我國私募股權基金IPO退出績效的實證研究

王成旭

摘要：私募股權投資為企業帶來發展資金以及先進的公司治理理念。衡量一個私募股權投資機構實力的最有效手段就是退出效率。本文主要對私募股權的退出績效展開研究，分別討論了私募股權投資的重要意義，私募股權退出績效的影響因素和私募股權投資機構的退出方式的發展建議。

關鍵詞：私募股權 ?退出績效 ?價值增值

一、引言

如果把私募股權基金的投資過程分為投資、投后管理、項目退出3個階段其中“項目退出環節”是保證投資收益得以實現的核心環節，只有實現順利退出，資本才能實現價值增值。

首次公開發行（IPO）是被投資企業經營狀況比較理想時，私募股權投資所采取的退出方式。

二、私募股權投資退出的重要意義

第一，對于一般投資而言其收益的取得主要依靠股份股利或者利息;區別于一般投資，私募股權投資收益的取得主要是依靠資本增值，其中資本退出環節的順暢是實現資本增值的必要條件。

第二，私募股權投資的流動性比較差，收益性和安全性則存在比較大的波動，私募股權的順利退出一方面可以規避風險項目投資失敗帶來的巨大損失;另一方面可以平衡私募股權投資的安全性、收益性和流動性，有利于資本周轉的順利進行，提高投資效率。

第三，私募股權能否順利實現退出對私募股權行業的發展前景有著直接的影響。如果資本不能順利實現退出，風險投資者的最基本的成本回收都會成為困難，更無法保證資本實現價值增值，最終會導致風險投資者的資金鏈條的斷裂。資金鏈條的斷裂會讓相關企業的投資發展受到重創，此外風險投資者將不會繼續投資風險企業，該決策將會對整個私募股權行業帶來巨大的沖擊。

三、私募股權投資退出績效的影響因素分析

（一）私募股權投資的退出績效與被投資企業的凈資產收益率呈正向相關的關系

簡單來講，私募股權機構的具體盈利模式就是：給與被投資企業全方位的資金支持，從而獲得該企業等值的股份，等該企業增值之后，轉讓股份順利實現資金的退出，最終獲得資本的增值。企業的凈資產收益率越高代表企業運用起自有資產實現資本增值的前景越好，越受私募股權投資機構的歡迎。

（二）私募股權投資的退出績效與被投資企業所處行業的發展前景呈正向相關的關系

經調查研究，高新科技行業（如：軟件行業、IT行業、醫藥行業等）私募股權的投資是非常密集的，原因是這些高科技行業的發展潛力強，國家政策的支持力度大，資本增值的空間大，私募股權投資機構退出績效也就越高。

（三）私募股權投資的退出績效與投資期限呈反向相關的關系

私募股權投資退出的最優時間是投資所帶來的邊際成本等于邊際價值的時候，如果投資期限過長，投資退出績效就會降低。因此，很多機構為了提高投資效率，在選擇投資項目的時候都會選擇周期短，增值快的項目，實現投資收益的最大化。

（四）私募股權投資的退出績效與私募股權投資機構的成熟度呈正向相關的關系

首先，成熟度高的私募股權投資機構擁有不易被其他競爭對手所超越的核心競爭力，可以給投資企業提供更好的增值服務，從而獲得更高的退出績效。其次，一般來講，成熟度高的私募股權投資機構對國內外的投資項目都比較熟悉，對相關被投資企業的背景了解也比較深刻，在選擇投資項目的時候辨別能力強，好的項目可以帶給投資機構更多的價值增值，從而獲得更高的退出績效。

（五）私募股權投資的退出績效與私募股權投資機構的資本規模呈正向相關的關系

衡量資本運營業績的標志之一就是資本的規模。例如，資本規模大的私募股權投資機構可以吸引高素質的的專業管理人才，專業的管理人才可以利用專業知識對退出環節嚴格把關，有利于資本循環流程的順利銜接。

（六）私募股權投資的退出績效與被投資企業的發達程度呈正向相關的關系

根據調查研究，私募股權投資活動主要集中在經濟發達的區域。北上廣這類城市城市化水平高，經濟實力強，市場結構完善，高質量人才多，高科技企業發展密集，大企業發展集中，發展前景好，創造的GDP總值高。私募股權投資機構選擇發達城市的投資企業有利于快速實現資本增值，實現投資的高效率。

（七）私募股權投資的退出績效與宏觀經濟的繁榮程度呈正向相關的關系

例如，當經濟發展繁榮的時候，被投資企業發展環境好，資本增值快速，私募股權投資機構就可以獲得退出績效的高效率;相反在經濟發展蕭條的時候，被投資企業的發展環境差，資本增值緩慢，最終導致私募股權投資退出的低效率。

（八）私募股權投資的退出績效與政府對企業的政策支持力度呈正向相關的關系

如果政府對企業的政策支持（如稅收政策，政府管制程度）力度大，給企業的發展提供相對優越的政治環境，被投資企業就可以借助政策優勢在短時間內實現資本價值增值，最終保證私募股權投資機構獲得更高的退出績效。

四、私募股權投資機構的退出方式的發展建議

第一，私募股權投資機構在投資之前就要制定完整的投資策略，尤其是要明確退出策略。在與被投資企業簽訂合約的時候就要具體列明相關的退出條款，包括何時退出，以何種方式退出等，提高私募股權機構在退出環節中的主動性。

第二，私募股權投資機構要豐富退出方式，只有豐富多樣退出方式才能保證企業退出方式的多樣性，讓企業在退出環節根據實際情況靈活的選擇退出方式。例如買殼上市、借殼上市等都是新的退出方式。第一，買殼上市是很多民營企業為了取得上市地位所采取的最佳選擇策略，主要是指指非上市公司購買一家上市公司一定比例的股權來取得上市的地位，然后注入自己有關業務及資產，實現間接上市的目的。第二，借殼上市主要依靠現金收購和資產置換這兩種方式的結合來實現的。主要指一家私人公司通過把資產注入一家市值較低的已上市公司，得到該公司一定程度的控股權，利用其上市公司地位，使母公司的資產得以上市。

第三，私募股權投資機構在制定退出策略的時候，要注重多種退出方式的混合使用，因為不同的退出方式在實際情況下并不是相互獨立的。根據被投資企業的發展狀況講被投資企業劃分為不同的部分，每一個部分采取最適合的退出方式，最終實現投資收益的最大化。

第四，私募股權投資機構要要擺正心態擺脫浮躁，不要單純只考慮上市帶來的高回報。在IPO退出方式受阻或延誤周期較長時，可以靈活采取其他的退出方式，例如產權出售中的并購和管理層收購等方式。

第五，私募股權投資機構從招聘到培訓都要注重高質量人才和團隊的引進和培養。退出環節是私募股權投資機構回收資金實現價值增值的關鍵環節，只有起用專業化的人才和團隊才能篩選出優質的投資項目，制定出科學合理的退出策略，然后根據實際實際情況選擇恰當的退出渠道和退出時機，并且整個過程都要有專業技術的把關，保證資金實現順利退出。

五、總結

綜上所述，私募股權的順利退出有利于我國私募股權行業機制的健全和發展。本文第一部分從三個方面分析了私募股權順利退出的意義;第二部分從八個方面具體分析了私募股權退出績效的影響因素;第三部分從五個方面提出了私募股權投資機構在完善退出策略方面的建議。最后我們可以看出私募股權的退出環節，對私募股權投資機構、對私募股權投資機制的完善、對整個資本市場的流通效率等有著非常關鍵的影響。

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作者單位：對外經貿大學