刺激是必要的，更不可缺席的是改革

譚保羅

疫情襲來(lái)，保障人民的生命健康顯然是第一位的，它比什么都重要。但另一方面，疫情終將過(guò)去，經(jīng)濟(jì)則是永恒。

首先，復(fù)工復(fù)產(chǎn)是取得“戰(zhàn)疫”最終勝利的物質(zhì)保障。此外，也是更重要的是，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正面臨換擋，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)正在深度轉(zhuǎn)型之中。唯有對(duì)抗疫情沖擊，加快經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇才能為進(jìn)一步的改革提供空間和時(shí)間。

2019年，我國(guó)GDP達(dá)到99.0865萬(wàn)億元，按可比價(jià)格計(jì)算，比上年增長(zhǎng)6.1%，符合6%～6.5%的預(yù)期目標(biāo)。在全球范圍來(lái)看，接近100萬(wàn)億元人民幣的GDP，意味著我國(guó)穩(wěn)居全球經(jīng)濟(jì)“老二”的位置。同時(shí)，中國(guó)對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率也達(dá)到了三分之一。

但另一方面，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整也刻不容緩，疫情固然會(huì)一定程度影響改革和調(diào)整的速度，但不會(huì)扭轉(zhuǎn)趨勢(shì)和決心。

貨幣寬松“大競(jìng)賽”？

觀察中國(guó)的經(jīng)濟(jì)金融政策，外部約束正成為愈發(fā)關(guān)鍵的變量，特別是美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間2020年3月3日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布緊急降息50個(gè)基點(diǎn)，這是自2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)最大規(guī)模的緊急降息。

美聯(lián)儲(chǔ)表示，目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面仍然強(qiáng)勁，但鑒于新冠肺炎疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響正在逐漸演進(jìn)，所以決定下調(diào)聯(lián)邦基金利率50個(gè)基點(diǎn)至1%～1.25%。此外，美聯(lián)儲(chǔ)正在密切觀察疫情進(jìn)展及對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的影響，并將利用合適的政策工具來(lái)支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

在美聯(lián)儲(chǔ)降息之后，阿聯(lián)酋、沙特、加拿大以及中國(guó)香港金管局和澳門金管局宣布降息50個(gè)基點(diǎn)。而在美聯(lián)儲(chǔ)降息之前，澳大利亞、馬來(lái)西亞央行已率先決定降息。

中國(guó)的貨幣政策正逐漸進(jìn)入一種新的微妙平衡：一方面，既要對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行必要的、適度的刺激；但另一方面，也不能給外界釋放過(guò)度的貨幣寬松信號(hào)。

此外，在很多分析人士看來(lái)，另外幾個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體的貨幣當(dāng)局，如歐洲央行、英國(guó)央行和印度央行也面臨很大的降息壓力。換句話說(shuō)，全球大范圍的降息已經(jīng)在路上，各個(gè)經(jīng)濟(jì)體的央行將開展一場(chǎng)2008年金融危機(jī)之后最大規(guī)模的“放水競(jìng)賽”。

某種意義上講，“放水競(jìng)賽”是在所難免的，新冠肺炎疫情只是提供了一次絕佳的機(jī)會(huì)或者說(shuō)堂皇的托詞。

實(shí)際上，在2008年的金融危機(jī)之后，除了美國(guó)、中國(guó)、日本、英國(guó)和德國(guó)等少數(shù)國(guó)家之外，各國(guó)的經(jīng)濟(jì)并未真正從10多年前的那場(chǎng)信貸泡沫中如期恢復(fù)。一些問(wèn)題根深蒂固的經(jīng)濟(jì)體，甚至正在變得更糟。但即使在這種情況下，也沒(méi)有人敢貿(mào)然采取大規(guī)模的貨幣寬松政策來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)。

因?yàn)椋缆?lián)儲(chǔ)的動(dòng)向始終是各國(guó)貨幣政策最大的外部約束。在美聯(lián)儲(chǔ)不斷退出QE，政策從緊的情況下，那些實(shí)體經(jīng)濟(jì)虛弱，金融體系脆弱的經(jīng)濟(jì)體如果采取過(guò)度的寬松，必將是金融體系的災(zāi)難。本幣幾乎崩潰，最后只能向美國(guó)示好的土耳其，就是最好的反面教材。

