證券投資基金持股與股價同步性分析

劉荷

（大連財經學院金融系，遼寧 大連 116622）

一、前言

證券投資基金可通過資金供給、市場監督、資源配置等手段對股價進行操作，當機構投資者作為證券基金的投資主體時，便與股價同步性之間有著密切聯系。因此，機構投資者全面理解二者之間的關系，掌握二者之間的影響因素，對我國金融市場發展來說具有重要研究意義。

二、投資基金持股與股價同步性概述

（一）股價同步性

從本質上來講，股價是指所持有這些股票的公司所具有的實際資產價值，而在每個國家的金融市場中都存在股價同步性這一現象，“股價=每股收益×市盈率”是常用的計算股價公式。個別因素與一般因素在影響我國股價方面具有十分重要的作用。其中，個別因素是從企業或公司自身角度出發，包括上市企業的各種業績、研發的新產品、擁有的新技術等。一般因素是從市場的角度出發，包括股價政策、投資人意向、股票市場的波動情況等。此外，投資機構的專業能力、企業內部的監管水平、市場金融環境等因素都會影響我國證券投資資金持股與股價同步性之間的關系。因此，作為證券投資基金投資者來說，必須要對投資基金與股價同步性關系做到充分了解與掌握，才能解決相關問題。

（二）機構投資者

利用自然人身份進行證券資金投資、相關股票交易的個人便是投資者。隨著股票市場的不斷發展，個人投資形式已經無法滿足股市發展的需求，便衍生出機構投資形式。機構投資者在市場中的份額已經從20世紀70年代的30%轉變為九十年代的70%，是股票市場中的中堅力量。我國在2010-2017年間進行交易的機構投資者數量明顯增加，同時增加了金融市場中上市企業的信息含量，在很大程度上對投資基金發展起到穩定作用，降低了股價同步性[1]。

三、證券投資基金持股與股價同步性的具體分析

投資者所持有的證券投資基金股份即為基金持股，這種形式的資金活動會受到資金持股特性的影響，流至流動性更強的股票中，進而體現出證券投資基金對于股票市場價格的導向作用。結合這種現象，對證券投資基金持股與股價同步性進行具體分析具有十分重要的意義，可有效促進我國金融市場的健康發展為金融市場的長遠建設提供參考。

（一）相關性分析

1．積極作用分析

證券投資機構對股價同步性的影響是積極的、正面的，首先，國家政策、經濟形勢、文化教育等因素影響著證券投資的環境，專業的證券投資機構能夠在第一時間獲得消息，及時調整上市企業的投資方向，并根據市場變動的趨勢，調整投資重點，規避由于市場的變動所帶來的金融風險；其次，大多數股民無法分辨證券投資市場中的大量信息，不同質量的信息也使得市民難以掌握，但證券投資市場對證券投資機構有著較高的要求，極大地降低了證券投資的風險；最后，投資機構一般采用差異化的投資方式，這樣可穩定自身在投資市場中的地位，同時可以利用自身擁有的投資資金、金融資源對投資市場進行小風向的干預，并引導自身的投資行為朝著有利方向發展，有效降低了外部環境對投資機構的影響。

2．消極作用分析

從實際角度來分析，我國對證券投資的監管力度還不到位，監管體系尚未完善，大多數的管理者還未完全認識到規范的投資行為、監管行為的重要性，且對投資的風險管理仍不成熟，因而會對股價的同步性造成一些消極的、負面的影響。一方面，投資機構利用一定手段讓委托人與一些上市公司合作，使得證券投資基金的委托人掌握的流動資金流入到股市交易市場中，同時投資機構故意抬高或降低股價，以此獲取一定不正當的收入，滿足自我私欲。另一方面，當資金分析師月考核業績過低時，會存在被辭退的風險。在這種條件下，投資資金的從業人員就會著重關注能夠獲得較大利益的短期投資項目，以此降低自身生存風險，這種舉動便影響了股市的正常秩序，進而影響了股價同步性。

3．穩健性檢驗分析

某研究對中國2010-2017年間上市的證券資金發展數據展開了分組分析，通過使用穩健性檢驗分析的方法，對所處理的數據取臨界值為0.01進行相關處理，以減少其他因素的影響。將選取的變量滯后項目與其他多個解釋變量進行相關分析，得出結論：證券投資基金持股與影響股價同步性的其他因素沒有太大的關系，說明分析測試結果屬于回歸性文件。此外，根據兩者之間的線性關系，當進行平方項計算時，研究人員由穩健性檢驗分析結果可以得出證券投資基金持股與股價同步性是負相關，即同步下降的趨勢對穩定股票市場起到積極作用[2]。

