風險投資退出機制研究

茍天任

摘 要：近幾年，風險投資的發展態勢在國內普遍向好，投資的數量、規模都呈現上漲的趨勢，雖然資本市場結構漸漸完善，但風險投資行業想要謀求進一步發展仍有許多艱難險阻。本文就風險投資及其退出依次加以介紹，并且仔細分析目前國內多種風險投資退出方式，結合現狀收集了一些數據資料，分析了風險投資及退出機制的獨有之處和存在的缺陷，并給有關缺陷提出相應建議，使當前風險投資退出環境有所改善，促進國內風險投資業蓬勃發展。

關鍵詞：風險投資;退出機制

1 風險投資退出機制的概述及退出方式

1.1 風險投資退出機制的概述

風險投資的核心內涵是要追逐高額回報。這種收益主要來源于傳統投資等投資項目的收益，而依賴于“投入回收再投資”連續循環實現的增值。因此，風險資本的生存取決于資本的高周期流動。資本的流動性可以為資本退出提供一個有效的路徑，這可以讓資本在不斷循環中完成增值，并且吸收社會資本以擴大風險資本的隊伍。

風險投資更多的“新”企業（包括重組、并購等），或高科技超鏈接新興產業企業，因這些企業擁有無形資產，市場也缺乏對自身價值的衡量。這個比例很高，對企業的評價需要看到企業未來的增長。因此，根據風險投資退出機制，投資者獲得的增值資產可以作為更客觀的市場基礎，使市場更加成熟規范。

1.2 風險投資退出的方式

（1）公開上市（IPO），即風投公司的股票在一級市場上發行。風投者通過在公開市場上進行股份的轉讓，達成其投入企業的風險資本順利退出并增加價值的目標。并不是所有企業都可以在主板市場上發行股票，主板市場需要發行人滿足關于其營業期限、盈利能力、股本、最低市值等方面的要求。風險資本選擇公開上市這條路徑來進行退出就主要是依靠于二板市場（創業板市場），創業板市場的進入相對來說更為容易，那些中小型的新興企業也正合風險投資者喜好，尤其是增長空間巨大的高新技術公司更受風險投資者青睞。

（2）兼并收購風險投資的退出并不止IPO這一種方式。如果不能通過在公開市場上轉讓股份進行資本撤出，兼并收購是風險投資者最喜歡的手段。兩個及以上的獨立企業重新組成一家企業時，這種行為就叫兼并，如果一家企業只是通過購買目標企業的部分或全部股權控制該企業，是收購。并非所有公司都可以公開發行股票，一部分不符合上市條件的企業一般會用企業兼并或者收購作為退出方式。

（3）企業回購。風險公司的管理人員或雇員使用現金、票據和其他證券贖回已經發行的風險公司的股票。使用這種方法從風險公司撤回風險資本的行為稱為公司回購退出。一般來說有兩種企業回購方式最為常見：分別是管理層收購（MBO）和員工持股基金（ESOT）。

（4）清算。一般來說，風險投資者會投資許多家風險企業，其中只有少數能夠成功，而面對那些預計不能成功甚至已經投資失敗的企業，投資者必須想辦法怎么最大限度地減少資本家的損失。因此，清算可以有效確定自己的投資虧損數目，那些已經無力繼續運營下去的企業通過破產申請，指定的清算類機構對這類破產公司清算殘余價值、評價估計、分配來完成資本退出的方式就是破產清算。

2 國內風險投資退出機制的現狀及面臨的問題

2.1 風險投資退出機制的現狀

20世紀80年代，風險投資的概念首先在國內普及。我國從那時起初步提出了風險投資的理念，開啟了對風險投資的探索之路。最開始的設想是將其應用于拉動我國高新技術產業的發展。

