銀行有望獲券商牌照，監管層為何重提混業經營？

南方周末記者 徐庭芳發自上海

目前共有14家銀行直接或間接擁有券商牌照，均為全國性銀行。　IC

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★“最早國內的銀行都是混業經營，很多券商最早就是從銀行的證券部分離出來的?！?/p>

根據銀保監會數據，截至2019年12月，中國共有4607家銀行業金融機構法人。根據南方周末記者不完全統計，目前共有14家銀行直接或間接擁有券商牌照。

2008年金融危機后，美國成立了金融穩定局，由美聯儲主導，對銀行業進行統一、集中監管。

2020年6月28日晚間，證監會表示，的確處于著力推動商業銀行擁有券商牌照的過程中。具體如何推進、選用哪種方式目前尚在討論中。不過，“不管通過何種方式，都不會對現有行業形成大的沖擊”，似乎也透露出此次試點的范圍會比較小。

根據國泰君安分析，兩張試點牌照最有可能花落工商銀行和建設銀行。

自1990年代中國金融業實行分業管理后，銀行、券商、保險、信托、基金等機構都必須在一行三會監管下取得相應牌照才可執業經營。尤其是在商業銀行法規定下，銀行與券商投行被嚴格劃分，這源于早年間銀行與其券商子公司間關聯交易引發的金融亂象。

近年來，證監會相關領導曾多次公開指出，要打造“航母級”頭部券商，建設世界一流投行。具體的方式就是向銀行發放券商牌照，這也意味著，銀行將成為金融體系內第一批擁有金融全牌照的機構。

但一旦混業經營，將對當下的分業監管提出挑戰，尤其是關聯交易和風險傳遞，成為行業無法回避的話題。

混業的歷史教訓

其實，金融機構交叉持牌和綜合化經營（混合經營）的思路早在2014年就已確定。

2014年5月，國務院發布《關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》，明確提及“研究證券公司、基金管理公司、期貨公司、證券投資咨詢公司等交叉持牌，支持符合條件的其他金融機構在風險隔離基礎上申請證券期貨業務牌照……支持證券期貨經營機構與其他金融機構在風險可控前提下以相互控股、參股的方式探索綜合經營”。

2015年3月，證監會新聞發言人張曉軍曾回應稱，證監會正在研究商業銀行等其他金融機構在風險隔離基礎上申請證券期貨業務牌照有關制度和配套安排，相關工作在進行中，并需履行必要程序。

幾乎同一時間，市場上出現交通銀行將喜獲券商牌照的消息。交行當時的目標是華英證券，這是一家由國聯證券（持股66.6%）和蘇格蘭皇家銀行（33.3%）共同出資成立的小型合資券商。

彼時蘇格蘭皇家銀行意欲退出并清空手中股權，交行董事長牛錫明一度信心滿滿，他在當年的股東大會表示，“我們一直想收購一家證券公司，幾年前就醞釀了，但現在交通銀行直接投資一家證券公司是有政策限制的，需要最高層的審批?！?/p>

銀行收購券商最大的難度在法律層面，即對商業銀行法的突破。

現行的商業銀行法第43條規定，商業銀行在中華人民共和國境內不得從事信托投資和證券經營業務，不得向非自用不動產投資或者向非銀行金融機構和企業投資。但該條款的最后一句是“國家另有規定的除外”，相當于為銀行的混業經營預留了一定空間。但除了2010年國開行成立國開證券的“特事特辦”外，至今未有商業銀行突破這一空間。

監管層對于商業銀行的小心謹慎來源于歷史教訓。

“最早國內的銀行都是混業經營，很多券商最早就是從銀行的證券部分離出來的?！睋文炒笮统巧绦懈吖艿膹埥芟蚰戏街苣┯浾呋貞洝?/p>

1970年代末、1980年代初，中國金融體制改革伊始，當時全球各大經濟體的金融行業基本都是綜合經營（混業經營）的模式。1979年成立的中國國際信托投資公司（中信）、1986年重建的交行以及后來的中信實業銀行等都沿用了西方的混業經營，同時涉足銀行、保險、證券、信托等多個領域。

此后，國有銀行也涉足多種金融業務，商業銀行不僅可以從事證券業務、信托業務，甚至還可以投資房地產、辦自己的貿易公司，屬于名副其實的混業經營。然而風險隔離措施的缺失，導致出現了諸如“深圳發展銀行拿自有資金炒自家股票”的事件，銀行資金瘋狂涌入房地產，更是直接吹起了1990年代初的海南房地產泡沫。

