審計質量、產權性質對上市公司投資效率的影響研究

李明娟 顏琦

內容提要：審計質量作為第三方會計師事務所為公司提供的服務，可以獨立于公司之外對上市公司投資活動進行監督。根據產權理論，產權性質不同的經濟組織從事的經濟活動不同，審計質量對不同產權性質的上市公司投資效率的影響也不相同。本文以2014—2018年滬深兩市上市公司作為樣本，實證檢驗了審計質量、產權性質與公司投資效率間的關系。研究發現，審計質量與上市公司投資過度顯著負相關，與投資不足負相關但作用并不明顯;在國有上市公司中審計質量對投資過度行為的抑制作用更明顯，在非國有上市公司中審計質量可以在一定程度上防止投資不足行為的發生但作用并不顯著。研究結論有利于啟示各不同產權性質公司的利益相關方，客觀認識審計師的作用功能及其局限性，有針對性、有效率地利用好審計服務，改善公司投資效率。

關鍵詞：審計質量;產權性質;投資效率

中圖分類號：F830 ?文獻標識碼：A ?文章編號：1001-148X（2020）04-0132-07

一、引言

我國上市公司投資效率普遍低下[1]，一方面表現為投資過度的激進行為，另一方面表現為投資不足的保守行為。非效率投資行為是影響上市公司經營狀況的重要因素，

國內學者研究發現審計質量對投資效率確實存在著相關關系[2]。產權理論認為不同產權制度下的公司的生產組織方式存在差異，審計質量對產權性質不同的上市公司投資效率的影響應當也存在著差異。國有上市公司由于公有產權性質的原因，所有權和經營權分離程度會較非國有上市公司高，管理層可能為了獲取所有權人給予的經營績效獎勵，導致投資過度的風險要高于非國有公司;而非國有上市公司所有權和經營權分離程度不如國有上市公司高，同時在融資環節會受到信譽擔保等諸多限制，導致其缺乏豐富的現金流進行投資活動，產生投資不足問題。獨立的第三方會計師事務所的審計服務會有差異性地減少不同產權性質公司非投資效率行為。所以產權性質對審計質量與投資效率的調節作用的研究具有一定的現實意義。

本文的貢獻是，將產權性質、審計質量和投資效率放在一個框架中進行研究，引入了產權性質的調節效應，探討不同產權性質下審計質量對公司投資效率影響的差異，進而豐富了產權性質理論，有助于針對不同產權性質解決公司非效率投資行為的問題，期望通過獨立的第三方事務所的高質量監督，規范我國國有和非國有上市公司的投資行為，提高投資效率。

二、理論分析與假設提出

根據委托代理理論，若管理層被賦予的權力越大，由于委托代理關系、信息不對稱問題的存在和自身“經濟人”身份的特點，管理層會借機產生投資過度行為，追求短期利潤最大化，忽略長期價值，違反公司長期戰略目標和方向。相反，若管理層的權利過多的受到利益相關者的制約，就容易產生過于保守的投資行為，出現投資不足問題[3]。無論是投資過度還是投資不足行為，均是管理層的非效率投資行為。而第三方會計師事務所出具的高質量審計報告，對股東、市場投資者的決策具有重要的參考價值，進而對管理層的非效率投資行為具有約束效應。據此提出假設：

假設1：審計質量能夠抑制上市公司管理層非效率投資行為。

假設1-a：審計質量可以對上市公司投資過度行為起到抑制作用。

假設1-b：審計質量可以對上市公司投資不足行為起到抑制作用。

根據現代產權理論，不同產權性質的經濟組織從事的經濟活動的行為特質也不盡相同，所以對公司非效率投資行為的研究應當考慮公司的產權性質[4]。國有企業產權虛置，較之民營企業的委托代理關系更為復雜，其預算約束相對軟化，而投資行為也相對激進;同時對國有上市公司，政府可以直接干預管理層的投資決策、提供優惠投資條件，公司會有充裕的現金進行投資，更有可能出現投資過度問題。與國有上市公司不同，非國有上市公司向銀行等金融機構進行融資時會受到諸多限制，融資難的困境導致用于投資活動的資金短缺，容易出現投資不足問題。此外，由于非國有上市公司的投資后果多由自身承擔，所以投資決策更加謹慎?；谝陨戏治?，可以認為產權性質不同公司的非效率投資行為的表現也不盡相同，投資過度行為在國有公司更為明顯，投資不足行為在非國有公司更加明顯。

