我國上市公司資本結構問題探討
——以A公司為例

夏 澍

（南華大學 經濟管理與法學學院，湖南 衡陽 421000）

0 引言

資本結構優化不僅僅在學術研究方面是一個核心的內容，在現實生活中還是一個能實現企業價值最大化的有效工具。籌資、投資、經營是企業必然經歷的過程，而如果能在這個過程中充分利用資金，有一個良好的資本結構，這無疑能降低資本成本，進而影響整個企業的效益，為企業日后的良性發展打下堅實的基礎，所以說一個良好的資產結構對企業的影響是不言而喻的。對于企業而言，合理的資本結構對企業的持續健康發展具有很好的導向作用，可以提高企業的績效。優化公司的資本結構直接關系到公司營運能力、盈利能力的增強，公司形象的改善和企業投資價值的提升。眾多學者研究發現，我國上市公司融資結構單一，以權益性融資為主，未能充分利用財務杠桿效應，不利于實現企業價值最大化，資本結構現狀堪憂，所以有必要對此進行探討。

1 資本結構研究綜述

早在1952年，美國學者Durand在其發表的學術論文《Cost of Debt and Equity Funds for Business：Trends and Problems of Measurement》中最早對資本結構相關問題進行系統研究，他將資本結構理論歸納為凈收益理論（Net Income Theory）、凈經營收益理論 （Net Operating Income Theory）和傳統資本結構理論（Traditional Theory）。

李姣姣、干勝道（2015）對位于重慶市的三十多家上市公司進行分析。結果表明，重慶市上市公司的營運能力、成長能力、資產規模和資產負債率呈正相關，而盈利能力、資產集中度和資產負債率呈負相關［1］。

張彬（2015）則在旅游業中選取分析研究樣本，指出我國旅游業的公司規模、成長能力、有形資產擔保價值與資產負債率正相關，盈利能力與資產負債率負相關［2］。

張曉亮（2015）指出河南上市公司資本結構優化，應當從加強制度建設，構建良好的宏觀制度環境與促進上市公司自身調整，完善企業微觀融資環境兩大方面著手［3］。

資本結構的影響貫穿于企業生產經營的一系列活動之中，與企業營運、資金籌集、利潤分配多個環節相互關聯，與企業的投資決策、公司治理、盈利狀況密切相關。由于國內外各影響因素的作用和顯著程度存在一定差異，對于哪些因素會對公司的資本結構產生影響，如何優化公司的資本結構等一系列問題，不同學者的研究結果有所差異。

2 A公司資本結構問題分析

2.1 資產負債率偏高

現代企業負債經營的基本原理說明，在保障企業財務健康穩定的情況下，企業管理者應該充分發揮財務杠桿的效用，為股東謀求最大化的收益。即使在國際上有許多大型的汽車制造公司的資產負債率居高不下，但是并不能說明保持較高的資產負債率是那些國際化大公司的生存之道，很可能是因為在初始發展時不注重資產結構的優化而迫于無奈選擇的結果。有研究表明，在汽車行業這樣的周期性行業里，50%-60%之間的資產負債率是企業凈資產收益率較高的資產負債率，所以說A公司應該保持更低的負債率才是最優的選擇，只有這樣才能在競爭激烈的國際市場中立于不敗之地，從容應對各種挑戰。同時財務管理學者指出：負債是財務風險的來源之一，一個企業如果擁有高于50%的資產負債率，就說明這個企業的負債成為企業資產的主要來源，這樣的資本結構往往面臨著較大的財務壓力與財務風險。由表1可見，A公司的資產負債率偏高，企業資產對負債的保障能力較差。A公司由于缺乏科學的財務管理機制和合理的債務結構導致資本過剩，這種情況難以支持公司健康發展。

表1 2014-2018年A公司資產負債率分析表

2.2 負債結構不合理

A公司長期負債占比較少，負債大部分為流動負債，流動負債具有到期比較快的優點，可以為公司發展提供一定的資本，但是缺點是借款周期短，一旦A公司資金周轉不靈，可能會導致財務風險。由表2可見，根據A公司現在的債務結構，其中的流動負債可能導致企業面臨更大的流動性風險，并且現有債務會影響A公司的信用評級，并因此影響A公司持續信貸可能性。

