集團經濟實戰經典系列——混改篇：Z肉食（上）

王紹凱 吳敏鈺

一、基本情況

Z肉食控股有限公司（以下簡稱“Z肉食”）成立于2009年，是中國豬肉市場最重要的運營商之一。其垂直整合的業務模式覆蓋整個豬肉行業價值鏈，業務包括飼料生產、生豬養殖、屠宰、生鮮豬肉及肉制品產銷、肉類產品（包括豬肉、牛肉、禽肉及羊肉）貿易等。作為中國領先的全產業鏈肉類企業，截至2019年，公司已在全國布建80余個高標準生態養殖基地，2個屠宰加工廠，4個肉制品加工廠，4家高科技預混料生產企業，21家飼料全價料生產企業。

二、改革背景

Z肉食所處的生豬養殖行業是充分競爭行業的典型代表：在此市場中，民企數量占絕大多數，產業鏈上細分行業龍頭基本也是民企，比如飼料生產龍頭是新希望，豬肉養殖龍頭是溫氏，屠宰和深加工龍頭是雙匯。同時，中國生豬養殖行業高度分散，食品安全的集中原則難以實現，而隨著食品安全越發受到關注，全產業鏈的規模化養殖道路不失為一個好的解決方案。

Z肉食就是在這樣的背景下成立的，旨在打造畜禽育種、飼料加工、養殖、屠宰分割及深加工，以及物流配送的全產業鏈。

（一） Z肉食業績表現不盡如人意

2010年，Z肉食生豬養殖產能已達54萬頭，與此同時，公司引入與中國飲食習慣相近的外資公司作為戰略合作伙伴，以彌補養殖技術、肉制品加工技術和生產管理能力等方面的短板。

然而，外資公司的引入，雖然從資金、技術和人才層面降低了成本，但并沒有解決Z肉食自成立以來持續虧損的問題，2013年公司虧損達到2.42億元。究其原因，一方面是豬肉行業下行周期擠兌利潤，但另一方面，Z肉食自身生產運營效率偏低的問題十分顯著：根據行業研究報告，Z肉食的單公斤造肉成本超過14元，明顯高于行業領先水平12元，問題的核心出在管理和運營上。

（二） 國企改革蓬勃開展，Z肉食抓住混改機遇

2014年7月，國務院國資委發布了央企“四項改革”試點名單，Z集團成為國資委首批確定的中央企業改組國有資本投資公司試點企業之一。Z集團積極謀劃以投資主體多元化為方向推進子公司改革，重點選取Z肉食作為內部試點，推動混改。

三、 改革實踐

（一）引資本

1. 明確以引入市場化的體制機制為引資目標

對Z肉食運營效率不高的現象進行分析，仔細分析其核心原因在于缺乏市場化的體制機制，執行不到位，管理效率不高，預算體系不完善，飼料采購成本高，養殖效率較低。因此，引入市場化的機制體制可以幫助公司在運營管理上快速提升，從根本上解決問題。

這次引資有四家投資機構參與。其中牽頭的集團是老牌正宗的杠桿收購天王，金融史上最成功的產業投資機構之一。該集團以收購、重整企業為主營業務，尤其擅長管理層收購，他們致力于與所投資企業的管理層緊密合作，并利用其全球資源和運營專識，通過股權投資創造價值。

這是Z肉食與該投資機構的雙向選擇。

從該投資機構角度可見：Z肉食具備規模化、一體化、品牌等優勢，可以通過持續擴大產能，對接市場化的機制以提升效率，開發企業的巨大潛力，實現扭虧為盈，提升企業價值。

從Z肉食角度可見：該投資機構在全球有雄厚資本實力和資源網絡，不但有在大量的養殖領域投資，幫助企業提升運營能力的投后管理、公司治理經歷，也可以引進與國際接軌的管理體系和激勵機制。

然而在入股談判過程中，產生了不可回避矛盾點。

外部投資者要求：在股權上與Z集團形成制衡，獲得足夠的話語權，才能真正發揮其市場化優勢。

Z集團堅持：保留Z集團控股地位，保持Z肉食既定戰略方向。

經過磋商，雙方都認可了一個科學的解決方案：兩層持股平臺。即Z集團與外資公司成立的合資公司M公司中，Z持股67%占控股地位；M公司與四家外部投資者共同持股Z肉食，其中M公司占控股地位。

