央行數字貨幣：數字經濟下的貨幣新形態

劉彥迪

信息技術的高速發展對金融業產生了變革性的影響。以比特幣為代表的大批依托于區塊鏈技術的數字貨幣的興起，更是對金融支付領域產生了深遠的影響。隨著各類私人數字貨幣不斷被一些民間團體接納及2019年Libra白皮書的發布，各國央行紛紛加大對數字貨幣底層技術及發行制度的研究和投入，在對數字貨幣進行積極監管及維護本國金融體系穩定的同時，探討發行央行法定數字貨幣的可行性，并積極應對數字貨幣可能帶來的沖擊，捍衛國家貨幣的主權地位。

非法定數字貨幣

為了解釋央行發行數字貨幣的歷史條件，以及說明央行主權數字貨幣的特征，分清央行數字貨幣與比特幣等數字貨幣及Libra等穩定幣之間的本質區別，首先我們有必要從數字貨幣的發展談起。為便于討論，本文將數字貨幣分為主權數字貨幣及非法定數字貨幣。對于非法定數字貨幣有不同的分類方法，如根據區塊鏈的公有化程度，分為公有鏈數字貨幣及私人數字貨幣（聯盟鏈、私有鏈）。本文根據貨幣價格波動程度，將其分為一般意思的私人數字貨幣及穩定幣。

私人數字貨幣

2009年1月，比特幣（bitcoin）白皮書《一種點對點的電子先進系統》發布，隨即基于區塊鏈技術的比特幣誕生。比特幣利用工作量證明共識算法（拜占庭容錯的一種實現機制）、非對稱加密技術及點對點傳輸技術，成為首個真正去中心化的加密貨幣。2014年，開源區塊鏈平臺以太坊啟動開發，在比特幣僅能記錄交易信息的功能基礎上，加入了可編程的“智能合約”，逐漸將區塊鏈從去中心化的數字貨幣支付平臺，演變為具有一定拓展功能的去中心化的商業應用平臺。2017年，由全球頂尖金融機構、科技、能源、信息行業30家創始成員共同成立企業以太坊聯盟，推進和支持以太坊發展。以太坊（Ethereum）作為智能合約通證，被區塊鏈應用開發者和其社區廣泛接納，當前市值排名第二（圖1）。在過去的十年間，各種形式的私人數字貨幣發展迅速，它們中一部分建立了自己的公鏈以及開發者社區，另一些則依附于已有的公鏈，其中包括基于以太坊“ERC-20”標準智能合約的10余萬種代幣。截至目前，現存公開可通過數字貨幣交易所交易的私人數字貨幣約有3000余種。

這些數字貨幣大多基于區塊鏈技術完全或部分去中心化，通過加密手段保證交易匿名和交易安全性，通過設定數量上限來相對維持貨幣穩定。然而，私人數字貨幣領域亂象頻出，沒有國家信用支撐，沒有中央調節機制確保幣值穩定，其價值主要取決于支持者和使用者的個人價值感和期望，同時各國對數字貨幣的支持態度及監管行為也會對幣值造成影響，通常價格波動劇烈。以比特幣為例，其日內波動率劇烈變化如圖2所示。因此，私人數字貨幣并不具備作為一般貨幣充當價值尺度和價值儲藏的基本條件，而大多數私人數字貨幣擁有者的持有目的也僅僅是為了獲得貨幣升值的投資收益，所以私人數字貨幣所伴隨的巨大風險將普通民眾拒之門外。因此，盡管有些國家對私人數字貨幣作為支付手段持支持態度，但目前沒有任何國家從法律上定義或承認其貨幣屬性，而是大多將其作為可交易的加密資產。2015年9月，美國商品期貨交易委員會（CFTC）正式將比特幣和其他虛擬貨幣定義為大宗商品，并進行相應監管。

穩定幣

如前所述，為了解決私人數字貨幣幣值波動過大、價值尺度功能難以發揮的問題，各類數字貨幣穩定幣應運而生。它們通常通過1∶1資產準備金等機制，來實現幣值相對穩定，以及充當眾多私人數字貨幣間的交易媒介。其中有代表性的穩定幣例如，2014年發行的USDT，完全與美元掛鉤，價格基本維持在1美元附近;2019年6月，Facebook發布《Libra白皮書》，稱將以區塊鏈技術為基礎，以一籃子貨幣（其中美元占50%、歐元占18%、日元占14%、英鎊占11%、新加坡元占7%）和短期政府債券作為儲備資產，發行Libra穩定幣，希望“建立一套簡單的、無國界的貨幣和為數十億人服務的金融基礎設施”。

