黑龍江健康產業PPP融資模式創新發展研究

史趙捷 張越 張志遠

[摘 要]黑龍江省健康產業的發展飽受融資不足的困擾，從全國健康產業融資現狀入手，積極探索PPP融資模式下項目收益類債券與黑龍江健康產業的契合、對接、風險、前景等內容，積極推進黑龍江健康產業和PPP模式的合作共贏。

[關鍵詞]黑龍江;健康產業;PPP融資;項目收益類債券

[中圖分類號] F27 ? ? ? ? ? ? [文獻標識碼] A ? ? ? ? ? ? [文章編號] 2095-3283（2020）09-0063-03

Abstract： the development of health industry in Heilongjiang Province has been plagued by insufficient financing. Starting with the current situation of national health industry financing， this paper actively explores the fit， docking， risk and prospect of project income bonds and Heilongjiang health industry under PPP financing mode， and actively promotes the cooperation and win-win of Heilongjiang health industry and PPP mode.

Key Words： Heilongjiang; Health Industry; PPP Financing; Project Income Bonds

一、健康產業融資分析

（一）健康產業融資分析

健康產業融資熱情高漲，增長迅速。根據動脈網數據中心數據顯示，我國2018年健康產業融資總額達到787億元，較2017年提升了40.97%。

健康產業融資事件降低，單筆融資規模迅速增長。我國2017年健康產業融資事件為1250起，2018年下降至824起，降幅高達34.08%。我國2014年至2017年的醫療健康產業平均融資規模穩定在4000萬元左右，2018年達到9500萬元，增長了130%。1000萬元以下融資所占比例從2014年的48.8%下降到2018年的20.5%，1億元以上融資所占比例從2014年的5.3%上升至2018年的16.7%。

健康產業天使輪融資所占比例減少，并購事件不斷增加。國內健康產業天使輪融資所占比例從2015年的49%下降至2019年的22%。同時我國醫療健康行業宣布并購數量高達568起，較上年增長27%，宣布并購規模達315億美元，較上年增長41%。說明我國健康產業逐漸成熟，先前的初創企業逐漸通過IPO上市，新增初創項目減少，資源向頭部企業聚集。健康產業融資地域主要集中北京、上海、江蘇、廣東與浙江，其中北京與上海最為集中。

（二）健康產業融資問題原因分析

1.IPO監管嚴格

2017年10月新一屆發審委對IPO審核的加強，導致IPO過審率下降， VC/PE機構通過IPO實現退出的難度加大，因此VC/PE機構直接對經營良好、規模較大的上市企業進行投資，導致資源向頭部企業的聚集，不利于中小醫療健康企業融資。

處于初創期的健康企業，自身規模小、盈利能力弱、資產少，難以滿足銀行對于抵押貸款的要求。再加上IPO加強監管，致使初創期的健康企業生存困難。

2.融資地域分布不均

醫療健康產業融資事件集中于北上廣等地，且初具規模效應。其他省份只有零星幾起融資，資源會越來越多的向具有規模效應的地區傾斜，不利于健康產業在全國范圍內齊頭并進以及其他地區人民群眾健康水平的迅速提升。

二、PPP創新助力黑龍江健康產業發展

通過分析健康產業發展現狀，我們認為可以以項目收益債券為主要融資工具進行融資創新的突破，拓展PPP項目融資渠道，完善當地金融市場結構，帶動當前黑龍江健康產業的發展。

（一）項目收益類債券基本概念

項目收益類債券是指由項目實施主體或其實際控制人在銀行間債券市場或交易所債券市場發行用于特定項目，并以項目本身未來產生的現金流作為還本付息主要來源的債券。

項目收益類債券細分為由發改委審批發行的項目收益債券（PRB）和在交易商協會注冊發行的項目收益票據（PRN）。兩者同為項目收益類債券，有很多相似的地方，如：都由項目公司作為發行主體，償債來源均以項目自身的收益為主，都有很大的創新空間。但在具體要求上又存在諸多差異，因此在實踐中發行人會進行一定的權衡選擇。

（二）與黑龍江及其健康產業融資的契合

1.發行制度

項目收益債券的審核制與項目收益票據的注冊制相輔相成，滿足發行人不同的發行需求。PRB注重行政干預，可以在項目籌資階段有效控制風險，過濾不合規的項目計劃。當然隨著法規政策體系的完善和市場的成熟發展，其審核制度也應逐步向PRN低成本高效率的注冊制過渡。

2.效益要求

項目收益票據無明確要求，負責人壓力較小;而項目收益債券要求其項目營運期間每個計息年度的正現金流必須滿足債券當年還本付息的規模，除特殊情況外，項目投資內部收益率原則上應大于8%，保障了投資收益，推動項目實施進度。據調查，黑龍江省可以為健康產業提供農業、林業、中醫藥等豐富資源，且得益于如今的政策、科技、教育等因素，健康項目的財務效益正常情況是能達到要求。

3.增信措施

項目收益票據除不允許政府直接或間接擔保外沒有強制要求。而項目收益債券一般會設置多級差額補償機制與外部擔保相結合;應于規定時間內辦理足額抵質押。互聯網的普及，投資者在進行項目投資決策時可分析的信息面更廣泛，要求也具體。但考慮到黑龍江實際情況，為調動社會資本的積極性，合理的信用增級是必要的。