通過這種雙層控制的股權結構設計，Z實現了對Z肉食的控制權，并有助于發揮不同資本的優勢和特長。

2. 通過核心員工持股實現綁定

關于核心員工持股，也是外部投資者在談判過程中重點提出的要求：Z肉食的管理層一定要持股，以確保管理層的利益與所有股東一致。最終雙方達成一致：以股票期權的方式綁定和激勵核心員工，根據業績表現向40名核心員工按年份轉歸期權——股東共同設立信托計劃，并在若干條件達成后，上述四家投資機構向受托人貢獻各自3%的股份，而受托人分別向Z肉食的40名核心員工授出期權。

董事會為此設立了嚴格行權指標，根據受益人所在部門達成運營目標的程度進行績效考核，核心團隊利益與公司長期業績表現綁定；同時為對管理層進行長期綁定促進公司的持續健康發展，Z肉食對期權設置了鎖定期。

（二）健體制

外部投資者與Z集團一起對引資后健全治理體制和轉換經營機制的改革方案進行了細致的籌劃。

在治理結構層面，力求推動建立相對制衡的董事會結構。董事會由13名董事組成，其中Z集團通過M公司提名7名董事（1名執行董事擔任總經理，另6名都不是執行董事，而是集團各相關部門負責人），外資公司通過M公司提名2名董事，四家投資機構提名1名董事。這種結構既確保了集團的戰略和利益能夠在Z肉食的董事會有所反應（集團提名董事的一致意見代表集團），也避免了企業混改后還要事事到集團報批降低效率。

更為創新的舉措是治理制度層面的“一票否決權”：Z集團將包括單筆超過300萬元或年度超過1000萬元的重大投資和關聯交易等重要事項規定為需要每家股東提名的1名董事通過方能執行。這樣的安排，一方面，讓外部投資者真正到位，使其市場化、專業化、科學化的優勢能夠在董事會決策中實現，決策在兼顧社會效益的同時，也更加重視經濟效益；另一方面，也是Z集團對下屬專業化子公司管控模式的優化創新，Z肉食董事會能夠行使它應盡的職權。

Z肉食在健全治理體制方向的改革實踐，使得各所有者在董事會悉數到位，實現了決策的市場化，并為經營機制的市場化轉型打下了基礎。

（三）轉機制

在成立之初，Z肉食的大部分員工就是聘任制，趁這次混改，Z集團決定以Z肉食為試點，推行職業經理人制度。

職業經理人制度解決Z肉食高管的市場化用人問題。原來與Z集團簽訂勞動關系的經理人團隊，在雙向選擇基礎上，首先與Z集團解除勞動關系，再與Z肉食簽訂勞動合同。同時Z集團明確提出，Z肉食高管若被解聘，不存在任何回到Z集團的途徑，從而徹底斬斷經營層的后路。同時，考慮到國企人員調動的不可預期性，為了增加管理層的穩定性，在關鍵人員的聘用合同中明文規定，“5年內，如果非因Z集團不能控制的原因，Z集團內部決策要對Z肉食關鍵人員進行人事變動，需要獲得外部投資者的書面同意”。

基于人才的市場化選聘，Z肉食推行市場化、差異化的剛性考核。Z集團黨組會專門下發批文，同意考核制度和具體打分由Z肉食董事會自行決定。并且依據考核，Z肉食對薪酬體系也進行了市場化的調整：一方面調整薪酬結構，根據崗位設置，將浮動薪酬提高到與固定薪酬一致的水平，并將浮動薪酬與業績考核充分掛鉤；另一方面對標市場水平，由專業薪酬顧問進行分析，確保薪酬水平合理性。

（四）資本化

為了進一步深化改革，Z肉食在2015年底啟動了上市計劃，對接資本市場。

為了IPO，對業務挑挑揀揀才能讓財務報表更漂亮一點。2016年，Z肉食的子公司Z宿遷盈利狀況仍然不佳，截至7月，該公司營收僅3.74億元，虧損達1028.89萬元，資產總計7.62億元，負債卻有5.89億元。Z宿遷的經營范圍包括肉雞屠宰；速凍食品生產、銷售；種雞養殖、苗雞孵化、苗雞銷售等。這條業務線，已經拖累了Z肉食的各項運營指標，Z肉食轉讓Z宿遷100%的股權，剝離這一羸弱板塊。

2016年11月1日，Z肉食在香港掛牌上市，進一步推動了公司體制機制的完善：Z肉食調整董事會結構，引入4名獨立董事，重點在審計和風險管理上給與建議，形成了國有資本（3名董事來自Z集團）、外部資本和公眾資本在董事會上各1/3的制衡局面。

（未完待續）