百潤股份產能低效忙融資擴產

楊現華

迎來預調雞尾酒第二春的百潤股份（002568.SZ）決定繼續“大干快上”，公司逾10億元的定增已經獲得監管部門受理。

實際上，在此次定增向上游延伸之前，百潤股份近3年前已經開始做類似的工作了，但公司似乎并不著急。

以公司目前的產能利用率和現有上游擴建項目的實際情況看，百潤股份的定增項目或許并非必需。而且，以百潤股份的賬面資金和盈利能力，以及當下已有的上游建設項目，公司這筆定增的必要性值得商榷。

融資擴產不手軟

日前，百潤股份發布定增預案，公司計劃定增不超過10.06億元，扣除發行費用后將全額用于烈酒（威士忌）陳釀熟成項目，項目計劃的總投資達到11.74億元，預計需要兩年的建設周期。建設完成后，能實現約3.4萬噸威士忌原酒（酒精度為 70%）的儲藏能力，預計項目財務內部收益率（稅后）為9.01%。

百潤股份的主打產品是預調雞尾酒，威士忌和伏特加等是重要原料基酒之一。

一出手就是超過10億元，對于百潤股份來說規模足夠大。上市至今，公司曾先后兩次向市場伸手，IPO時公司募資5.2億元，2015年重組置入預調雞尾酒業務后公司定增募資7.71億元。也就是說，這兩次募資合計金額也還不到13億元，此次定增公司一下子就要募資超10億元。

百潤股份此次募資實際上是向上游原材料擴張，不過在此次定增擴產之前，百潤股份已經開始向產業上游擴張了，但進度緩慢。

時間回溯到2017年8月，彼時百潤股份公告，公司計劃在四川邛崍市投資約5億元建設一個伏特加及威士忌生產項目，項目總體產能規劃3.1萬噸伏特加和0.5萬噸威士忌，預計年產值約3.2億元，項目預定的建設周期為“在取得合法土地手續后33個月內全面完成項目投資建設并投產運營”。

但實際情況并非如此。根據百潤股份的年報，2017-2019年項目分別投入了93萬元、1107萬元和6593萬元，項目期末余額僅有7792萬元，占項目計劃總投入的比例還不到16%。按照最初的公告，該項目在2019年年底應該進入建設尾聲了。

根據百潤股份2019年3月初的公告，公司將項目承包給了江蘇南通二建集團有限公司，合同工期為580天。按照承包日期，到2020年10月左右項目才能建設完畢。由于突如其來的新冠疫情影響，項目建設能否如期完工將打上一個問號。

在經歷了業績的大幅波動之后，百潤股份迎來第二春。公司的預調雞尾酒業務重新步入正軌且一片欣欣向榮，二級市場上也再度受到投資者的追捧，但公司定增向上游擴張是否有必要呢？

定增急迫性何在

如前所述，百潤股份已經投資約5億元投建上游伏特加及威士忌生產項目，且項目總體產能規劃3.1萬噸伏特加和0.5萬噸威士忌。

在項目建設上，百潤股份似乎并不著急，2017年年中就已經宣布開始投建的項目直至2019年年初才簽署項目建設的承包合同。

而此次定增的威士忌項目建設工期兩年，項目目前已經完成相關備案、環評等手續，這意味著在5億元的伏特加及威士忌生產項目完工一年多之后，定增的威士忌項目也有望完成。

百潤股份2017年向上游投建的項目對公司原材料意味著什么，公司沒有對外言明。華泰證券在早前的研報中曾指出，公司邛崍基酒項目預計2021年建成投產，屆時基酒供應可不再依靠進口，基酒成本有望降低。

如果2017年的上游建設項目已經基本滿足百潤股份對基酒的需求，那么，公司定增建設數萬噸的威士忌儲藏是為了什么呢？

不僅如此，根據定增方案，百潤股份此次擴產計劃的總投資超過11億元，截至2019年年底，公司的貨幣資金為4.88億元，2020年一季度末已經達到6.49億元，公司除了有1億元短期借款外，沒有其他有息負債。

