風險投資對創業板公司業績增長的實證研究

王蘭 馬忠民

摘要：本文在理論分析的基礎上，提出了相關假設，并采用實證分析的方法，檢驗風險投資對創業板公司業績增長的影響。實證發現：風險投資參與對公司的盈利能力的提升會產生積極影響，可一定程度上推動創業板公司的業績增長，但是對公司未來發展能力的提升沒有起到顯著作用。

關鍵詞：風險投資;創業板公司;業績增長;實證研究

中圖分類號：F832.51 ?文獻識別碼：A ?文章編號：2096-3157（2020）07-0086-03

風險投資是指將風險資本投向于具有高風險的創業公司，當被投資公司成熟時，它是一種可以獲得高回報的投資行為。我國風險投資行業雖然與歐美發達國家相比起步較晚，但近年來發展迅猛。創業公司在創業初期融資困難，風險投資機構成為了創業公司融資的一種重要選擇，與此同時，創業公司的高成長性，也獲得了風險投資機構的投資參與熱情。為此，展開研究風險投資對創業公司業績增長具有重要現實意義。

一、理論分析與假設提出

Chemmanur、Loutskina（2014）研究了聯合風險投資對企業經營績效影響問題，發現聯合風險投資對于企業的經營績效具有正向的積極作用;Yang R（2016）選取了中國創業板數據樣本，探討了風險投資、財務杠桿與企業績效之間的關系，研究發現，風險投資對企業的績效能產生正向的作用;謝雅萍等（2018）的研究也發現風險投資對創業績效具有積極影響，而趙嫣紅（2018）實證研究了風險投資對企業績效有促進作用，其作用的機理認為主要是通過提供了增值服務的方式即進入被投資企業董事會參與決策。

梳理上述學者分析，為此做出假設：有風險投資背景公司的業績表現明顯高于無風險投資背景公司。

二、研究設計

1.研究樣本及數據來源

本文選取的研究樣本為2018年12月28日前在深圳交易所創業板上市的28家公司，收集其2016年和2017年的財務數據，這些數據以及相關的市場數據主要來源于Wind金融數據庫，并經中國經濟網數據庫核對完成。本文采用了EXCEL軟件對原始數據進行整理，并借助于SPSS22.0統計軟件進行回歸分析。

另外，為了便于驗證風險投資對公司業績增長的影響，本文將選取的樣本公司劃分為二類，即有風險投資背景公司和無風險投資背景公司。同時，將有風險投資背景的公司定義為實現了對創業板公司的管理結構與經營策略有影響的風險投資。

2.主要變量確定

（1）自變量與因變量的確定

將自變量設定為風險投資特征變量（Venture Capital Characteristic Variables，縮為VCCV）。風險投資特征變量中根據該公司是否具有風險投資背景選取1或者0表示。若有取1，無取0。

選取盈利能力與發展能力為業績因變量。盈利能力主要采用凈資產報酬率（Return on Equity，縮為ROE）這一極具綜合性的指標來衡量獲利能力;發展能力是風險投資機構在選擇投資項目時十分重視的指標，本研究采用凈利潤增長率（Net Profit Growth Rate，縮為NPGR）來衡量公司未來的發展能力。

（2）控制變量的確定

參照相關文獻，公司的資產規模、資產負債率、行業等因素都可能對上市公司的業績增長產生影響，故控制變量設定為資產規模（Asset Size，AS）、資產負債率（Debt to Asset Ratio，縮為DAR）、所處行業（Industry，縮為INDU）。所處行業中用1技術類產業，用0表示非技術類產業。

表1給出了各變量簡稱符號、名稱與定義。

3.模型構建

由前面因變量與自變量的確定，將業績因變量（Performance Dependent Variable，PDV）從兩個方面來表示即：盈利能力和發展能力，分別采用了用凈資產報酬率（ROE））和凈利潤增長率（NPGR）來衡量。主要自變量為風險投資特征變量（VCCV）。同時，主要的控制變量設定為資產規模（AS）、資產負債率（DAR）、所處行業（INDU）。

為了檢驗本研究的假設，構建了線性回歸模型，用以分析有無風險投資背景對創業板公司業績增長的影響：

模型：PDV=β0+β1VCCV+β2lnAS+β3DAR+β4INDU+ε

三、實證檢驗及結果分析

1.描述性統計

描述性統計結果見表2。

由表2可以初步看出，具有風險投資背景的創業板公司，凈資產收益率的均值與凈利潤增長率的均值皆超過了無風險投資背景的創業板公司。

2.相關性分析與回歸分析

（1）風險投資虛擬變量對業績因變量（ROE）的相關性分析以及回歸分析

①風險投資虛擬變量對業績因變量（ROE）的相關性分析

依據Pearson測試法要求，各自變量中的Pearson相關系數應低于0.8，若超過0.8，則說明分析用的樣本數據之間存在著多重共線性，不能進行回歸分析。風險投資虛擬變量對被解釋變量的相關性分析結果見表3。從表3中可以看出，相關系數的變量之間的最大值為0.418，表明不存在嚴重的多重共線性，可以進行回歸分析。

如表3可以看出，凈資產收益率（ROE）與風險投資虛擬變量（VCCV）的相關系數是0.133，表示在10%水平上兩者顯著正相關，為此，反映了風險投資的參與可以明顯提高創業板公司的凈資產收益率。

