扶持中小企業(yè)租賃ABS研究

萬怡萌

【摘 要】中小微企業(yè)作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“毛細(xì)血管”，是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不可或缺的重要力量。在國家大力提倡扶持中小企業(yè)的政策號(hào)召下，中小微企業(yè)快速發(fā)展，相應(yīng)中小微企業(yè)市場(chǎng)也成為租賃公司業(yè)務(wù)布局的新“藍(lán)海”，服務(wù)中小微企業(yè)儼然成為租賃業(yè)的創(chuàng)新風(fēng)向標(biāo)。利用租賃這一工具為中小微企業(yè)解決融資難的問題，有效地填補(bǔ)了金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和中小微企業(yè)之間的短板。文章通過研究國內(nèi)第一例扶持科技及新經(jīng)濟(jì)中小企業(yè)的循環(huán)型租賃資產(chǎn)證券化，用金融為科技及新經(jīng)濟(jì)中小企業(yè)解決問題，對(duì)提高企業(yè)融資效率具有很好的借鑒意義。

【關(guān)鍵詞】中小企業(yè);融資租賃;資產(chǎn)證券化

【中圖分類號(hào)】F83;F27 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A 【文章編號(hào)】1674-0688（2021）12-0146-03

1 導(dǎo)論

1.1 研究背景與意義

資金短缺始終是困擾中小企業(yè)特別是那些非國有中小企業(yè)的一大難題，尤其在當(dāng)前形勢(shì)下，我國四大國有銀行分支機(jī)構(gòu)的布局調(diào)整及整個(gè)國有經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略性重組，都有可能對(duì)中小企業(yè)的信貸支持產(chǎn)生一定的負(fù)面影響，因此需要一系列的金融創(chuàng)新扶持中小企業(yè)的發(fā)展。租賃資產(chǎn)證券化以客戶為主，可以通過創(chuàng)新產(chǎn)品為中小微企業(yè)提供有效的融資租賃解決方案，有助于其快速發(fā)展，還針對(duì)其在融資、管理、人力等方面的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，構(gòu)建了服務(wù)體系和信息評(píng)價(jià)體系，在提升自身公司租賃資產(chǎn)安全性的基礎(chǔ)上，幫助科技和新經(jīng)濟(jì)中小企業(yè)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展[1]。

在資產(chǎn)支持證券（Asset-Backed Security，ABS）這一研究領(lǐng)域，我國的研究更多從整個(gè)資產(chǎn)證券化角度為主，雖然進(jìn)行了一些理論研究，但是主要是研究和介紹其他國家的制度等，很少有和我國資產(chǎn)證券化實(shí)踐進(jìn)行結(jié)合的研究[2]。對(duì)此，扶持中小企業(yè)案例中，我們需要結(jié)合融資租賃和資產(chǎn)證券化的具體步驟進(jìn)行分析，對(duì)扶持中小企業(yè)的租賃ABS資產(chǎn)證券化理論的豐富具有一定的意義。本文通過研究租賃公司資產(chǎn)證券化相關(guān)產(chǎn)品，為融資租賃支持科技和新經(jīng)濟(jì)中小企業(yè)提供了新的思路，在傳統(tǒng)融資途徑成本高、融資困難的情況下，融資租賃資產(chǎn)證券化的使用，拓寬了中小微企業(yè)的融資渠道，降低了中小微企業(yè)的融資成本。

1.2 國內(nèi)外研究現(xiàn)狀

1.2.1 國外研究現(xiàn)狀

美國學(xué)者對(duì)資產(chǎn)證券化所持態(tài)度以次貸危機(jī)為界，次貸危機(jī)發(fā)生之前，主要對(duì)資產(chǎn)證券化持肯定意見態(tài)度，F(xiàn)rank J. Fabozzi（2011）從法律、經(jīng)濟(jì)學(xué)多個(gè)角度入手，為銀行和證券市場(chǎng)結(jié)合提供理論支持，旨在幫助法律工作者理解和操作證券化[3]。次貸危機(jī)之后，美國學(xué)者對(duì)資產(chǎn)證券化有了新的思考，Randall Wray（2007）認(rèn)為，資產(chǎn)證券化會(huì)從過去以注重安全為主導(dǎo)，轉(zhuǎn)向以“推測(cè)和龐氏方式”運(yùn)作為主導(dǎo)，深刻地批判了美國在開展資產(chǎn)證券化時(shí)，不注重基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量和過度追求現(xiàn)金流的流動(dòng)性問題[4]。

