國企混合所有制改革會催生大牛市嗎

凱恩斯

央企的混合所有制改革對于提升企業的效率是有限的，誕生牛股的概率不大，真正讓股市走牛的還是新興產業股票 。

三季度A股出現了一波像樣的上漲行情，很多人都認為新一輪大牛市來了。對于牛市到來的原因市場是有分歧的，有人認為這次國企的混合所有制改革等同于2004年的股改，會因此誕生新一輪大牛市，情況真的如此嗎？

政府推進國企改革的目的是把國企推向市場。那么混合民營資本之后的國企可以完善國有企業的治理結構，提升國企的工作效率嗎？

我們認為最近股市上漲的主要原因不單是國企的混合所有制改革。

第一方面原因是滬港通。根據我與一些海外投資機構的交流和接觸，目前海外資金進入A股的欲望很強烈，而國外投資者由于不熟悉中國股市，所以大部分都是委托專業投資機構進行投資，所以中國外圍的資金，有相當一部分是委托專業投資者，通過滬港通，私募基金等方式進入A股，而且規模很大，數以千億計。

第二方面原因是來自房地產、煤礦、銀行理財資金進入股市。5年來，一只大熊橫在通往牛市的路口，吞噬著眾生的財富，這只大熊不是別的，就是過高的無風險利率。中央打虎歸來之后，手握改革利劍，破舊立新，出手打擊銀行理財產品，防止金融資本空轉，降低無風險收益水平，導致股市吸引力陡然增加。9月以來我們接觸到很多以前做房地產或者煤炭等實業的客戶，資金規模都是幾千萬左右。這批資金在去年以前是投資在房地產、信托產品、民間借貸和銀行的理財產品。隨著房價的下行，信托產品頻繁出事，銀行理財產品收益的下降，市場中的投機資金失去了投資的方向，隨著股市的企穩，這些資金開始關注股市。

第三個原因才是混合所有制改革。從長期來看，股票市場是有效的。而股市恰恰是為效率而生的。從提升企業效率的角度來看，越是民營企業占主導的混合所有制改革，越會提升企業效率，越容易出現投資機會。比如原來的老國企承德露露被民營企業萬向集團收購之后，企業效率出現了明顯的提升，近三年業績也是連續增長，股價三年翻了一倍。目前A股這樣的公司還有老國企上海家化。上海家化被中國平安收購之后，進行了人員結構上的調整，以提升企業效率。創業板的牛股碧水源與地方政府的水務部門成立合資公司，碧水源近些年業績也出現了大幅的增長。而類似中國石油和中國石化這樣的央企，民營企業沒有實力，也不可能在管理層占主導，所以我認為央企的混合所有制改革對于提升企業的效率是有限的，誕生牛股的概率也不大。

雖然我們認為非常有可能新一輪牛市已經到來，但這輪牛市仍然是結構化的牛市。真正讓股市走牛的還是新興產業股票。雖然市場普遍認為創業板和新興產業股票估值偏貴。但是他們沒有看到美國股市，與之相比，中國的投資人并不瘋狂：美國股市中，一直虧損的特斯拉汽車股價持續上漲近十倍；3D打印技術領先企業StratasysLtd也一直虧損，但也無礙其股價持續上漲十多倍；新型互聯網企業如推特、京東、LINKDIN一干企業統統虧損，絲毫不影響投資者搶購這些企業股票的熱情，而且美國股市主要是機構投資者參與。

如果僅僅是個別股票這樣，你可以說是市場炒作。在美國股市，虧損但享受高溢價的企業在能源、醫藥、生物科技、通信、計算機設備、軟件服務等多個領域內都廣泛存在。這不是市場的非理性行為，而是你不能用傳統的眼光看待新興產業股票的價值。

在互聯網時代，企業業績的增長和效率的提升，遵守的不是線性規律，而是幾何級數的增長。2001年騰訊公司賣100萬都沒有企業收購，15年后騰訊市值超過一萬億。所以新興企業不能用傳統企業的估值方式。endprint