科創板信息披露監管與投資者保護

王玥

摘要：在我國科創板試點股票發行注冊制是資本市場市場化的體現，對政府降低行政成本、提高市場運行效率、優化資源配置有重要意義。本文擬結合我國科創板注冊制發行的現狀，從我國法律制度體系、科創板信息披露特點和科創企業存在的風險因素三個方面探討股票發行注冊制下可能出現的問題，據此提出建立健全相關法律體系、提高發行人信息披露質量、強化政府和中介機構監管職能、提升投資者風險意識等措施保護投資者利益的建議和措施。

關鍵詞：科創板;信息披露監管;投資者保護

引言

股票發行注冊制是以發行人全面準確的信息披露為基礎，以發行人招股說明書為核心的股票發行機制。證券發行審核機構對發行人發行文件的全面性、準確性、真實性和及時性作形式審查，而不對發行人的股票價值進行實質評判，投資者和中介機構才是價值判斷的主體。鑒于股票發行注冊制依賴發行人自律信息披露意識，在一定程度上增大了投資者的投資風險。且科創企業本身就具有研發投入大、經營風險高、業績不穩定、退市風險高等特點，在這樣的背景下如何切身保護投資者的合法權益、有效引導健康投資是一個值得深度探討的學術問題。

一、我國科創板注冊制發行現狀

（一）從采用股票發行注冊制的企業角度

1科創板企業主營業務

目前采用注冊制發行的我國科創板公司大多在軟件、機械、電子設備、半導體和生物科技等領域開展經營業務，很少企業在航空航天與國防、汽車零部件等重工業領域、家庭耐用消費品、食品等利潤率相對比較低的領域開展業務。主要原因可能是受限于科創板企業自身規模和資產結構，很難開展重工業業務;其次可能是因為各行業存在不同規格的進入壁壘，依靠自身能力不足開展相關業務;最后企業還要綜合考慮利潤率的高低。

2科創板企業生命周期

通過將企業年齡、研發投入和收入增幅三個指標與科創企業所有123家公司平均數進行對比，衡量科創板企業所處的生命周期，發現處于成長期和初創期的公司數量最多，處于衰退期的公司數量最少，說明在科創板采用注冊制發行的公司大多是年限不長、公司成長性好的企業。但是，科創板企業生命周期并不絕對反映企業的盈利水平。

（二）從科創板股票發行注冊制的成效角度

2019年6月13日，科創板正式開板，目前大部分公司還處于受理和被問詢狀態，已有部分公司已經提交注冊和注冊生效。從3月份開始試點注冊制以來，短短三個月的時間里就完成了部分公司的上市發行工作，極大提高了發行效率;其次，目前僅有一家公司中止發行，極大提高了發行成功率。股票發行注冊制下審核機構、發行人的成本得以降低、效率得以提高。投資者對科創板的熱情高漲，部分股票漲幅跌破了設定值，出現了臨時停牌交易的情況。

二、科創板注冊制面臨的主要問題

（一）我國法律制度體系體系不夠完善

股票發行注冊制是市場化的重要舉措，市場化的核心是法律，而我國法律法規相較于發達國家還不夠健全。目前，股票發行注冊制的試點對象是科創企業，而是否擁有自主知識產權是區分科創板公司與其他公司的基礎，核心技術和發明專利是科創企業最具價值的核心競爭力，科創企業的價值保障依賴于健全的知識產權保護體系。然而，我國知識產權制度建立較晚，還沒有形成有效的知識產權保護體系。發行人違規信息披露的懲罰機制不具體。另外，科創板公司具有研發強度大、研發投入高以及研發周期長等特點，虛假信息披露的空間也更大。我國目前關于虛假信息披露的懲罰機制還不夠完善，主要表現在法律的震懾性不強、對發行人虛假信息披露的懲罰力度不夠大、無法量化發行人虛假信息披露程度等問題，使得發行人為了自身利益仍然有可能進行虛假信息披露。

