向好基本面撐起市場價值底

黃常忠

筆者認為，8月開始的調整是一輪由“流動性驅動”向“基本面驅動”過渡導致的下跌，預計調整幅度在20-30％，時間在一個季度左右。但由于經濟復蘇才剛剛開始，股市從風暴中走出的長期向好趨勢還會延續，逐步好轉的基本面對市場會有較強支撐，市場應該能成功構筑“價值底”。

驅動力：從流動性到基本面

下半年市場處于流動性驅動下的反彈向基本面驅動下的反轉的過渡期，由于經濟基本面好轉必然伴隨資金面“微調”，這兩種對沖力量的博弈會產生很多變數，單邊上漲格局將發生改變。現在看來，流動性除了供給層面“微調”，需求層面的IPO、再融資的急劇變化也改變了資金供求預期。所以，個人認為市場8月的調整主要還是由于資金面的變化，而經濟基本面的走勢基本符合預期。

從歷史看，恐慌性持續下跌一般發生在經濟周期的衰退階段。衰退階段，經濟開始下降，但物價仍舊較高，滯后的調控政策延續從緊，股市承受基本面和政策資金面的雙重壓力形成恐慌。而現在，經濟處在蕭條邁上復蘇的回暖期，基本面的驅動力量剛剛啟動，估值壓力還不是很大，政策的寬松性質還會維持，同時股票的供求格局可以被相機抉擇，這樣的市場環境形成恐慌性與非理性下跌的可能性不大。

現在市場對經濟出現反復有些擔憂，個人也判斷經濟出現W型走勢的概率較大，但下一輪低點肯定要比前一個低點高，且會是由市場力量取代政策力量導致的，因而更健康、更具持續性。就短期看，盡管部分數據環比的回升速度可能下降，但同比由于基數的因素還會繼續保持較快的復蘇勢頭。我們認為，出口降幅的收窄能對沖投資的小幅下降，民間投資的啟動能減緩財政刺激后的投資壓力。流動性向基本面驅動的轉換有望在一個季度左右完成。

正在構筑“價值底”

我們判斷這輪調整將成功構筑價值底。那價值底在何處?從估值角度分析，無論是縱向的歷史比較，還是橫向的國際比較，對于處在經濟復蘇初期的股市，給予20倍左右的市盈率應該不高，這樣對應上證指數的點位在2500點左右。按技術面分析，這輪調整既然不會改變趨勢，那出現20-30％幅度的中級調整可能性最大，這樣2500點也是一個強支撐位。所以從空間看，繼續調整的空間不應很大，盲目的趨勢性做空不可取，而且從長期看，這輪調整后將是基本面驅動的更健康、更持續的反轉行情，因此長期策略應該是進取的。但短期看，技術面的調整、驅動因素的轉換、國際因素的作用交織在一起，使得市場震蕩的可能性較大。控制倉位、調整結構，選取非周期行業和估值安全邊際較高的防御性策略仍有必要。

經過這輪調整，股市對估值修復、流動性充裕、宏觀經濟復蘇超預期這三大股市大幅反彈的驅動因素進行了集中修正。目前全部A股的靜態市盈率從7月底的32倍大幅縮水至目前的25倍左右，A股市場的估值壓力得以緩解，投資環境相對安全。未來市場要上漲仍需尋找新的驅動引擎，即主要靠經濟復蘇和上市公司盈利狀況的持續改善，因此基本面是股市筑底、走好的主要動力，也是投資者具體選取股票的“指南針”。

“同比增速加快，環比增速減緩”是三季度經濟數據的總體特征，回暖的勢頭還將繼續，但回升速度最快的階段在二季度已經過去。短期內經濟數據可能對市場結構的影響會相對顯著。對未來的經濟數據，特別要關注低位可能形成的兩個拐點：一是CPI和PPI觸底回升的物價拐點，物價的變化將影響到零售商業、食品飲料等消費類行業；二是外貿出口降幅收窄的拐點，隨著國際經濟好轉，出口依存度較高的紡織服裝、化纖、造紙包裝等行業的經營環境將有較大改善。此外，從剛統計的中報業績看，電力、石化行業盈利改善情況最為顯著，同比增長超過100％；電氣設備和建筑業利潤同比增速也都超過了50％；供水供氣、民航業、傳媒、食品、軟件、醫藥、房地產、商業、證券、建材和公路等行業實現了同比正增長。在市場構筑價值底階段，這些非周期性行業的估值優勢相對明顯，屬于短期防御策略的重點關注品種。