新三板投資價值分析

丁京京

摘 要：新三板是我國多層次資本市場的重要組成部分，蘇州貫石發展股份有限公司于2016年在新三板掛牌上市，是一家集建設投資和工程管理于一體的現代化管理型企業。通過對蘇州貫石發展股份有限公司經營狀況和財務狀況的分析，研究其在A股上市的可行性及合理股價，以評估該企業的投資價值，為新三板投資者提供投資分析報告及建議。

關鍵詞：新三板;貫石發展;財務分析;投資價值分析

蘇州貫石發展股份有限公司（以下簡稱貫石發展），注冊資金為5.02億元，2016年蘇州貫石發展股份有限公司在新三板掛牌上市，股票名稱為貫石發展。公司的主要經營業務是建設項目投資，建筑施工管理，建設工程項目代建管理，銷售建筑材料（依法須經批準的項目，經相關部門批準后方可開展經營活動）。公司主要采用PPP系列模式從事公用基礎項目的投資、融資和工程項目的全流程監督管理，并不直接從事工程施工作業。

1 財務分析

由于貫石發展的主要經營業務是建設項目投資，建筑施工管理，建設工程項目代建管理，銷售建筑材料，所以將其放在建筑行業中。

1.1 償債能力指標分析

短期償債能力主要從流動比率和速動比率看出，從表1數據可知貫石發展的流動比率和速動比率近五年一直低于行業平均水平，說明其發展水平和行業也平均水平仍有差距。但是2019年是一個拐點，貫石發展的流動比率轉降為增，說明其短期償債能力提高;而速動比率卻在2019年大幅度下降，這說明可能在2019年度貫石發展的存貨數量較多。

長期償債能力主要從產權比率和資產負債率看出，從表1數據可以看出，貫石發展的產權比率呈現出先下降后上升的狀態，而且從2015年至2019貫石發展的產權比例一直低于行業平均水平，且數值較小，說明公司的償債能力較強。從資產負債率這個角度看，雖然貫石發展的資產負債率水平在行業平均水平上下波動，但其總體上處于下降的趨勢，體現出了一種較為合理的資產結構。綜合二者，可以看出，貫石發展的長期償債能力情況良好，并且還正逐步向好發展。

至于為什么貫石發展的流動比率和流動負債一直處于行業平均水平之下，而且都是小于1，這與貫石發展的公司業務性質有關。公司主要采用PPP系列模式從事公用基礎項目的投資、融資和工程項目的全流程監督管理，并不直接從事工程施工作業;項目運營管理周期較長，其中項目建設過程即公司墊付工程款周期一般需要3-5年時間，而項目竣工后的應收回購款結算期通常也需要3-5年或更長時間;公司墊付的工程款和回購款在時間周期和金額上均存在錯配現象，融資規模、融資結構、融資模式以及資金調度流轉效率成為影響公司效益的重要因素之一。

1.2 盈利能力指標分析

從凈資產收益率上看，其是一個動態的指標，是報告期凈利潤與平均凈資產的比值。由表2可知，貫石發展的凈資產收益率呈現出先降后升的發展趨勢，且從近五年的數據來看，行業平均凈資產收益率是呈現出下降趨勢，而貫石發展在2019年能夠逆行業發展趨勢發展，呈現出向好發展的態勢，說明盈利狀況向好趨勢明顯。

凈資產收益率——攤薄是一個靜態的指標，其是凈利潤與期末凈資產的比值，從表中數據可以看出，貫石發展的凈資產收益率——攤薄的變化情況與凈資產收益率的變化情況總體上相一致，而且近五年數值都高于行業平均水平，這說明公司的發展較好。從凈利率上看，貫石發展的凈利率一直都處于一個較高的水平，說明企業盈利能力較好。

從以上三個指標可以看出，貫石發展的盈利能力基本上趨近于行業平均水平或逐漸超過行業平均水平，說明貫石發展的發展態勢良好，盈利能力呈現出逐漸增強的態勢。

1.3 營運能力指標分析

從表3以看出，貫石發展的營業收入一直低于行業的平均水平，但是營業總收入，總體上處于一種上升的狀態;而且營業收入同比增長率有逐漸下降的趨勢，但這并不能說明企業的營業能力不行，那是因為同比的數額基數變大，這也從側面反映出企業業務范圍的擴大，所以可以在2018年、2019年超過行業平均水平的營業總收入增長率。

總資產周轉率體現了企業經營期間全部資產的管理質量和利用效率，體現了企業經營期間全部資產從投入到產出的流轉速度。從總資產周轉率上看，企業近五年總體上處于一種較穩定的狀態，這說明貫石發展的銷售能力在近五年逐漸向好，資產的投資效益向好趨勢明顯。

而且貫石發展的應收賬款天數近五年一直低于行業平均水平，并逐漸減小，說明企業對應收賬款的管理能力較好，回款速度加快，應收賬款的變現速度加快，資金被外單位占用的時間較短，使用效率較高。

1.4 成長能力指標分析

從表中數據可以看出，貫石發展的營業收入一直低于行業的平均水平，但是營業總收入，總體上處于一種上升的狀態，這說明公司的業務越來越多。雖然營業收入同比增長率有逐漸下降的趨勢，但這并不能說明企業的營業能力不行，那是因為同比的數額基數變大，這也從側面反映出企業業務范圍的擴大，成長能力較強，具有樂觀的發展前景。

扣非凈利潤是減去非經常性損益的凈利潤，剔除了與企業經營無關的一切收入和開支對凈利潤的影響。從表4看，貫石發展的扣非凈利潤相對穩定，而且增長趨勢明顯，這明企業的經營能力逐步增強，穩定性逐步增強。

