寶能與萬科并購防御案例研究

石蕾 曹慧秋

摘要：本文章通過對(duì)“寶萬之爭”并購防御的案例進(jìn)行研究，將萬科集團(tuán)防御成功的優(yōu)秀經(jīng)驗(yàn)以及美中不足的地方加以總結(jié)，對(duì)我國上市公司惡意并購、如何進(jìn)行并購防御等一系列有關(guān)公司治理的問題加以分析，并對(duì)此提出企業(yè)進(jìn)行并購防御的修改意見和建議。

Abstract： Based on the case study of the "Baoneng and Vanke Controversy" M&A defense， this article summarizes Vanke Group's successful defense experience and its shortcomings， analyzes a series of related company governance issues， such as malicious M&A of listed companies in China and how to conduct M&A defenses， and puts forward opinions and suggestions on the revision of corporate M&A defense.

關(guān)鍵詞：惡意并購;并購防御;防御策略

Key words： malicious M&A;M&A defense;defense strategy

中圖分類號(hào)：F279.26? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 文章編號(hào)：1006-4311（2020）29-0063-02

0? 引言

作為進(jìn)行敵意并購與并購防御的研究案例，“寶萬之爭”這一事件的發(fā)生時(shí)間距現(xiàn)在較近并且在眾多案例中十分具有代表性。從目標(biāo)企業(yè)萬科企業(yè)股份有限公司的角度來看，公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)不集中，而且決策效率十分低下，因此，王石等人作為萬科的相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)人，對(duì)企業(yè)的控制是在并不牢固的股權(quán)基礎(chǔ)上的。再從并購企業(yè)寶能投資集團(tuán)有限公司的方面來說，因?yàn)樵谖覈駹I企業(yè)意圖想要并購一些優(yōu)質(zhì)的上市公司，所以導(dǎo)致了這次惡意并購事件的發(fā)生，在社會(huì)經(jīng)濟(jì)制度下運(yùn)行的民營資本在很大程度上有了提高。因此，筆者認(rèn)為將“寶萬之爭”作為研究并購防御的案例具有重要的意義。

1? 案例概況

1.1 惡意并購的雙方

萬科企業(yè)股份有限公司（1984），是當(dāng)前中國最大的一所具有專業(yè)性的住宅開發(fā)企業(yè)。從1991年開始萬科就穩(wěn)居深圳交易所里上市公司的第二位。 “職業(yè)經(jīng)理人”管理制度一直是萬科集團(tuán)推行的，所以股權(quán)一直都不集中，具體是大眾持股的現(xiàn)象。在1997年以前，盡管是公司最大股東，該人的持股也都沒有超過9%。公司具有一個(gè)十分明顯的不足，那就是股權(quán)分散，這個(gè)局面一直都沒有被改變。

深圳市寶能投資集團(tuán)有限公司（2000）。筆者調(diào)查了解到該集團(tuán)有著物業(yè)綜合開發(fā)、物流行業(yè)、金融行業(yè)、文化旅游和民生產(chǎn)業(yè)等大量多樣的業(yè)務(wù)。寶能集團(tuán)的資金規(guī)模十分壯大，控制權(quán)在它手中的下屬公司以及企業(yè)數(shù)量與很多，可以列舉出來的寶能地產(chǎn)、前海人壽等等。