（二）發行人信息披露問題

較于西方發達國家而言，我國上市公司信息披露質量不高。我國發行人招股說明書內容重復性高、信息冗長、重要性不足，使投資者無法準確獲得決策有用的相關信息。大部分的內容都是發行人或中介機構的承諾、行業的簡介、公司介紹等形式化的信息披露，而涉及公司主要利害關系、發展前景等實質性的信息披露卻很少，投資者從堆積的信息披露中獲得最具價值的信息是十分困難的。另外，基于發行人所披露的最具投資價值的核心技術、研發專利、核心技術人員團隊研發水平等關鍵信息，投資者并不能準確地估量其價值。基于發行人專業的信息披露可能并不具有可理解性信息質量要求，投資者仍然不能充分運用發行人的信息披露做出投資決策，有時還會誤導投資者的決策。

（三）科創企業組織結構問題

股票發行注冊制下要求發行人必須具備注冊會計師出具無保留結論的內部控制鑒證報告，將內部控制放在一個很重要的位置。科創企業對核心技術人員的依賴性高，公司自主開發能力依賴研發人員持續努力的鉆研，技術人員的比例和研發團隊的水平是投資者判斷公司價值的重要因素。科創板公司可能存在核心人員工作強度過高，工作難度過大，從而引發核心技術人員流失。此外，科創企業較傳統企業面臨更大的技術風險和市場風險。企業可能會誤判自身的研發實力，導致企業研發項目無法實現或是周期延長，使投資者投入的資金得不到合理的運用;科創企業在聚焦技術研發、追求技術突破的同時很可能對市場需求的反應不敏感，導致產品無法滿足消費者需求的變化。

三、完善注冊制下投資者保護的建議和措施

（一）建立健全我國制度體系

首先，企業自身要提高知識產權保護意識。企業內部要建立自身知識產權管理制度，對于侵權行為和內部人員泄密零容忍。其次，應調整《公司法》、《證券法》等法律關于虛假信息披露的懲罰條款，細化發行人虛假信息披露的處罰條款，設定違規信息披露程度的量化標準，增強虛假信息披露的處罰力度。最后，法律制定部門要制定投資者保護法，使投資者在利益受到侵害時能有法可依;投資者自身要增強維權意識，在合法利益受到侵害時要有法必依;設立有效的投資者申訴渠道，由相關部門嚴肅處理投資者的合法訴求，做到執法必嚴。

（二）提高發行人信息披露質量

發行人是信息披露的主體，通過完善資本市場的制度和規則，引導發行人自律地進行真實的信息披露，才能從源頭上解決發行人與投資者之間信息不對稱的問題。發行人信息披露質量不高，主要原因在于發行人出于謹慎性的考慮，寧愿多披露也不愿少披露，導致披露的不相關內容多。因此，可以通過強化中介機構的職能，建立發行人與中介機構之間的連帶責任機制，促進中介機構對發行人信息披露的監督職能，更好地幫助和監督發行人提供精準、高質量、便于理解和使用的信息。并且，在股票發行注冊制下，政府的職能轉向事中監督和事后懲罰，加強對發行人信息披露的有效監管是降低虛假信息披露的根本手段。

（三）增強發行人內部控制建設

一套有效的內部激勵制度是留住核心技術人員的關鍵，員工是企業創造價值最寶貴的資源。科創企業應該結合自身的企業文化，合理制定內部激勵制度，保障企業核心技術人員不至于流失，才能為企業創造源源不斷的價值，才能保證投資者利益不受到損害。另外企業應該建立風險預警機制預防各種各樣的風險，防范于未然。科創企業處于激烈的競爭環境中，時刻面臨著各種各樣的風險，當可能存在相關風險時，企業要及時且有足夠的能力應對，才能保障企業在市場上的穩定地位，建立投資者的信心。

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