2 投資價值分析

2.1 每股指標分析

基本每股收益是衡量企業獲利能力的重要指標，從表5數據來看，貫石發展的基本每股收益在近五年來總體上呈現出穩定的狀態，發展穩定;每股凈資產反映了每股股票代表的公司凈資產價值，其在近五年來處于穩定上升的趨勢，這說明股東擁有的每股凈資產在逐年增加，公司每股股票的代表的財富值越來越雄厚，創造利潤的能力和抵御外來因素影響的能力越強;從每股未分配利潤上看，貫石發展在2015年至2019年上漲趨勢明顯，這體現出貫石發展的盈利能力逐漸在提高，而且暗示公司在A股上市之后分紅的可能性會提高。

雖然貫石發展的這三項指標均低于行業的平均水平，但需要考慮到行業平均水平受極值因素的影響，一些規模較大的公司的每股指標拉高了行業的平均水平。所以貫石發展的發展呈現出良好的發展態勢，已經是一個信號，待其在A股上市之后，公司會取得進一步的發展，為投資者帶來更多的經濟效益。

2.2 上市板塊

2.2.1 A股上市板塊的選擇

在A股主板上市的公司多為在其所屬行業內占有重要支配性地位、業績優良、成交活躍的藍籌股;中小板是相對于主板而言，在中小板上市的公司多為發展良好的中小型企業;在創業板市場上市的公司大多從事高科技業務，具有較高的成長性，但往往成立時間較短規模較小，業績也不突出，但有很大的成長空間。根據上述的財務數據分析，建議貫石發展在中小板上市。

2.2.2 貫石發展的上市可行性

因該企業未公布在A股上市的計劃，所以無法確定其在上市前最后一期末是否存在未彌補虧損，以及最后一期無形資產占凈資產的比例。但從表格數據來看，根據其實際發展狀況，其滿足了在中小板上市的大多數條件，在A股中小板上市的可能性較大。

盈利要求

（1）最近3個會計年度凈利潤均為正數且累計超過人民幣3，000萬元，凈利潤以扣除非經常性損益前后較低者為計算依據最近3個會計年度凈利潤累計為2.62億元

（2）最近3個會計年度經營活動產生的現金流量凈額累計超過人民幣5，000萬元;或者最近3個會計年度營業收入累計超過人民幣3億元最近3個會計年度營業收入累計為6.7億元

2.3 上市股票價格估測

2.3.1 可比公司的選擇

本次選取了滬深A股板塊的84家建筑工程企業在2019年12月28日的市盈率，并根據蘇州貫石發展股份有限公司的注冊資本等因素選取了9家可比公司在2019年12月28日的市盈率。

2.3.2 股票價格的估算

（1）估值模型的選擇。

本次估值選用的是相對估值法，是用可比公司當前的市場定價為基礎來評估目標企業價值，具體選擇的是市盈率（PE）模型，市盈率是每股市價與每股收益的比值，該模型的基本公式為：目標公司價值=可比公司平均市盈率*目標公司每股收益。選擇該模型，是因為該模型有以下優點：第一，能夠很好地將價格和收益聯系起來，直接反映投入和產出的關系;第二，市盈率涵蓋了增長率、股利支付率等方面的影響，綜合性較高;第三，計算市盈率指標的數據容易取得。

（2）股票價格估算。

經過測算，可比公司的市盈率的平均值為52.09，貫石發展在2019年度報告公布的基本每股收益為0.21元，經過計算，可以得出，蘇州貫石發展股份有限公司在上市之后，股票的價格為10.94元。

經過測算得出蘇州貫石發展股份有限公司的股票的價格是一個低價位的股票，對于中小投資者具有很多的好處，首先，中小投資者所需的資金較少，投資門檻低，可通過提高投資股數，以此來獲得和高價股相同的收益，可選擇性強;其次，單純與高價股相比，低價股有較低的市凈率，這也就意味著股票的下跌空間較小，風險較低。

3 相關建議

3.1 對新三板投資者的建議

對于投資者來說，一方面，不要認為新三板都是中小型企業，盲目認為沒有太大的投資價值，另一方面，也不要認為新三板企業在A股上市后就會有很大的升值空間，就進行盲目的投資。而是要通過一定的數據分析，來幫助自己選擇投資方向。但是又不可以完全依賴數據分析，因為數據分析都是由歷史數據得來的，并不能夠真正反映企業未來的發展狀況。對于處于成熟期的企業，財務分析和估值分析具有一定的作用，然而對于一些處于發展初期的企業來說，卻不能體現出其投資價值。所以投資者在選擇新三板企業投資是切不可盲目依據財務分析和估值分析，還應對所投資企業未來發展做出合理預期，從其經營層面、資產層面進行合理的評判。

3.2 對新三板企業的建議

由于新三板企業股票估值存在著不能量化的不穩定因素，此外，新三板成為了中小企業的重要融資平臺，近些年來，新三板掛牌企業日益增多，但是也存在一些企業融資目的、定位不準確等問題，所以其股價也并不能夠準確把握。除了外部的管控，新三板企業也需要明確自身定位，找準自己的發展方向與出路，把握價值鏈中的價值增值加大的中高端環節，而不是與本行業的其他企業盲目競爭，努力提升自己企業的發展質量，做到“知彼”，更要做到“知己”，這樣才能夠是自己在融資過程的資本、中介、企業三方的博弈中處于相對有利的地位。

參考文獻

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