環保投資、經濟發展水平與企業價值的實證研究

吳輝

【摘要】? ?隨著我國社會經濟的發展，環境問題受到廣泛的關注，進一步強調了生態保護與經濟發展共贏的重要性。文章選取2012—2017年上證A股制造業上市公司為研究對象，通過實證研究發現：第一，東部地區企業環保投資對企業價值呈現正向影響，而中西部地區呈現負向影響;第二，經濟發展水平越高，企業環保投資對企業價值提升的作用就越明顯。文章從地區經濟發展水平差異的視角出發，為企業結合經濟環境，通過增加環保投資來加大企業的市場競爭力，從而促進企業價值的提升提供理論依據。

【關鍵詞】? ?區域經濟;環保投資;企業價值

一、引言

隨著我國社會經濟的不斷發展，環境問題被提上了新高度，環境責任作為履行社會責任中重要的組成部分，與企業的價值密切相關。縱觀全國企業所進行的環保投資，可以看出有著集聚的趨勢，環保投資力度較大的地區主要集中于經濟發展迅速的東部地區。樊綱、王小魯、馬光榮（2011）[1]通過對我國各省份市場化進程進行橫向和縱向比較，最終發現我國各地區經濟水平差距明顯的原因是在經濟增長緩慢的中西部地區的改革并不能給所處地區的企業帶來長久的收益，從而使得企業的經營績效始終得不到有效提高。鑒于此，本文試圖從地區差異的角度探討在不同經濟水平的條件下企業環保投資與企業價值的關系，并重點關注經濟發展水平對兩者關系的調節作用。

二、理論分析與研究假設

環保是企業社會倫理責任的一部分，目前我國倡導的可持續發展對企業來說則是追求一種雙贏的策略，使得企業不但可以獲得所在地區政府和公眾的支持，而且成為日后在發生資源危機時得以克服相關的費用或成本并取得更好的競爭優勢的基礎。Porter（1995）[2]認為企業在環保投資的過程中，自身治理環境污染的能力和技術也會逐漸提升，雖然環境保護投入的資金會使得企業用于產品與服務方面的資源受到壓縮，企業對環保投資的熱情可能會有所下降，但是從長遠的角度看，環保投入不僅有效保護了生態環境，履行了社會責任，并且有利于企業的可持續發展。Montabon（2007）[3]研究表明，企業的環境保護不能停留于理論方面，需要將環境保護付諸實踐，并且環境管理水平越高，企業的經濟績效越強，企業價值越大。潘飛、王亮（2015）[4]研究發現，企業的環保投資對經營績效的提升作用在短期內無法體現出來，從長遠來看，環保投入能夠正向影響企業的價值。同時，滕雨函（2019）[5]認為環境信息披露對企業價值產生影響并且這種影響存在滯后性，短期內將會使得企業利潤下降，企業價值降低。唐勇軍、夏麗（2019）[6]發現企業的環保投入與企業價值并非呈現明顯的線性關系，而是隨著環保投資的增加，企業價值先減少后增加，因此企業近期的環保投資更多的產生減損企業價值的效應。

從地區經濟差異的角度出發，改革開放以來東部地區制造業迅速崛起，相應地也帶來了環境污染程度的加大，因此對環境保護的需求度急劇上升。在這種背景下，東部地區也就率先引入環保投資設備、技術、人才資源，經過較長時間的使用和經驗積累，企業環保投資效率較高，能夠在更大的程度上減少成本，增加收益，從而促進企業價值的提升。李強、田雙雙、劉佟（2016）[7]研究發現，企業與地方政府關聯程度與企業履行環境責任程度正相關。而我國中西部地區經濟發展水平較低，工業發展與東部相比較為緩慢，地方政府與企業并沒有重點關注環境保護，企業環保投資水平低。其次，由于人才資源的劣勢，企業的投資結構合理性較差，投資效率也沒有被充分發掘。政府給予的福利政策、補貼較少，沒有減少企業環保投資的壓力，降低了企業履行環境責任義務的積極性。柯忠義、韓兆洲（2007）[8]認為，在經濟水平較高的地區，市場化程度也就較高，因此東部地區政府的支持力度、產品銷路、投融資渠道等也就對企業越有利，有利于企業價值的提升。由此提出假設1和假設2：

