中國股票市場的價值溢價研究

李志豪 福建江夏學院

一、中國股票市場

（一）研究背景

從1990年上海交易所成立以來，作為資本市場的核心，我國股票市場短短幾十年達到了前所未有的規模，上市公司數量迅速增加，股民數量也顯著增長，尤其是自然人投資者。我們深知，國家的經濟發展和股票市場有著緊密的聯系，從它對宏觀經濟的影響中足以見它的重要地位。

有一種觀點認為，價值溢價效應是存在的，尤其在股票市場上表現明顯，具體來說，就是價值型公司的股票收益率往往會高于成長型公司的股票收益率，并且很多相關研究也證實了這種觀點。那么，形成這種價值溢價的原因到底有哪些，是我們值得分析和研究的問題。

（二）研究意義

在我國股票交易市場，自然人占投資者的大多數，他們往往缺乏理性的投資觀念，他們偏愛短線交易，具體表現為追漲殺跌、反向交易等行為模式，由此不難看出，在中國股票交易市場中，投機程度遠勝于投資。本文通過對股票價值溢價成因的分析，可以為投資者提供一些股票價值溢價的理論依據，尤其是自然人投資者，保障他們的切身利益是一項長期可持續的“收益”，換一種說法，這將有利于我國股票市場的健康發展。

二、中國股票市場的價值溢價成因

從90年代至今的大量金融研究數據發現，存在一種模式，可以預測某些股票和資產組合收益之間的關系，投資者可以依據掌握的信息獲得超額收益，因此得出結論說，股票交易市場并不是完全有效的。在這些眾說紛紜中，價值溢價現象得到了廣泛的關注。

（一）理論方面

理論界分別從“風險溢價補償”和“投資者情緒”兩個角度來研究價值溢價的成因。

1.風險溢價補償：在高風險高報酬、低風險低報酬的情況下，因投資者的風險承受程度有所差異，當面對不同風險時，選擇也大相徑庭。投資者可能會選擇冒著風險獲得較高的報酬，或是只接受已經確定的收益，放棄冒風險可能得到的較高報酬。這種在已經確定的收益與冒風險所得收益之間的差異，就是風險溢價，投資者要求對其自身承擔風險的補償，便形成了風險溢價補償。

2.投資者情緒：這是個無法度量的概念，因為形容不出來它是高漲還是低迷，近期是否發生了變化，它只是一種客觀的存在，反映投資者的投資意愿或者預期。情緒是個不穩定因子，它影響著投資者對股價走勢的主觀判斷，受持倉風格、社會地位、財富累計等因素的影響，每個投資者會給出不同的答案，或是樂觀，或是消極。不過所有人都難以否認的是，情緒有著非常重要的地位，是投資者對未來股價波動的主觀性偏好，它會主導投資行為，形成股票價值溢價，進而影響整個股票市場的價值走向。

（二）因素方面

我國股票發行市場定價一般高于其每股凈資產的賬面價值，推及二級市場交易價格也是如此，這其中既體現正常股票市場的基本特征，也與我國A股市場的特殊情況有關系，歸納起來，引起股票價值溢價的成因概括為三個方面。

1.公司可辨認資產的公允價值超過凈資產賬面價值，形成公允價值溢價；

2.品牌效應、業務資源、經濟實力、管理能力等方面形成的創業溢價；

3.由于我國實行股權分置改革，在此格局下形成的流通股特殊溢價。

（三）過度反應假說

“過度反應假說”是投資者以不變和可預期的方式對某些事件做出過度的應對行動，屬于行為金融學的領域，其重要特征就是將個體決策的心理行為和市場行為聯系起來，具體表現為以下兩種情況。

1.投資者在預測股票走向時，會對“優”股過度樂觀，對“差”股過度悲觀，亦或對熱門股持續高估，而對冷門股則持續低估。但這樣的結果往往差強人意，這是因為從長期來看，無論熱門股還是冷門股都會回歸均值，這是基本面調整的結果，最終會導致“優”股票表現不佳，而那些被認為“差”的股票則表現優異。

2.過度反應與市場有效性有著緊密的聯系，市場有效能正確地反映股票內在價值，使股價位于其合理的價位上，股票價格在前期的異常波動幅度越大，在之后的修正中調整的幅度也會越大，也就是說，前期價格出現超漲的股票在修正的時候會超跌，而前期價格出現超跌的股票在修正的時候會超漲，這使得股票得到實際報酬率偏離了理論的水平。

三、結論

只有認清我國股票市場的價值溢價成因，把握市場發展的現狀，才能更好的制定投資政策，有效應對股票市場可能存在的風險，只有保障了投資者的切身利益，才能使我國股票市場健康可持續的發展下去。