以公司的賬面資金實力和不斷快速增長的盈利能力，即便沒有定增，百潤股份依靠自身實力完成也并不是難事。

那么，百潤股份匆忙推出定增又所謂何故呢？在定增新規后，一眾上市公司紛紛推出定增融資計劃，但再融資松綁也會導致部分公司趁機圈錢輸送利益行為的出現。

無論是2017年的投資項目還是剛剛公布的定增計劃，百潤股份都對項目的光明前景給出了積極預測，但在此之前公司也有過融資，結果大不如預期。

低效的產能利用率

百潤股份的前一次定增是在2016年12月完成的。彼時公司通過重組置入預調雞尾酒業務，隨后融資7.71億元用于擴大再生產等項目。

需要說明的是，在這次定增中，百潤股份原計劃定增募資13億元，最終募資降至7.71億元，不到原計劃的60%，定增主要用于四川和廣東生產基地建設和電子商務項目。其中，生產基地建設是主要投入方向。

根據介紹，達產后，四川生產基地及廣東生產基地預計將分別形成年產2000萬箱生產能力。按照進程，四川生產基地于2017年年底、廣東生產基地于2019年年底便可分別達到預定的可使用狀態。

時隔近4年后項目效果達到預期了嗎？從2019年年報看，截至2019年年底，四川生產工廠項目投資進度達到95.58%，已經基本進入收尾階段。但與原計劃2017年年底完工相比，已經延后兩年之久了。

廣東生產基地也不遑多讓。4億元的總投資已經投入了3.58億元，進度接近90%。

生產基地建設完工只是第一步，能否產生利潤回報才是關鍵。在這一點上，百潤股份完全沒有達到預期，生產工廠基本沒有回報。

根據百潤股份最新定增披露的前述定增資金使用情況，原本四川生產基地承諾的稅后財務內部收益率為19.12%，但2017年項目沒有任何回報，2018年和2019年的實際效益為-401萬元和-615萬元，2020年一季度僅為1.65萬元，累計實現效益為-1014萬元。

廣東項目由于原本就計劃在2019年年底建設完畢，因此其效益更差，2019年其實際效益為-92萬元。按照原計劃，廣東項目建成并全面達產后，預計全部投資所得稅后財務內部收益率為18.33%。

對于廣東基地，百潤股份的解釋是，廣東生產工廠項目于2019年年底基本完工，且需要安裝調試及試運行后才能達到穩定生產狀態，目前尚未完全釋放產能，故暫未達到預期收益。

對于四川項目目前的窘境，百潤股份也給出了公司的理由：一是四川項目于2017年年底基本完工，相應的生產線需要一定時間的安裝調試及試生產運行后才能達到穩定生產狀態;二是最近兩年公司加大市場開拓力度，推出部分預調雞尾酒新品類，導致罐裝生產線需要根據新產品瓶型進行調整，影響設計產能的完全釋放;第三，中國預調雞尾酒市場仍處在發展初期，華西區域還在進一步的培育和開拓，項目尚未完全釋放產能，未形成規模效應，故暫未達到預期收益。

目前，百潤股份的生產主要安排在華東和華北的工廠。公告顯示，截至2020年一季度末，四川生產基地的累計產能利用率僅有14.68%。

即便如此，百潤股份仍沒有放棄對生產基地規模的擴張計劃。在定增公告之前，百潤股份公告，公司計劃對四川邛崍市烈酒生產基地升級，一期投資不少于8.7億元。

公告顯示，項目一期用地面積約300畝，投資額不少于8.7億元;其余的約218畝作項目二期預留用地。對于項目升級后的產能，百潤股份沒有披露。

目前百潤股份的產能有多少？如前所述，目前，公司四川和廣東基地的產能分別為2000萬箱，在上海總部有600萬箱，在天津武清有2000萬箱的產能，即公司目前約有6600萬箱的產能規模，在四川邛崍生產基地升級后，產能有望進一步擴張。

經歷了2016年的去庫存后，百潤股份的預調雞尾酒從2017年逐漸復蘇，2017-2019年，預調雞尾酒的生產量分別為945萬箱、1037萬箱和1291萬箱，銷量從917萬箱增長到1269萬箱，最近3年銷量的復合增長率也到達了21.24%。

即便如此，以目前百潤股份千萬箱的銷量，即便考慮未來穩定增長，僅上海和天津生產基地也可以滿足公司未來很長一段時間的產能需要了，百潤股份四川和廣東的4000萬箱產能何時才能釋放呢？截至發稿，百潤股份沒有回復《證券市場周刊》的采訪。