關于地方資產管理公司項目估值定價體系建設的探討

劉雨佳

關鍵詞：估值? 定價體系? 建設地方資產管理公司

一、現有估值定價體系面臨的風險

（一）估值不當帶來的風險

地方資產管理公司業務的評估定價，受多種因素影響，不僅要有模型、運用歷史數據，還要綜合考慮標的資產所處行業和經濟周期，債權抵押擔保措施、法律環境、市場活躍度、處置策略等多方面因素。項目投資或收購后，導致無法達到預期收益，甚至導致不良或二次不良的產生，多數是因為盡調、估值、定價能力不足所致。同一業務類型采用單一或固定的估值方法，并未綜合考慮市場、公司經營目標及經營能力、公司財務狀況及法律環境、在預期期限內是否能正常退出等因素，將帶來估值不當引發的多種風險。

（二）監管力度不夠及會計準則給估值帶來一定的可操縱性

隨著資本市場的逐步完善及監管力度的逐步提高，估值的可操縱性逐漸降低，但仍有一些前期遺留問題及監管漏洞導致的操縱空間，使得企業不惜冒險去操縱以達到滿足自身利益的需求。

在會計準則中，引入了公允價值計量屬性，主要是其能提高會計信息價值的相關性，但同時也影響了會計信息的可靠性。由于公允價值具有較強的主觀性，從而為企業的盈余管理和操縱提供了一定的空間。

一些上市企業或擬上市企業，通過看似合理的變相財務操縱，或借著市值管理的名義進行股價操縱，這都會對行業估值會產生很大的影響，從而容易高估真實的企業價值，使投資方受損。

（三）傳統估值方法不能再適用大部分企業

隨著科創板的落地，登陸的高科技公司往往使用傳統的市盈率（PE）、市凈率（PB）等估值方法已不再適用，參照港股對于成長類高科技公司一般運用市盈率相對盈利增長比（PEG）、市銷率（PS）、企業價值倍數（EV/EBITDA）等方法才較為合適。且由于研發投入、研發進度、資本化比率均為估值的關鍵因素，則更因注重未來現金流量的情況。

二、地方資產管理公司完善估值體系的建議

（一）判斷估值方法的選用

估值是定價的一把“尺子”，是準確判斷合理投資價值區間的主要參考依據。但估值方法不是單一或互斥存在的，需要形成一個不斷更新的體系，應在逐步分析企業類型、業務類型后，對估值標的進行“對癥下藥”。

如隨著科技興國戰略的推進，新興產業在持續高速發展，尤其是在政策大力支持下高科技企業，其大部分價值，都體現在無形資產、研發投入、知識產權等基礎上，而不僅限于廠房、機器、土地等，且其研發費用、收入、凈利潤、經營現金凈流量都在不同階段呈現較為明顯的特征。（1）如果按所屬行業判斷，如現金流穩定的企業則采用現金流貼現模型估值，盈利穩定的采用市盈率（PE）估值，周期長且固定資產量大的采用市凈率（PB）估值;（2）如果按商業模式判斷，同一行業的不同公司可能就需要采用不同的估值方法，如芯片設計公司與芯片制造公司，對于設計公司則適合采用市銷率（PS）估值，對于制造公司則適合采用市盈率（PE）估值;（3）根據企業生命周期，則在初創期可采用PS估值;在成長期由于收入增長變成了關鍵則采用PS、PEG并結合非財務指標進行估值;在成熟期業績和現金流成為了關鍵則可多種估值方法結合使用。

值得注意的是，企業發展過程中特殊事項對估值方法選擇上的影響，比如標的公司曾經有過并購重組事項，則財務報表體現的數據波動會較大;或某些資本密集型公司擁有巨大的折舊攤銷費用，則選用企業價值倍數（EV/EBITDA）可能更為合適。

（二）正確運用會計準則對企業估值的影響

制定會計準則的主要目的就是為了規范公司行為，使企業提供的會計信息更加真實有效的反應經濟實質，提高了會計信息的質量、透明度、可比性，對公司的經營行為、經營風險等改變而帶來的實質性業績變化影響的部分，有助于降低在經營、籌資、投資活動中各項風險與成本費用;同時，與國際準則的趨同能更貼近全球市場經濟環境，擴大可比范圍，尋找優質標的，有助于挖掘較為真實的企業價值，進行合理的估值定價。

會計準則應用指南也明確指出“使用估值技術的目的是，估計市場參與者在計量日當前市場情況下的有序交易中出售資產或者轉移負債的價格”、“企業在應用估值技術相關資產或負債公允價值時，應當根據可觀察的市場信息定期校準估值模型，以確保所使用的估值模型能夠反映當前市場狀況，并識別估值模型本事可能存在的缺陷。”這就為地方資產管理公司投資收購時的估值結果，與標的企業自身估值結果提供了很強的可比參考性。

（三）構建新的估值框架體系

傳統的價值評估體系僅限于使用某一個較為特定、通用的指標，而該指標又通常與財務報表聯系緊密，若公開的財務數據存在一定瑕疵，則會影響其結果的可靠性。如果能結合實際情況，構建一個新的估值框架體系，既包含傳統的價值評估體系，又補充進新的要素，將財務與非財務數據相結合，則會在很大程度上帶來更加可靠的估值結果。

如通過加入波特的五力模型、產品生命周期、PEST、SWOT分析等方式，通過AI或大數據尋找一定數量的可比企業，結合修正平均法或股價平均法計算的相對估值模型，與通過劃分企業經營和金融活動相關的會計報表項目，計算企業的實體價值、債務價值與股權價值，同時與企業會計準則第39號—公允價值計量應用指南（2014）中（六）估值技術列舉的市場法、收益法、成本法得出的結果，三者相比較，可能會得出更貼近企業真實價值的結果。以此來評價市場價值的高估或低估，更有利于地方資產管理公司進行投資決策。

參考文獻

[1]遲方正.淺談公允價值的估值方法[J].財訊，2018（21）.

[2]中國長城資產管理公司.構建內部評估體系打造企業核心競爭力—中國長城資產管理公司積極開展內部評估工作[J].中國資產評估，2015（6）.