新希望：景氣高點擴產待商榷

啟凡

3月5日，新希望（000876.SZ）發布2020年業績快報，2020公司實現營業收入1098.25億元，同比增長33.85%;歸屬于上市公司股東的凈利潤為52.82億元，同比增長4.77%。

盈利能力有待提升

新希望1998年登陸資本市場，業務涉及飼料、養殖、肉制品、金融投資、商貿等。

2020年上半年，公司收入446.96億元，其中飼料收入為225.86億元，占比50.54%;禽產業收入為90.79億元，占比20.31%;豬產業收入為69.48億元，占比15.54%;食品收入為41.35億元，占比9.25%;商貿收入為17.21億元，占比3.85%;其他收入為2.27億元，占比0.51%。

由此可見，新希望業務布局寬泛，但是盈利能力與專業化經營的公司相比卻相對較低。

牧原股份（002714.SZ）是中國最大的生豬養殖企業，2019年生豬銷售收入占比高達98%。2016-2019年及2020年前三季度，公司的毛利率分別為45.69%、29.81%、9.82%、35.95%、64.67%，凈利率分別為41.42%、23.56%、3.94%、31.34%、58.94%。

圣農發展（002299.SZ）是中國最大的雞養殖企業，2019年雞肉和肉制品銷售占比超過90%。2016-2019年及2020年前三季度，公司的毛利率分別為12.52%、10.88%、20.53%、34.55%、24.46%，凈利率分別為8.18%、2.62%、13.43%、28.29%、18.15%。

反觀新希望同期的毛利率分別為7.97%、8.15%、8.73%、12.07%、13.03%，凈利率分別為5.15%、4.69%、3.94%、7.53%、8%。與牧原股份和圣農發展相比，多領域布局的新希望在盈利能力上落后。

在新希望的凈利潤中，投資收益占比很高。

2016-2019年及2020年前三季度，公司的凈利潤分別為31.32億元、29.32億元、27.22億元、61.81億元、59.8億元，投資收益分別為20.91億元、22.14億元、21.82億元、23.79億元、16.87億元，占比分別為66.76%、75.51%、80.16%、38.49%、28.21%。

雖然收資收益占比有所下降，但新希望業績仍然嚴重依賴投資收益。公司投資收益主要是持有民生銀行（600016.SH）股權權益法核算確認的投資收益，2019年投資收益為23.78億元，占當年投資收益總額的99.99%。

四季度業績異常

根據業績快報，2020年新希望實現營業收入1098.25億元，同比增長33.85%;歸屬凈利潤為52.82億元，同比增長4.77%，公司四季度的業績值得注意。2020年前三季度，新希望的歸屬凈利潤為50.85億元，即公司四季度凈利潤僅為1.97億元，而上年同期為19.70億元，2020年四季度同比下降90%。新希望所涉及的飼料、養殖等業務周期性很弱，公司四季度不應該有如此大的業績波動。

與同行業相比，新希望的反常更為明顯。天邦股份（002124.SZ）的收入結構與新希望較為相似，都是以飼料、生豬和食品為主業，2020年天邦股份歸屬凈利潤為31.5億至33億元，同比上升3037.37%-3186.77%。與新希望業務相似的還有天康生物（002100.SZ），兩家公司同是飼料為第一大主業，2020年天康生物歸屬凈利潤16.8億元-18億元，同比增長160.67%-179.29%;扣非凈利潤17.2億元-18.4億元，同比增長170.43%-189.3%。

由此來看，新希望2020年四季度業績的不理想更多是自身經營所導致。對此，新希望相關負責人對《證券市場周刊》記者表示，養豬企業四季度的業績都會有較大幅度的環比下滑，業績較低是行業普遍現象。

股權激勵業績標準另類

為了更好的改善業績，2021年1月11日，新希望發布了《股權激勵計劃》草案，本次限制性股票分3期解除限售。第一次解除限售比例為30%，業績以2020年實際經營結果為基數，2021年飼料外銷量增長率不低于15%，生豬出欄數量增長率不低于100%。第二次解除限售比例為30%，業績以2020年實際經營結果為基數，2022年飼料外銷量增長率不低于30%，生豬出欄數量增長率不低于300%。第三次解除限售比例為40%，業績以2020年實際經營結果為基數，2023年飼料外銷量增長率不低于50%，生豬出欄數量增長率不低于700%。