1.2.2 國內(nèi)研究現(xiàn)狀

我國學(xué)者對(duì)于資產(chǎn)證券化的相關(guān)研究起步較晚，但著作頗豐。比如，陳岳虹（2018）認(rèn)為租賃資產(chǎn)證券化具有三大特點(diǎn)：租賃資產(chǎn)成為重要的標(biāo)的資產(chǎn)，租賃ABS發(fā)行利率呈“V”字形走勢(shì)及租賃ABS發(fā)行機(jī)構(gòu)集中度較高[5]。鄭祖昀、黃瑞玲（2020）基于企業(yè)ABS與ABN的比較，在基礎(chǔ)資產(chǎn)、交易場(chǎng)所發(fā)行載體等多方面進(jìn)行區(qū)別分析，認(rèn)為租賃資產(chǎn)證券化在資產(chǎn)層面、第三方層面、政策層面及宏觀層面面臨諸多問題，并且在質(zhì)量、法規(guī)及監(jiān)管方面提出相應(yīng)的對(duì)策[6]。

2 資產(chǎn)證券化三大主要原理分析

2.1 資產(chǎn)重組原理

從資產(chǎn)重新組合研究發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)重組是一種資源的重新組合。資產(chǎn)證券化需要將部分資產(chǎn)剝離出銷售給特殊目的公司（SPV機(jī)構(gòu)），以發(fā)行資產(chǎn)支持證券。除此之外，在一部分資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，基本資產(chǎn)并不局限于企業(yè)資產(chǎn)，而是由證券公司生成一種新型的資產(chǎn)證券化資產(chǎn)池，將不同地區(qū)的基本資產(chǎn)重新組合，并將風(fēng)險(xiǎn)重新組合[7]。

2.2 風(fēng)險(xiǎn)隔離原理

發(fā)起人將底層基礎(chǔ)資產(chǎn)打包做證券化，最重要的就是風(fēng)險(xiǎn)隔離[8]。在實(shí)際操作中，部分擁有基礎(chǔ)資產(chǎn)的原始權(quán)益人通過簽協(xié)議的方式把相應(yīng)的與收益相關(guān)的權(quán)利轉(zhuǎn)讓給SPV機(jī)構(gòu)。在這種情況下，基礎(chǔ)資產(chǎn)和原始權(quán)益持有人的分離可以達(dá)到破產(chǎn)分離。證券化最主要的特征就是破產(chǎn)隔離形式，這在很大程度上直接影響資產(chǎn)證券化的成功與否[9]。

2.3 信用增級(jí)原理

在資產(chǎn)證券化的過程中，主要是通過對(duì)企業(yè)資產(chǎn)池或不同層次交易風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行配置和設(shè)計(jì)，依靠資產(chǎn)池為信用風(fēng)險(xiǎn)的防范提供保證[10]。提高信用等級(jí)的方法有很多，我們可以選擇第三方實(shí)現(xiàn)有效的資產(chǎn)管理，這叫作外部增強(qiáng);同時(shí)，它還包含內(nèi)部增強(qiáng)，利用潛在資產(chǎn)生成的穩(wěn)定現(xiàn)金流實(shí)現(xiàn)自我保證的增強(qiáng)。

3 中關(guān)村科技租賃股份有限公司第4期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃案例

3.1 產(chǎn)品基本情況介紹

（1）產(chǎn)品要素介紹見表1。

（2）基礎(chǔ)資產(chǎn)情況。基礎(chǔ)資產(chǎn)系中關(guān)村科技租賃股份有限公司為科技及新經(jīng)濟(jì)中小企業(yè)提供的融資租賃金融服務(wù)，承租人廣泛分布于通信基礎(chǔ)設(shè)備、“大智移云”、節(jié)能環(huán)保及清潔能源、醫(yī)療及大健康行業(yè)、電子科技行業(yè)、消費(fèi)升級(jí)、辦公空間、倉儲(chǔ)物流等領(lǐng)域。

（3）原始權(quán)益人。本次專項(xiàng)計(jì)劃的原始權(quán)益人為中關(guān)村科技租賃股份有限公司，公司成立于2012年11月27日，控股股東為中關(guān)村發(fā)展集團(tuán)股份有限公司，是中關(guān)村集團(tuán)科技金融板塊下的融資租賃公司。截至2019年上半年，與中關(guān)村科技租賃股份有限公司合作的承租人近百名，合作主要圍繞科技和新經(jīng)濟(jì)相關(guān)領(lǐng)域。