會計事務所出具的審計報告能否和在什么程度上客觀、準確地反映、評價公司的投資效率，可視為審計報告的質量，這可用審計報告的類型——無保留意見審計報告或非無保留意見審計報告表示。由于國有公司產權的性質，政府股東對公司投資活動通過產權關系的監管，由于代理層次較多、信息失真嚴重，并不是很有效率，因而獨立第三方會計事務所出具的審計報告的質量則成為政府股東評價公司管理層投資活動的重要依據。而政府股東相對于投資不足而更忌諱投資過度風險，為應合這一點，企業管理為避免會計事務所出具非無保留意見審計報告，投資決策時的激進沖動也會成為盡量規避的重點。所以，審計質量對國有公司管理者的投資過度行為具有抑制作用。若獨立的第三方會計師事務所對非國有公司出具無保留意見的審計報告，則意味公司投資活動、資金配置比較合理，有助于緩解融資約束條件改善公司的投資不足問題。所以審計質量的高低也影響著非國有公司的投資效率，對投資不足行為具有減緩作用?；谝陨戏治?，提出假設：

假設2：產權性質對審計質量與投資效率關系具有調節作用。

假設2-a：在國有上市公司中，審計質量對公司投資過度行為具有抑制作用。

假設2-b：在非國有上市公司中，審計質量對公司投資不足的行為具有改善作用。

三、研究設計

（一）數據來源

本文選取2014—2018年我國 A股上市公司相關數據作為初始研究樣本，同時對以下樣本做出剔除處理：（1）剔除ST、*ST 公司樣本;（2）剔除同時發行的B 股或者H 股的上市公司;（3）剔除研究期間數據不全、數據存在瑕疵的公司樣本。經過處理，最終的樣本數據為9885個。本文所采用研究數據均來源于CSMAR數據庫，部分數據手工收集自中國證監會指定上市公司信息披露網站巨潮資訊網并加以整理，并對數據進行了1%水平Winsorize處理。同時運用SPSS、Excel、Stata等軟件進行處理和分析。

（二）變量設計與回歸模型

1.審計質量的度量。反映審計報告質量的因素較為隱形，所以可以采取替代性變量來衡量審計質量的高低;一般是由注冊會計師自身的專業能力和素質等決定，所以以往的研究選取的替代性變量主要有會計師事務所的規模、審計費用、盈余質量及會計師事務所的知名程度。

在選取替代指標前，首先選取我國具有審計資質的會計師事務所對其CPA人數和分所數量進行描述性統計分析。根據表1可以發現國際四大和國內八大會計師事務所 CPA人數最大值和最小值較其他會計師事務所差異均較大，并且平均值遠大于其他會計師事務所，可見國際四大及國內八大會計師事務所的審計人員專業素質較其他會計師事務所高。同樣國際四大和國內八大會計師事務所分所數量的最大值和最小值較其他會計師事務所差異也較大，平均值也遠大于其他會計師事務所，從此角度看分所數量越多，說明事務所知名程度和客戶認可度越高，審計質量越高。所以由表1可以認為國際四大及八大會計師事務所的審計質量較其他會計師事務所高。

其次，選取排名前20的會計師事務所對其CPA人數和分所數量進行細致統計。由圖1可以發現，國際四大和國內八大會計師事務所之所以審計質量較高的其中一個原因就是 CPA人數較其他事務所人數較多，因為會計師事務所最重要的一項業務就是為審計客戶提供鑒證業務，而對審計師的專業素質評判最重要的條件之一就是是否獲得 CPA證書，所以根據 CPA人數可以認為國際四大和國內八大會計師事務所出具的審計報告質量較其余事務所質量高。同時由圖1還可以看出國際四大和國內八大會計師事務所的分所數量普遍較其他事務所分所數量高，分所數量高可以從側面反映事務所出具的審計質量獲得了較多客戶的認可，也可以反映出具的審計報告質量較高，所以根據分所數量也可以認為國際四大和國內八大會計師事務所出具的審計報告質量較其余事務所質量高。

最后，還對1996—2019年會計師事務所違規進行了統計。由表2可以看出在統計的23中共發生25起會計師事務所違規事件，其中國際四大事務所違規事件實現零發生，國內八大違規事件共8起，其他會計師事務所違規事件共17起。從此角度可以認為審計質量最高的是四大會計師事務所，其次為八大會計師事務所，最后為其他會計師事務所。

