企業債券違約概況與對策研究

債券作為最常見的融資工具之一，在我國的經濟發展中發揮著越來越重要的作用。從規模看，2019年末我國債券市場托管余額已高達99.1萬億元，遠遠大于滬深A股市值；從融資看，2019年我國各類債券融資額為45.3萬億元，遠超同期股市融資額。隨著市場經濟的發展和經濟全球化的推進，貿易摩擦、新冠肺炎疫情等不確定風險的發生，使得企業面臨較以往更加嚴峻與復雜的形勢，進而導致債券違約事件時有發生，給我國金融體系的安全帶來了重大隱患。防范和化解金融風險是保持我國經濟平穩運行的保障，防止債券違約的出現是我國金融監管領域最為重要的內容之一。

特征

1.違約事件頻繁，涉及金額與年俱增

企業預警通APP數據（下同）顯示，我國企業債券違約事件頻發，涉及數量、金額和平均體量均呈現逐年上升態勢。從數量看，2014年我國首只企業信用債券違約發生后，當年只有10只債券出現違約，到2019年增長到191只，今年上半年已達到67只。從違約金額看，2014年違約債券金額為15.6億元，到2019年已達1142.4億元，今年上半年涉及違約金額為611.3億元。從單只債券違約的平均金額看，2014年，平均每只違約債券金額為1.6億元，到今年已達9.1億元（見表1）。

2.民營企業債券違約行為較多

從發行主體的企業性質看，2014年至今，債券違約主要集中在民營企業，其占債券違約主體總數的76.4%（見表2）。從違約金額看，民營企業違約金額占總違約金額的64.0%。但是從平均違約金額看，國有企業達到29.2億元，平均違約金額最大。另外，部分發債的民營企業為緩解當期債務，通過發新債還舊債（或應付利息），導致債務不斷迭加，違約債券只數逐漸增加。

3.債券違約與信用等級密切相關

債券利率受債券信用、資產收益率、通貨膨脹以及資產負債率等諸多因素影響，其中，債券信用等級是投資者判斷債券信用能力常用的參考指標之一。根據2015-2019年我國發行企業債券的數據看，信用等級越低的債券發行利率越高，高利率會導致企業融資成本過高，從而發生違約的風險也會增大。

表1 2014-2020年上半年企業債券違約情況

表2 2014-2020年上半年不同所有制企業累計債券違約情況

4.債券違約涉及的行業越來越多

從債券違約主體所在行業的統計情況看，債券違約開始從化工、煤炭、鋼鐵和有色等強周期與產能過剩行業開始向運輸、食品飲料等非周期性行業擴展。目前債券違約已涉及20多個行業，其中機械設備、化工、商業貿易和建筑裝飾等行業的違約主體較多；化工、建筑裝飾、商業貿易與采掘業等涉及的違約金額較大。

5.與區域經濟環境存在一定相關性

我國（除港澳臺）違約債券的主體地區主要分布在北京、山東、廣東和江蘇等省市。整體上看，經濟較發達地區企業較多，發行的債券數量較多，債券違約情況也較多；反之債券違約則較少。如華東與華北地區經濟相對發達，當地存在債券違約的主體數量也多，分別達到68家與44家，涉及的違約金額均在1200億元以上；西北與西南地區債券違約數量較少，金額也相對小。

原因

債券違約是市場化的必然現象，其與企業經營狀況和經濟周期有關，也與政策和宏觀經濟環境密切相關。一般來說，同質性高的、競爭激烈的且產能過剩的行業更容易發生債券違約事件。

1.經營不善，獲利難以償還利息

企業經營不善、創新能力不足和獲利能力不強是債券違約發生的根本原因[1]。債券發行時，債務人會通過對各種因素的綜合考慮，確定出相對合適的利率水平。當融資項目獲得的利潤率小于債券利率時，就有可能出現違約；如果獲利能力只是小幅變動，企業還可以通過變賣資產或其他融資來解決問題，但當獲利能力較差且長時間得不到改善時，發生違約的概率將大大增加。

2.發債企業缺乏應對經營環境變化的能力

從目前情況看，我國風險高發債券的規模占比較低，機構投資者逐步成為信用債的主要持有人，債券違約風險整體可控。但是，在特定的歷史背景下，企業對整體形勢和市場環境的判斷失誤依然可能導致債券違約事件發生。目前全球經濟增速放緩、貿易摩擦持續、經濟下行壓力加大等都會對企業，特別是出口型企業經營產生巨大影響。如果缺乏合理的應對舉措，債券違約機率或將隨之加大，如2007-2009年國際金融危機爆發后債券違約率明顯上升，標準普爾數據顯示，全球公司債的違約率從2007年的0.4%上升至2009年的4.2%，美國公司債違約率一度高達11.7%。可見提高應對能力，防患于未然是企業時刻需要重點考慮的問題。

