關于價值投資的思考

周芝

摘 要：我國資本市場快速發展，上市公司質量不斷提高，資本市場層次多樣化、改革持續推進，投資者面對的是環境復雜、數量龐大的投資對象。價值投資是被實踐證明行之有效、可操作的投資方式，其核心理念穩定而鮮明，投資者可依靠價值投資在資本市場中獲取可觀收益，本文從價值投資理念及內在價值入手，闡述了對投資者來說重要的價值投資理念，對投資實踐有重要意義。

關鍵詞：價值投資;投資理念;內在價值

價值投資實踐者中，本杰明·格雷厄姆、菲利普·費雪、彼得·林奇、查理·芒格和沃倫·巴菲特以各自風格不同的投資內容及經歷豐富和發展了價值投資體系，為價值投資體系作出了巨大貢獻。總結這些杰出投資家的投資歷程，在傲人的投資收益背后，各位投資大師始終遵循的價值投資理念高度一致。價值投資不僅給投資者帶來豐厚收益，也是實現資源高效配置的重要途徑，使金融服務于實體經濟。建立全面、清晰的價值投資理念是進行投資的前提和根本，是價值投資學習和實踐的開始。

1 至關重要的價值投資理念

1.1 股票是企業所有者的憑證

價值投資認為買入的股票是企業所有權的一部分，而不應是賭博或博弈的籌碼，價值投資從企業視角來看待買入的股票，站在企業所有者的角度對待企業經營。羅伯特·G.哈格斯特朗在《沃倫·巴菲特的投資組合：集中投資策略》一書中，用1200家企業作為樣本，目的是找出企業股票的價格與企業經營業績之間的相關性，結果顯示，當買入企業股票，一直持有時間為3年時，企業收入和股票價格的相關程度約為0.3;一直持有股票時間加長，為5年或10年時，兩者相關程度上升;當持股時間長至18年時，企業收入和股價的相關程度將穩定在0.688以上，即投資的時間越長，企業經營業績對投資者收益的重要性就越大。實際上，價值投資體系中的通過具有長期競爭優勢或成長性的企業獲取投資收益都與企業經營業績密不可分。

價值投資理念認為，無論投資者買入的是企業全部股權還是部分股權，投資者與企業的經濟命運息息相關，持有股權即是投資者自身收益與企業整體的價值緊密聯系在一起，企業整體價值表現為破產時的清算價值，發展良好時的未來經營價值等等形式，投資者收益來源于企業價值。站在企業經營視角，并不僅僅是買入并持有企業所有權，其中依據的是對企業價值的判斷，這也是價值投資與其他獲利方式的根本區別，價值投資的收益并不來源于市場情緒的變化，不在于對市場漲跌的預測，價值投資以深入分析為基礎，買入的是企業，持有者是企業股權的所有者，而非投機者，企業經營對投資收益起到無法取代的作用。

1.2 充足的安全邊際

安全邊際是價值投資的重要標準，巴菲特、查理·芒格等成功的價值投資實踐者始終堅持在買入股票時留有足夠的安全邊際，一支股票的價格略低于其價值是沒有吸引力的。他們認為安全邊際是“價格針對價值大打折扣”，是買入價明顯低于股票內在價值的情形，是為了彌補投資中必然包含的不確定性因素，安全邊際強調買入的股票需足夠便宜，是投資中防范風險的重要武器。

格雷厄姆經歷美國股市崩盤，在其晚年接受的訪談中，建議普通投資者至少同時持有30家企業股票，分散組合是格雷厄姆留出投資安全邊際的重要方式。例如，其建議的普通投資者投資的每只股票買入價應低于有形資產凈值的2/3，最好低于凈流動資產的2/3，價格與價值的差額即是投資安全邊際。彼得·林奇利用優質企業的低估獲取充足安全邊際，他堅信那些被低估且沒有得到市場正確認識的優秀企業股票才是唯一的成功之道。沃倫·巴菲特在其投資歷程中同樣依靠留有足夠安全邊際來保障收益，其提出的“護城河”“能力圈”等概念，都從另一角度與安全邊際契合，相互影響，為安全邊際提供堅固保障。可以看出，杰出的投資大師們在實踐中遵循的原則是，安全邊際來自低價。而在經濟快速發展、資本市場逐步對外開放的今天，尋找被低估的具有持續競爭優勢的優秀企業，可能是我們這個時代獲取充足安全邊際更高效的途徑。

1.3 了解“市場先生”

在《聰明的投資者》一書中，格雷厄姆用擬人化的“市場先生”精妙形象地展現了市場參與群體的人性：貪婪和恐懼始終存在，且交替出現。“市場先生”的報價是非理性的化身，市場情緒決定市場報價，短期內“市場先生”的報價無邏輯規律可循、是喜怒無常的。他每天都會提出一個他樂意購買或賣出的價格，報價則是根據心情或給出溢價股票，或給出折價股票，或許有時也會出現癲狂或低迷。投資者每天面對“市場先生”的價格誘惑，容易被市場迷惑，陷入頻繁交易、追漲殺跌的情形中。