4.風險隔離

項目收益票據注重項目資產的獨立性，將項目資產的信用風險和項目發起人自身的信用風險進行有效隔離;而項目收益債券并未實現真正意義的隔離，可以在項目虧損時最大程度減輕項目投資者的損失，以項目發起人的資金進行部分賠償。因此，項目負責人可以根據實際情況選擇恰當的融資方式。

因此，項目收益類債券產品具有較強的適用性、操作性和創新性，如可通過實行儲架發行制度，彌補審批制度的缺陷，提高未來項目發行的不確定性和發行效率;可進行產品結構分層，設置優先級、從屬級等不同收益不同風險的類別，滿足不同風險偏好的投融資需求，創造出更加適合黑龍江健康產業PPP項目融資。

三、項目收益類債券與黑龍江健康產業的對接

（一）項目收益類債券對接健康產業的運營模式

1.設立項目公司

社會資本方依據采購文件以及合同約定設立項目公司，政府指定相關機構依法參股項目公司，由項目實施機構和財政部門（或PPP中心）對此進行監督。

2.確定付費機制

確定付費機制實際上是確定項目未來的收益來源，為項目收益類債券的發行和還本付息奠定基礎。PPP項目的付費模式分為三類：一是使用者付費，二是使用者付費加一定政府補貼，三是政府付費。

3.債券發行上市

項目公司作為發行主體，應根據項目的具體情況和需求選擇公開發行或者非公開發行。發行主體評級不限定，主要考慮債項評級。

4.債券制度保障

債券發行融資之后，需要一系列的制度安排來保障資金使用、投資者權益的安全。首先需要設立相應的資金專戶，以保證資金在相關主體之間進行“融資-投資-項目收入-本息償付”的封閉流動，減少資金不合理運用的風險。同時根據我國在增信方面的要求，必須設置差額補償人機制，保證還本付息的足額實現。除此之外，信用評級以及投資人保護機制的安排也應該實現配套設置。

5.債券還本付息

項目在運營過程中產生的收益按約定比例劃歸償債資金專戶，到期按照還本付息總額轉至債券托管人，如果資金數額不夠，則由差額補償人進行補足，保證對投資人本息的足額兌付。

（二）項目對接過程中的風險分析

1.信息披露風險

信息披露制度可以有效保護投資者權益，但信息披露的主動權掌握在發行方，發行人出于自身利益的考量，可能會在信息的真實性、及時性以及完整性等方面對投資者進行隱瞞，增加資金使用及項目整體的風險。

2.資金管理風險

項目收益類債券的資金管理分為兩個方向，一個是募集的資金應保障用于項目的建設與運營;另一個是項目運營產生的收益應保障對投資者進行還本付息。但是在此過程中，由于項目的建設與經營風險、債權代理人的水平限制等原因，可能會造成資金使用不合理或者有效性不高的風險。

（三）項目對接過程中的風險防范

1.完善投資者權益保護機制

在完善的投資者保護機制下，發行人必須根據相關規定對投資者進行真實、準確、及時的信息披露，否則將會受到嚴厲的懲罰，以此來改善項目收益類債券的市場環境，搭建相對對稱的信息平臺。

2.提高建設運營期評估水平

項目公司應聘請專業水平較高的債權代理人或者相關專業機構對資金的使用和各項風險進行全面系統的評估，以此提高資金的使用效率，減少資金的安全風險。

3.建立項目收益類債券自律組織

政府在存在監管紕漏的情況下，設置專門的自律組織，可以有效彌補自身監管的不足，提高監管的準確性和靈活性，保障債券市場的有序進行。

四、黑龍江健康產業PPP模式創新研究展望

（一）PPP模式對接黑龍江健康產業前景分析

運用PPP模式發展黑龍江健康產業的一大原因在于借助社會資本的力量緩解政府財政資金不足的壓力。綜合黑龍江健康產業的特色和PPP模式的特征，將項目收益類債券作為融資突破口，是未來PPP模式與黑龍江健康產業進行有效對接的方向。

項目收益類債券既是對黑龍江健康產業融資方式的補充，也是PPP模式自身深入發展的一大突破。以此為契機促進PPP模式與健康產業相互融合發展，既是對黑龍江健康產業發展的利好，也能為PPP模式在其他產業、其他省份和地區的推廣打下堅實的基礎。

（二）PPP模式對接黑龍江健康產業政策建議

一方面，政府在政策的制定與實施上擁有極大自主權，社會資本只能根據政府政策做出相應決策，處于相對被動地位，因此在針對PPP模式的政策制定方面，要有向社會資本傾斜的嘗試，在不損害自身利益的情況下實現互利共贏。

另一方面，針對黑龍江健康產業的具體情況，政府在制定產業政策上不僅需要考慮健康產業自身的發展，同時還要兼顧利用PPP模式發展健康產業帶來的變化。如項目收益類債券在規范融資過程中，不僅要有利于健康產業發展的大局，還要考慮對投資方的利益回報、保障等問題。

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（責任編輯：顧曉濱 劉 茜）