國有水利企業股權優化和資本運營的研究

◎張瓊文

（作者單位：湖南澧水流域水利水電開發有限責任公司）

國有水利企業在我國的職能特殊，既是以盈利為目的的法人，又是需要承擔防洪、灌溉等職責的公益主體。為了承擔綜合性職能，國有水利企業必須積極謀劃成長性戰略業務，通過戰略性投資和布局，在市場環境中有所作為，應對“供給側結構性改革”，實現國有資產的保值增值。本文就國有水利企業如何應對市場挑戰，降低自身風險進行研究，從“股權”和“資本”兩個方面提出相關建議，提升企業競爭力。

一、國有水利企業的股權情況及結構

國有水利企業，一般是指國有全資或者國有控股的，以營利為主要目的，兼顧公益職能的水利企業，政府相關機構或者國有資產管理委員會作為出資人。公司的高級管理人員的任免由履行出資人職責的機構任免或批準。國有水利企業一般下設不同市場領域板塊的子公司或分支機構，從事不同于主業的其他行業，或與母公司形成產業協同，或與其他企業形成競爭。一般而言，國有水利企業的股權結構呈現如下特點：一是股權結構較為單一，絕大部分是母公司100%控股。子公司的運作，以實現母公司賦予的職能為主要工作目標，部分子公司兼顧市場參與和市場競爭。二是在管理結構上力求“控制”被投資企業，母公司對子公司的定位，對子公司的運營起到決定性影響。為實現公司的公益性職能，公司各單位之間關聯交易頻繁，模擬市場環境進行運作；子公司的高級管理人員由母公司委派或指定。三是公司及所投資的企業，形式上大多采用“有限責任公司”，很少采用“股份有限公司”或者“合伙企業”等模式。

二、國有水利企業股權結構優化的主要路徑

改變股權結構，實際上影響的是國有水利企業控制權，主要動因包括風險控制和防范、引進戰略投資者、提升股東或員工積極性、主管部門的明確要求等。股權優化的方式包括變更持股比例、直接約定比例、同股不同權、制訂員工持股和激勵計劃、主體間相關持股等。但是目前政策環境下，國有水利企業的公益職能實際上是政府公益職能的延伸，對母公司的股權結構進行優化，除開嚴格的政策規制，也存在公益職能異化的潛在可能，所以對母公司的股權優化，主要體現為主管部門的意志，與國有水利企業本身無關。

因此，對國有水利企業自身來說，“優化股權結構”主要是優化子公司股權結構，具體到操作層面，還有更多細節需要進行核實，例如上級要求的控制投資鏈條、約束開辦企業的剛性規定等。針對如何對國有水利企業“優化股權機構”，可以參照資本市場和其他公司的做法。

1.是研究“有限責任公司”之外的其他企業形態。以“股份有限責任公司”為例，公司如果采用發起設立某子公司為股份有限公司，可以符合法律規定的情況下，更加廣泛的籌集資金。法律規定發起人人數在“二人以上二百人以下”。如在采用員工持股計劃、或者引入其他資本的情況下，既可以保證對子公司的控制權，可以最大程度的保證籌集資金。而且根據法律規定，如果是“記名股票”，可以通過背書轉讓，流通較為便捷。至于“合伙企業”的設置，國有全資公司不能作為普通合伙人，但是可以作為有限合伙人進行出資。鑒于法律明確規定，有限合伙人不能參與合伙企業事務管理，因此設立設立合伙企業只能局限在特殊情況下。

2.是考慮在市場化充分的子公司開展“員工持股”試點。一方面，開展員工持股試點，可以提升員工的積極性。具體來說，可以對子公司進行增資，符合法定人員的條件下，列相關員工直接作為股東；也可以有員工設立投資平臺，也平臺公司作為單個股東進行入股。為提升員工的積極性，在某些事項上可以約定員工的特別表決權。另一方面，試點必須在市場化充分的創業性子公司進行。堅持充分市場化才能最大程度的促進員工的積極性，破除“干與不干一樣、干好干壞一樣”的思維和行為慣性，否則會造成相互推諉的工作慣性。創業性質的子公司的股份，通過充分發展，形成“資本溢價”，展現激勵的作用。

3.是引入其他國有資本，充分利用股權占比。針對一些試點的創新項目，國有水利企業可以考慮引入其他國有資本，包括但不限于國有企業直接投資、股權投資基金、政府下投資平臺等。特別是股權類投資基金，可以作為長期資本支持相關投入的公司發展。如在相關子公司中引入其他資本，要在“絕對控制權，即股權67%”、“相對控制權，即股權51%”、“最低控制權，即股權34%”三條線上做好決策。67%的股權能夠絕對控制公司的表決，51%的股權能夠控制除了法定重大事項之外的日常經營決策，34%的股權對重大事項能夠一票否決。

4.是嚴格控制企業經營主業的股權。對于涉及國有水利企業立身之本的發電主業，具體包括為實現企業戰略目標而成立的子公司、電站電廠，國有水利企業要應該確保對其的絕對控制權，無論發生何種情況，所持有表決權至少在2/3以上。特別是戰略投資平臺型的子公司，應在業務上、管理上以實現水利企業戰略為唯一目標，股權結構上應該確保公司的絕對控制。至于國有水利企業主業能夠與其他資本開展合作，應該視具體情況而定，如存在較大的訴訟風險、所有權糾紛等，應盡量避免。

三、提升資本運營收益的建議

提升資本運營收益，基本目標是國有資產保值增值，手段包括開源與節流。根據水利企業的資本運營情況，提出以下幾點建議。

1.是提升資本使用效率，堅持預算剛性執行。為了實現國有水利企業整體的經營目標，各單位（子公司、直屬電站等）對于下達的預算目標，應充分重視，并確保剛性執行。原因在于現階段國有水利企業的部分資金來源于銀行，如不提升資金的使用效率，資金使用的功能不能按時發揮，實際上是增加了不必要的財務費用支出。因此，提升資本運行收益，首先要在“節流”方面下功夫，避免支出過多的利息費用。

2.是規劃中長期資本結構，改善籌資結構，降低財務費用。一般而言，國有水利企業的融資以短期融資為主，又以銀行提供的間接融資為主，中長期資金和直接融資不足。為改善籌資結構，國有水利企業應該提早進行中長期資本結構規劃，充分利用已有的籌資工具。如果水電產業處于成熟期，能夠為企業的經營發展帶來穩定的現金流，只需合理的采用債務性融資工具，通過有限的現金流，能夠最大程度的運用社會資金，加速資金周轉效率，從而獲得最大程度的資金利用優勢。例如通過“銀行間債券市場”和“證券交易所”直接融資，利用“中期票據”“短期融資券“”公司債”等接融資工具，只要合理的測算融資成本和還本的能力，能夠在較為低廉的成本上融資。

3.是必要時設立投資平臺或投資基金，適當尋找風險投資項目。設立投資基金和投資平臺，是國有水利企業形成一定規模后，持續保持經營積極性的必然要求，也是企業溝通其他行業領域的窗口，有利于保持對于資本的敏感性。制訂開展股權類的投資，儲備部分風險投資項目的中長期計劃，可以考慮設立投資平臺和投資基金，通過直接投資股權一級市場，可以獲取資本溢價。同時，可以通過合理手段與被投資公司的大股東達成回購協議，提供相關擔保，也可以弱化資金損失的風險。