原央行副行長吳曉靈就曾撰文指出，這是由于企業改革和金融機構改革沒有形成有效的約束激勵機制，金融法規的制定和對金融機構監管的滯后，從而導致了金融秩序的混亂。

于是，在1993年的金融改革中，確立了中國金融行業分業經營和分業管理的原則，銀行與證券原則上不得相互持牌或者參股。

22年后，交行準備重拾券商牌照，也曾一度被視作中國開啟混業經營的標志。后因交行想要控股華英證券，無法就股權比例與當時該公司的大股東國聯證券達成一致，加之不久后“股災”來臨，該項交易就此擱淺。

直到2018年，業內再度傳出有銀行意欲拿下券商牌照，此時的主角變成了工商銀行。有接近監管人士向南方周末記者透露，彼時工行確實向證監會申報了這一事項，并被送至相關高層批閱，但并未獲得開展業務的批復。

又等了一年，2019年11月，證監會在《關于政協十三屆全國委員會第二次會議第3353號（財稅金融類280號）提案答復的函》中明確提及積極推動打造航母級頭部券商。

除了行業迫切期待，更有外部的“催促聲”。2020年4月1日，證監會宣布自本月起取消證券公司、基金管理公司外資股比限制，至此，外資券商持股比例可至100%，中國證券業實現全面開放。

做大做強資本市場

金融圈對混業經營的熱議，直接點燃了資本市場的熱情。

2020年6月29日早盤，銀行股集體高開，翻紅個股近20只，看似被“搶飯碗”的券商股則集體下挫。券商股下跌并不難理解，商業銀行的資金實力強，機構網點多、客戶基數也大，如果拿到券商牌照，銀行從各個經營端都會對券商造成壓力，對券商股造成利空。

然而僅一天后，券商股便開始了拉升，市場恢復了冷靜，在大盤的帶動下，多只券商股也重拾近期以來的漲勢。

中泰證券在研報中指出，（試點）給銀行大規模發券商牌照的可能性很小。政策目標是做大做強資本市場，形成的共識是：這需要高質量的頭部券商，而不是券商牌照的數量。即需要能與外資投行抗衡的大投行，而不是一堆重復低水平建設的券商牌照。

聽聞上述消息后，在某一線券商投行部任職的徐慶異常淡定，他認為銀行能夠為券商帶來的變革很有限，“銀行要做投行業務存在相當的難度，雙方從風險偏好、經營理念、人員考核都完全不一樣。”

他給南方周末記者舉例，譬如同樣的投行業務，目前大部分中大型銀行都設有投行部，但銀行的投行部與國際投行（如高盛、摩根士丹利等）以及國內的券商投行存在極大差異。

一般投行的核心業務主要為IPO、再融資、上市公司并購重組、債券銷售等等，目前國內的這部分業務主要由券商經營，商業銀行并不持有這類業務的牌照。銀行投行部主要是承銷中票、短融、超短融等債券融資工具，以及項目融資。

“如果銀行為某個企業融資，比如替某個企業發了短融券或者中融券，很大的原因是這家企業本身就是銀行的貸款客戶，因此后續的短融券和中融券等融資就直接安排好了。”

徐慶解釋，相當于將銀行表外業務拆成了存、貸雙方，銀行投行部的服務對象是表外的貸款方（企業），而負責理財的資管部就服務于表外的存款方（即投資資金），二者最后一起形成了銀行的表外業務，也就是影子銀行。

現實情況是，資管新規后，銀行已經將資管部（也就是理財子公司）分離了出來，成立了獨立的經營實體，與銀行形成“母子關系”，“資金端的理財進行了改變，你的產品端也要進行調整”。

這就給銀行帶去考驗，券商投行強調風險定價，對高風險高收益的業務模式有偏好，銀行則習慣于低風險低收益，尤其是大型國有銀行，能否適應業務風格的調整還值得觀察。

銀行如何殺入券商領域

銀行對于這次監管突破也顯得異常冷靜，因為從體量來看，未來銀行系的券商很難顛覆目前的券商行業格局，券商牌照帶來的收益也無法在短期內增厚銀行的業績。

根據中國證券業協會發布的2019年度行業經營數據，133家證券公司2019年度實現營業收入3604.83億元。粗略計算，券商的四大板塊：經紀業務、投行業務、資管業務、自營投資能夠帶來的總收入也就不到3200億元。

而根據光大證券統計，2019年，A股36家上市銀行總收入為4.1萬億元，凈利潤為1.7萬億元，而券商全行業收入僅為0.36萬億元，凈利潤僅為0.1萬億元，證券業總收入、凈利潤遠低于商業銀行。即便僅工行一家，其年營業收入就達8551.64億元，凈利潤3122.24億元。全部的券商市場交易容量也難以承載一家工商銀行。

