并購雙方共享審計對并購目標選擇的影響研究

郭鑫穎

一、前言

在企業并購中，并購目標的選擇對并購交易最終能否成功具有決定性的影響，選擇合適的并購目標從而有效整合資源是企業并購中的一大挑戰。目前，有關并購目標的學術研究主要涉及連鎖型董事網絡和相關產業集群，鮮有探討并購目標獲得途徑的文獻。通常，并購方和目標方之間存在的共享審計師能夠作為信息媒介，促進信息資源傳送與共享，讓并購雙方的信息傳輸更加通暢，減少信息不對稱造成的傳遞摩擦，并在并購決策過程中發揮良好的作用。

因此，本文針對并購雙方共享審計對并購目標選擇的影響進行深入的研究。本文的價值在于立足于共享審計的視角，以并購方和目標方之間的關聯性、企業的特點等作為切入點，同時依托信息不對稱理論，為企業并購雙方決策及利益相關者了解并購信息提供了新的視角。

二、理論分析與研究假設

對于并購方而言，從開始尋找至最終確定并購目標企業往往需歷經數月或幾年的時間，并購方在此階段掌握的關于潛在目標的信息多少，將對并購交易能否獲得成功以及并購績效是否理想產生決定性的影響。鑒于此，如何以合理的成本獲取恰當的并購標的，并掌握有關標的充分有效的私有信息，對于并購方來講，是十分重要的。資本市場內部存在極為復雜的社會關系網絡，社會關系網絡背后隱藏大量的信息流，這些信息都將影響市場主體的決策。《公司法》規定，企業年度財務報告需經由會計師事務所進行審計。會計師事務所在執業過程中會獲得客戶的大量非公開信息，鑒于此，經由會計師事務所搭設建立而成的社會關系網絡能夠變成一種非公開非正式的私密信息獲取渠道。李璐、姚海鑫（2018）研究指出，當交易雙方選取相同會計師事務所進行審計時，共享的會計師事務所具有信息中介的實際作用。

并購交易過程中，并購方規劃并制定相關并購戰略方案時，出于對成本的考慮，會同會計師事務所溝通聯系，尋找同自身最佳匹配的適宜潛在并購目標，并試圖獲得其詳細有效的額外信息。為充分發揮協同效應并有效減小過度溢價支付風險，并購方通常偏向于選取信息透明度相對更高的企業作為并購標的。因此在這個階段，若并購方同潛在目標方由相同的會計師事務所進行審計，則會計師事務所能夠變成信息傳遞的有效紐帶，在并購方同潛在目標方之間充分發揮信息傳遞的作用，減小并購雙方之間的信息不對稱，推動并購交易更加高效執行并提高并購成功率。

對并購方而言，同潛在目標方共享審計能夠有效改善雙方的信息溝通機制，減少第三方咨詢以及信息搜索所需的成本，使并購方可以用相對低的成本獲取潛在目標更多真實非公開的信息，并可以保證信息的準確性與真實性，因此并購方會更加偏好選取同自身具有共享審計關系的企業作為并購標的。明確并購標的后，并購方同潛在目標方通過共享的會計師事務所進行溝通交流，便于建立良好的信任環境，提高彼此之間對于產品市場、并購意圖及財務狀況等信息交流質量，有效傳遞真實、具體、精確的信息，避免出現潛在目標方的機會主義行為引起的逆向選擇現象（姚海鑫、李璐，2018）。對目標方來講，同并購方共享審計關系，能夠使其更加準確地了解并掌握并購方并購戰略方案的真實意圖與長遠發展戰略規劃，便于其準確預估并購方可以為自身提供的良好發展空間，減小選擇成本，從而增強其接受并購要約的可能性。

綜上所述，并購方同潛在目標方共享審計師能夠發揮有效的信息傳遞媒介作用，在雙方之間充分發揮雙向信息傳遞作用，使雙方準確掌握彼此的發展戰略以及未來的主要發展方向，進而增強同并購方選取相同的會計師事務所的企業作為最終并購目標的可能性。鑒于此，本文提出以下假設H1：

H1：其他條件一定時，同并購方存在共享審計關系的企業成為并購目標的可能性更高。

根據上述分析，同并購方存在共享審計關系的企業之所以變成并購標的的可能性更大，是因為共同的會計師事務所起到了信息中介的作用。并購方同潛在目標方若為上下游公司或是同行業競爭公司，雙方之間存在更緊密的商業聯系，面對的宏觀行業環境、資本政策及信息技術等存在同質性，知識溝通所需成本相對較低，信息流轉速率相對較快，信息不對稱現象得以有效緩解（謝勇征，2018）。并購方同潛在目標方若處于同一地域，地理距離相鄰會使彼此更易獲取對方經營情況與未來發展的信息，便于拓寬信息獲取途徑并提升信息流通速率，有效緩解信息不對稱現象。另一方面，并購方同潛在目標方所處行業與地域存在差異時，行業以及地理之間的距離使信息獲取途徑變窄，并購方獲得信息所需成本增加，信息不對稱程度提升，有可能會面對更大的過度支付風險。此時，并購方則會更加注重運用自身的社會關系網絡發掘潛在并購目標，并獲得與其有關的信息，對潛在目標而言，同并購方存在共享審計關系，則更有機會變成最終的并購標的。鑒于此，本文提出以下假設：