在價值投資體系中，投資者應當關注的是企業真實的內在價值，他們很少關注資本市場短期價格的波動。從長期來看，價格趨向于公司內在價值，基于此，價值投資者可以遠低于股票內在價值的價格買到股票，并在“市場先生”報價恢復或高于正常的時候賣出，收獲利潤，利用的是“市場先生”口袋中的報價。

值得注意的是，“市場先生”應該是為投資者服務而非用來指導投資者決策的，投資者必須在反復無常的市場報價中保持獨立、理性的價值判斷力，把對公司價值的判斷與市場情緒區別、分離開來，企業的內在價值才是決定是否持有或是否繼續持有該支股票的決定性因素。

1.4 堅守能力圈原則

能力圈原則是巴菲特對格雷厄姆投資體系的繼承和發揚，指投資者將投資決策限定于自己能夠看懂、掌握的企業。巴菲特認為，投資者能夠確定自身能力圈的邊界在哪比自身能力圈的范圍大小重要的多，即對于自己無法理解的企業，堅決不投資持有。巴菲特并未持有無數人稱贊的亞馬遜、蘋果公司股票，源于他清楚地確定某些新興行業超出了他建立的能力圈邊界，其堅持的即是在自身能力圈范圍內投資。投資者需要具備一定的投資能力，在快速發展、有無窮無盡誘惑的資本市場中，根據個人認知及能力特質，專注于自身能夠掌握的領域。能力圈原則前提是投資者能夠看懂企業，其建立在對企業現在及未來經營、企業自身與行業等方面細致、透徹的研究基礎上，要求投資者對企業持續競爭優勢做到心中有數。

尤其是對于個人投資者而言，對企業研究的深度遠比廣度重要。資本市場行業知識千差萬別，財務數據具有多種勾稽關系，主業及經營模式亦是各家不同，個人投資者在資金、時間、專業方面并不占優勢，只有對企業相關信息全面掌握，堅定投資理念，才有可能做出正確決策。根據自身實際情況，提升投資素養及能力，打造符合個人的能力圈至關重要，在更加熟悉和篤定的領域進行投資更易實現收益。

2 內在價值是投資收益的主要因素

價值投資的收益實現建立在正確的投資理念下，在投資過程中，買入、賣出最直接的依據則是內在價值和價格，價格無法控制和預測，內在價值則可以明確和計算，利用“市場先生”的報價，則可實現“低買高賣”的投資獲利，內在價值至關重要。

2.1 內在價值可估量

可以說，內在價值決定著是否買入企業，價值投資大師們也未僅限于一種角度看待內在價值。如格雷厄姆注重企業資產的真實性和可變現價值，在此基礎上估算企業內在價值;彼得·林奇則將成長性看作自己整個價值投資體系的核心。

巴菲特投資前期側重依據企業清算估測內在價值，后期則依據企業長期競爭優勢估測內在價值。不同側重內容下內在價值均有一個估值，為一個近似值或一個范圍，測算的內容不同估值不同，但不同投資內容認可并遵循同一投資理念：企業內在價值可測量，短期內價格會經常偏離內在價值，但長期來看，內在價值與價格趨同。

在資本市場不斷豐富和變革的今天，對內在價值的估算和把控依舊是價值投資的前提，而巴菲特對投資企業內在價值的“理想化”標準更是可以直接拿來使用：一是價格低于內在價值，二是內在價值具有擴張性，即公司的價值未來會不斷增加。內在價值并不是以某個財務指標所決定，它是對企業的綜合評估，包括行業、供應商、購買者、競爭者、替代品等多方面因素的影響，投資者依據企業內在價值及其長期增長性和市場價格來進行決策。

2.2 內在價值與價值投資理念不可分割

建立完整、通透的價值投資理念是價值投資的根本前提和重要保障，在此基礎上，根據內在價值與“市場先生”的報價來獲取收益。內在價值與價值投資理念緊密呼應，不可分割，內在價值與投資理念能力圈原則的核心思想即是看懂企業，看懂企業便對企業內在價值有一個明確的估算;安全邊際則是建立在內在價值與價格的差額上;利用“市場先生”對內在價值的偏離取得具有潛在收益的股票;以經營者視角看待企業，則是投資者自身收益與企業長期競爭優勢、成長發展潛力的價值，也可以是破產清算價值成為一體，也是需要對公司內在價值的測算。價值投資顯著的正向效應是價值投資體系邏輯和分析的體現，投資者將體系理念與實踐操作融會貫通，不斷實踐總結，才會獲得理想收益。

3 結束語

綜上所述，投資史上眾多杰出的投資家以強有力的投資結果證明了價值投資的可操作、高收益和高效性，中國證券市場三十年來取得飛躍發展，目前已成為全球第二大的證券市場，中國經濟正處于新舊動能轉換及轉型升級的關鍵時期，在當前的經濟大趨勢下，堅持價值投資理念，分享企業成長價值，既能保障廣大投資者的利益，又能支持具有廣闊發展前景的優秀公司，將對投資者、企業、社會產生深遠影響，是一條多方共贏的投資大道。

參考文獻

[1]本杰明·格雷厄姆.《聰明的投資者》[M].北京：人民郵電出版社，2011.

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[3]曾貴.價值投資的風險觀及其投資啟示[J].湖南工業職業技術學院學報，2016（05）：20-23.