根據上述分析，可以認為國際四大和國內八大會計師事務所較其他事務所出具的審計報告質量高。所以本文同樣采用會計師事務所的知名程度對審計質量進行替代。所謂會計師事務所的知名程度就是選取的是否為國內八大事務所及國際四大事務所，因為國內八大及國際四大會計師事務擁有豐富的審計經驗、較好的國際聲譽及相對較高的獨立性，同時具備了高素質的從業人員，所以出具的財務報告質量較其余事務所的質量較高，即審計質量較高。若是國際四大和國內八大所審計的財務報告，取值為1，反之，取值為0。

2.投資效率的度量。本文依舊借鑒通用的Richardson模型衡量投資效率變量，用模型中的殘差代表投資效率，若殘差大于0，代表投資過度，并作為后續投資過度的研究樣本;相反，若殘差小于0，代表投資不足，作為后續研究投資不足的樣本數據[5]。其余變量解釋見表3。

Lnvi，t=α1TobinQi，t-1+α2Levi，t-1+α3Cashi，t-1+α4Roai，t-1+α5Agei，t-1+α6Sizei，t-1+α7Reti，t-1+α8Lnvi，t-1+∑Year+∑Industry+ε

3.產權性質的度量。對我國上市公司產權性質進行統計區分，其中非國有上市公司占63.20%，國有上市公司占36.80%;上市國有公司賦值為1，上市非國有公司賦值為0。

4.回歸模型。根據以上假設及變量的衡量，建立如下模型進行檢驗：

首先對審計質量與投資效率間是否存在相關關系建立模型（1）、（2），以驗證假設1：

Overlnv=β1Audit+β2OCF+β3Bigshare+β4Lev+β5Size+β6Roa+∑Year+∑Industry（1）

Underlnv=β1Audit+β2OCF+β3Bigshare+β4Lev+β5Size+β6Roa+∑Year+∑Industry（2）

其次，在模型（1）和模型（2）的基礎上加入產權性質建立模型（3）和模型（4），以驗證產權性質的差異會對審計質量與投資效率間的關系產生不同的作用，即假設2：

Overlnv=β1Audit+β2Gov+β3Audit*Gov+β4OCF+β5Bigshare+β6Lev+β7Size+β8Roa+∑Year+∑Industry（3）

Underlnv=β1Audit+β2Gov+β3Audit*Gov+β4OCF+β5Bigshare+β6Lev+β7Size+β8Roa+∑Year+∑Industry（4）

四、實證結果

（一）描述性統計

對模型中的變量分別進行描述性分析，結果見表5和表6。

在最終的9885個上市公司樣本中，投資不足的公司樣本量為6216個（占62.88%），投資過度的公司樣本量為3669個（占37.12%），說明對于我國上市公司總體來說，投資不足的比重較大。外部審計質量的替代變量平均值分別為0.6098和0.6311，最大值為1，最小值為0，說明對于不同的公司來說，外部審計質量的差異是較大的。產權性質均值分別為0.4390和0.4757，表明在非效率投資行為統計中分別有43.9%和47.57%的上市公司為國有公司，說明在中國上市公司中非國有公司的數量要略多于國有公司。

（二）相關性分析

為了具體研究產權性質、審計質量對投資過度與投資不足的不同影響，對模型中的變量相互間的關系按照投資過度與投資不足分開進行相關性分析，分析結果如表7和表8。

表7和表8是變量之間的相關系數，從結果可以發現，審計質量（Audit）與投資過度（Overlnv）以及投資不足（Underlnv）的相關系數均為負數，說明審計質量對上市公司的非效率投資行為具有一定的抑制作用，會計師事務所知名程度越高，如雇傭的是國際四大或國內八大會計師事務所，出具的審計報告越嚴謹，對上市公司財務報表內容審計越詳細，有利于減緩上市公司非效率投資的動機。產權性質（Gov）與投資過度（Overlnv）的相關系數為正，說明國有公司的投資過度行為較民營公司行為多，即國有公司的非效率投資行為更多的表現在投資過度行為。而產權性質（Gov）與投資不足（Underlnv）的相關系數為負，說明民營公司的投資不足行為較國有公司多，即民營公司的非效率投資行為更多的是投資不足行為。此外，自變量間的相關系數都很低，說明自變量之間不存在較大的多重共線性，在模型回歸時可忽略它們之間的多重共線性。