表2 A公司2013－2018年負債情況

2.3 股權結構有缺陷

仔細閱讀A公司的年報，我們不難看出A公司是國有企業，國有股“一股獨大”的地位不可動搖，自然形成了流通股比重低、股權結構不合理的局面。A公司這種股權結構，使得很多流通股股東應享有的股東權力不能直接行使，以至于無法形成有效的股東制約監督機制。

3 優化公司資本結構對策

3.1 優化資產負債率

凈收益理論認為，企業管理者利用的負債籌資越多，越可以節省企業的綜合資本成本。但是在傳統折中理論中，在承認增加債務資本對提高公司價值是有利的情況下，還強調債務資本的規模必須保持在某個范圍之內。對于A公司而言，資產負債率偏高，企業資產對負債的保障能力較差，負債結構需要一定的調整與優化。權衡理論的觀點指出，由于負債的壓力較大很容易迫使企業陷入各種各樣財務困境，雖然利用平衡債務利息進行抵稅可以給企業帶來一定的收益，但是一旦沒有合理地控制住資產負債率，必然會加大企業的經營壓力，增大財務壓力，進而提高了企業破產的風險。

優化資產負債率可以從以下幾方面進行考慮：第一，增加產品創新力度，賦予產品更多的附加價值，充分地理解和滿足客戶需求，提升公司的效益。第二，建立較為完備的財務風險預警機制。預警機制的建立可以對公司潛在的財務風險進行防范。由于財務風險的主要誘因就是負債結構不合理，所以建立負債結構財務預警機制顯得至關重要。同時，建立預警機制可以提前為企業的經營管理者提供財務惡化信號，保障企業的穩定發展。第三，在利用負債籌資的同時更加關注收益和風險的協調，充分發揮財務杠桿的作用。

3.2 提高融資能力

目前A公司的融資渠道有待豐富。隨著市場融資環境的不斷改善，公司的管理層應發散思維，努力豐富融資渠道。建議可以嘗試從以下幾個方向進行。第一，加大引進海外投資的力度。A公司部分車型口碑較好，擁有較為豐富的生產經營經驗和較高的生產效率，這是吸引投資的良好條件，可以嘗試這種融資方式。與傳統的融資方式相比，吸引海外投資可以較好地解決A公司對于資金的需求問題，使公司負債過度的問題得到有效的緩解，還大大降低了財務風險。第二，可利用應收賬款進行證券化融資。從A公司2014-2018年度財務報告中可以了解，A公司年年都有較高額度的應收賬款并因此承擔了相應的信用風險，會計上還要為此承擔壞賬風險以及可能發生的資產減值損失。即使應收賬款被確認為企業的資產，但仍存在某些程度上的隱患。應收賬款證券化融資減少了企業發生壞賬的風險，在加快應收賬款的變現速度的同時提高了變現效率，而且融資成本也相對較低。A公司可考慮采取這種模式，減少機會成本和財務風險。第三，A公司可以充分利用公司資產進行融資。通過對A公司現金流量的分析，可以發現投資活動的現金流出相當一部分用于購進固定資產，這對于公司來說是一筆龐大的開支。在權衡資本成本后，應該適當選擇融資租入，提高資本利用效率。

3.3 改善上市公司股權結構

優化股權結構也是改善公司資本結構現狀的重要方式。可以利用發行可轉換債券的方式來完成。利用這種方式，可以為公司成長帶來資本增幅利益，同時緩解債務壓力，在公司不斷前進的過程中將債權轉化為股權，促進公司資本結構的不斷優化。還可以建立股票期權制度。A公司可以制訂員工持股計劃，這樣可以稀釋公司的股權，還可以提高員工的積極性和忠誠度，為公司的發展留下人才，進而達到優化股權結構、完善公司治理結構的目的。

4 結論

在當前形勢下，資本結構優化是實現上市公司自身成長的重要手段之一。A公司應形成合理的資本結構，而合理的資本結構對于企業的持續健康發展具有很好的導向作用，可以提高企業的績效。優化公司的資本結構有利于公司營運能力的提高、盈利能力的增強、公司形象的改善和企業投資價值的提升。