1.2 惡意并購的過程

2015年1月寶能開始對(duì)萬科集團(tuán)進(jìn)行惡意并購，寶能集團(tuán)子公司開始斥資購入萬科集團(tuán)的股份，其中包括前海人壽、鉅盛華。經(jīng)過一步步的購買，寶能系在7月10日的時(shí)候，持股比例已經(jīng)達(dá)到了百分之五，正式舉牌。經(jīng)過了十幾天以后，寶能系再次舉牌，持股比例現(xiàn)在已經(jīng)增加到了百分之十。寶能集團(tuán)開始第三次舉牌的日期是8月26日，因?yàn)橐稽c(diǎn)點(diǎn)的購買，所以持股比例已經(jīng)足夠成為萬科集團(tuán)的第一大股東的身份，成功地超過了華潤集團(tuán)。同年九月，華潤集團(tuán)通過增加持有股份又重新奪回了萬科集團(tuán)第一大股東的身份。預(yù)料之外的是，寶能集團(tuán)又繼續(xù)收購萬科的股份，12月4日，持股比例又達(dá)到了百分之二十以上，接著又再一次舉牌。緊接著安邦集團(tuán)以白衣騎士的角色出場(chǎng)，購入了萬科集團(tuán)百分之七點(diǎn)零一的股份。12月10日，寶能又買入了大約1.91億的萬科股份，又從華潤集團(tuán)那里奪回來萬科集團(tuán)第一大股東的身份。18日，萬科向深圳證券交易申請(qǐng)臨時(shí)停牌，并且，向社會(huì)公眾透露，萬科集團(tuán)正在準(zhǔn)備進(jìn)行股份的發(fā)型。12月24日，萬科集團(tuán)和安邦集團(tuán)對(duì)外宣稱已達(dá)成結(jié)盟關(guān)系。這一方式增加了雙方的持股比例，寶能失去了控制權(quán)，萬科又重新奪回了控制權(quán)。2016年1月29日，萬科繼續(xù)停牌。2016年2月，寶能集團(tuán)處于資金鏈斷裂的原因開始對(duì)外出售本身持有的萬科的股份。萬科集團(tuán)停止了與深圳地鐵的重組，重組計(jì)劃沒有成功。

2016年6月27日，萬科集團(tuán)的股東大會(huì)召開，在股東大會(huì)上，提出罷免包括董事長在內(nèi)的一些人的職位，這一決策主要是寶能在萬科的股東提出來的，但是這一決策也沒有成功被實(shí)施，因?yàn)樗麤]有得到萬科最大的股東和其他萬科懂事的同意。萬科在7月4日復(fù)牌。15天之后，萬科集團(tuán)向證監(jiān)會(huì)進(jìn)行舉報(bào)，寶能系擁有的萬科股份已經(jīng)超過了百分之二十五，它的資管計(jì)劃是在法律允許的范圍之外進(jìn)行的，觸犯了法律的規(guī)定。8月，恒大以新買家的身份進(jìn)入，購買了4.68%的萬科A股，幾天之后，恒大第二次舉牌，已經(jīng)成功持有14.07%的萬科股份。2017年的1月12日，華潤集團(tuán)把自己持有的估價(jià)為371.1億的股份全部轉(zhuǎn)讓給了深圳地鐵，它宣布不再持有萬科的股份，讓出第一大股東的地位。正是因?yàn)檫@件事，萬科進(jìn)行防御兼并與收購的活動(dòng)才出現(xiàn)了成功的希望。在此之后，恒大集團(tuán)也與華潤集團(tuán)一樣，放棄在萬科持有的股份，將自己擁有的股份表決權(quán)全部委托交給深圳地鐵。而且與此同時(shí)，寶能集團(tuán)也對(duì)外表示，支持深圳地鐵加入萬科集團(tuán)。直到同年的3月24日，寶能與萬科之間的戰(zhàn)爭才結(jié)束，最終的勝利方為萬科，歷時(shí)共計(jì)兩年多，萬科的董事會(huì)實(shí)現(xiàn)了重新競(jìng)選。

