中國A股市場股權轉讓對公司績效影響的實證研究

【摘要】：2005年股權分制改革之后，我國市場出現了大量的股權轉讓熱潮。本文主要研究股權轉讓會對公司績效產生怎么樣的影響。本文主要采用事件研究法對該問題進行研究，研究發現，大多數公司績效在股權轉讓之后都會有所提高。

【關鍵詞】：股權轉讓；公司績效

1問題提出

2005年之前，股權分制是我國A股市場一個重大特點，這十分不利于我國資本市場的發展，甚至會損害經濟增長與社會穩定。2005年我國進行了對于證券市場有著重大意義與深遠影響的股權改革。股改之后，出現了活躍的股權轉讓熱潮，這些熱潮會對公司帶來怎么樣的影響，本文將對這一問題進行簡單的探討。

2相關概念

2.1股權轉讓

股權轉讓是指上市公司的大宗股權的轉讓，我國《證券法》對股權轉讓做出了相關的規定，我國《證券法》規定，持股超過5%的股東，每繼續購入或者賣出超過5%股份，必須停止交易，并向社會公眾進行披露。3日后方可進行交易。本文參考《證券法》，把股權轉讓界定為超過5%的股本的交易。

2.2公司績效

對于上市公司股權轉讓績效，大多數學者采用的是股價的變動和公司財務分析來進行研究，本文研究的是股權轉讓與公司績效，故本文采用的是財務分析的方法，即從公司財務報表中選取相應指標評價公司績效。

3理論分析與假設提出。

關于股權轉讓與公司績效，國內外的學者們對于該問題的觀點可以分為三類，本文歸納如下：

一、股權轉讓會提高公司績效

有學者認為，股權轉讓后，股東對于公司的控制權得到了加強，股東可以更好的對公司進行管理，進而使公司績效提高。

Cronqist and nilsson（2003）在對瑞典上市公司的研究中發現了大股東激勵效應，即當大股東控制權增大時，他們將變得更熱衷于公司價值增值活動，從而提升公司的業績；于海云、王則斌（2010）認為大股東增持與大股東控股能力之間存在比較顯著的相關關系，與公司績效更有顯著的相關關系。

基于此，本文提出第一個假設：假設股權轉讓會提高公司績效。

二、股權轉讓與公司績效無關

Demsetz（1983）研究認為公司股權結構是內生的，公司最優股權結構應該是競爭和市場選擇的結果，股權結構同公司績效之間并不存在系統的相關性。葛文雷和姜萍（2007）的研究也認為在中國公司股權集中度同公司績效不相關。吳格（2012）針對創業板上市公司進行研究，結果發現創業板上市公司股權結構同公司績效并無顯著關系。

基于此類學者的觀點，本文提出第二個假設：假設股權轉讓不會提高公司績效產生影響。

三、股權轉讓會降低公司績效

胡國柳和蔣國洲（2004）以滬深兩市 585 家非金融類上市公司為樣本，研究發現第一大股東持股比例同公司績效呈負相關關系。

王建文和葛磊（2012）利用配對樣本T檢驗法對上市公司增持前后相對績效指標進行配對檢驗分析以衡量大股東增持后公司績效的變化，同時通過對增持后的兩期相對績效指標進行配對檢驗來分析績效變動趨勢，結果發現在剔除掉宏觀經濟影響因素后，無論是相對托賓Q值還是相對ROE值，通過顯著性檢驗的指標反映出公司績效不僅未有顯著提高，反而有顯著下降。

基于此，本文提出第三個假設：假設股權轉讓不會提高公司績效產生影響。

4研究方法

事件研究法是Fama、Fisher和Jensen在1969年提出的一種統計學方法，該方法最初研究的是某一事件的發生是否會對股價造成重要的影響，后來很多學者紛紛采用這種方法，并把它應用于經濟學的諸多領域。本文采用事件研究法研究公司股權發生后是否會對公司績效產生影響。

5實證過程

5.1研究過程

5.1.1定義事件

本文研究的是中國A股市場股權轉讓對公司績效影響的實證研究，股將事件定義為股權轉讓的發生，根據事件的定義，事件日則為首次股權轉讓的發生時間。但是在實際的操作中，很難獲取該事件發生的具體時間，結合國內外學者的經驗，本文將事件日調整為股權轉讓公告的日期。公告日就是我們事件研究中的0時刻，即t=0。

5.1.2確定窗口期

所謂窗口期，就是事件發生后我們所考察的事件對于研究目標的影響的持續日期。本文研究的是中國A股市場股權轉讓對公司績效影響，將窗口期定為1年，即研究公司股轉讓一年后公司的績效會有怎么樣的變化。結合公司財務季報的發布事件，本文選取t1=-4，t2=4，主要考察是公告前4個季度與公告后4個季度公司績效的變化。

5.1.3確定公司績效

在眾多財務指標中，凈資產收益率毫無疑問是股東進行股權轉讓之后最關注的目標，該目標也是杜邦財務分析體系的核心，是評價公司績效極具代表性的指標。因此本文選擇凈資產收益率作為衡量公司績效的指標。

5.2數據來源

本文數據來源與瑞思數據庫、同花順軟件數據庫、以及我國滬深兩市交易所的公告。考慮到要研究窗口為一年的公司績效的持續變化，本文選取的時間為2011年1月1日至2015年12月31日之間滬深兩市發生過股權轉讓作為研究標的，剔除了金融企業公司，并且對照深圳證券交易所和上海證券交易所網站的股東增持公告信息進行修正，剔除了公司回購交易等非大股東增持公司股份公告的數據。一共選定了521次股權轉讓事件作為本次研究標的。

5.3實證結果

為了驗證公司績效是否與本文研究事件既股權轉讓存在關系，本文對公司凈資產收益率進行了參數檢驗。如果兩者不存在明顯的關系，則參數檢驗的結果應該是服從正太分布的。而本文的檢驗結果發現，統計量服從n-1的T分布，并且在較高的置信度水平下顯著的。

本文的檢驗原假設（H0）為：股權轉讓不會影響公司績效。檢驗結果在5%水平顯著，拒絕原假設。，且累積的凈資產收益率大于0，說明在在事件考察期，股權轉讓會提高公司績效，使得公司在股權轉讓中受益。

5.4結果分析

從實證結果上看，大多數的股權轉讓對于公司績效是有提升的，本文認為有如下三個原因。

一、控制論。因為股權轉讓，使得股東能夠更好的對公司進行控制與施加影響。并且股權轉讓后，股東因為有了更多的股權，利益驅使下，股東更有動力對于去改善公司的管理，提高公司績效。

二、從信號傳遞論。股權轉讓能夠向市場傳遞出一種預期，即公司股東看好公司未來發展前景，市場也會對該公司有所期待，因為期待效應，使得公司績效提高。

四、從價值判斷和形象效應上看，股權轉讓后，大股東增持了股票，符合普遍的社會價值取向，表現出了企業家的社會責任感和正確的價值取向，并且向市場所傳達的信息為公司樹立了良好的政治形象和公眾形象，有利于公司長久良性的發展。

6結論

本文采用事件研究法與財務分析法，對我國A股市場2011年1月1日至2015年12月31日之間滬深兩市發生過股權轉讓進行了研究，研究發現，在窗口期內，股權后大部分公司績效都得到了增強。股權轉讓效果較好。

參考文獻：

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