傅成玉 千億引資釋放制度紅利

梁海松+孟杰

208天，中國石油化工集團公司（以下簡稱中石化）如期公布了旗下油品銷售業務重組引資名單，讓一些驚呼“沒想到”的境外投資者不得不尷尬“踏空”。

9月14日，中國石油化工股份有限公司（以下簡稱中國石化，600028.SZ）發布公告稱，其全資子公司中國石化銷售有限公司9月12日已與25家境內外投資者簽署了《關于中國石化銷售有限公司之增資協議》，25家投資者以1070.94億元人民幣，現金認購增資后銷售公司29.99%的股權。

從2月19日中國石化公告油品銷售業務引入社會和民營資本實現混合經營，到31家省級分公司以及中國石化燃料油銷售有限公司、中石化（香港）有限公司、中石化（香港）航空燃油有限公司的業務、資產、人員全部注入到銷售公司完成業務重組，再到127家機構投資者、7000億元資金，經過三輪競標和篩選，最終25家落筆增資協議，前后不過7個月。

以擴股增資的形式，吸引了超千億的資本金。就在重組引資的同時，中石化還同步與 12家業務伙伴簽署了產業合作協議，更是將這場精彩的引資改制“大戲”推向極致。

然而，這只是中石化改革的開端。

就在簽署完增資協議第二天，也就是9月15日，中石化集團董事長傅成玉接受《英才》記者專訪時，頗有意味的說：“我們不是到此為止，后面的深化改革才剛剛起步。”

僅僅是“剛剛起步”就制造出了巨大的輿論效應。中國石化銷售公司的重組引資，實際上是“十八大”后，深化國有企業改革的第一個取得實質性進展的案例。當然，這家全球第三、中國最大的企業，任何時候出現在鎂光燈前，都會有大新聞。

此前，關于新一輪國有企業改革誰會率先突破的問題，一種普遍的觀點認為會是市場化程度較高的央企。可評論家還來不及為“壟斷企業”改革定節奏，中石化就以超高的效率，出乎意料的領跑了此輪國企改革。

其實，“市場化國企先行先試，壟斷型企業伺機再動”的主流觀點，無非是為進入深水區的國企改革可能會陷入“無法突破利益束縛的改革障礙”或是“形成新一輪的國有資產流失”等輿論困境而擔憂。

已身處國企改革潮頭浪尖的傅成玉則認為，外界對于國企改革越是提出尖銳的問題，就越能幫助企業檢驗改革過程中的問題。至于為何是中石化領跑了這一輪國企改革，不過是三年前定下的改革方案，現今“水到渠成、瓜熟蒂落”。

那么，中國石化銷售公司的改革究竟是一個特例、一個孤本，還是一個可被效仿的改革樣本？

被重新定義的資產

此前，市場預期認為中國石化會將煉化業務分拆出來，但在今年2月19日，中國石化卻宣布，將盈利能力更強，資產回報率較高的油品銷售業務重組后引入社會資本和民營資本。

在銷售公司宣布引資后，資本市場便做出正向反應，A股上市的中國石化兩天大漲14%。但對于從上市公司里分拆出優質資產來，中石化內部很多員工并不理解，甚至有些擔心。

“分拆的好處在哪？它首先對老股東有利，因為一分拆，它就重新估值。把好的資產拿出來，是因為原來賣不出這個價格。”傅成玉向《英才》記者表示，分拆上市在國際市場隨處可見，而國內資本市場“一旦走出來了，它就可能成為一種正常的市場行為”。

公開信息顯示，分拆重組后的中國石化銷售公司按照加油站數量計，是中國最大、世界第二大的成品油供應商。擁有品牌加油（氣）站30351座，2013年成品油總經銷量1.8億噸，其中境內1.65億噸、市場份額超過60%。從財務數據看，2013年銷售公司實現營業收入14986億元人民幣，歸屬母公司股東凈利潤251億元。

擁有國內最完善的成品油銷售網絡和儲運設施，以及約8000萬加油卡持卡客戶。預計未來三年公司油品銷售收入仍將以每年10%的速度遞增。毫無疑問，中石化拿出的是一塊核心業務資產，并且含金量頗高，可見其引資誠意十足。

不過，拿出這樣一塊優質資產來重新估價“叫賣”，也并非沒有質疑聲。

有評論人士分析認為，中國石化銷售公司定價的核心資產是3萬多座加油站，僅每座加油站的市場價格至少1000萬，再加上品牌價值、網絡價值以及非油業務的想象空間，30%的股權僅引資1070.94億元，非但沒有保值，反而存在資產被賤賣的嫌疑。