最后，在萬科董事會(huì)的重新選定過程中，寶能集團(tuán)都沒有出現(xiàn)參與到其中去，他所持有的股份在萬科集團(tuán)中排名第二。首先，從政府的角度來講，證監(jiān)會(huì)主席劉士余對(duì)外堅(jiān)定地表示：在我國的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，一些公司用于進(jìn)行惡意并購和舉牌的資金是通過違法渠道獲得的，刑法是威嚴(yán)的，是不允許被挑戰(zhàn)的，如果你要與刑法挑戰(zhàn)，那么監(jiān)獄的大門將為你敞開。這是寶能集團(tuán)承受的最大的壓力。在此之后，因?yàn)樗麄兊倪`法行為，證監(jiān)會(huì)做出了如下決定：停止了前海人壽有關(guān)萬能險(xiǎn)的業(yè)務(wù)還有恒大人壽等6家的互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，所以，寶能集團(tuán)在考慮了公司和自身的利益之后，放棄了對(duì)寶能的收購，收購活動(dòng)停止。

2? 萬科集團(tuán)并購防御的對(duì)策

2.1 尋找“白衣騎士”

在“寶萬之爭”并購防御案例中，萬科集團(tuán)采取的并購防御策略是尋找“白衣騎士”，因?yàn)橹捌髽I(yè)的公司章程里并沒有設(shè)置與并購防御有關(guān)的條款，企業(yè)并沒有對(duì)惡意并購進(jìn)行提前防御，所以在爭取了持有萬科集團(tuán)15.23%股份的第一大股東華潤集團(tuán)和持股占比5.87%的盈安合伙人之后，萬科系與寶能系的持股比例仍然相差著2.42%。萬科集團(tuán)選取安邦集團(tuán)選作“白衣騎士”是一個(gè)十分正確的決定。

2.2 宣布緊急臨時(shí)停牌

萬科集團(tuán)在面對(duì)發(fā)生的惡意并購活動(dòng)中，一個(gè)重大舉措就是宣布緊急臨時(shí)停牌，與此同時(shí)宣布企業(yè)正在進(jìn)行籌劃重大資產(chǎn)重組方案，預(yù)計(jì)停牌時(shí)間為一個(gè)月。臨時(shí)停牌可已通過延長并購需要的實(shí)踐，拖垮寶能系，摧毀它的并購意圖進(jìn)而發(fā)揮作用。

2.3 有效利用了媒體治理的作用

現(xiàn)階段隨著互聯(lián)網(wǎng)的飛速發(fā)展，社會(huì)輿論的作用越來越大，對(duì)于寶能集團(tuán)對(duì)萬科集團(tuán)的惡意并購這一行為，萬科集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)積極地發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)的作用，將寶能集團(tuán)出現(xiàn)的不良違反法律規(guī)定的情況全部暴露在公眾社會(huì)的面前，通過互聯(lián)網(wǎng)告訴社會(huì)公眾意識(shí)到寶能集團(tuán)舉牌入市對(duì)我國市場(chǎng)產(chǎn)生的的影響，讓社會(huì)輿論去批判。

3? 過程中的不足與改進(jìn)設(shè)想

3.1 過程中的不足

沒有建立合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)。為什么萬科是成為寶能的收購對(duì)象？其中一個(gè)重要的原因就是因?yàn)槿f科集團(tuán)股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，有利于寶能從內(nèi)部深入瓦解，雖然華潤是萬科最大的股東，但是該集團(tuán)擁有的股權(quán)比例才20%左右，正是這一原因才給了寶能系收購萬科的機(jī)會(huì)。

缺乏完善的并購防御策略體系。為了成功進(jìn)行防御并購，萬科也是做出了很大的努力，許多反并購的措施都被充分的利用了起來，可是都沒有達(dá)到內(nèi)心中預(yù)期想要的結(jié)果，產(chǎn)生這一結(jié)果筆者認(rèn)為還是因?yàn)槿f科沒有并購防御的意識(shí)，沒有抓住手段實(shí)施最有效果的那個(gè)時(shí)點(diǎn)，錯(cuò)失了反擊的機(jī)會(huì)。

