釋放經濟下行壓力

摘要：2019年我國受內外部等一系列因素影響經濟形勢延續下行壓力，前三季度GDP接連下滑。面對經濟下行趨勢持續加大的形式，短期內需要提高總需求，長期需要持續推進供給側結構性改革。2019年央行通過連續實施降息操作強化逆周期調節，先后調低中期借貸便利（MLF）利率、逆回購利率、貸款市場定價利率（LPR）等，多次向市場釋放流動性，實現穩增長、穩預期和降成本的目標。

關鍵詞：經濟下行;降息;MLF;LPR;OMO

一、經濟形式的現狀與調控意義

1.1經濟下行背景

自2017年十九大以來，經濟增長目標由數量目標轉向追求高質量增長，2019年我國受內外部形式影響，經濟形式延續下行壓力，隨著第一季度政策前置信貸大幅擴張，二季度調控力度減弱，19年的前三季度GDP增速持續下滑，分別為6.4%，6.2%，6.0%，但失業率方面相對平穩。

消費、投資、出口三大方面增速疲軟，消費方面，受到居民收入增速放緩以及消費高杠桿率影響，導致消費受抑制;投資方面，投資增速降低，基建、制造業投資累計同比增長率均低迷，制造業PMI正處于底部，受產業轉型、全球經濟周期、外部不確定影響等因素影響增長乏力;房地產前十個月投資增速居于較高水平，但隨著銷量增速下滑以及政策收緊，未來房地產方面投資增速也存在下行趨勢;出口方面，由于美國制造業、服務業增速下跌，歐元區經濟主力德國經濟低迷使得國外需求也下跌，同時中美貿易摩擦以及全球經濟周期影響，同比增速低于0。

但與此同時，中國經濟在2019年中經濟增速雖較往期有回落，但仍處于年初確立得預期目標之間，中國在面臨世界經濟周期衰退階段、結構性因素、外部貿易摩擦等一系列因素影響，各主要國際機構紛紛下調對增長預期的情況下，仍維持大于等于6%的增速，充分體現了中國經濟的穩定和潛力及在應對經濟下行趨勢的韌性。

1.2政策調控意義

面對我國經濟下行趨勢持續加大的形式，短期內來看需要提高總需求，長期來看需要持續推進供給側結構性改革。2019年以來逆周期調節成為貨幣政策關鍵字，經濟下行壓力增大是近期一系列貨幣政策調控的主要驅動力，我國貨幣政策逐漸從數量型調控向價格型調控轉型，央行通過連續實施降息操作強化逆周期調節，先后調低中期借貸便利（MLF）利率、逆回購利率、國庫現金定存利率、貸款市場定價利率（LPR），多次向市場釋放流動性。利率降低并非等同于大水漫灌，央行通過小幅高頻的方式降息，市場認為，央行調低MLF、LPR以及OMO利率充分展示了在經濟下行背景下，央行穩增長、穩預期和降成本的目標。

二、MLF、LPR、OMO調控現狀

自19年10月份至12月中旬，央行累計開展五次MLF操作，成為投放流動性的主要路徑。根據央行官網消息，2019年12月16號，央行開展中期借貸便利（MLF）操作3000億元，當日有2860億元MLF到期，開展的MLF操作比當日到期量多140億元，操作利率依舊維持在此前的3.25%，并未實施連續降息的操作。自2018年4月以來，央行一年期中期借貸便利利率始終維持在3.3%，在2019年11月5日，一年期中期借貸便利利率首次下調至3.25%并維持至今，并以3.25%的利率于11月5日、15日，12月6日開展期限為一年的MLF操作。一年期中期借貸便利（MLF）利率之所以維持3.25%原因有二，一方面是美聯儲暫無降息操作，另一方面是我國目前存在結構性通脹問題，維持穩定的政策利率有助于維持穩定的通脹預期。

2019年LPR形成機制實現改革完善，意味著利率市場化迎來標志性突破的一年。全國銀行間同業拆借中心自8月20號起每月20號公布LPR作為銀行發放貸款的主要參考利率和定價標準。11月20號最新一期的LPR為4.15%，較上期降低5個基點，5年期以上LPR為4.80%，較上期下降5個基點。自8月 20日首發至11月20日第四次發布，1年期LPR已較同期限貸款基準利率低了20個基點，5年期以上LPR較同期限貸款基準利率低了10個基點，有力促進貸款利率兩軌合一軌，提高市場利率向貸款利率的傳導效率，帶動實體經濟融資成本下降，助力普惠金融，將更多資源向小微企業和民營企業配置。