事實上，按照公告內容，引資前銷售公司的歸屬母公司的賬面凈資產約為600多億元。增發30%的股份，吸引了7000億元資本認購，最終引入1000多億元。也就是說，以此計算，市場對引資后銷售公司的估值為3570億元左右。按照銷售公司2013年的利潤251億元計算，市盈率為14.28倍，高于預期，顯示出投資者對銷售公司市場前景看好。

以發“新股”而不是賣“老股”的形式，引入超千億的社會資本，從一開始就等于保值增值了。輾轉騰挪間，傅成玉不僅借資本之力“把餅做大了”，同時，社會資本的進入亦將給中石化帶來活力，更重要的是作為國有企業，中石化的影響力和控制力無疑得到了進一步的增強。

為了確保銷售公司引資過程的“公開、公平、公正、透明”，引資程序采用了多輪篩選和競爭性談判的方式。只要滿足資質要求的投資者均可參與，整個競標和篩選的過程則由中國石化和銷售公司共同成立獨立董事、外部監事和內外部專家組成的獨立評價委員會，對選定的意向投資者進行評議，評審過程由紀檢監察部門組織監督。

從第一輪“非約束性”競標的127名機構投資者，到第二輪“約束性”競價的37個財團，經獨立評價委員會兩輪篩選評議后，最終確認了25家投資者的最終名單。而通過市場公開競價和談判后，中石化銷售公司的估值也最后定格在了14.28倍。

相較目前資本市場上同類資產約8-10倍左右的靜態市盈率，顯然，“擠進門”的投資者們給出了一個不錯的估值水平。

“這是在用傳統業態來比較估值水平，但如果是新業態呢？”在國際資本市場上曾講過不少精彩故事的傅成玉自然明了，重新估值一家公司一定要重新定義這家公司，才能得到市場的青睞。

“我把大數據、電商、移動支付這些東西引進來，就帶來很多業務。未來開車加油可能不用花錢，羊毛出在豬身上，客戶在我這個平臺消費，不僅買的便宜，還能用積分換加油，這不就是現在的互聯網思維嘛。”

就在引資的同時，中國石化銷售公司先后與12家業務合作伙伴達成了產業合作協議。其中，大潤發（厚樸投資團）、復星、航美（金石投資團）、寶利德（佳興投資團）、新奧能源、騰訊（人保騰訊麥盛投資團）、海爾（海峽匯富投資團）、匯源、中國雙維等9家企業成為此次簽約的產業投資者。

顯然，這些企業與中國石化銷售公司的合作也意不在油，以“易捷”為品牌的加油站便利店等非油業務才是他們真正的目標。要知道，目前非油業務收入占比不到銷售公司的2%，而國外公司這一比例基本都會在50%以上，甚至能高達80%。

8月間，大潤發、1號店、復星同時進駐易捷，首家跨界混搭便利店在上海正式營業。易捷聯手1號店搭建“線上入口+線下入口+服務體驗”商業模式，聯手復星開藥店、24小時便民服務等業務進展順利。

此外，頗引外界矚目的是中石化與騰訊簽訂的框架合作協議，雙方將在移動支付、媒介宣傳、O2O業務、地圖導航、用戶忠誠度管理、大數據應用與交叉營銷等領域探索開展合作。有分析師認為，若騰訊憑借中石化銷售公司的網絡入口，將其虛擬信用卡和支付服務鋪向中石化的加油業務和非油業務，這就足以撬動一個年營收3萬億元規模的潛在市場。

重新定義一塊資產，并不是向投資者販售概念，以換得更高的估值。傅成玉很清楚，資產價格并非是越高越好，關鍵在于必須有可持續的增長來回報市場。

“我們會有幾個轉變發生，第一個是從過去的‘坐商向‘行商轉變；第二個轉變是我們從一個‘賣油郎向綜合服務商轉變，從銷售產品到賣服務這個轉變更大。”在傅成玉看來，這兩個轉變從根本上講是體制機制的轉變，也就是必須市場化的用人考核、監督約束，用市場化的運營機制來驅動企業發展。

9月10日，中國石化銷售有限公司發布面向社會公開招聘非油業務職業經理人的啟事。招聘范圍包括便利店、O2O、金融、廣告、汽車服務、環保產品等6大新業務領域共9名職業經理人。這是中石化首次引入“職業經理人”制度。

從市場上招聘職業經理人，也為傅成玉在中石化內部推行干部競聘上崗，搞活體制機制，將這家大象公司全面推向市場，打下了伏筆。

誰受益

前一輪國企改革，無論是以銀行為代表的金融類資產，還是以石化能源為代表的產業資產，境外投資者作為優先引入的戰略投資者，捷足先登，收益最豐。這也一度成為國內輿論口誅筆伐的焦點問題。