從相關性分析結果中資產負債率（DAR）與凈資產收益率（ROE）的相關系數為0.084，說明資產負債率對公司獲利能力的影響并不怎么顯著。

從相關性分析結果中創業板公司所處行業（INDU）與凈資產收益率（ROE）的相關系數為0.299，由此可以得出在10%水平上兩者顯著正相關，反映了創業板公司的凈資產收益率受所處行業的影響。

從相關性分析結果中公司規模（lnAS）與凈資產收益率（ROE）的相關系數為0.042，表明公司規模與凈資產收益率呈現正相關關系，并在5%水平上呈顯著正相關，表明公司規模可以顯著提高創業板公司的凈資產收益率，創業板公司規模越大，其在資源和市場的占有率方面更具有優勢。

②風險投資虛擬變量對業績因變量（ROE）的回歸結果分析

風險投資虛擬變量對業績因變量（ROE）的回歸分析結果見表 4。

由表4可以發現：凈資產收益率與風險投資虛擬變量之間的顯著性為0.096，小于0.1，通過了顯著性檢驗，回歸系數為3.048，說明兩者存在顯著正相關關系。

（2）風險投資虛擬變量對業績因變量（NPGR）的相關性分析以及回歸分析

①風險投資虛擬變量對業績因變量（NPGR）的相關性分析

風險投資虛擬變量對業績因變量（NPGR）的相關性分析結果見表5。從表5中可以看出，相關系數的變量之間的最大值為0.418，表明不存在嚴重的多重共線性，可以進行回歸分析。

如表5可以看出，凈利潤增長率（NPGR）與風險投資虛擬變量（VCCV）的相關系數為-.074，其影響并不顯著，這說明了風險投資的參與在對凈利潤增長率的影響方面尚沒有發揮應有的作用。

資產負債率（DAR）與凈利潤增長率（NPGR）的相關系數為0.284，在10%水平上顯著正相關，表明資產負債率可以顯著提高創業板公司的凈利潤增長率。

從相關性分析結果中創業板公司所處行業（INDU）和公司規模（lnAS）與凈資產收益率（ROE）的相關系數分別為0.129，0.105，由此可以得出創業板公司所處行業與公司規模對公司凈資產收益率的影響并不怎么顯著。

②風險投資虛擬變量對業績因變量（NPGR）的回歸結果分析

風險投資虛擬變量對業績因變量（NPGR）的回歸分析結果見表6。

如表6可以看出，凈資產收益率與風險投資虛擬變量之間的顯著性為0.356，大于0.1，未通過顯著性檢驗，說明了其影響并不顯著。

總體上，假設沒有得到完全支持，有風險投資背景公司的業績表現高于無風險投資背景公司，但并不明顯。由此，可以得出，風險投資的參與，能積極促進創業板公司盈利能力的提升，但對公司發展能力的影響，并沒有起到明顯的效果。估計可能的原因：首先，創業板公司引進了風險投資，但自身的技術創新與管理創新能力短時間還沒有快速提升，風險投資機構的優勢資源尚沒有得到充分利用，尚不能充分發揮引入風險資金的最大效用;其次，作為風險投資機構對創業板投入風險資金后，對被參股企業的戰略合作支持、人力資源培訓等相關增值服務還有待加強。

四、研究結論

通過實證分析可以看出，風險投資的參與能積極促進創業板公司盈利能力的提升，從而一定程度上推動創業板公司業績的增長，但并沒有起到明顯的效果。也就是說，創業公司引進風險投資，能促進業績的改善，但要取得更好的效果，創業公司還要努力不斷創新，充分利用風險投資機構的優勢資源，發揮引入資金的最大效用。本研究受樣本資料的限制，僅研究了風險投資的參與對創業板公司業績影響，而沒有分析風險投資持股比例大小與創業板公司業績關系，結論可能有缺陷，這是今后尚需進一步探討的課題。

參考文獻：

[1]Chemmanur TJ，Loutskina E.CoNPGRorate venture capital，value creation，and innovation[J].Review of Financial Studies，2014，27（8）：2434～2473.

[2]Yang R.Venture Capital，Financial DARerage and EnteNPGRrise Performance[J].Procedia Computer Science，2016，91：114～121.[3]薛靜，陳敏靈.風險投資機構社會資本始終促進創業企業的績效嗎？[J].經濟經緯，2019，（03）：88～94.

[4]謝雅萍，宋超俐等.風險投資對技術創業績效的影響——考慮戰略導向的中介作用[J].技術經濟，2018，（05）：93～102.

[5]趙嫣紅.風險投資對創業板企業績效影響的實證研究[D].湖南大學，2018.

[6]張科舉.創業板上市公司IPO前后業績變動及風險投資的角色[J].商業研究，2016，（01）：77～82.

[注]基金項目：江蘇高校哲學社會科學研究項目“制度環境特征、高新技術企業薪酬差距與創新能力研究”（2018SJA0986）

作者簡介：

1.王蘭，徐州工程學院金融學院學生;研究方向：財務管理。

2.馬忠民，徐州工程學院金融學院副教授;研究方向：投融資，質量管理。