高管性別差異對企業金融資產投資行為的影響分析

(廣西大學 廣西 南寧 530004)

一、引言

近年來，中國非金融企業投資金融資產的現象比比皆是：一方面，金融服務于實體經濟的初衷逐漸偏離，企業將大量的資金投入到日常生產以外的金融領域上，導致了經濟嚴重脫實向虛，使得部分企業的融資成本大大的提高；另一方面，非金融企業投資實體企業經營利潤逐漸減少，投資于金融資產的收益不斷提高，虛擬經濟與實體經濟投資匯報差距逐步增大，即企業金融化。一些經營風險較小的大企業、國企等利用自身的融資優勢，將超額的信貸資金從事放貸和金融資產投資活動。然而非金融企業金融化容易導致虛擬經濟的風險傳導至實體經濟中，同時也增加了系統性金融風險，不利于經濟的穩定的發展。金融危機的發生往往是虛擬經濟的過度膨脹，而虛擬經濟的過度膨脹定會造成金融系統性風險。因此，分析企業金融資產投資行為的影響因素，并且有針對性的提出抑制該行為的建議，對于防范系統性金融風險以及促進金融穩定有著重要的現實意義。

企業金融化是非金融企業投資金融資產一種行為表現，高管團隊作為公司決策的制定者和執行者，為公司的可持續發展出謀策劃，并兼顧公司大小股東、公司債權人以及公司職工等各項利益。高管團隊的異質性會對企業投資行為產生影響，但已有研究對高管團隊的研究僅限于年齡、任期、兩職合一等幾個方面，較少涉及高管性別差異對公司金融資產投資的影響。而高管性別差異很可能是影響企業金融投資行為的重要因素之一，不同的性別高管對金融資產的投資有何影響?產生這種投資差異的原因又是什么?厘清高管性別差異對企業金融資產投資的影響，對企業通過公司治理的方式抑制金融化有較強的參考價值和實踐意義。

二、理論分析

(一)高層梯隊理論

高層梯隊理論是Hambrick和Mason在1984年提出的，該理論是基于有限理想假設提出高管成員特質影響著他們的戰略選擇，進而影響企業的行為，并提出相應的分析框架。高層梯隊理論的基本內容：管理者由于內外部環境的復雜性，不可能對環境的方方面面都能全面的認識，而企業的內外部環境會影響高層管理人員的特征，高層管理者又是企業決策制定者，其人員特征會與企業戰略決策和企業績效聯系起來，企業的內外部環境也有可能直接影響企業戰略決策和企業績效。高層管理團隊是高層梯隊理論研究的基礎，高層管理者的特征指的是他們的認知能力和價值觀。在Hambrick和Mason的模型中，高層管理者面臨的一個非常復雜的內外部環境，而管理者的認識能力和價值觀像一面屏幕一樣在內外部環境與其最終感受之間，戰略選擇的基礎是通過管理感知與價值觀相結合形成的。換句話說，高層管理團隊的認知能力、價值觀以及感知能力等心理結構決定了戰略決策和對應的績效結果。但是由于管理者的認識能力、價值觀和感知能力無法量化衡量，而管理者特征年齡、任期、職業背景、工作經歷與管理者的認知能力與價值觀密切相關，因此可通過高層管理團隊可客觀度量的人口背景特征研究高管團隊與企業行為績效之間的關系。

(二)過度自信理論

有效市場假設是傳統金融理論的基礎，其基本假設是投資者的行為都是理性的，投資者在進行經濟決策時，會收集和正確認識各種信息，進行理性預期和最大效用。但是隨著研究者對市場的深入研究，發現市場的市場存在著許多非理性投資者，他們的決策常常根據自身的主觀判斷，而對決策產生巨大的影響。這些非理性行為中，過度自信被認為是最穩固且偏差最大的心理特征,并且很多研究都證明了過度自信行為存在于個人投資者、機構投資者甚至在企業的管理者之中，在我國的經濟市場，非理性行為更為突出。

過度自信經常出現在行為金融學中，是行為金融學中一種非常普遍的預期偏差，學者們對過度自信的定義不盡相同。但可以概括為：認為自己知識的準確性比事實程度更高的一種信念，過度自信的人往往會在決策中更加激進，風險偏好會更加高，認為自身的成功率遠大于失敗率。金融市場上的很多行為都可以用過度自信理論解釋，因此，過度自信是人類一個相當普遍的心里現象。

過度自信的現象也會經常出現在公司的管理過程中。公司的高管作為公司的決策制定者和執行者，其本身具有較強的綜合能力、豐富的工作經歷、較高的社會地位，高管身上的特質會使其相對于普通員工更容易產生過度自信的心理，并且這種心理行為會在決策中得以體現。過度自信的心理往往會使得管理者風險偏好程度更大，投資行為更激進，對風險態度更樂觀，更關注高風險高收益而忽視所帶來的損失，進而產生過度投資和盲目投資的現象。