（二）路徑分析

1．持股行為對股價同步性的影響

首先，證券基金投資者持股的比例要比普通投資者高，再加上機構投資者收集、處理、分析數據信息的能力強，可獲得較多專業性的信息，使得外部投資者更易解讀公司各個層面的信息，進而進行理性投資。其次，其他投資者跟隨投資機構進行的投資操作，會引起股市波動。最后，由于證券投資基金比例較高為機構搜集公司信息提供動機，使得外部投資者會從投資機構的持股行為中可獲得不同層次公司信息，此外，公司特質信息的成本是由市場中不對稱的信息造成的，普通投資者由于信息渠道較少而缺乏搜尋公司信息的動機，便阻礙了公司信息與股票價格的相互融合。

2．交易行為對股價同步性的影響

從理性交易行為角度來分析，對股價同步性的影響可以歸納為以下幾方面：一是規模化的證券投資基金交易行為會使投資涉及大量資金，能夠保障投資機構以較低的交易成本獲得較高的股票利益。二是投資機構在專業上具有較強的優勢，進行股票交易的理性能力也更強。三是委托代理關系中機構投資者扮演著十分重要的角色，確保委托人在做出投資決策時能夠關注資金的安全性。從噪音交易行為角度來分析，可歸納為以下幾方面：一是證券投資基金的自身優勢能夠決定其投資行為理性能力的水平，若過于依賴市場中的信息，賦予這些信息過大的權重，則會偏離投資基金的真實價值。二是當股價波動與預期相同時，基金投資者會將原因歸為自身已知的信息，若不一致，會歸因于市場噪音的影響。這些都會導致市場中出現金融現象，并在某種情況下產生“羊群效應”。

（三）投資價值視角下的影響分析

1．穩定型證券

穩定型證券投資基金是以長期持股進行股票交易的機構投資者。通過大量研究表明，機構投資者的投資意向影響其證券基金的使用年限，且證券基金期限越長的機構投資者在公司中的監督能力便越高。穩定的證券投資基金受到公司管理層面的激勵作用，投資重點在于改善公司的長遠業績，而非短期業績與波動的股價。管理層與公司大股東加大對信息的披露程度，使得公司大股東會聽取長期穩定的證券基金投資機構的意見，便加強了穩定型證券投資機構與企業的長期交流與合作。此外，穩定型證券投資機構進行的價值投資，期望通過公司分紅來獲取加大的利益。因此，更愿意參與到公司內部進行投資監管過程中去，進而影響股價同步性。

2．交易型證券

交易型證券投資基金是以短期持股進行股票交易的機構投資者。與穩定型證券投資基金相比，該類型的投資更易受到投資品種的影響，不惜犧牲公司的長遠利益而獲得短期利益。這種背景下的投資機構更注重與公司管理層共同決策，傾向于管理股票價格，迫使管理層通過選擇發布信息的方式來刺激股價的波動，獲得短期利益的同時，卻降低了公司在市場中的競爭力。此外，投資機構會通過披露未上市公司的信息來獲取利益，同時，穩健度低的交易型證券投資基金對于將要投資的上市公司沒有充分的了解，掌握的信息不全面，便影響了公司上市后的信息透明度，因此，證券基金投資者的高穩健性會降低股價同步性。

（四）股權結構視角下的影響分析

1．控股股東性質

公司股東按照不同標準可分為不同類型的股東，主要有個人股東和機構股東、控股股東和非控股股東等。其中，從控股股東性質角度來講，國有與非國有的上市公司在經營目標上有一定差異，但在總體的經營模式上是相似的。由于上市公司主要通過披露信息來顯示其資本價值，便允許公司內部個別人對公司的特質信息進行尋租。當股權高度集中時，控股股東與小股東之間便存在了一系列的矛盾，由于控股股東與小股東的尋租動機由于利益目標存在較大的區別，便也存在很大不同。因此，控股股東會減少對公司信息的披露，以保證自身的利益不受損害。但國有控股上市公司受到國家政治因素、戰略目標的影響，會謹慎考慮投資決策，所以與非國有控股上市公司融資難度較高。因此，國有企業對股價同步性的作用影響較大，可大大降低股價同步性[3]。

2．股權集中度

相關研究表明，上市公司的業績、價值和治理環境受到上市公司股票分配的影響，特別是以股權集中度為代表的上市公司。與其他國家相比，我國企業股東持有的股票與股權集中度直接相關，企業的穩定性由股權集中度決定，集中度越高越穩定。根據利潤協同效應理論，當股權集中度增加時，中小企業股東和控股目標變得相同，然后通過利潤轉移等手段來決定證券投資，以維持公司的權益比例。經營穩定效應理論指出，股權集中度越高，控制股東參與公司經營的程度越高，同時轉讓公司資產掠奪中小企業股東的利潤，但會損害公司其他機構的利潤。因此，股價同步性與股權集中度呈正相關[4]。

四、結論

綜上所述，我國要想降低文中討論這種現象對證券市場的影響，有關部門必然要加強對證券投資基金領域的管理工作，嚴格打擊違法投資操作行為，優化證券市場為群眾提供一個公正的投資平臺，也為企業打造一個良好的融資渠道。作為上市企業，應充分發揮機構投資者作用與功能，調整投資者在股票市場中的結構，同時要做到理性投資，以此促進我國證券市場長期朝著健康理性角度發展。