H2a：其他條件一定時，若并購方同潛在目標方處于非相關行業領域，同并購方存在共享審計關系的企業則更有機會成為并購目標。

H2b：其他條件一定時，若并購方同潛在目標方處于不同地域，同并購方存在共享審計關系的企業則更有機會成為并購目標。

表1 并購交易樣本

表2 變量定義

表3 描述性統計

此外，企業的產權性質對并購決策也具有重要的影響。對我國國有控股上市企業而言，雖然大部分企業經營管理權已經從政府部門逐漸下放至企業自身，但政府部門對于企業的關鍵性重要決策，例如并購決策及主要負責人與領導的委任與解除等依舊擁有決策權，政府可以干涉企業的并購交易決策，甚至起到決定性的作用。通過現有文獻得知，我國地方國有控股上市企業的并購通常由政府部門推動，從而實現國家政策性任務或是完成政治晉升。因此，并購活動大部分受國有資本控制力的影響。鑒于此，若并購企業為國有企業，并購決策主要源自于政府部門的政策性任務，并非達到企業價值最大化，并購方同潛在目標方共享審計關系對并購目標選擇的影響相對較小。若并購企業為非國有企業，政府部門的干涉較小，并購企業為提升并購協同價值及整合效應，則會偏好選取存在共享審計關系的潛在目標方，并以此作為并購標的。據此，本文提出以下假設H3：

H3：其他條件一定時，若并購方為非國有控股上市企業，同并購方存在共享審計關系的企業則更有機會成為并購目標。

三、研究設計

（一）研究樣本

本文以2005 至2017 年我國A股上市公司發生的并購事件作為基礎樣本，并對樣本進行如下篩選：排除并購方同目標方存在非上市公司的樣本；排除金融行業樣本；排除并購失敗案例樣本；排除數據缺失樣本；針對并購方與并購年份相同的多次樣本，選取該年實施的第一起并購作為有效樣本。最終獲取455 個并購有效樣本，將其作為實驗組，并選取同實驗組樣本企業處于相同行業且規模相近的上市企業作為配對樣本，將此4275 個配對樣本作為控制組，最終有4730個總樣本，詳見表1。本文數據處理以及回歸過程均使用STATA 14 軟件，并針對連續變量進行winsorize處理，范圍控制在±1%之內。本文選用的數據全部來自CSMAR 數據庫。

（二）模型與變量

為檢驗本文提出的研究假設H1，本文建立如下模型進行回歸檢驗：

模型1 使用Probit 回歸，Target為虛擬變量，表示該企業能否成為并購目標，若為有效并購目標則取1，若為匹配的潛在并購目標則取0。SHAU 為虛擬變量，若并購方同目標方存在共享審計關系則取1，反之取0。通過已有研究得知，企業自身規模、股權集中度、成長性及盈利能力等都會對并購目標選取產生影響，本文基于模型1 將其作為控制變量。與此同時，為降低內生性問題，回歸分析中控制變量全部為并購公告日前一年年末的財務數據，并對年份與行業進行固定效應控制。變量定義以及計算方法如表2 所示。

為對H2a 與H2b 進行檢驗，將共享審計同行業異質性的相乘項以及共享審計同地域異質性的相乘項分別置于模型1，以研究并購方同潛在目標方的行業與地域異質性對共享審計對并購目標選取的影響的作用，得到模型2 和模型3：

為對H3 進行檢驗，將共享審計同公司產權性質相乘項置于模型1，得到模型4：

表4 變量相關性

四、實證研究與分析

（一）描述性統計

由表3 可知，總研究樣本主要包含有效并購樣本和匹配的并購樣本。4730 個總樣本包括482 個共享審計的樣本和4246 個非共享審計樣本。并購目標選擇的均值是0.094，表明潛在并購標的成為并購目標的可能性是9.4%。共享審計的均值是0.101，說明并購雙方共享審計的概率高于10%。通過描述性分析可知，和并購方擁有相同的會計師事務所的企業成為并購目標的可能性是20.5%，而非共享審計企業僅為8.2%，在1%顯著性水平下具有明顯差別。由此表明，和并購方擁有相同的會計師事務所的企業成為并購目標的可能性明顯較高，從而初步驗證了H1。對比非共享審計的樣本組，共享審計的并購事件目標企業無論在資產負債率、賬面市值比，還是自由現金流及流動性等方面，均表現更好。