3.行業周期影響較大

債券違約與經濟衰退相伴而行，其概率上升也是經濟周期發展的正常反映[2]。在2014年前后，我國煤炭、鋼鐵和有色等行業產能過剩，導致行業相關風險的集中暴露，企業債券出現兌現難現象；當年全球能源和資源領域的違約率比平均水平高出1.4個百分點。

4.部分債務主體負責人的綜合素質不高

在市場經濟條件下，部分發行主體的責任人缺乏投資管理和經營的能力，且沒有擔負起應有的責任。如有些工程在未經考察調研、科學論證的情況下就盲目上馬造成嚴重虧損，或者責任人搞利益輸送，通過損害投資人利益讓自己或利益團伙獲益等。

建議

為發揮金融服務實體經濟的作用，防范金融體系中的“資金空轉”和“空轉套利”等危害社會穩定行為的發生，行業主管部門要加強金融監管，最大限度地減少債券違約，維護金融市場秩序。

1.完善維護金融市場穩定的政策措施

（1）強化債券的市場化與法治化環境。一是進一步完善相關監管和風險預警機制，通過市場化運行，有序打破債券剛性兌付的期望，糾正扭曲的市場心態。二是著力加強監管協調，推進債券市場的法治化建設，完善事后違約處理處置機制，形成集中統一的、監管有序的債券市場執法機制，從而在制度上維護金融市場的穩定，保護投資者權益。

（2）做好防范系統性風險的準備。一是完善宏觀審慎管理框架，對債務市場杠桿操作進行監測和統一管理，防范恐慌性去杠桿以及金融風險的交叉傳染。二是督促監管機構和地方政府加強對目前的債務監管，及早發現問題并采取針對性措施，多措并舉將債券違約的風險化解在萌芽之中。三是對產能嚴重過剩的行業發行債券的申請堅決不予審批，對違反法律或政策的項目堅決予以取締。四是強化債務的保障措施，如完善企業的控股權變更、核心資產出售、負債率和大額支出等方面的限制措施。

（3）提高監管把控能力。一是把握債券的發行節奏，加強審核，防止不良債券大量上市，影響金融安全。二是注重貨幣發行流向，防止過度傾軋于債券，造成系統性風險。三是合理分流資金，防止過多資金流入債券市場，同時培育并保持股市的健康穩定。四是保持合理的無風險利率，或適當降低利率，從而降低企業的融資成本，有效減少債券的違約風險。

2.規范對債券發行者及相關市場的管理

（1）探索債券違約的風險分散渠道。一是強化征信的擔保機制。建立將債券發行與企業、相關利益人的信用相銜接的制度，增加其違約成本。二是通過做大做強擔保公司，發展專業擔保機構，建立多層次的再擔保公司等舉措來分散風險。三是開發債券違約對沖交易品種。為了對沖垃圾債違約兌付風險，在市場化的建設中，需要開發對沖的交易品種，如目前美國的信用違約互換工具（CDS）市場規模高達8.2萬億美元。只要企業發行債券，不少大型投資機構都會配置相應額度的CDS，以防范企業債券違約風險。CDS的運用，也可以在一定程度上減少債券違約后對投資者的損害。

（2）做好債券信用等級的評定與信息披露工作。一是完善信息披露制度。監管部門要進一步督促企業健全和規范信息披露規則體系，加強現場檢查力度，督促發行人在債券存續期內及時充分完整披露公司經營相關信息，同時加大對違約行為的處罰力度。二是建立和完善企業信用評級制度，相關部門要強化對評級公司的監管。目前我國的信用評級機構的評級標準和權威仍需加強，要防止買賣評級行為的發生，保護投資者的權益。

（3）積極引導違約主體進行重組，化解債券違約帶來的影響[3]。如美國的禿鷲基金，先以投資入股或債務承接等方式幫助企業償還違約債券本息（要求債券投資者做出適度債務減記），并要求企業開展壓縮經營開支、剝離閑置資產等資產重組處置工作，幫助企業盡快回到業績增長軌跡。

（4）加大創新力度，提供更適合市場需要的產品或服務。企業要加強管理，提升資產收益率，降低資產負債率，對上馬的投資項目要深入考察，防范經營風險發生。同時努力提升企業信用，有效降低融資成本。

3.提升投資人風險意識

（1）倡導投資人加強學習。債券違約發生后，最終的受害人肯定是投資人，因此對投資人而言，必須要學習有關債券的基礎知識與相關法律。努力提升自我對債券的甄別能力。

（2）對擬投資的債券要從發行企業的基本情況、債券的信用等級、償還能力、項目前景和企業的債務保障能力等方面進行充分了解后再作出是否投資的決策。

（3）投資人可以通過債券投資基金進行債券投資，從而分散部分投資風險。