然而這一次，美聯(lián)儲(chǔ)降息了，而且幅度如此之大，達(dá)到50個(gè)基點(diǎn)（0.5%）。于是，各國(guó)迫不及待地抓住了機(jī)會(huì)。

作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)有著自己獨(dú)立的貨幣政策，并不會(huì)完全跟隨著美聯(lián)儲(chǔ)降息。但不可否認(rèn)，美聯(lián)儲(chǔ)的突然寬松的確也給了中國(guó)貨幣當(dāng)局更大的貨幣政策操作空間。

實(shí)際上，在2017年啟動(dòng)的金融去杠桿大潮褪去之后，中國(guó)的貨幣政策正逐漸進(jìn)入一種新的微妙平衡：一方面，既要對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行必要的、適度的刺激；但另一方面，也不能給外界釋放過(guò)度的貨幣寬松信號(hào)。因?yàn)椋嗣駧艃睹涝膮R率和國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的價(jià)格這兩者始終都約束著貨幣當(dāng)局的一舉一動(dòng)，而前者的信號(hào)意義更加被看重。

疫情暴發(fā)后，央行多次展開逆回購(gòu)操作向金融機(jī)構(gòu)釋放資金，規(guī)模最大一次2月3日和4日，兩天累計(jì)投放流動(dòng)性1.7萬(wàn)億元，之后，千億級(jí)逆回購(gòu)也發(fā)生多次。在此期間，人民幣離岸和在岸價(jià)格都一度雙雙“破七”，并且次數(shù)不止一次。

顯然，在疫情暴發(fā)之后，適度的刺激正變得愈發(fā)必要。但是，政策也必須講求策略，特別是要盡量降低市場(chǎng)包括國(guó)際金融市場(chǎng)對(duì)貨幣政策的某些過(guò)度反應(yīng)。因?yàn)椋鄬?duì)穩(wěn)定的外匯和金融市場(chǎng)的預(yù)期，事關(guān)整個(gè)金融體系的穩(wěn)固和改革的大局。

經(jīng)濟(jì)的刺激與成本

2020年2月21日，中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)陳雨露在英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》刊發(fā)署名文章指出，新冠肺炎疫情并不會(huì)影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好、高質(zhì)量增長(zhǎng)基本面。同一天，陳雨露又在接受央視專訪時(shí)表示，新冠肺炎疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)影響是短期的、有限的，中國(guó)金融體系應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)具有極強(qiáng)的韌性。

可以看出，貨幣當(dāng)局的兩次發(fā)聲重點(diǎn)，并非是談因?yàn)閼?yīng)對(duì)疫情要進(jìn)行貨幣政策的調(diào)整，而是在強(qiáng)調(diào)疫情影響有限，不會(huì)對(duì)中國(guó)金融體系有過(guò)度影響。換個(gè)角度解讀，即是貨幣當(dāng)局再給國(guó)內(nèi)外投資者吃下一顆“定心丸”，表明貨幣政策不會(huì)對(duì)疫情出現(xiàn)過(guò)度反應(yīng)，依然穩(wěn)健。

但穩(wěn)健并不代表不靈活。三天之后的24日，在國(guó)務(wù)院新聞辦公室就統(tǒng)籌新冠肺炎疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展工作舉行發(fā)布會(huì)上，陳雨露提到了幾個(gè)值得注意的關(guān)鍵字，即“穩(wěn)健的”貨幣政策將“更加靈活適度”，并提出一系列針對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的扶持政策。

扶持措施主要指向了中小微企業(yè)，比如通過(guò)加大中小微企業(yè)金融專項(xiàng)債券的發(fā)行力度，激勵(lì)商業(yè)銀行對(duì)中小微企業(yè)提供貸款，還有對(duì)中小微企業(yè)貸款逾期方面的寬松處理，以及對(duì)制造業(yè)、外貿(mào)以及對(duì)春耕備耕和生豬生產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上的中小微企業(yè)加大信貸支持力度等。可以預(yù)見，這些措施對(duì)中小微企業(yè)來(lái)說(shuō)，還是能起到一定的作用。