2015年風險投資主要集中于上海、北京、深圳這些經濟中心，風險投資機構總數達到5218所，占比達48.22%。浙江、江蘇、天津等活躍地區機構總數達到4149所，僅次于投資中心，風險投資機構占比達到38.34%。吉林、云南等地區風險投資機構只有360家，占比3.33%，其中活躍的機構只有9所（見表1）。由此看出，國內的風險投資分布十分不均，這也主要是由不同城市間的發展水平決定的。

2.2 國內風險投資退出面臨的問題

2.2.1 相關法律法規不健全

風險資本和股權投資曾在2011年被國內極力推動。但仍有一些法規待決，例如可變利益實體的監管（VIE）。2011年8月25日，商務部發布《商務部實施外國投資者并購境內企業安全審查制度的規定》（以下簡稱《規定》），并公開把監察領域擴大至涵蓋協議控制。但是《規定》并沒有陳列出詳細的具體實施方案，只能等待相關部門的進一步監管措施。與此同時，財稅相關法律法規的建設還有待完善。

2.2.2 相對不夠完善的證券市場

我國通過了近20年的證券市場發展，其主板市場、中小板市場、代辦股份轉讓市場等多層次資本市場逐步形成，為我國的投資融資提供了一個日益完備的平臺。但是與有百年歷史的西方資本市場比起來，我國的資本市場相對較為年輕，不可避免地產生了入門門檻高、退出細則缺乏、證券市場不平穩等一系列問題，使風險投資退出的過程更加艱難。

2.2.3 缺乏熟悉風險資本運作的高素質風險投資人才

目前國內缺乏足夠的專業技術者、企業家和風險資本家等發展風險投資行業所必備的人才，在一些老資歷的風險投資公司中，政府可直接任命公司管理層，缺乏進行風險投資所需的專業創業團體。

3 完善風險投資退出機制的建議

3.1 為風險投資企業完善法律法規

風險投資過程很復雜，涉及一系列法律法規。所以，對風險投資的相關法律法規進行修正或設立顯得極為關鍵，可以把風險投資的運作規律作為依據，以各種相異的風險投資退出方式特點為出發點，修正、完善有關風險投資的法律法規制度，讓未來的風險投資發展有更加寬闊的空間。與此同時，也要適當修改限制風險投資健康發展的一些規定，保護風險資本家合理退出。

3.2 拓寬風險投資退出渠道

3.2.1 構建多層次資本市場體系

中小企業板和創業板市場的進一步發展，不僅為創業投資提供了良好的平臺，而且拓展了創業投資基金的退出渠道。此外，中國證券市場尚未成熟，場外交易市場功能缺失，有必要積極借鑒國外成功經驗和技術，提高場外交易市場在整個交易市場中的地位，以促進風險資本的撤出。

3.2.2 鼓勵和引導風險企業到海外上市

中國企業一般偏向于在國內上市，發行的股票也多在國內證券市場上流通，市場擴張面臨壓力，許多高質量的公司很難進入。鼓勵和引導風險投資公司到海外上市可以利用外資支持風險投資公司的發展，也為風險投資退出開辟新思路。

3.2.3 促進并購市場的發展

當前，國內已經存在一批實力超群的集團和上市企業。他們對風險公司的并購不僅可以增強自身的創新能力和價值，還可以幫助風險公司憑借自身優勢獲得正常的回報。同時，國內有大量與大學機構、科研機構有關聯的初創企業，他們的產權關系尚不明確。因此，有必要不斷發展相關中介機構，在并購過程中起到橋梁作用，切實促進并購市場的發展。

3.3 培育高素質的風險投資人才

風險投資是一種特殊的投資活動，特點之一在于高風險高回報，風險資本和高科技是風險投資環節中極其重要的部分。但是一批對風險具有敏銳嗅覺且具有先進管理經驗的專業性人才同樣不可或缺。著眼國內，在發展風險投資事業時要更加注重培養一批職業化的風投操作精英，他們不僅會具有風投專家的素質，而且極其富有遠見。

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