目前仍應警惕經濟增長不及預期的風險

張明

基于通脹形勢、經濟增長動力分布和財政赤字三方面的因素，以及錯綜復雜的國際環境，筆者認為，當前不應對我國經濟復蘇勢頭過于樂觀，并應對潛在風險保持警惕。

今年第一、二季度，我國GDP季度同比增速分別為-6.8%與3.2%。目前市場普遍預測，2020年全年我國GDP增速有望達到2%—3%，更為樂觀的觀點認為可以達到3%以上。筆者則認為，今年全年我國GDP增速如果能夠達到2.5%已屬不易。我們不應該對短期增長前景過于樂觀，并應對潛在風險保持警惕。

首先看通貨膨脹指標。一方面，我國CPI同比增速已經由1月的5.4%下降至9月的1.7%，下降了3.7個百分點；剔除食品與能源價格的核心CPI同比增速則由1月的1.5%下降至7-9月的0.5%，是自2010年3月以來的十年內最低點。另一方面，我國PPI同比增速在2019年7月至2020年9月的15個月中，有14個月呈負增長（除2020年1月外）。CPI與PPI同比增速雙雙下行，說明當前我國經濟依然面臨總需求不足的問題，即當前經濟增速依然顯著低于潛在增速。

其次看消費、投資與凈出口三駕馬車的增長動力分布。一季度，最終消費、資本形成總額以及貨物與服務凈出口對GDP增長分別拉動了-4.4、-1.5與-1.0個百分點；二季度上述指標分別為-2.3、5.0與0.5個百分點。不難看出，導致GDP增速在今年二季度顯著反彈的主要因素，首先是投資，其次是凈出口，而消費復蘇則相對乏力。

消費方面，受疫情影響，我國社會消費品零售總額同比增速在今年1—7月均呈現負增長，直到8月才由負轉正，但僅為0.5%。從前8個月的數據來看，今年全年消費很難有亮麗表現。2019年最終消費支出占GDP的比重已經超過55%，因此一旦消費增長不盡如人意，要保證經濟增長維持在特定水平上，就需要投資與凈出口的更大支持。

投資方面，截至8月，我國固定資產投資累計同比增速仍未轉負為正，僅為-0.3%。在三大投資中，房地產、基建、制造業投資累計同比增速分別為3.0%、-0.3%與-8.1%：房地產投資相對亮眼，而制造業投資表現則不盡人意。但自8月以來，隨著國內一些城市房價有所反彈，針對房地產行業的調控似乎出現新一輪收緊。這意味著未來一段時間房地產投資增速可能會受到負面沖擊，難以繼續強勁復蘇。此外，考慮到目前國內外需求依然總體疲弱，在最終需求沒有顯著改善之前，制造業企業更多會充分利用現有產能，而不會顯著擴大投資規模。這意味著未來一段時間內制造業投資增速或依然疲弱。因此，如果固定資產投資增速要繼續快速回升，就需要基建投資進一步發力。而基建投資能否持續發力，則取決于地方政府財政狀況以及市場融資的松緊程度。

出口方面，自二季度以來，我國出口增速顯著反彈，導致貿易順差迅速擴大。出口同比增速由1—2月的-17.2%反彈至9月的9.9%，貨物貿易順差則由一季度的131億美元飆升至二季度的1547億美元，三季度進一步上升至1583億美元。因此在第二、三季度，凈出口對GDP增長的貢獻將顯著為正。但隨著全球其他國家逐漸從疫情中恢復，我國在全球產業鏈上不可替代的地位將有所削弱，并可能導致出口同比增速與貿易順差在今年第四季度有所下降。換言之，凈出口對GDP增長的貢獻在四季度可能出現高位回落。

最后看財政赤字。截至8月，我國公共財政收入與稅收收入累計同比增速分別為-7.5%與-7.6%，在今年年內要轉負為正還存在相當大的難度。考慮到疫情暴發后政府財政支出顯著增加，今年最終的財政赤字占GDP之比可能顯著超過此前預期。換言之，政府可能需要加大發債規模來融通支出。但10年期國債收益率已經由4月初的2.5%以下上升至9月底的3.15%左右，使得中央與地方政府的發債成本相應上升。這無疑會降低各級政府發債的積極性與資金的可得性，進而會對未來一段時期的政府支出與基礎設施投資產生一定的負面影響。

綜合考慮上述三重因素，以及錯綜復雜的國際環境，筆者認為，對我國經濟復蘇勢頭不應過于樂觀，并應對潛在風險保持警惕。宏觀政策應充分考慮當前環境的復雜性，仍應保持寬松勢頭以協助經濟增速恢復至潛在水平，不應過分收緊而使經濟復蘇受到抑制。