但貨幣政策并不是實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)疫情的“免疫特效藥”。疫情暴發(fā)后，服務(wù)業(yè)一下子成為了困難行業(yè)，以餐飲為例，很多知名企業(yè)都面臨現(xiàn)金流的問(wèn)題。它們?nèi)狈ψ銐颥F(xiàn)金儲(chǔ)備，疫情一旦暴發(fā)，門店停業(yè)，生意冷淡，現(xiàn)金流出現(xiàn)斷裂。于是，很多企業(yè)負(fù)責(zé)人開始通過(guò)傳媒向國(guó)家叫苦。

顯然，叫苦是有用的。首先，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、疫情當(dāng)前的時(shí)點(diǎn)，銀行也必須運(yùn)營(yíng)，因?yàn)楸仨毞懦鲑J款，銀行才有利潤(rùn)，信貸經(jīng)理才有高額提成。此外，在一些銀行業(yè)人士看來(lái)，當(dāng)“幫扶企業(yè)”成為一種大范圍“政治正確”，那么不良貸款自然有人兜底，或者在監(jiān)管上會(huì)有所松動(dòng)。于是，一部分“叫苦”的企業(yè)很快就等來(lái)了國(guó)有銀行的“綜合金融服務(wù)方案”。

不過(guò)，有人喊出了不同的聲音，比如企業(yè)家曹德旺。他提出企業(yè)家要自救，不要出了問(wèn)題就等政府和國(guó)有銀行來(lái)幫。是不是自己的抗風(fēng)險(xiǎn)能力本來(lái)就不足？企業(yè)家要靠人救，但那些財(cái)富不如企業(yè)家的普通人同樣遭遇了疫情，他們?cè)趺崔k？

一線城市因?yàn)槠溆l(fā)強(qiáng)大的集聚作用和帶動(dòng)作用，其增速放緩很可能是一個(gè)“先導(dǎo)信號(hào)”，將對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生巨大后續(xù)影響。

曹德旺還認(rèn)為，很多行業(yè)本身產(chǎn)能過(guò)剩，面臨的困難并不一定就是疫情造成的，只是疫情讓問(wèn)題更加突出而已。如果不管具體情況，繼續(xù)依靠貸款來(lái)救企業(yè)，以前積累的問(wèn)題會(huì)繼續(xù)積累下去。不過(guò)，對(duì)于小微企業(yè)，曹德旺則認(rèn)為應(yīng)該大力救助，他說(shuō)政府應(yīng)該直接取消小微企業(yè)的交稅資格，放水養(yǎng)魚。

作為一名以“耿直”出名，并且熱衷慈善實(shí)業(yè)的企業(yè)家，曹德旺的話一直都代表著“少數(shù)派”，但“少數(shù)”未必就不是對(duì)的。作為一位全球性的制造業(yè)企業(yè)家，曹德旺很清楚：適度的救助和刺激是必須的，但過(guò)度就有問(wèn)題。因?yàn)槿魏尉戎痛碳ぃ家欢ㄊ菚?huì)產(chǎn)生成本，而這個(gè)成本最終會(huì)找人來(lái)承擔(dān)。

結(jié)構(gòu)性改革不能少

“四萬(wàn)億”是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷程的一個(gè)標(biāo)志性符號(hào)，過(guò)度的刺激背后，除了遺留下低效率的產(chǎn)能和走高的資產(chǎn)價(jià)格之外，更加深遠(yuǎn)的影響可能是貨幣紀(jì)律的松弛。除了金融危機(jī)期間的“四萬(wàn)億”，2015年股災(zāi)之后，強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃也留下了很多思考。2016年的房?jī)r(jià)大爆炸，并不是沒(méi)有原因憑空而出的。

疫情之下，一些行業(yè)的確面臨剛性的外部環(huán)境約束，比如餐飲、旅游、航空等主要靠人流的服務(wù)業(yè)，它們的確脆弱。它們需要一定的幫助，來(lái)渡過(guò)難關(guān)。但另外一些服務(wù)業(yè)，比如金融服務(wù)、物流等生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)則幾乎不受影響或者恢復(fù)很快。此外，人力密集型的制造業(yè)肯定受到影響，但自動(dòng)化程度更高的制造業(yè)受到的影響顯然小得多。