（4）管理人介紹。天風(fēng)證券股份有限公司成立于2000年3月，由原天風(fēng)證券有限責(zé)任公司依法整體變更設(shè)立，是一家總部位于武漢市的全國性綜合型全牌照證券公司。天風(fēng)證券資產(chǎn)證券化團(tuán)隊(duì)在資產(chǎn)證券化、類REITs領(lǐng)域及其他領(lǐng)域經(jīng)驗(yàn)豐富，專業(yè)能力強(qiáng)。

3.2 交易結(jié)構(gòu)介紹

在中關(guān)村科技租賃股份有限公司第4期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃中，原始權(quán)益人、第一差額支付承諾人及資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)為中關(guān)村科技租賃股份有限公司，而第二差額支付承諾人為股東，即中關(guān)村發(fā)展集團(tuán)股份有限公司。專項(xiàng)計(jì)劃的交易機(jī)構(gòu)圖如圖1所示。

3.3 增信措施

（1）優(yōu)先/次級(jí)分層機(jī)制。優(yōu)先/次級(jí)分層機(jī)制指每一次進(jìn)行投資收益分配時(shí)，只有在所有優(yōu)先級(jí)本息完成足額兌付后，次級(jí)方可享有剩余收益。根據(jù)本期專項(xiàng)計(jì)劃的交易結(jié)構(gòu)設(shè)定，優(yōu)先A級(jí)資產(chǎn)支持證券、優(yōu)先B級(jí)資產(chǎn)支持證券、次級(jí)資產(chǎn)支持證券和初始超額抵押的比例分別為70.31%、19.439%、2.78%和7.48%。優(yōu)先A級(jí)資產(chǎn)支持證券能夠獲得優(yōu)先B級(jí)資產(chǎn)支持證券、次級(jí)資產(chǎn)支持證券和初始超額抵押合計(jì)29.68%的信用支持;優(yōu)先B級(jí)資產(chǎn)支持證券能夠獲得次級(jí)資產(chǎn)支持證券和初始超額抵押合計(jì)10.26%的信用支持。

（2）差額支付承諾。在該案例中，中關(guān)村科技租賃股份有限公司無條件地向計(jì)劃管理人承諾對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃可分配資金不足的部分，當(dāng)中關(guān)村科技租賃股份有限公司無法按相關(guān)文件承擔(dān)第一差額支付義務(wù)時(shí)，第二差額支付承諾人中關(guān)村發(fā)展集團(tuán)股份有限公司無條件地向計(jì)劃管理人承諾可以分配專項(xiàng)計(jì)劃資金不足的部分。

（3）現(xiàn)金流超額覆蓋。本專項(xiàng)計(jì)劃初始基礎(chǔ)資產(chǎn)池的應(yīng)收租金總額約11.74億元，其中應(yīng)收本金總額約10.81億元，而優(yōu)先級(jí)證券的目標(biāo)募集規(guī)模為9.70億元。可以看出，基礎(chǔ)資產(chǎn)池的應(yīng)收租金對(duì)優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券本金部分形成超額覆蓋，優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券本息的兌付得到了有效保證。

（4）原始權(quán)益人贖回機(jī)制。本專項(xiàng)計(jì)劃實(shí)行了原始權(quán)益人贖回機(jī)制，是指當(dāng)原始權(quán)益人或資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)不合格基礎(chǔ)資產(chǎn)或是違約基礎(chǔ)資產(chǎn)時(shí)，原始權(quán)益人應(yīng)按照相關(guān)協(xié)議的約定贖回不合格基礎(chǔ)資產(chǎn)或是違約基礎(chǔ)資產(chǎn);具體方式包括現(xiàn)金贖回或是用新的資產(chǎn)替換原有資產(chǎn)。