H1：東部地區企業環保投資與企業價值正相關。

H2：中西部地區企業環保投資與企業價值負相關。

環境保護的力度與區域經濟水平是緊密相關的，因為地區經濟水平越高，工業化水平越高，由此地區所受到的污染就越嚴重，相關部門對環境保護的關注度就會上升，環保力度就會加大。郭偉、吳曉華（2015）[9]研究顯示，地方政府在進行環保投資時，不僅取決于環保的意愿和廣大群眾的環保需求，更取決于自身實力。因此，政府在支持企業環保投資時的力度與地區宏觀經濟密切相關。黃浩（2016）[10]分析認為，財政收入占GDP比例較為適度的情況下并不能促進經濟的增長，而經濟的迅速發展則會大幅度提升財政收入。因此處在不同經濟水平的企業受到政府的環保扶持力度、政策的優惠程度就會有明顯的差距，而政府的環保補貼將會在一定程度上減少企業環保投資所帶來的成本，從而有助于企業提升自身的競爭力，提高企業的價值。此外，經濟越發達，政府財政收入的來源越廣，企業所獲得的補貼就越多，企業積極性越高。另外環境政策的執行力度、稅收政策的優惠力度都較大，企業環保投入對企業的經濟績效正向效用就越大。因此，在企業與政府雙重的作用下，企業環保投資更能有效促進企業價值的提升。由此提出假設3：

H3：地區經濟發展水平對企業環保投資與企業價值具有正向調節作用。

三、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

本文選取2012—2017年上證A股制造業上市公司作為研究對象，并對樣本做如下篩選：（1）剔除了已經退市、ST類企業;（2）剔除環保支出數據缺失及數據異常的公司。共獲得510份2012—2017年度具有完整數據的有效樣本。財務數據來源于國泰安，環保投資數據來自于企業的社會責任報告，并經手工收集整理，東、中、西部三大經濟地區的劃分方式參考國家統計局的標準。

（二）變量設計

1.被解釋變量。企業價值主要表現為兩種形式：一是反映企業在未來能夠獲取的現金流量以及獲利能力，考察企業在可持續發展下的真實價值的市場價值指標;二是從企業歷史財務數據的角度出發，客觀評價企業的財務狀況和經營成果的財務指標。因此本文在實證研究中采用市場價值指標（托賓Q值）來衡量企業價值。

2.解釋變量。目前，學術界對環保投資的界定范圍有著不同的見解。對于企業環保投資來說，由于各個地區的政策環境、經濟環境以及企業行業類型不一致，所以有關企業環保投資的內容就更沒有一致的口徑。本文研究涉及企業的環保投資行為，所以在前人研究的基礎上，對企業環保投資進行如下界定，企業環保投資主要包括：環保設備購買及維修費、污染物處置費、投資項目環評費、環保技術研發費、環境稅費等。本文用企業當年環保投資額來衡量環保投資這一自變量，在實證分析中采用環保投資額的自然對數，用EPI表示，由于企業環保投資的效益具有滯后性，因此本文采用滯后一期的數據進行實證檢驗。

3.調節變量及控制變量。王華、柳光強（2010）[11]研究認為，財政收入與經濟增長表現為同步趨勢，一定程度上，經濟發展決定財政收入的規模。鑒于此，本文參考相關文獻，用財政收入衡量地區經濟發展水平，作為調節變量。本文參考前人研究，選取資產負債率、資產周轉率、經營績效、股權特征、行業屬性作為控制變量。

本文選取的變量及定義如表1所示。

（三）模型構建

四、實證分析與檢驗

（一）描述性統計

觀察表2可知，被解釋變量托賓Q值的極值之間的差異較大，而方差較小，說明各地區企業的價值差距明顯且分布較為均勻;解釋變量EPI極值差距及方差很大，表明各地區企業環保投資力度差異大且企業環保投資規模波動明顯。總體來看，各地區企業注重環境保護的投資的程度不一致，國家環保監督壓力在各地區的差異表現明顯，導致企業環保投資的力度差距大。

（二）相關性分析

對各變量進行相關性檢驗后發現，企業環保投資與企業價值在5%的水平上相關，控制變量中資產負債率、行業屬性在1%的水平上與市凈率負相關，經營績效與市凈率在1%的水平上與市凈率正相關，說明控制變量選取合理且假設具有合理性，相關系數最大值僅為0.572，其余均不超過0.5，說明變量之間不存在嚴重的多重共線性問題。

（三）多元回歸分析

由表3可知，東部地區企業環保投資的相關系數為0.000，回歸系數為0.311，表明EPI在1%的顯著性水平上與企業價值正相關，可以看出，東部地區經濟發展水平較高，企業的環保投資有效促進企業價值的提升，說明東部地區企業能夠將環保投資的效益轉化為企業自身的效益。中西部地區企業環保投資的相關系數為0.007，回歸系數為? -0.458，可以判定在1%的顯著性水平上與企業價值負相關。說明中西部地區企業環保投資力度越大，企業的價值越低。一方面主要因為中西部地區企業環保投資的效率較低，不能在短時間內將環保投資轉化為效益，同時地方政府對企業履行環境責任的補償不足，導致企業由于投資成本的增加而喪失一部分市場競爭力，從而使企業價值下降。另一方面，中西部地區由于經濟發展水平低，政府財政收入相對于東部地區較少，因此所能夠給予企業環保的補貼有限，同時西部地區人才資源匱乏，科技化水平、政策優惠力度低，所以企業的環保投資并不能給企業帶來實際收益，沒有實現環境與經濟的互利共贏，盲目投資而使企業績效下降，企業價值受損。