換句話說(shuō)，產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)決定了它抗風(fēng)險(xiǎn)的能力。因此，不斷推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，提升企業(yè)的信息化水平變得十分必要和急迫，而疫情在某種意義上講，是一種殘酷的“倒逼”。

疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性產(chǎn)業(yè)差異的同時(shí)，也呈現(xiàn)出區(qū)域性的不均衡，這在復(fù)工復(fù)產(chǎn)上表現(xiàn)得尤為明顯。

比如，一些細(xì)心的網(wǎng)購(gòu)者發(fā)現(xiàn)，春節(jié)之后，珠三角的物流恢復(fù)最快，其次是長(zhǎng)三角，而北方某些地區(qū)的物流恢復(fù)最慢。購(gòu)買一本書，如果珠三角的轉(zhuǎn)運(yùn)中心要從長(zhǎng)三角調(diào)貨，那么可能時(shí)間是三四天完成。但如果從華北調(diào)貨，則運(yùn)單的信息可能一周之后也沒(méi)有更新，最后只能取消訂單。

東部地區(qū)和一線城市，一直都是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的火車頭。在復(fù)工復(fù)產(chǎn)的浪潮中，東部地區(qū)也走在最前列，他們謹(jǐn)慎地平衡著防疫工作和復(fù)工復(fù)產(chǎn)。實(shí)際上，它們也有不小的經(jīng)濟(jì)發(fā)展壓力。

在過(guò)去的2019年，我國(guó)GDP比上年增長(zhǎng)6.1%，而一線城市中的“大哥”上海的增速竟然低于全國(guó)水平，增速僅為6.0%。此外，北京和深圳也出現(xiàn)了增速下滑，分別為6.1%和6.7%，只有廣州達(dá)到了6.8%，增速比上年提升0.6個(gè)百分點(diǎn)。

在中國(guó)經(jīng)濟(jì)換擋，整體增速下行的背景下，一線城市的經(jīng)濟(jì)增速也難免有所放緩，這看起來(lái)是一個(gè)正常現(xiàn)象。但是，一線城市因?yàn)槠溆l(fā)強(qiáng)大的集聚作用和帶動(dòng)作用，其增速放緩很可能是一個(gè)“先導(dǎo)信號(hào)”，將對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生巨大后續(xù)影響。因此，提振經(jīng)濟(jì)被放置在了一線城市工作日程的顯著位置，疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展“兩手抓”基本上成為了統(tǒng)一的口徑。

在過(guò)去，無(wú)論是1998年的亞洲金融危機(jī)，還是2008年的全球金融海嘯，房地產(chǎn)都在提振經(jīng)濟(jì)的“工具箱”中扮演著核心工具的角色。這一次如何？

2019年，我國(guó)人均GDP首次突破了1萬(wàn)美元大關(guān)，這讓2020年實(shí)現(xiàn)“全面小康”有了堅(jiān)實(shí)的物質(zhì)保障，也讓我國(guó)應(yīng)對(duì)突發(fā)疫情的實(shí)力有了提升。

目前，疫情正在全球一些國(guó)家不斷蔓延，它成為了繼貿(mào)易戰(zhàn)之后，全球經(jīng)濟(jì)最大的不確定性。未來(lái)，世界經(jīng)濟(jì)還將有很多變數(shù)，這一輪由美聯(lián)儲(chǔ)帶動(dòng)的貨幣政策逆轉(zhuǎn)，已經(jīng)說(shuō)明了問(wèn)題。市場(chǎng)的預(yù)期正在變得謹(jǐn)慎甚至悲觀，那么按照凱恩斯主義的觀點(diǎn)，在這個(gè)時(shí)候，“有形的手”將發(fā)揮作用。

在中國(guó)，房地產(chǎn)作為一個(gè)特殊行業(yè)，它再次成為市場(chǎng)討論的熱點(diǎn)。在過(guò)去，無(wú)論是1998年的亞洲金融危機(jī)，還是2008年的全球金融海嘯，它都在提振經(jīng)濟(jì)的“工具箱”中始終扮演著核心工具的角色。這一次如何？所有人都拭目以待。

不過(guò)，過(guò)去的歷程已經(jīng)說(shuō)明，必要的刺激在所難免，但它必須以必要的限度，以及不把麻煩留給以后為約束。在任何時(shí)候，改革都不可或缺。