中國經濟將呈W型走勢

與過去相比，我們越來越不追求高速增長。接受中低速增長，轉而注重促進經濟高質量發展，應是一個必然的選擇。

近幾年，伴隨著經濟增速的持續換擋，其在政策函數中的權重越來越小。不過，仍然有許多人關注這一話題。筆者認為，總體來看，2020年到2021年一季度，中國經濟大概率將呈W型走勢。其大體可以分為以下幾步：

W的第一步：疫情沖擊下的停滯期，當前已經過去。2017年中國經濟達到6.9%的周期高點，此后開始下行，到2019年年底調整到了6.1%，相當于兩年多的時間下行0.8個百分點，總體較為平穩。如果不暴發此次新冠肺炎疫情，預計2020年中國經濟仍將延續緩慢下行的態勢。但疫情的到來徹底打破了這種局面。此次疫情對經濟的影響遠超非典。相比于非典時的局部停滯，此次疫情造成了大規模、長時間的停工停產，經濟一度陷入基本停滯，所以一季度GDP也毫無懸念地呈大幅負增長，走出了W中快速下行的第一步。

W的第二步：V型反彈正在進行中。在經歷幾乎斷崖式下滑的曲線之后，中國經濟二季度以來呈V型反彈。一方面，疫情最壞的時候已經過去，經濟活動逐步恢復正常。二季度以來，在國內疫情基本穩定、海外疫情漸入平臺期的背景下，復工復產加速，個別行業出現報復性、集中性的需求釋放。另一方面，接連出臺的政策對經濟產生了助推作用。先是貨幣和財政政策發力，緊接著是刺激投資和消費，然后是刺激金融市場，再到市場化改革。隨著連續降準降息、專項債擴容、基建發力、提振汽車消費、資本市場改革等一系列政策的落地，經濟出現明顯回升。

從最新公布的月度經濟數據來看，當前W的第二步反彈正在進行中。雖然很多數據還存在負增長，但降幅在大幅收窄，增速出現大幅回升，主要表現為投資加速落地、消費開始回補、信貸持續放量。從投資來看，項目加速開工，尤其是基建和高新技術投資反彈明顯。從消費來看，雖然不算是報復性，但確實集中釋放了一波，尤其是部分必選消費。從融資來看，信貸大量投放，社融持續回升，已經連續三個月超預期大增。

W的第三步：需求報復性釋放之后，經濟回歸基本面。可以說，二季度的V型反彈更多是由于此前被推遲需求的集中釋放，是外傷的修復，并非真正的內需回升。等集中釋放結束后，經濟增長會回歸到基本面，一些壓力客觀存在。

消費方面，疫情后收入下降，可選消費勢必收縮。地產方面，當前只是企穩，在政策保持克制的情況下，大概率全年還是負增長。基建投資由于政策加大支持相對好一些，但從政策出臺到項目落地投資需要時間。與此同時，貨幣政策發力到實體復蘇也需要較長時間。整體來看，基本面將處于一個磨底過程。

W的第四步：刺激政策顯現后的弱復蘇。雖然基本面具有一定的壓力，但在技術性因素的支持下，預計明年一季度GDP增速會非常高，很有可能會超過10%。這主要是基數因素的影響：2020年一季度只有-6.8%，如果疫情的影響基本消除的話，這兩年增速都在5%—6%，明年一季度的同比就會到10%以上。此外，隨著政策效果逐步顯現，尤其是基建進入落地期，貨幣政策會更多傳導到實體復蘇，從而會促使明年一季度經濟出現明顯反彈。不過，對此不宜過于樂觀。低基數的技術性因素不可持續，政策刺激的效果也會日益減弱，真實的反彈力度相對微弱。

以上W走勢的每一步都屬短周期變化，而在W之后，中國經濟依然會回歸長期基本面。在人口進一步老齡化、地產基本飽和、貨幣政策穩健化、加杠桿有序化的情況下，真正的基本面依然是增速換擋。與過去十年尤其是過去五年相比，我們越來越不追求高速增長。接受中低速增長，轉而注重促進經濟高質量發展，應是一個必然的選擇。