（5）信用觸發(fā)機(jī)制。專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)置了加速清償事件、權(quán)利完善事件、違約事件等信用觸發(fā)機(jī)制。比如，一旦發(fā)生了加速清償事件，將會(huì)停止支付次級(jí)證券期間收益和后端的專項(xiàng)計(jì)劃費(fèi)用等，同時(shí)循環(huán)購買產(chǎn)品將結(jié)束循環(huán)期，提前進(jìn)入攤還期。這樣一來，所有級(jí)別的優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券都能獲得保護(hù)。再如，發(fā)生違約事件后，只有在最高級(jí)別證券的利息及本金全部兌付完畢后，次優(yōu)級(jí)別才開始進(jìn)行利息和本金的兌付。總之，無論是加速清償事件還是違約事件的信用觸發(fā)機(jī)制，在一定程度上能夠降低債務(wù)人的信用風(fēng)險(xiǎn)，保障優(yōu)先檔證券的本息兌付。

4 中關(guān)村科技租賃股份有限公司第4期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃案例亮點(diǎn)分析

4.1 原始權(quán)益人/第一差額支付承諾人具備較強(qiáng)的專業(yè)能力

本產(chǎn)品原始權(quán)益人/第一差額支付承諾人是中關(guān)村科技租賃股份有限公司，前身為中關(guān)村科技租賃有限公司，成立于2012年11月。2020年1月，中關(guān)村科技租賃股份有限公司在中國香港地區(qū)正式上市。依托于中關(guān)村發(fā)展集團(tuán)股份有限公司，該公司的發(fā)展目標(biāo)是通過為科技及新經(jīng)濟(jì)中小企業(yè)提供創(chuàng)新的金融服務(wù)，幫助它們解決難融資的問題。

4.2 第二差額支付承諾人具有高的信用質(zhì)量

中關(guān)村發(fā)展集團(tuán)股份有限公司作為中關(guān)村重要的開發(fā)建設(shè)主體，業(yè)務(wù)地位突出，能夠持續(xù)獲得資本金注入及財(cái)政補(bǔ)貼等方面較大力度的支持，并且已逐步形成多元化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，并且具有一定規(guī)模優(yōu)勢(shì)和極高的信用質(zhì)量，有助于保障優(yōu)先B級(jí)證券本息的安全償付。

4.3 入池資產(chǎn)分散度高，質(zhì)量優(yōu)良

初始基礎(chǔ)資產(chǎn)合同共計(jì)130份，99個(gè)承租人。入池資產(chǎn)應(yīng)收租金總額約11.74億元，其中應(yīng)收本金總額約10.81億元，優(yōu)先級(jí)預(yù)計(jì)融資規(guī)模為9.70億元。承租人以中小型科創(chuàng)企業(yè)為主，償債能力良好。

4.4 產(chǎn)品信用增級(jí)措施充分

初始入池基礎(chǔ)資產(chǎn)設(shè)置了保證金，占初始入池資產(chǎn)未償金的11.74%。本專項(xiàng)計(jì)劃安排了優(yōu)先次級(jí)分層、現(xiàn)金流超額覆、原始權(quán)益人回機(jī)制、信用觸發(fā)機(jī)制等增信措施。

5 結(jié)論與展望

我國資產(chǎn)證券化市場(chǎng)過去幾年的發(fā)展非常健康，給我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供了一個(gè)非常重要的融資渠道，同時(shí)給我國民營企業(yè)提供了急需的融資渠道。因此，資產(chǎn)證券化對(duì)整個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展甚至對(duì)我國整個(gè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與轉(zhuǎn)型起到了非常積極的作用。

為更好地促進(jìn)我國租賃資產(chǎn)證券化的發(fā)展，本文提出幾點(diǎn)建議：第一，加快人才的培養(yǎng)。國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展離不開租賃行業(yè)的蓬勃發(fā)展，而租賃行業(yè)的發(fā)展同樣需要租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在資本市場(chǎng)領(lǐng)域的有效開展。第二，完善法律、法規(guī)的建設(shè)[11]。在租賃業(yè)務(wù)開展過程中，一旦法律法規(guī)建設(shè)不完善，就會(huì)讓許多公司鉆空子，從而讓租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)生一系列風(fēng)險(xiǎn)。第三，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的審核和管理。基礎(chǔ)資產(chǎn)投放的領(lǐng)域、產(chǎn)業(yè)方向、權(quán)利義務(wù)關(guān)系等都直接影響租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的有序開展。第四，創(chuàng)新租賃公司的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設(shè)計(jì)[12]。在資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品領(lǐng)域，參與者與從業(yè)人員只有不斷地創(chuàng)新結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，依據(jù)客戶實(shí)際情況設(shè)計(jì)符合實(shí)際需求的產(chǎn)品，才是資產(chǎn)證券化未來發(fā)展的正確道路。

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