家族企業(yè)慈善捐贈對權(quán)益資本成本的影響

姚瑩瑩

[提要] 本文以家族企業(yè)為研究對象，就家族企業(yè)慈善捐贈對企業(yè)權(quán)益資本的效應(yīng)進(jìn)行研究分析。研究認(rèn)為，慈善捐贈會導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益資本成本的提高，家族企業(yè)慈善捐贈并不會引起資本市場的積極反應(yīng)，反而會增加企業(yè)進(jìn)行權(quán)益融資的負(fù)擔(dān)。

關(guān)鍵詞：家族企業(yè);慈善捐贈;經(jīng)濟(jì)后果;權(quán)益資本成本

基金項(xiàng)目：江蘇高校哲學(xué)社會科學(xué)研究重大項(xiàng)目（編號：2020SJZDA059）

中圖分類號：F27 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

收錄日期：2020年8月24日

一、引言

1991年，Carroll構(gòu)建了企業(yè)社會責(zé)任金字塔的概念，指出企業(yè)社會責(zé)任主要包括經(jīng)濟(jì)責(zé)任、法律責(zé)任、道德責(zé)任和自愿（慈善）責(zé)任這四個方面，提出這四種責(zé)任對企業(yè)的要求依次遞增。慈善捐贈行為作為處于金字塔頂端自愿責(zé)任的重要內(nèi)容，是企業(yè)社會責(zé)任行為的最早表現(xiàn)形式，Campbell曾指出企業(yè)慈善捐贈行為至少可以追溯到19世紀(jì)晚期。20世紀(jì)80年代，學(xué)術(shù)界才開始關(guān)注企業(yè)慈善事業(yè)。此后，企業(yè)慈善捐贈行為研究在不同時代和地域背景下展開，并產(chǎn)生了企業(yè)慈善捐贈行為動機(jī)、實(shí)踐和結(jié)果的豐富研究成果。

中國慈善聯(lián)合會發(fā)布的《2017年中國慈善捐助報告》中指出，2017年度我國慈善捐贈額中有64.23%來自企業(yè)捐贈，其中民營企業(yè)全年捐贈額達(dá)482.83億元，占企業(yè)捐贈總量的50.12%，在參與捐贈的各類企業(yè)中表現(xiàn)突出。我國民營企業(yè)主要以家族企業(yè)形式存在，公開數(shù)據(jù)顯示，近十年來，家族企業(yè)慈善捐贈額普遍高于非家族民營企業(yè)。家族企業(yè)作為家族系統(tǒng)和企業(yè)系統(tǒng)的結(jié)合體，關(guān)注企業(yè)的代際傳承和長期發(fā)展，注重企業(yè)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的維護(hù)和社會資本的積累，其成長和發(fā)展有著不同于非家族企業(yè)的獨(dú)特性。家族企業(yè)的捐贈行為是在家庭、企業(yè)和社會三個系統(tǒng)相互融合、相互作用下產(chǎn)生的。在家族方面，企業(yè)慈善捐贈行為可以幫助家族成員實(shí)現(xiàn)社會資本在不同代人之間的轉(zhuǎn)移，有助于鞏固家族成員在家族企業(yè)的地位，使年輕一代繼承者更早參與到家庭的事業(yè)和家庭遺產(chǎn)的管理中;在社會方面，家族企業(yè)慈善捐贈為社會服務(wù)、教育事業(yè)、醫(yī)療衛(wèi)生等公共事業(yè)方面提供了寶貴的經(jīng)濟(jì)資源;在企業(yè)方面，慈善捐贈行為是企業(yè)追求長遠(yuǎn)發(fā)展的表現(xiàn)，有利于實(shí)現(xiàn)企業(yè)社會情感財富的積累。Gómez-Mejía（2007）指出家族企業(yè)所有者不僅關(guān)心財務(wù)回報，還關(guān)心他們通過企業(yè)獲得的社會情感財富，家族企業(yè)可能更愿意承擔(dān)更大的風(fēng)險以維護(hù)其社會情感財富。建立和維護(hù)正面的家族形象和聲譽(yù)、積累社會資本和基于血緣關(guān)系的利他主義行為的實(shí)現(xiàn)是家族企業(yè)的社會情感財富的主要表現(xiàn)形式的兩個方面。由此可以看出，慈善捐贈行為是實(shí)現(xiàn)社會情感財富的有效方式之一。而且從實(shí)踐角度可以看出，與非家族企業(yè)相比，家族企業(yè)更多地參與到社會捐贈活動中。因此，家族企業(yè)作為一種獨(dú)特的組織形式，其捐贈行為動機(jī)、實(shí)踐及結(jié)果表現(xiàn)出與非家族企業(yè)不同的特點(diǎn)。