此次股權激勵的核心考核方向是生豬出欄數量，這也是公司近幾年布局的核心方向。上述負責人表示，飼料業務和豬產業一直是公司的兩個支柱產業，在公司近年來的戰略中多次強調，而這兩項業務近兩年的營收、利潤也在公司總營收、總利潤中占較大比重，預計未來三年在公司各項業務中，也仍將繼續發揮極為重要的角色。

2019年12月，新希望公告稱，計劃投資147億元興建16個養殖場，截至2020年公司生豬出欄量已經是2017年的3.5倍，但公司大幅增產的時間點值得商榷。

2019年是豬價非常高的一年。數據顯示，2019年全國生豬存欄31041萬頭，同比下降27.5%;生豬出欄54419萬頭，同比下降21.6%。同年，全國豬肉產量4255萬噸，同比下降21.3%。2019年12月，全國活豬平均價格33.28元/千克，同比上漲138.57%。而2019年豬肉價格大幅上漲的主要原因是非洲豬瘟導致供應大量減少，這并非是需求長期增加而導致的增長。

2021年3月7日，中國主流市場內活豬平均價格為28.73元/千克，較2019年12月已經下跌13.67%。隨著供應的不斷增加，豬肉價格有望進一步下降。

從經營的方式來看，新希望此時擴產似乎也有一定的風險。YY團隊研究報告顯示，新希望的生豬養殖成本較高。一方面，公司的能繁母豬數量較少，2020年上半年外購仔豬比例約為64%，而外購仔豬育肥成本為29.7元/千克，自產仔豬育肥成本僅為13.9元/千克，外購豬仔嚴重拉高養殖成本;另一方面，公司一體化自養程度低，僅有10%為公司自養，90%由農戶育肥，難以實現規模化、精細化管理，不具備成本優勢。

從供需來看，似乎也不樂觀。2019年以前，隨著豬價的上漲，大量企業進軍生豬養殖產業。2016年，溫氏股份（300498.SZ）擬定增11.6億元擴張生豬養殖業務。2018年12月，牧原股份繼續定增50億元擴大生豬養殖規模。2019年，天邦股份擬定增42億元擴大生豬養殖規模等。眾多企業的大幅度擴產使得生豬的供應量不斷增長。

在2019年12月全國活豬價格大幅上漲138.57%后，更多資本進入了生豬養殖行業。

正邦科技（002157.SZ）2020年6月發布定增預案，擬募資80億元發展生豬養殖業務和補充流動資金。2020年8月，龍大肉食（002726.SZ）發布非公開發行股票預案，公司擬募集資金上限為15億元，其中10.5億元用于投建山東年出欄生豬66萬頭養殖項目;同月，唐人神（002567.SZ）計劃募集不超過15.50億元，主要用于養殖項目產能擴建，包括生豬養殖和飼料項目。

2020年12月30日，天康生物披露非公開發行股票預案，擬定增募資不超過21億元，用于甘肅天康農牧科技有限公司42萬頭仔豬繁育及20萬頭生豬育肥建設項目。同年，新五豐（600975.SH）定增10.3億擴大生豬養殖規模。

統計局數據顯示，截至2020年年末，全國生豬存欄40650萬頭，比上年末增長31%;生豬出欄52704萬頭，比上年下降3.2%。雖然生豬出欄量同比下降，但是存欄量已經大幅提升。

對此，上述負責人表示，此時擴產的風險肯定會有，也意味著有很大的挑戰，針對風險，公司做出了相應的應對措施安排。

資金壓力不可小視

近幾年，新希望的負債不斷增加。2016-2019年，公司的營業收入分別為608.8億元、625.67億元、690.63億元、820.51億元，凈利潤分別為31.32億元、29.32億元、27.22億元、61.81億元，期末短期借款分別為20.81億元、61.31億元、82.71億元、136.21億元，長期借款分別為8.46億元、6.17億元、18.23億元、49.54億元。

過往4年，新希望的收入增長34.77%，凈利潤增長97.35%，短期借款增長554.54%，長期借款增長485.58%。公司借款增加的速度遠大于收入和凈利潤增速，導致公司的財務費用不斷增加，資產負債率不斷提升。

2016-2019年，公司財務費用分別為2.22億元、3億元、3.41億元、4.34億元，期末的資產負債率分別為31.66%、38.2%、42.98%、49.16%。

由于目前投資收益占凈利潤的比重較高，如果未來投資收益出現變化、豬肉價格下跌，新希望的盈利能力和償債能力將會面臨嚴峻考驗。