各國監管機構對于比特幣等私人數字貨幣的態度大多呈負評價，主要原因在于其在跨境支付領域的應用由于匿名性、弱監管等原因導致的洗錢、恐怖融資問題，以及影響國內金融穩定。目前，大部分數字貨幣交易所均關閉了數字貨幣與法定貨幣的兌換通道，僅支持幣幣間的交易。對于Libra，各國政府一致認為其會沖擊現有金融體系，甚至威脅部分國家的貨幣主權。首先，基于Facebook龐大的27億人的全球用戶基礎，Libra發行后可無國界、低成本迅速推廣支付、交易及跨境金融業務。其次，Libra基于一籃子貨幣，可成為超主權的、低波動性的數字貨幣，避免受單一貨幣波動和受限于單一國家政府的影響。再次，Libra的價值體系設計中發行數量無上限，不會出現通貨緊縮問題。最后，Libra具有相對強大的技術優勢，交易速度大大高于大部分基于區塊鏈的數字貨幣。

由此可見，一種全球規模的穩定幣極有可能對現有的貨幣銀行體系造成巨大沖擊，體現在如下三方面：第一，嚴重威脅現有支付行業和金融機構造成;第二，沖擊各國結算體系;第三，影響部分國家的貨幣主權和中央銀行地位。尤其在一些高通脹、匯率不穩定、資本管制較強的發展中國家，穩定幣可作為一種更為安全的資產，被居民替代性持有。

中央銀行數字貨幣

央行數字貨幣的界定

為了適應區塊鏈等一系列相關技術的創新和數字經濟的發展，并且在各類非法定數字貨幣的沖擊下維護金融體系穩定及安全，眾多國家的貨幣當局紛紛開展了對法定數字貨幣的研究及開發。中央銀行法定數字貨幣（Central Bank Digital Currency，簡稱CBDC），基于國家信用發行，具有無限法償性和強制性，是具有價值尺度、流通手段、支付媒介和價值儲藏功能的數字化貨幣，是國家主權貨幣的一種新形態。它既不是傳統央行準備金賬戶余額，也不是私人加密資產。表1對比了CBDC與其他數字貨幣的發行機制及交易過程。圖3從貨幣各項職能角度，將有代表性的兩種數字貨幣與CBDC進行了比較。

CBDC的發行范圍和具體形態

借鑒了私人數字貨幣和穩定幣的發展經驗，立足于央行的中心地位，CBDC可兼容目前的貨幣銀行體系。各國貨幣當局及研究機構對CBDC的發行范圍提出了通用型、批發型兩種方式。通用型直接面向公眾。批發型是一種有限制的，主要在金融機構間用于支付結算的數字貨幣。這兩種發行方式各有優缺點，通用型CBDC的關注點主要集中在提高線上及點對點支付的效率及安全性，批發型則主要是通過數字化技術手段提高銀行間大額結算效率、降低風險等。目前CBDC發行范圍在不同國家有著不同的傾向。從成本收益及風險評估的角度考慮，一些保守國家的央行更偏向于從批發型的發行開始研發。

借鑒于區塊鏈技術中基于通證價值的實現方式，CBDC的具體形態設計也有兩種可能性：基于價值的CBDC，如紙幣一樣，每一CBDC對應一種貨幣面值，存在本地數字錢包中。基于賬戶余額的CBDC則通過賬戶交易記錄來證明貨幣持有數量。前者具有更好的匿名性和隱私安全，央行僅需關注CBDC的發行量等特征，不需要時刻追蹤、記錄每個數字錢包的余額及資金流向情況。后者在賬戶管理上需投入大量精力和成本，但在貨幣真偽鑒別上的投入要顯著低于價值型的CBDC。兩者各有優勢，需央行根據發行目的做出選擇。

發行央行數字貨幣的重要作用

第一，作為紙幣的替代，降低流通成本。紙幣的發行、流通和貯藏等環節成本較高。而數字貨幣發行的邊際成本遞減，一次技術投入后，后續發行成本接近于零。同時，數字貨幣還可有效解決紙幣易被偽造、匿名不宜追蹤的問題。另外，在一些發達國家（如加拿大、瑞士），數字貨幣可以有效滿足未來無現金社會的支付需求。

