊是一家寬護城河公司，這意味著，騰訊在其龐大用戶群體及網絡效應的支持下，具有長期維持超額利潤的競爭優勢。我們對騰訊的公允價值估計為658港元，因此目前它的估值是合理的。

我們認為，與阿里巴巴相比，騰訊受中國政府反壟斷指南的影響更小，這可能會促使一些投資者從阿里巴巴轉投騰訊，因為其受到的監管風險可能更小。

《紅周刊》：5G也是A股的重點，伊藤你認為5G領域的哪類企業值得長期持有？

伊藤和典（晨星高級股票分析師）：我們認為，元器件制造商很有可能成為亞洲5G產業的最大贏家。由于5G技術創造了對組件的需求（尺寸、功率、規格和可靠性），組件數量的強勁增長是可以預見的。因此，目前領先的公司很有可能成為最大贏家。

以3G時代向4G時代過渡的情況作為參考，電信運營商不太可能從5G的發展中受益太多。智能手機制造商也是如此，我們預計人們對智能手機的需求不會大幅增加（隨著4G到5G的升級，對智能手機的需求會有小幅增長）。所有主要的智能手機供應商都已經生產了5G手機。華為的困境與5G有關，之后可能會產生更大的影響;而小米則很可能成為一大受益者。

我們認為，對于智能手機來說，組件與下列功能相關：1.更快的數據傳輸。2.更好的電源管理。3.更快的處理速度。4.更大的數據存儲。這些都將從5G發展中受益。毫米波傳輸的采用則可能會給射頻（RF）模塊、無源元件，以及液晶聚合物（LCP）提供更多機會。雖然對5G發展的高期待一定程度蘊含在市場中，但我們也關注臺積電、SK海力士和村田制作所等公司的長期增長機會。

對于基站，我們認為采用更小的小區和陣列天線將是處理毫米波傳輸的關鍵。因此，我們對多層陶瓷電容器、GaN功率放大器和天線等元件的長期增長持樂觀態度。村田制作所、大洋電機和穩懋半導體將成為我們分析對象中的長期贏家，因為毫米波的應用可能會為它們帶來穩固的收入增長。

特斯拉合理股價為306美元我們不認為它有顛覆手機的可能

《紅周刊》：具體談談個股，比如特斯拉，其內在價值如何？汝哲你的觀點是什么？

蘇汝哲（晨星股票分析師）：晨星給特斯拉的定價是每股306美元，對比現在800多美元的股價，至少有一半空間有回調的可能。

《紅周刊》：你們是怎么測算特斯拉價值的？

蘇汝哲（晨星股票分析師）：我們是基于現金流折現的模型做出的判斷。特斯拉2020年銷量近50萬輛，我們假設特斯拉在未來十年銷量增長6倍，到達一個每年賣出300多萬輛電動車的水平，這是一個相對很樂觀的預期了，在這樣的預期下，再乘以高單位數的利潤率，按照現金流折現法得出的合理價格差不多是306美元/股。

關鍵是其中的利潤率，我們看傳統車企，例如寶馬，利潤率只有高單位數，所以對于特斯拉，我個人看不到利潤率可以達到遠超傳統豪華車企的水平，但市場上似乎有些人看到了不一樣的情況。

《紅周刊》：特斯拉當前股價遠高于306美元，可以做空它嗎？

蘇汝哲（晨星股票分析師）：做空是很困難的事情，就像最近游戲驛站身上發生的事一樣，做空潛在的風險是無限大的。另外，做空也要對時間把握得特別準確，因為融券本身是有成本的。

我覺得查理·芒格有一句話說得很好，就是有一些公司看著覺得好就買，有一些公司看著不行就賣。還有第三類的公司，是看著太復雜，很難給一個結論說是買還是賣，這時候就可以把它放到“太難”的一堆里。

《紅周刊》：有觀點認為，特斯拉有顛覆手機成為下一代智能終端的可能，您覺得呢？

蘇汝哲（晨星股票分析師）：我覺得大家如果愿意每天在車里待10個小時——不排除這種可能性。但數據顯示，中國車主每天平均用車時長，我沒記錯的話是50-60分鐘，和人平均每天上洗手間的時間差不多。但在手機上，我們平均花6個小時，因為在使用時間上的巨大差距，消費者愿意在其上面付出的意愿也是不可比的。

中國造車新勢力估值高低估車企存在投資機會

《紅周刊》：國內車企方面，北汽、華晨股價不斷下跌，吉利、長城股價不斷上漲，這是一種分化的開始嗎？

蘇汝哲（晨星股票分析師）：股價是一方面，北汽和華晨它們內部有很多問題，華晨的核心產品是寶馬，北汽的核心是奔馳，華晨寶馬和北汽奔馳這兩個品牌都不會沒落，只可能越做越好。因為華晨寶馬背靠的是寶馬集團的技術，奔馳背靠的是戴姆勒全球的技術，這些公司都是比吉利和長城銷量高很多的公司，它們也有很多資源投入電動化和智能駕駛的研發中，所以這兩個品牌在中國還有很長的路要走。

但為什么股價表現得很低迷？首先是它們都有一個虧損嚴重的自主品牌，華晨的一個自主貨車品牌連年虧損，北汽底下的北京品牌也處于虧損狀態，其實東風也有相同的問題，也是自主品牌做的不好。所以拉低了整個公司的財務狀況和市場估值。

相比之下，吉利、長城的自主品牌的盈利情況比國有車企的自主品牌好很多。如果廣汽和華晨自主品牌未來有反轉的趨勢，股價肯定也就會跟上來。

《紅周刊》：中國新能源汽車的空間和確定性在哪里？

蘇汝哲（晨星股票分析師）：確定性就是從銷量來說的話，新能源汽車的銷量會繼續高速增長，這是確定性所在。

市場空間方面，這些作為最先布局的企業，具有明顯的先發優勢，未來的增長空間也是確定的。但我認為，很多現在大家看到的造車新勢力，估值已經相對較高了，即使未來這些公司的基本面仍有提升，但可能仍無法滿足投資者對企業基本面的預期。

例如蔚來現在的市值是871.49億美元，吉利的市值是2892億人民幣（約合447億美元），蔚來的市值幾乎是吉利的一倍，所以我擔心，大家目前雖然都認同蔚來的增長會很好，但長期利潤要超過吉利還是很難的，因此不確定性還很高。

《紅周刊》：中國造車新勢力是否被高估了？

蘇汝哲（晨星股票分析師）：我認為造車新勢力的估值已經到了一個很高的水平。其實中國造車新勢力的估值很大一部分是被特斯拉帶上去的?？紤]到特斯拉走到了一個不合理的水平，中國的造車新勢力的估值也自然而然地在一個與基本面背離的位置。

《紅周刊》：您看好哪家汽車公司？

蘇汝哲（晨星股票分析師）：我覺得華晨是可以的。在投資上看一家企業的投資價值，簡單來看就是性價比。華晨目前的估值只有4倍左右，估值和企業質量相比，是一家性價比很高的公司。華晨寶馬的銷量增速也很快。從長期的確定性和空間來看，寶馬在電動車方面投入了大量資金，在這個賽道上是很有實力的一個選手。

（本文所涉個股僅做舉例，不做買賣推薦）