金融市場系統性風險傳導和溢出效應研究

范淑琴（云南師范大學經濟與管理學院）

■引言

（一）研究背景

縱觀整個經濟大環境背景可知，經濟運行過程中最重要的一個環節是金融行業，金融業的穩定性會直接或者間接的影響整個國民經濟的運行，而金融業的發展近年來包括銀行業的發展、證券業的發展、保險業的發展等。這些金融子系統之間相互影響，相互促進與制約，近年來，我國金融行業不斷發展，加深了金融自由化的程度，由此加深了金融子系統之間的業務量。但在目前階段，受到國際市場匯率波動不穩定、投資與消費失衡，內、外需不平衡、產業結構不合理等因素的共同影響和作用，各個子系統的風險因子在不斷累積，子系統之間的風險傳導和感染的可能性在不斷提高。一旦金融系統中的某個子系統出現風險，所影響的不僅只有一個行業，還會波及到其他行業和子系統，風險即會迅速向子系統或相關聯系統蔓延，形成系統的感染。

■系統性風險形成及溢出效應的機理分析

（一）銀行業系統性金融風險

1.銀行業系統性風險及風險傳導

（1）內在脆弱性。銀行系統由于它自身的特點比如具有較少的自由資金來源，存在著高比重的負債，也就是說存在著高杠桿導致形成了銀行子系統的風險聚集，而它的存在來源于也體現在以下兩個方面：第一個方面是資產和負債的不同期性，通俗的說就是資產和負債存在時期的錯配率，這種錯配率比例過高。具體解釋為：銀行貸款大多數都是長期的，而銀行機構存在的負債都是高風險的短期負債，這種時期差異會導致當貸款大量增加，存貨大量流出時，銀行機構會存在一定的危機，比如：兌付危機，資產周轉不靈。第二個方面是銀行業的各個小分支的往來越來越緊密，存在一定的相互合作和交叉的業務量，這種業務量的增加，會導致各個小體系中的風險出現傳導效應。

（2）信息不對稱性。信息不對稱性是大多數金融子系統中存在的問題，不管是銀行還是保險業，證券業等，都存在著信息不對稱，比如在銀行開展各個業務的過程中，銀行子機構、包括客戶和經理也就是監管者之間存在著信息不對稱，而眾所周知，信息不對稱容易產生的問題就是逆向選擇和道德風險。比如當客戶聽到一些不實謠言時，對市場失去了信心，大部分客戶選擇不投資等，造成流動性危機。

■基于分位數回歸法的實證分析

（一）風險溢出值的計算

1.VaR值的計算

其中，Rit（i=1，2，3）表示銀行業、保險業、證券業在t時刻的指數收益率序列，Rmt表示狀態變量，μit表示誤差項、進行分位數q=0.05的分位數回歸，得出結果參數如表1所示：

表1 q=0.05的分位數回歸結果

進行VaR值的計算。講表3中估計出的參數代入上式進行計算，計算分位數q在0.05和0.01時各行業的VaR值序列。

表2 分位數回歸的參數估計結果(q=0.05)

2.CoVaR值的計算

根據式：

其中，Rit（i=1，2，3）表示銀行業、保險業、證券業在t時刻的指數收益率序列，Rmt表示狀態變量，Rjt（i=1，2，3）也表示銀行業、保險業、證券業在t時刻的指數收益率序列，μit表示誤差項。

再次進行分位數回歸，分位數q取0.05時，得出各項參數如表2所示。

進行CoVaR值的計算。將表2計算出的參數值代入上式進行計算，分別計算出q=0.05時銀行業、保險業和證券業的CoVaR值序列。

表3 風險邊際溢出效應—參數β2值（保留兩位小數）

3.分析

從模型參數估計值來看，參數β表示兩個金融子系統單一風險變化時風險溢出效應的強弱。由上表可知參數估計結果均為正數，由此說明銀行、保險和證券子系統的風險變化方向一致，某一金融子系統的風險增加，都會增大其他關聯子系統的風險強度。并且銀行子系統對保險子系統的風險邊際溢出效應最強，證券子系統對銀行子系統的風險邊際溢出效應最弱。

（二）風險溢出值的計算結果

分別得出各個金融子系統之間的風險溢出值，本文在具體計算過程中，將計算出的VaR序列與CoVaR序列取中位數，再將中位數代入上式計算，得出三個行業之間互相的風險溢出值。

■研究結論及建議

（一）研究結論

本文基于分位數回歸法結合CoVaR方法測度金融子系統中銀行業、保險業和證券業之間的風險溢出效應，主要得出以下結論：

（1）由模型得出的結果可知，金融子系統之間的邊際風險溢出效應是正方向的，從變化方向來看金融系統的各個子系統之間同向變化，一個系統風險增加時會相應導致其余兩個子系統的溢出效應增加。在一般風險下，風險邊際溢出效應最強的是保險系統對銀行系統，風險邊際溢出效應最弱的是銀行系統對證券系統。

（2）由于各個子系統自身發展階段和程度不一樣，具有其特殊性，導致在風險水平從0.05變化到0.01時，系統間風險外溢效應的變化規律也不一樣。在風險加劇的情況下，保險至銀行、銀行至保險、證券至保險、證券至銀行、銀行至證券總風險外溢效應均呈現顯著增強態勢，保險至銀行、保險至證券、證券至銀行、銀行至證券的邊際溢出效應逐漸增強。