第二，提高央行貨幣政策有效性。一方面，數字貨幣體系下的技術手段可以控制CBDC精準投放;大數據、云計算可以準確記錄并分析貨幣指標，提升貨幣政策的傳導力度。另一方面，數字貨幣有助于央行利率調控，通過對數字錢包內數字貨幣收取費用的方式，實施負利率政策。

第三，提高跨境支付效率。當前各國間跨境支付及清算高度依賴于SWIFT（環球同業銀行金融電訊協會）系統，流程時間長，約3～5天，且費用較高。而應用區塊鏈技術的數字貨幣可以在數分鐘內完成交易，極大提高整體效率，降低成本。

第四，降低反洗錢成本，提高監管效率。央行數字貨可采取可控匿名的機制，有助于監管機構在必要時追蹤資金流向，監控洗錢、反恐融資等違法行為。

第五，促進普惠金融的發展。對于沒有銀行網絡覆蓋的落后國家或偏遠地區、以及沒有電子賬戶的家庭，數字貨幣可以在不通過金融中介機構、甚至無需互聯網的條件下，為其提供數字化支付及金融服務，從而增加金融服務的覆蓋面。

第六，防范私人數字貨幣風險，提高主權貨幣的競爭力。雖然當前私人數字貨幣并沒有被廣泛應用于零售支付領域，但其與傳統貨幣是此消彼長的關系。如果任其發展，勢必會沖擊主權貨幣地位，帶來各類金融風險。正如盛松成所說，央行數字貨幣的研發是是私人數字貨幣倒逼的結果，也是對其沖擊的主動防御。

各國法定數字貨幣研究進展

根據2019年世界清算銀行（BIS）對全球63家央行（覆蓋全球近80%的人口）的調查顯示，70%的央行在進行CBDC的相關研究，但大多集中在理論模型和概念驗證階段，僅有非常少數的央行表示會在中短期正式發行數字貨幣。

由表2可以看出，發展中國家對于CBDC的研究目的更注重于提高普惠金融水平，而發達國家更專注于提高支付效率及支付安全，該情況與BIS的調查結果相同。另外，目前已發行CBDC的幾個國家均為發展中國家，且本國或面臨經濟困難或本幣地位較低，寄希望于數字貨幣來解決通脹等國內經濟問題，但結果并不理想，甚至導致CBDC失敗（如厄瓜多爾）。與之形成強烈對比的是，美國、日本及歐洲一些發達國家，由于其本國金融體系穩定且高效、金融創新動力強勁、本幣強勢，這些國家對發行CBDC僅持技術研究或理論評估態度，均暫不考慮發行數字貨幣。值得一提的是，這些暫不考慮發行CBDC的國家大多對私人數字貨幣也持較友好態度，并不禁止私人數字貨幣在本國內交易、流通。

2014年，我國央行成立專門團隊進行數字貨幣研究，經過多年研究，現已進入實踐驗證階段。我國央行數字貨幣（Digital Currency Electronic Payment，DC/EP）為M0替代、錨定人民幣，具備100%的準備金。發行機制為“中央銀行—商業銀行”的二元模式（如圖4所示），個人須通過商業銀行開立數字錢包。這種設計，可以充分調動商業銀行及技術公司的創新和參與積極性，并且不會弱化商業銀行的作用，避免金融脫媒，也可以有效分散金融風險。DC/EP在央行中心化管理的模式下，通過賬戶松耦合形式（脫離銀行賬戶交易），強調可控匿名，即開戶實名、用戶間支付匿名。

央行數字貨幣一些值得關注的問題

無論是從理論框架研究還是技術路線設計，很多央行和貨幣當局針對CBDC的研究都有了階段性進展，但在具體實現形式及影響方面，還有一些待解決的問題。CBDC的發行還有如下問題，值得關注與思考，需理論及實踐進一步驗證。