家族企業(yè)慈善捐贈作為企業(yè)社會責(zé)任的一個重要方面，吸引了不同領(lǐng)域?qū)W者的廣泛關(guān)注。基于家族企業(yè)的異質(zhì)性，以往大量文獻(xiàn)探討了家族參與、傳承意愿、制度環(huán)境、所有權(quán)結(jié)構(gòu)等方面對企業(yè)慈善捐贈行為的影響，結(jié)合社會情感財富理論、利益相關(guān)者理論、社會資本理論、管家理論等理論角度分析家族企業(yè)慈善事業(yè)的內(nèi)在驅(qū)動力。值得注意的是，通過整理相關(guān)文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，大量企業(yè)慈善捐贈行為影響因素研究的目的是探討組織行為對家族、企業(yè)及社會產(chǎn)生的影響，尤其是企業(yè)層面。然而，少有研究關(guān)注家族企業(yè)慈善捐贈行為的經(jīng)濟(jì)后果。從現(xiàn)有研究來看，一些學(xué)者探討了家族企業(yè)慈善捐贈行為對財務(wù)績效、企業(yè)價值的影響，也有一些學(xué)者分析了特定事件背景下企業(yè)捐贈行為的市場反應(yīng)，資本市場會對家族企業(yè)慈善捐贈的資本市場效應(yīng)如何反應(yīng)，尚待具體研究。家族企業(yè)一般選擇以財務(wù)報表或社會責(zé)任報告形式自愿披露企業(yè)慈善捐贈信息，市場投資者會對此做出什么反應(yīng)呢？本文基于投資者角度，研究家族企業(yè)慈善捐贈與權(quán)益資本成本的關(guān)系。

二、理論分析

（一）家族企業(yè)慈善捐贈與權(quán)益資本成本。慈善捐贈是企業(yè)履行自愿性社會責(zé)任行為的主要方式之一。基于傳統(tǒng)代理理論和信號傳遞理論，企業(yè)慈善捐贈行為的產(chǎn)生和披露會縮小經(jīng)營者和所有者之間的信息差異，向市場傳遞企業(yè)社會責(zé)任履行的信息，提高企業(yè)聲譽(yù)，增強(qiáng)投資者信賴，降低權(quán)益資本成本。而一些學(xué)者認(rèn)為，過度的社會責(zé)任投資，會增大企業(yè)財務(wù)負(fù)擔(dān)，帶來更高的風(fēng)險溢價，提高資本成本。家族企業(yè)捐贈行為明顯高于企業(yè)平均水平。以往研究指出，家族企業(yè)在慈善捐獻(xiàn)行為方面表現(xiàn)較好，是出于維護(hù)自身和家族經(jīng)濟(jì)利益的工具性動機(jī)和追求、維護(hù)社會情感財富的社會性動機(jī)。可以看出，無論出于哪一類動機(jī)，家族企業(yè)積極參與慈善捐贈活動是基于家族利益的角度，家族的代際傳承和長遠(yuǎn)發(fā)展始終是家族企業(yè)追求的重要目標(biāo)。因此，依據(jù)前文分析，一方面家族企業(yè)所有者和經(jīng)營者之間信息差異較小，企業(yè)傳統(tǒng)代理成本較低，通過慈善捐贈行為的實(shí)踐和披露減小管理層與股東之間信息不對稱來降低企業(yè)權(quán)益資本成本的作用可能并不顯著;另一方面基于維護(hù)家族自身的聲譽(yù)和利益的角度，出于家族成員的利己性行為動機(jī)，家族企業(yè)通過慈善捐贈進(jìn)行過度的社會責(zé)任投資，增加了企業(yè)財務(wù)負(fù)擔(dān)，投資者會將家族企業(yè)慈善捐贈視為家族控制人通過犧牲股東利益提高家族聲譽(yù)的行為，反而會影響股票流動性，增加權(quán)益資本成本。