自LPR改革后，中期借貸便利（MLF）利率對LPR也有著重要影響，是LPR的重要參考基準，MLF利率變動牽涉著LPR的效果影響。隨著MLF利率自此前3.3%降低至3.25%，提升了市場信心，推進市場風險偏好回升，有助于促進降低實際貸款紀律，降低社會融資成本。

根據過往經驗，MLF利率和OMO利率往往聯動，MLF的下調也常常伴隨OMO利率的調整，并且MLF利率的調整往往先于OMO利率。就近期操作情況來看，2019年12月18號，央行開展了兩次逆回購操作，分別為500億元7天和1500億元14天的逆回購，其中從逆回購操作利率角度來看，7天逆回購操作中標利率與上次持平為2.5%，14天逆回購操作中標利率與上次相比下調5個基點，為2.65%，由于臨近年末，跨年會導致季節性的流動性緊張，加上明年一月份雙節的到來，因此需要釋放流動性，央行開啟逆回購并通過下調中標利率來實現另類降息，以此給予市場充分的流動性，平穩過節。

三、利率下調的意義

通過央行超出市場預期的調低MLF利率，股市和債市也對這一操作給予了正面回應。調低MLF利率顯示了央行對銀行間相對審慎的態度，實際上是給市場釋放了重要信號，貨幣政策目標并非是控制當前通脹，而是維持整個經濟的基本面，這是因為當前是由豬肉單一商品價格帶動起來的“類滯脹”，并不需要貨幣政策來應對，同時穩定了市場預期，打消股市對貨幣政策可能收緊的擔憂，隨著經濟見底企穩，股市情況將長期看好。

貸款利率的走向，LPR是最重要的引導指標。2019年來LPR的幅度雖然不大，但是由于5年期LPR的下調是房地產調控升級以來針對房地產的首次降息，盡管并不等于房貸政策放松，但旨在以此引導企業中長期信貸融資成本的降低，同時影響到購房者的預期，穩定當下樓市。此次調降信號意義明顯，盡管政策調控大方向不變，但是通過邊際力度的微調來發揮房地產行業對經濟周期的基礎性作用，推動中國經濟改善需求弱化的問題，助力庫存周期回升。

7天期的逆回購利率作為短期政策利率，與1年期的MLF相比，它的下降更被視為是“真正的降息”，通過調低逆回購利率，有利于降低銀行負債成本，引導貸款市場利率降低。

四、經濟及政策的未來展望

2020的經濟將會見底企穩，經濟下行壓力較之今年將會大大降低，主要原因有二：一方面來看，19年三次加關稅，是受到貿易戰沖擊最劇烈的時候，對出口和固定資產投資的影響也是最惡劣的一年，目前關稅下調已經達成第一階段協議，未來很可能會降低，因此外部沖擊這一負面影響因素會削弱;另一方面，18年受去杠桿影響最為劇烈，但目前市場已經逐步適應貨幣發行從高速轉向相對低速的情況，并且中央對于去杠桿的態度也逐步偏向穩，這一影響因素也會在未來減弱。除此之外，消費、投資、進出口三駕馬車也都有了積極的變化，正面因素偏多，經濟企穩概率大。通脹方面預計前高后低，2020年一季度可能會達到一個高點，但之后通脹下行既受食品向其他領域的傳導的影響，又受PPI回升影響，下行速度到底有多快尚存一系列不確定因素。

明年的貨幣政策存在進一步的降息空間，為保證流動性合理充裕，社會融資成本降低，疏通貨幣政策傳導機制、緩解中小微和民營企業融資難融資貴等問題，降成本仍然是貨幣政策的方向。對于未來的降息降準節奏，MLF可能會在幅度有限的情況下進一步下調，就2020年全年來看，逆周期政策仍在持續，MLF利率預計至少下調一到兩次。目前LPR下調5個基點仍處于合理范圍內，未來仍有進一步下調的空間。同時逆回購利率也有望下調來引導LPR利率，逆回購利率的下調給了LPR持續調降的基礎，通過下調逆回購利率使得銀行短期流動性提升，拆借利率下降，從而將貨幣政策有效傳導至長期利率。

參考文獻：

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[3]何嘯.貨幣政策保持定力 逆周期調節將加強.第一財經日報，2019，12（A11）

作者簡介：

牛潤苗（1995--），女，漢族，籍貫：山東煙臺人，單位：首都經濟貿易大學金融學院，碩士，金融專業，研究方向：商業銀行管理。