(三)委托代理理論

委托代理理論是美國經濟學家伯利和米恩斯深入了解企業所有者和經營者兼并做法對公司產生極大的負面影響，因此提出委托代理理論。其倡導企業的所有權和經營權應當分離，企業的所有者保留剩余索取權，而經營權須分離開，這便產生了委托代理的問題。同時非對稱信息也是委托代理問題的另一個表現。代理人由于參與公司的經營決策，其對公司的財務信息、經營情況等能夠全面的掌握，而委托人對公司的各項信息掌握會相對缺乏，于是委托人的利益就會遭受損害。總之委托代理理論就是委托人與代理人之間存在的兩方面的不對稱：一是利益的不對稱，委托人追求的是公司利潤和自身財富的最大化，而作為公司管理者的代理人追求個人津貼收入、社會地位、聲譽等的提高。二是信息不對稱，代理人全面掌握公司的各項信息，而委托人掌握公司的信息是有限的。

委托代理問題會體現在公司經營管理過程中很多方面上，例如在投資決策上，代理人為了增加晉升機會以及提升社會地位，往往會通過擴大公司規模和增加投資，尤其會增加一些風險較大領域的投資，來實現自身的目標。又如在股利分配問題上，委托人希望能得到更多的現金股利以此來限制代理人所支配的現金流，從而達到限制代理人的目的；而代理人則會希望公司能將更多的資金投入公司的再生產，賺取更大的利益。

三、高管性別差異對企業金融資產投資行為的影響

高管團隊作為公司的最高決策層，其構成對公司投資行為產生巨大的影響。不同的管理者有著不同的個性特征，高層梯隊理論中表示企業高層領導或企業管理團隊的個人特征在很大程度上會影響企業組織決策行為以及企業的價值。已有的研究表明，女性管理者與男性管理者差異主要表現在風險偏好的不同。女性相對于男性來說，更厭惡風險，男性更敢于冒險具有較強的冒險精神。女性的風險偏好會使其在做出決策時更加的保守謹慎，不會傾向于選擇風險較高的投資領域。非金融企業對金融資產的投資包括交易性金融資產、買入返售金融資產、可供出售金融資產、持有至到期投資等，會加大企業所面臨的風險，女性高管的謹慎性和風險規避的特征會抑制企業過度的投資金融資產即抑制企業金融化的行為。因此，在高管團隊中，增加女性管理者的數量不僅僅是出于維持兩性平等，同時也能抑制企業對金融資產的投資，從而達到控制企業風險的目的。

從男性高管與女性高管的心里特征來看，不同的性別，他們的過度自信的程度也不相同。例如，國外學者Heaton 指出，過度自信的管理者往往會高估投資項目的投資收益和投資回報率，而低估投資項目所帶來的的風險損失。同時Niederle、Vesterlund等很多學者認為男性過度自信的傾向程度往往會比女性更大，在決策中會采用更加冒險的策略，而女性則會采取保守謹慎的策略。并且通常男性與女性對待風險的態度不同，男性會視風險為一種挑戰，女性則視風險為一種威脅。很多研究已表明男性過度自信的傾向程度往往會比女性大，男性較女性更敢于面對風險，也更相信他們能夠戰勝風險；女性會表現出更加害怕風險，或高估風險造成的負面結果。男性高管由于更傾向于過度自信，在決策中容易急功近利，選擇高風險可能會帶來高收益的投資，同時更相信自身的主觀判斷，高估自身的決策和判斷能力，而非金融企業對金融資產的投資風險會更大，最終會由于男性管理者的過度自信心理傾向盲目的擴大對金融資產的投資。綜上所述，女性高管較于男性高管更不容易產生過度自信的心里，選擇公司決策時會選擇更為穩妥的方案，盡量的規避風險較大的金融資產投資，從而能達到抑制其一金融資產投資的目的。

在高管團隊中，由于經營權和所有權的分離，產生了委托代理問題。高管們的個性特征以及性別的不同也會使得委托代理問題的情況不同。在中國女企業家協會的問卷調查中表明，女性企業家事業中的表現既要證明自身的價值、實現人生意義，也要為了更好的幫助他人實現價值，社會責任感是她們衡量成功的主要因素。通常情況下，女性管理者相較于男性管理者有更強的責任感和更強的自我約束力，由于管理者掌握著企業的經營權，女性管理者自身的特性能減少管理者為了謀求私利盲目的對金融資產進行投資的行為，因此，增加高管團隊中女性高管成員能有效的抑制盲目投資和過度投資的行為。

四、總結

基于上述的分析，可以認為高管性別的差異對企業金融資產投資行為有一定程度的影響，為了減少、抑制企業金融化行為，具體可以參考以下幾方面的結論：一是根據分析結果，企業應該重視高管團隊中女性高管的參與，優化女性高管的選拔任命機制，不應該出現歧視女性擔任高管的行為，首先要從數量上提高女性高管在高管團隊的比例，女性高管能在高管團隊中發揮不同的作用；二是增加女性高管的數量不僅僅是一個形式主義，也不僅僅是出于維持兩性平等，更應該讓女性的特質以及管理能力真正的發揮出來，要積極采納女性管理者對公司治理的意見和觀點，真正提高女性高管在高管團隊的話語權，真正做到用到實處。

綜上所述，高管性別差異對企業金融投資行為具有一定的影響，女性高管更有可能做出較為穩健和安全的投資決策，不應該對女性高管有偏見。從目前上市公司的數據來看，女性高管占高管總人數的比例還很低，所以企業應該通過各種選拔機制提高女性高管的數量，并建立相應的優勝劣汰的機制為企業選拔更為優秀合適的管理者。