由下頁表4可知，東部地區企業環保投資與企業價值在1%水平上顯著為正，而中西部地區顯著為負，另外無論是東部地區還是中西部地區，企業的環保投資與財政收入的交乘項在5%的水平上顯著為正，這一結果表明我國各地區經濟水平越高，政府對企業的環保補貼充足，企業在所處的經濟環境中進行環保投資更能夠促進企業價值的提升，經濟發展水平正向調節了企業環保投資與企業價值的關系，假設3通過檢驗。

（四）穩健性檢驗

為了驗證實證結論的可靠性，本文進行了穩健性檢驗，分別對被解釋變量和解釋變量的衡量進行了替換，用總資產收益率（ROA）和企業當年環保投資金額除以公司總資產分別衡量企業價值和環保投資強度，最后得到的穩健性回歸檢驗結果與前文結論基本一致，通過了穩健性檢驗。表明構建的模型合理以及選取的變量具有合理性，進行實證分析的結果具有穩健性。

五、結論及建議

（一）結論

本文在分析相關理論的基礎上，從地區經濟差異的角度實證分析了企業環保投資與企業價值的關系。結果發現：（1）東部地區企業環保投資對企業價值呈現正向影響，而中西部地區呈現負向影響，表明在經濟發展水平較低的地區的企業增加環保投入會降低企業的價值。環保資金的增加使得企業相關成本上升，而履行環境責任所帶來的經濟效益沒有很好地體現出來，企業的環保投資還沒有充分地發揮提升企業價值的作用，企業環保投資的效率有待提高。（2）經濟發展水平越高，企業環保投資對企業價值提升的作用就越明顯。這表明區域經濟發展水平越高，企業增加環保投入就越能提升企業價值。

（二）建議

第一，注重提升企業環保投資效率。企業在進行環保投資時，應該根據經濟環境與企業自身實力，做出正確的投資決策，進行長期、持續性的投資。提高環保投資的效率，不僅要從企業著手，更要從地方政府出發，政府通過了解所在地某些環保投資效率低的行業做出具體的措施，例如遞減環境稅費從而提升企業的環境效益，這樣不僅節約了政府的環保資金，也有利于企業價值的提升。

第二，強化政府在企業環保投資中的作用。企業進行環保投資的資金一方面來源于企業，另一方面來源于地方政府的支持，在企業保持自身發展而資金有限的情況下，地方政府的支持作用就顯得格外重要。政府需要通過財稅等手段，讓社會性閑置資金和環保設備能夠流入履行環境責任的企業，實現資源的優化配置。這樣一來，企業才能真正有能力、有資源投身于環境保護和技術的提升，最終隨著地區經濟的發展，通過環保投資實現企業價值的持續增長。

【主要參考文獻】

[ 1 ] 樊綱，王小魯，馬光榮.中國市場化進程對經濟增長的貢獻[J].經濟研究，2011，（9）：4-16.

[ 2 ] Porter M.E，Vander Linde C.Toward a new conception of the environment-competitiveness relationship[J].The Journal of Economic Perspectives，1995，9（04）：97-118.

[ 3 ] Montabon F，Robert S.and Ram N.An Examination of Corporate：Environmental Management.Practices and Firm Performance[J].Journal of Operations Management，2007，（25）：98-114.

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[ 5 ] 滕雨函.環境信息披露水平與企業價值的相關性研究——基于中國紡織行業的實證分析[J].商業會計， 2019，（01）：75-78.

[ 6 ] 劉輝.企業環保支出與財務績效的影響研究[J].商業會計，2016，（11）： 50-52.

[ 7 ] 李強，田雙雙，劉佟.高管政治網絡對企業環保投資的影響[J].山西財經大學學報，2016，（03）：90-99.

[ 8 ] 柯忠義，韓兆洲.地區經濟發展、市場化程度與科技投入的量化對比分析[J].科技管理研究，2007，（04）：68-70.

[ 9 ] 郭偉，吳曉華.地方政府環保投資規模影響因素分析及思考[J].生態經濟，2015，（02）：85-88.

[ 10 ] 黃浩.中國財政收入和經濟增長關系的實證研究[J].統計與決策，2016，（07）：135-137.

[ 11 ] 王華，柳光強.分級財政下財政收入增長與經濟增長關系的實證分析[J].財政研究，2010，（09）：48-51.