價(jià)值股將跑贏

洪灝

A股和港股都有長(zhǎng)期投資價(jià)值。

看一下中國(guó)央行現(xiàn)在的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模，其較上年同期有所上升，但自2020年年初以來卻未再繼續(xù)擴(kuò)張。中國(guó)央行是最為冷靜克制的，不像全球同行那樣在公開市場(chǎng)上買買買。中國(guó)央行還在等待什么？

可以說，中國(guó)是第一個(gè)從新冠疫情中恢復(fù)過來的國(guó)家，而這次疫情恰恰在春節(jié)淡季重創(chuàng)了中國(guó)的經(jīng)濟(jì)。近期高頻數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇正在順利進(jìn)行，制造業(yè)產(chǎn)能利用率基本恢復(fù)至正常水平。服務(wù)業(yè)的復(fù)蘇步伐相對(duì)緩慢。中國(guó)的金融市場(chǎng)頂住了這場(chǎng)全球風(fēng)暴。因此，中國(guó)央行似乎沒有必要對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)進(jìn)行大規(guī)模干預(yù)，而是正在努力緩解實(shí)體經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)性狀況。

上證綜指的表現(xiàn)如何與市值和GDP比率的變化高度相關(guān)。更有意思的是，這個(gè)比率的變化在過去10年一直停留在一個(gè)非常明確的區(qū)間內(nèi)——即+7%到-20%之間。歷史上，只要市值和GDP比率的同比變化達(dá)到7%，上證綜指就會(huì)遭遇阻力;而只要這一比率的同比變化降至-20%，上證綜指就會(huì)找到支撐，甚至觸底反彈——除了2015年股市泡沫時(shí)期。

自2008年全球金融危機(jī)以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)一直以7%左右的平均增速擴(kuò)張。由于GDP是季度發(fā)布的，而市值和GDP比率則是根據(jù)每日股價(jià)計(jì)算的，當(dāng)這個(gè)比率的變化超過7%時(shí)，就表明市場(chǎng)的增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于潛在的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。因此，上證綜指會(huì)遭遇阻力。但當(dāng)這一比率的變化下降到-20%甚至更低時(shí)，就意味著市場(chǎng)已經(jīng)足夠便宜，足以反映出經(jīng)濟(jì)的潛在困境。

當(dāng)前，市值和GDP比率的變化仍在上升，但尚未達(dá)到7%極限。過去7個(gè)月，上證綜指的實(shí)際交易區(qū)間為2646至3127點(diǎn)。如果上證綜指靠近這個(gè)區(qū)間的下沿，投資應(yīng)該主動(dòng)一些，而反之類推。

2020年2月，上證綜指相對(duì)標(biāo)普500指數(shù)的表現(xiàn)再次達(dá)到歷史極端水平。雖然這一相對(duì)表現(xiàn)是由相對(duì)估值推動(dòng)的，但在對(duì)比期開始時(shí)，這兩個(gè)指數(shù)的實(shí)際指數(shù)水平大致都在1000點(diǎn)左右。這個(gè)巧合使得比較這兩個(gè)指數(shù)之間的相對(duì)表現(xiàn)變得非常方便。上證現(xiàn)在相對(duì)于標(biāo)普的糟糕表現(xiàn)意味著這兩個(gè)指數(shù)之間的表現(xiàn)將均值回歸，就像歷史先例一樣，尤其是在2005年上證跌到了1000點(diǎn)之下。因此，長(zhǎng)期，上證綜指將跑贏標(biāo)普500指數(shù)。長(zhǎng)期投資者應(yīng)該開始關(guān)注上證的長(zhǎng)期投資價(jià)值。

與此同時(shí)，香港恒生指數(shù)也處于一個(gè)關(guān)鍵的時(shí)點(diǎn)。

2018年年初以來，貿(mào)易戰(zhàn)、社會(huì)事件、新冠疫情等一系列影響香港市場(chǎng)運(yùn)行的不利因素層出不窮。在2020年3月全球股市暴跌期間，恒生指數(shù)最低跌至21，139點(diǎn)，并自此找到了支撐。

一般來說，2-3個(gè)3.5年的短周期形成一個(gè)7-11年的中周期。五個(gè)3.5年的短周期形成一個(gè)17.5年的中周期，而兩個(gè)17.5年的中周期則等同于一個(gè)35年的長(zhǎng)周期。簡(jiǎn)單地說，市場(chǎng)價(jià)格長(zhǎng)期移動(dòng)均值的走勢(shì)反映著經(jīng)濟(jì)周期的變化。計(jì)算市場(chǎng)指數(shù)移動(dòng)均線的時(shí)間長(zhǎng)度應(yīng)與經(jīng)濟(jì)周期的持續(xù)時(shí)間相一致。

恒生指數(shù)的10.5年和17.5年長(zhǎng)期移動(dòng)平均線是該指數(shù)的重要支撐位。這些移動(dòng)平均線的窗口時(shí)長(zhǎng)與經(jīng)濟(jì)中周期的持續(xù)時(shí)間相吻合。我們?cè)谠S多主要市場(chǎng)指數(shù)中已發(fā)現(xiàn)并驗(yàn)證了這一交易原理，包括上證綜指、標(biāo)普500指數(shù)和道瓊斯指數(shù)。這絕不是巧合。

在3月的暴跌中，恒生指數(shù)最低點(diǎn)一度距其17.5年的長(zhǎng)期移動(dòng)平均線只有100點(diǎn)左右，而現(xiàn)在徘徊于10.5年移動(dòng)平均線附近。因此，在當(dāng)前周期中，3月份的最低點(diǎn)是一個(gè)有重要意義的低點(diǎn);即便不確定性持續(xù)上升，恒指也不太可能再次跌破這個(gè)低點(diǎn)。加之恒生指數(shù)的估值處于歷史低位，長(zhǎng)期投資者也應(yīng)關(guān)注恒指。這將是一次很好的長(zhǎng)期投資。