（二）變量相關性

表4 報告了變量間相應的系數情況。由表4 結果可知，共享審計和并購目標選擇的Pearson、Spearman系數依次是0.1236 和0.1237，且都在1%顯著性水平下正相關，二者在一致性方面表現良好，說明不考慮其他因素時，和并購方擁有相同會計師事務所審計的潛在對象成為并購目標的可能性非常大，進一步驗證了H1。自變量與控制變量間的系數都低于0.4，說明變量之間不存在多重共線性，表明本文模型具有合理性。整體而言，經過均值的差值t 檢驗與變量相關性分析后，發現結果同本文所闡述的理論與假設是相符合的。

表5 回歸結果

（三）回歸分析

表5 為共享審計和并購目標選擇的回歸結果，模型1 對假設1 進行檢驗，模型的調整R2是0.2206，模型總體上擬合效果良好。回歸結果表明，并購目標選擇系數為0.123，并且在5%水平下顯著，說明并購目標選擇受到共享審計顯著的正向影響，表明了并購目標選擇源自于共享會計師事務所的可能性非常大，且和并購方共享審計會明顯提升潛在對象成為最后并購目標的可能性。分析其原因，主要是相同的會計師事務所對并購方和潛在的對象均有積極的影響，能夠向雙方及時傳送有用的信息，有效規避信息不對稱的弊端，二者間的交流與溝通更加容易通暢，從而有效提升并購的可能性。除此之外，當企業的規模較大，且自由現金流占比較高的情況下，股權集中較低，呈現出分散狀態，更易成為并購目標，從而驗證了H1 成立。

從模型2 與模型3 的回歸結果可知，共享審計和行業異質性的交乘項、共享審計和地域異質性的交乘項分別在1%和10%水平下顯著正向影響并購目標選擇。說明對跨區域及跨行業的并購交易來說，共享審計帶給并購目標選擇的正面積極影響更加明顯，究其原因，主要在于非關聯行業領域企業間會計信息的核算方式、整體的運營模式等方面具有較大的差異，二者之間信息不對稱現象也會更加嚴重，造成較高的并購風險。與此同時，地域上的顯著差異也會導致并購方在信息資源獲取上十分艱難，同時還涉及到運營與文化理念方面的融入性難題，直接影響并購實施進程，從而凸顯出共享審計的正面功效，表現出顯著的正向影響。不過當交通建設完善與信息傳遞的模式逐漸多元化后，地域差異的影響越來越淡化，因此對于行業異質性而言，地域異質性上所顯示的調控效果較差。因此，驗證了H2a、H2b 成立。

由模型4 的回歸結果可知，共享審計和并購目標選擇之間的關聯性受到產權性質的正向影響，并且效果十分明顯。究其原因，主要是并購企業是非國有性質時，并購方一般將獲取經濟效益最大化作為并購目標，基于并購利潤最大化及風險最小化的目的，會將由相同會計師事務所審計的企業作為首要的并購目標，因此H3 成立。

（四）穩健性檢驗

為了驗證本文實證結果的穩健性，本文主要對以下幾個方面進行穩健性檢驗：

（1）對于匹配樣本，本文主要選取了總資產處于有效目標企業總資產的85%～125%區間的企業作為首選目標；

（2）根據相關文獻經驗，主要考察并購前四年內的共享審計關系；

（3）相同集團中的兩個企業易于擁有相同的會計師事務所及年報審計計劃，為了排除該影響，本文對相同企業中發生的并購事件均予以排除，對剩余的314 個并購事件及匹配樣本進行分析。

總體而言，上述穩健性檢驗結果與回歸結果無明顯變化，因此本文的研究結論是穩健的。

五、研究結論與建議

本文從并購雙方共享審計的角度出發，圍繞并購目標企業選擇進行了分析，研究了并購方和潛在對象擁有相同會計師事務所對并購目標選擇的影響。主要結論：第一，并購雙方由同一家會計師事務所審計能夠顯著改善信息傳遞效果，同并購方擁有共享審計關聯的企業更有可能成為被并購目標；第二，并購雙方在行業領域和地域具有較大差異的情況下，并購方偏好將與自身有共享審計關聯的企業作為并購目標首選；第三，當并購方為非國有控股時，共享審計關聯顯著正向影響并購目標選擇。

本文深入檢驗了會計師事務所在并購目標選擇過程中的影響機理，從而給審計工作人員提供更多的借鑒，促進其在工作過程中遵守相關的規范和要求。通過本文研究結論，有以下幾點啟發：

其一，對并購方來說，在選取并購目標過程中，特別是跨區域與跨行業的并購目標，需要依靠會計師事務所的社會關系網絡，獲取潛在并購目標的有價值的信息，有利于降低信息不對稱風險，從而減少并購交易時產生的風險并降低不確定性程度。

其二，根據注冊會計師職業道德規范的規定可知，對以鑒證服務作為主要業務的審計師而言，在尚未獲得客戶允許的前提下不可將機密信息泄露給第三方，不過本文研究結論表明，在并購方和潛在目標同時聘用相同的會計師事務所的情況下，有關信息資源可以在二者間及時傳遞和共享。本文研究能夠給審計師提供啟發與借鑒，減少違法違規行為。