CBDC持有是否應該支付利息費用。在發行推廣過程中，若支付利息，可以增加公眾的CBDC持有熱情。但是，支付利息的CBDC更接近于央行準備金，是一種無風險資產，容易與商業銀行存款形成替代關系，會導致金融脫媒的風險。為了避免公眾將銀行存款轉化為CBDC持有，CBDC利率的設定必須低于商業銀行存款利率。另外，對公眾持有的CBDC支付利息會涉及支付及稅收等問題，影響數字貨幣的匿名性。因此，本文建議不應對公眾持有CBDC支付利息，但在有貨幣政策調控需要時，可適當支付利息或實行負利率。

央行如何避免與商業銀行構成競爭關系。現金和銀行存款不具備強替代特征，然而作為現金替代的CBDC，尤其是基于賬戶余額型的CBDC與商業銀行存款，二者電子化支付方式相似，易形成替代關系。并且，CBDC由國家央行信用背書，信用好于由商業銀行信用背書的商業存款，可能造成存款從銀行流出，進而影響銀行貸款投放。這種現象在一國經濟惡化時會更為明顯。為避免央行與商業銀行的競爭關系，首先可以借鑒DC/EP的“中央銀行—商業銀行”的二元模式，由商業銀行作為CBDC發行的不可或缺的中間媒介。另外，如前所述，CBDC不支付利息，也可有效緩解其與銀行存款的替代關系。

法定數字貨幣發行需要更可靠的金融網絡安全防護。網絡安全問題一直是央行和商業銀行最為關注的操作風險之一。CBDC作為全數字化貨幣形態，若面向公眾發行、流通，并且可以通過網絡進行實時大額支付，必然會面臨更嚴峻的網絡安全挑戰。數字貨幣涉及到底層代碼安全、數字錢包安全、密鑰安全、交易安全等多方面，需要更加嚴密的防護措施。私人數字貨幣發展的這十余年來，從底層代碼到應用層面多個方面都曾受到黑客攻擊，多次導致巨額損失。與私人數字貨幣相比，CBDC的使用會涉及幾何級數增長的接入終端和節點，需要央行提供更完善的解決方案和安全保障，確保存儲安全、交易安全、流通安全，有效預防CBDC的數據信息泄露、篡改、盜取、仿制等問題。

CBDC設計其他相關問題。第一，CBDC是否設置持有及單次支付上限。從現金替代角度來說，不應為CBDC持有設置上限。但鑒于CBDC的特殊性，筆者建議至少在CBDC發行初期設置持有上限。首先，設置上限可以緩解其與商業銀行存款的競爭;其次，從金融安全角度來說，這樣做也可以降低數字錢包被盜或其他風險事件的損失;最后，對于非本國的公民和機構，更應慎重考慮是否分級設置持有上限，以免通過CBDC對本國金融穩定造成沖擊。

第二，CBDC和現金間的轉換問題。CBDC對紙幣的替代是歷史的必然，當前，CBDC與現金仍會共存相當長的一段時間。在這段時間內，CBDC與現金及銀行賬戶存款間是否可無摩擦（無費用）、無上限地自由轉換，同樣是一個值得央行及貨幣當局從鼓勵CBDC持有、準備金流動性等角度思考的問題。

第三，面值及最小貨幣單位。傳統的貨幣均具有最小貨幣單位及各種面額。數字貨幣的技術優勢使其具有更強的可拆分性，但其最小持有面額受限制于交易費用（如比特幣的單筆轉出費用約為0.0001，這使得轉出比費用更低的比特幣雖然可能，但是沒有實際意義），是否沿用相同設計尚待討論。拆分后的數字貨幣可以更精準定價和記錄交易，提高效率，但在與紙幣兌換時可能遇到不完全匹配的問題。

法律法規配套。CBDC作為新型法定貨幣，需要制定與之相匹配的各項法律法規及監管政策。如央行對CBDC的權力范圍（監管程度、交易介入程度、在哪些情況下可以撤回交易）、數據隱私保護、CBDC作為數據資產遺失的責任劃分及追償等。完善的法律保障才能保障CBDC的法定地位及運行安全。

盡管各國對數字貨幣及相關技術的研究還存在不少爭議和問題，但正如中國人民銀行副行長范一飛所強調的，數字貨幣是歷史發展的必然。一場“數字貨幣戰爭”已悄然興起，是被動監管還是主動防御，各國貨幣當局紛紛交出了自己的答案。CBDC發行必須持審慎原則，機制設計須實現本國的發行目的，并符合國家經濟及金融形勢;技術須注重安全性、穩健性。

（作者單位：九賦社會科學研究院（海南）有限責任公司）