（三）多元回歸分析

對模型中的變量間的關系運用多元回歸分析方法進一步檢驗，結果見表9。

表9中（1）和（2）是2014—2018年在上海和深圳證券交易所上市的家 A股上市公司審計質量與投資效率的回歸結果，表明審計質量與投資效率呈負向相關關系，說明如果上市公司選擇國際四大或國內八大審計質量較高的會計師事務所，公司的營運能力會進一步加強，投資水平也會相應提升，投資過度和投資不足的非效率投資行為也會相應減少。（1）衡量的是審計質量對上市公司投資過度的影響，從回歸結果可以看出，審計質量與投資過度的回歸系數為-0.0212，在10%的水平上顯著負相關，驗證了假設1- a，即審計質量可以抑制上市公司的投資過度行為。（2）則衡量的是審計質量對投資不足的影響，審計質量與投資不足呈負相關但并不顯著，說明審計質量可以在一定程度上改善投資不足行為，但影響并不顯著，驗證了假設1- b。綜上所述，通過（1）和（2）的實證研究結果可以發現，不論是投資過度行為還是投資不足行為，都可以通過選擇審計質量高的會計師事務所達到抑制公司的非效率投資行為的目的。但相對于投資不足，審計質量對公司的投資過度行為作用更加顯著。

為了進一步研究產權性質在審計質量與投資效率之間關系的調節作用，使用審計質量和產權性質的交互項（Audit*Gov）進行衡量。表9中的（3）和（4）回歸結果顯示了產權性質對審計質量與投資效率之間關系的影響。其中（3）中審計質量與產權性質的交互項（ Audit* Gov）系數在5%的重要性水平上顯著為負，表明審計質量越高，對國有公司投資過度的抑制作用越明顯，驗證了假設2-a。從（4）的回歸情況來看，審計質量與產權性質的交互項（Audit* Gov）的系數為正，但并不顯著，說明與國有公司相比，高質量審計在一定程度上可以改善民營公司上市公司投資不足行為，但這種作用機制并不顯著，驗證了假設2-b。所以由（3）和（4）的結果可以得出：高質量審計能夠有效抑制國有公司上市公司的投資過度行為，提高公司投資效率，但對民營公司的投資不足行為影響較小，驗證了假設2。

（四）穩健性檢驗

本文對投資過度和投資不足通過虛擬變量進行重新衡量，即當ε>0，即投資過度，用1表示;當ε<0，即投資不足，用0表示。對產權性質仍采用虛擬變量進行代替，但進行重新取值，即國有公司為1，非國有公司為-1。以此為基礎重新進行回歸，實證結果與表9基本一致，據此認為模型輸出的結果可靠。

五、結論

本文以2014—2018年我國A股上市公司作為研究樣本，對審計質量與上市公司非效率投資行為間的關系進行實證研究，結果表明：審計質量可以對上市公司投資過度和投資不足行為產生抑制作用，但審計質量對上市公司投資過度的抑制作用較投資不足的作用更強;審計質量在不同產權性質公司的作用也不相同，即高質量審計在國有公司中可以更好地對投資過度行為產生抑制作用，在非國有公司中高質量審計可以在一定程度上抑制投資不足問題，但作用效果并不明顯。

現實中公司非效率投資是常態，需要在不斷地認識、克服、調整中趨向合理。其中第三方審計師獨立性、專業性的審計評價是公司各利益相關方在投資決策經營上平衡利益、統一認識、科學管理的重要外力，而審計質量則成為審計師發揮作用的關鍵。期望本研究可以啟示不同產權性質的公司能夠有針對性、有效率地利益好審計服務，以不斷改善公司的投資效率。

參考文獻：

[1] 唐華.審計質量能改善上市公司投資效率嗎[J].會計之友，2019（12）：174-175.

[2] 陳西嬋.高質量審計能夠提高公司的效率嗎—來自中國上市公司的經驗證據[J].會計之友，2017（5）：134-137.

[3] 翟華云.法律環境、審計質量與公司投資效率—來自我國上市公司的經驗證據[J].南方經濟，2010（8）：30-31.

[4] 潘孟.管理層權力、產權性質與公司投資效率[D].南昌：江西財經大學，2018：17-18.

[5] Richardson S. Over- investment of free cashflow[J].Review of Accounting Studies，2006（2-3）：159-189.