更何況，銀行也并非“一股腦”進駐券商所有業務條線。

任職于某大型銀行資管部的王峰告訴南方周末記者，在券商的四大板塊業務中，已經有一部分業務和自身的其他條線發生重合，“銀行對券商牌照的需求更大程度上是戰略補充”。

譬如他所在的資管部門，業務內容本質上和券商并沒有不同，而且一些銀行已經成立了理財子公司，都是由原有銀行劃撥出去的，銀行的券商子公司在此發力的可能性不大。

自營投資同樣也不是銀行關注的重點，關鍵原因是銀行本身的投研水準并不高出券商，二者實際能夠投向的領域，本質上也不會差太多。

經紀業務，也就是讓投資人開戶買賣股票，銀行在這方面有天然優勢。因為銀行網點數量遠大于券商，銀行在獲客成本上相當低，對于銀行完善自己的理財服務閉環也有好處。

但根據中證登數據，截至2020年5月，A股全部的投資者數量為1.66億，新增開戶人數同比漲幅僅8.46%（約1400萬人），且增幅已經連續多年下降，意味著新用戶增量市場并不大，銀行的獲客很容易觸碰到“天花板”。

剩下的也只有投行業務。這也是王峰預計唯一能夠讓銀行施展拳腳的領域。

投行業務本質上也就是承銷和保薦，這兩部分業務，銀行都有一定經驗，比如以資產證券化為代表的銀行間ABS，其主承銷商就是銀行。在債券領域，除了銀行間短期債券，部分大型銀行對企業債、城投債等交易所債券也多有涉及，上手并不算難事。還有就是IPO保薦項目，伴隨注冊制進一步實施，上市公司數量遞增，未來這部分的增量也會納入銀行系券商的競爭范圍。

“沃爾克規則”

作為中國金融業的“長子”，雖身處分業經營的框架下，但銀行對券商牌照的追逐早就開始了。

雖然監管嚴格規定了雙方的相互投資通道，但國內銀行依然找到兩種方式涉足證券業務，一是通過境外子公司設立或收購境內券商股權，境內經營券商業務被禁止，但境外證券業務未被禁止，如中國銀行旗下的中銀國際，就輾轉獲得了內地證券的承銷業務。

二是通過金融控股集團來獲取券商牌照，比如平安集團、光大集團、中信集團、招商局集團等。不過，這類金融控股企業下的證券公司與銀行同屬母集團，只能認定為“兄弟企業”，和銀行之間并非“母子”公司的關系。

根據銀保監會數據，截至2019年12月，中國共有4607家銀行業金融機構法人。根據南方周末記者不完全統計，目前共14家銀行直接或間接擁有券商牌照，均為全國性銀行，除了國開行直接持有國開證券，其他均通過上述兩種方式間接控股券商。

直接持股券商帶來的最大區別，就是和母行之間產生的協同效應，但這也是金融混業不可避免的風險所在。

不同子公司受控股公司的統一指揮，進行集團內的關聯交易，以增進集團整體的協同效應。即便是在關聯性相對較弱的金融控股公司構架下，這種關聯交易的存在都會導致風險傳遞從而威脅存款機構安全。

“近年來，監管對于關聯交易已經相當警惕，仍然出現了華信證券的事件，說明關聯交易和利益輸送的風險會交叉傳遞，在目前我國分業監管的體制下，還存在不少進步的空間?！鄙鲜鼋咏O管人士表示。

前央行研究局局長徐忠曾撰文指出，我國金融風險高發頻發，根本原因在于金融業綜合經營發展趨勢和金融分業監管體制機制之間矛盾突出。分段監管體制下“鐵路警察、各管一段”，各行業投資標準也不一，極易產生監管套利。

前美國財長蓋特納在《壓力測試》一書中也批評指出，“美國的分業監管體系，充斥著各種漏洞和各種勢力的角逐，充滿著若隱若現的鉤心斗角，然而卻沒人會為整個系統的穩定性負責”。

在美國2008年金融危機后，美國《多德-弗蘭克法案》出臺，該法案是為了改善金融體系的透明性和增強金融機構的責任，終結大機構“大而不倒”的狀況，以提升金融穩定性，保護美國消費者的利益。其中核心的沃爾克規則就對銀行投資規則做出了統一安排，限制銀行投資于對沖基金和私募股權等自營交易。

也是在這場危機后，美國成立了金融穩定局，由美聯儲主導，對銀行業進行統一、集中監管。將美國四大銀行監管機構（美聯儲、美國聯邦存款保險機構、貨幣監理署、儲蓄管理局）職能都并入監管局。

（應受訪者要求，徐慶、王峰為化名）