沒有考慮反并購措施在我國的適用性。在第六章介紹的案例中，在寶能開展并購的過程中就有報(bào)道說萬科實(shí)施了毒丸計(jì)劃，毒丸計(jì)劃實(shí)施，重新對(duì)外發(fā)行股票，同時(shí)通常之前的價(jià)格的一半就是新的發(fā)行價(jià)格，可以通過這種做法瓦解寶能集團(tuán)的股份。然而，從中國的角度看，我國出臺(tái)的公司法中明確規(guī)定了同股同權(quán)的規(guī)則，而毒丸計(jì)劃恰好不符合這一規(guī)定。

3.2 進(jìn)一步改進(jìn)的設(shè)想

建立合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)。企業(yè)股權(quán)分散是一個(gè)十分致命的缺點(diǎn)，它往往是一個(gè)企業(yè)成為惡意并購目標(biāo)公司對(duì)象的主要特點(diǎn)，股權(quán)分散更有利于并購方對(duì)目標(biāo)公司的滲透，因此，企業(yè)的重中之重就是建立一個(gè)合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)體系。股權(quán)結(jié)構(gòu)的合理性首先體現(xiàn)在企業(yè)的控制權(quán)是否被確定，通俗來講就是企業(yè)由誰掌控。其次，應(yīng)該考慮到企業(yè)的股權(quán)是否被合理地分配，股東權(quán)力的分配是否均衡，股東權(quán)利的相互制衡也是一個(gè)合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)的體現(xiàn)。

健全并購防御策略。每一個(gè)企業(yè)都應(yīng)該制定一條屬于自己的并購防御道路，萬科也是如此，如相互持股等。相互持股這一做法在惡意并購發(fā)生時(shí)進(jìn)行并購防御，尋求其他企業(yè)的幫助，也是一個(gè)十分有效的手段。在中國這個(gè)大的市場(chǎng)中，諸多企業(yè)互相有著密不可分的各種關(guān)系，可以是競(jìng)爭的，也可以是合作的。兩個(gè)交好的公司如果想要集中公司的股權(quán)，可以進(jìn)行相互持股，從而達(dá)到實(shí)現(xiàn)并購防御的效果。

考慮并購防御措施在我國是否適用。通過對(duì)一些并購案例的研究，可以得出我國的企業(yè)要提前做好并購防御的意識(shí)，避免出現(xiàn)被并購的危險(xiǎn)時(shí)，不知道應(yīng)該采取什么手段。在公司章程中設(shè)置防御手段來防御企業(yè)的利益不被侵害，國外的一些并購防御條例，比如美國的，都是值得借鑒的。但是，我們需要考慮的一個(gè)重要問題就是，有些其他國家的并購防御措施雖然實(shí)施產(chǎn)生的效果很大，但是，在中國可能就是被禁止采取的，毒丸計(jì)劃就是被禁止的。

4? 結(jié)論

雖然在2001年中國加入世界貿(mào)易組織之后，中國的經(jīng)濟(jì)就開始了不斷的發(fā)展，但是，我國生產(chǎn)力不高，仍處于并長期處于社會(huì)主義初級(jí)階段的國情沒有發(fā)生改變，各方面的發(fā)展與西方發(fā)達(dá)國家仍然有很大的差距。因此，企業(yè)并購防御活動(dòng)也隨之增加。由于我國企業(yè)并購防御意識(shí)薄弱，所以在面對(duì)其他企業(yè)的惡意并購時(shí)，只能參照西方國家的成功案例進(jìn)行。但是由于我國法律法規(guī)的限制，許多西方國家成功運(yùn)用的策略往往在我國并不允許使用，因此，如何進(jìn)行并購防御是我國企業(yè)發(fā)展的重中之重。

通過這次并購防御的戰(zhàn)役，萬科集團(tuán)從中吸取了大量的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，有助于它成為發(fā)展更加強(qiáng)大的企業(yè)，同時(shí)該案例也為我國其他企業(yè)提供了許多值得借鑒的啟示，相信今后我國的并購防御體系會(huì)越來越健全。

參考文獻(xiàn)：

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