在我國，盡管《公司法》對中小股東權(quán)益的立法保護(hù)效應(yīng)不斷加強(qiáng)，但相關(guān)法律法規(guī)尚存缺陷，有待完善。實(shí)踐中，在缺乏中小股東保護(hù)機(jī)制或中小股東保護(hù)水平較差的環(huán)境下，中小股東權(quán)益被大股東侵占現(xiàn)象仍顯著存在，尤其在家族企業(yè)中，這種侵占問題更為突出。在中小股東保護(hù)水平不高的情況下，家族企業(yè)利用金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)企業(yè)控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)較大程度的分離，家族大股東有更強(qiáng)的尋租動機(jī)。因此，家族企業(yè)利用慈善捐贈為家族謀利，提高了企業(yè)道德風(fēng)險和逆向選擇風(fēng)險，增大了企業(yè)與非知情投資者之間的信息不對稱程度，進(jìn)一步提高了企業(yè)權(quán)益資本成本。

（二）家族企業(yè)股權(quán)制衡的調(diào)節(jié)作用。以往研究表明，企業(yè)股權(quán)制衡機(jī)制會在一定程度抑制大股東侵占行為和逆向選擇行為。有研究指出，如果不存在其他股東有力監(jiān)督大股東行為，相比其他非家族控制企業(yè)，家族控制企業(yè)的家族成員更容易產(chǎn)生自利行為。有學(xué)者以我國主板企業(yè)為樣本探討了多個大股東在公司投資決策中的治理作用，提出企業(yè)多個大股東的存在具有治理作用，能夠降低企業(yè)代理成本和信息不對稱。國內(nèi)研究中，鄒暉（2008）研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)制衡能有效抑制家族大股東的侵占行為。呂懷立和李婉麗（2010）基于股權(quán)結(jié)構(gòu)外生性的角度，進(jìn)一步提出股權(quán)制衡度會制約控股股東自利性行為。陳紅和楊凌霄（2012）指出在金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)下，企業(yè)的股權(quán)制衡機(jī)制會對股東侵占行為產(chǎn)生顯著影響。綜上所述，企業(yè)其他大股東的存在可以有效地約束家族企業(yè)大股東自利性行為。因此，在我國投資者保護(hù)體系較弱的情況下，股權(quán)制衡成為緩解第二類代理問題的有效方式。股權(quán)制衡度越高，越能抑制家族控股股東不當(dāng)利用其大股東身份和自身信息優(yōu)勢，降低其轉(zhuǎn)移中小股東資產(chǎn)為家族和自身謀利的可能性，從而降低家族企業(yè)捐贈行為對權(quán)益資本成本的不利影響。

三、總結(jié)與討論

本文以我國家族企業(yè)為研究對象，從企業(yè)捐贈行為和捐贈規(guī)模兩個方面深入探討公司慈善捐贈活動與公司權(quán)益資本成本之間的關(guān)系。本文提出以下觀點(diǎn)：第一，家族企業(yè)慈善捐贈并不會引起資本市場的積極反應(yīng)，反而增加企業(yè)權(quán)益融資負(fù)擔(dān);第二，股權(quán)制衡度越高，越會抑制家族企業(yè)慈善捐贈行為對企業(yè)權(quán)益融資的消極作用。

通過研究家族企業(yè)捐贈與權(quán)益資本成本的關(guān)系，本文發(fā)現(xiàn)家族企業(yè)慈善捐贈并沒有為企業(yè)帶來積極的市場效果，家族企業(yè)過度社會責(zé)任投資的行為會增加企業(yè)財務(wù)負(fù)擔(dān)，投資者將家族企業(yè)捐贈活動視為一種機(jī)會主義行為，在家族企業(yè)背景下，企業(yè)的慈善捐贈并不能成為企業(yè)提高聲譽(yù)、降低信息不對稱的有效行為決策。據(jù)此，提出如下建議：為避免慈善捐贈活動帶來負(fù)面的經(jīng)濟(jì)后果，家族企業(yè)慈善捐贈的規(guī)模應(yīng)該與自身財務(wù)狀況和企業(yè)績效相匹配，企業(yè)應(yīng)當(dāng)積極向外部投資者傳達(dá)企業(yè)從事捐贈活動的目的和預(yù)期，提高披露質(zhì)量，降低與投資者之間的信息不對稱，進(jìn)而取得廉價的權(quán)益資本成本。

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