“那是因為歷史原因，那個時候國內無論民營資本還是產業資本，以及各種基金，都還不行。我們又需要人家的錢，所以上市都去海外上市。”傅成玉認為，現在國內各種資本非常充裕，民企和基金業發展壯大了，因此在推出銷售公司引資方案時，出發點就是“把這一輪國企改革的紅利，更多留在國內。”

基于這個出發點，中國石化銷售公司的引資提出“三個優先”原則：產業投資者優先、國內投資者優先、惠及廣大人民的投資者優先。

根據最終引入的25家投資者名單，其中產業投資者以及與產業投資者組團投資的共9家，投資金額326.9億元、占比30.5%；國內投資者12家，投資金額590億元、占比55.1%；惠及百姓民生的投資者4家，投資金額320億元、占比29.9%；民營資本11家，投資金額382.9億元、占比35.8%。

但此次引資并沒有排除外資，一部分產業投資者或是財務投資者都有外資的身影。不過，讓傅成玉遺憾的是當初考慮惠及廣大老百姓，所以希望能有社保基金參與進來，但最終未能成形。“如果社保基金來，我們會給他們更多”，傅成玉對《英才》記者說。

值得注意的是，25家投資者中有4家投資者的投資額度最高，共計450億元，占實際引資的42%。

其中，公募基金嘉實基金管理有限公司及嘉實資本共獲得150億元的額度，投資股比達到4.2%；深圳人保騰訊麥盛能源投資基金、Qianhai Golden Bridge Fund I LP（股東為中金國際和深圳前海金控）以及中國人壽，均以100億元認購中國石化銷售公司2.8%的股權。

按照中國石化銷售公司建立多元化董事會的初步設計，銷售公司董事會由11名董事組成。中國石化將派出董事4名，投資者派出董事3名，獨立董事3名，職工董事1名。董事長由董事會選舉產生。

這4家投資股比最高的投資者，除人保騰訊外，其他3家均為財務投資者。那么，這是否意味著，在中國石化銷售公司投資者董事的3個席位中，財務投資者會有更多的董事席位？

“產業投資者和財務投資者一定都會選董事進來，因為他對行業不懂就起不了作用，管不好他的錢。”傅成玉希望在引資完成后，中石化將和投資者一起，按照市場化、規范化、專業化的思路完善銷售公司的內部治理和體制機制。

對于以混合所有制為重要實現形式的新一輪國企改革，始終有一種論調擔心國有資本將不斷強化主導作用，而非公資本無法發揮活力和效率。一些民營企業家也表示，參與國企改革如果無法掌握控制權，或者沒有話語權，那么參與的意義就不大了。

話語權的問題，在傅成玉看來只不過是一個表象，看起來似乎有邏輯，但問題的本質不是怎么分蛋糕，而是在于怎么把蛋糕做大。“過去強調國有，現在是國有、非國有都重要。非公資本進來以后，不僅帶動國有資本的活力，他也要發展，這樣才會實現雙贏。這個雙贏最終就是我們的制度贏。”

其實，外界和輿論也完全不必替參與國企改革的社會資本或民營資本擔心，這些投資人哪個不是各自產業行業的大牌大腕，哪個不是在投資領域有著敏銳嗅覺的資本玩家。

“他們不擔心進來沒有話語權，他們是怕進不來。之所以投，因為他們是有信心的，發展方式、發展方向、發展模式都是大家看好的。他們要的是什么？一是把錢投進來，有一個好的回報，另一個是通過這個平臺，做大他們的業務。”

關于國企改革的爭論，實際上一直潛藏著一條主線，那就是政府大股東、戰略投資者股東、職工股東以及社會公眾股東的利益協調問題。

不久前，傅成玉在達沃斯論壇上表示支持國企高管限薪，引發輿論熱議，不少評論人士認為限薪令甚至是國有企業市場化改革的倒退。

“改革和發展，誰受益？多少人受益？為什么我主張限制少數人呢？雖然少數人拉動作用比較大，但最終多數人如果不跟你了，你就走不下去了。”曾在西方留學，又長期與國際公司打交道的傅成玉堅持認為，理想與信念遠比物質激勵要長久。

“多數人受益”，這也是此次中國石化銷售公司引資的另一個看點——惠及廣大人民。

有數據顯示，股份制改革后，中國國有企業從2006-2013年共實現利潤13.9萬億元，雖然這些利潤里的一部分間接受惠老百姓，但普通公眾卻始終沒有直接分享改革機會的通道。

此次，中國石化銷售公司引資中，嘉實基金在其競標方案中包含了通過發行公募基金產品的方式，使普通投資者能夠直接投資到銷售公司的股權，其投資門檻為10萬元，遠低于專戶機構千萬元級的投資門檻。此外，中國人壽等入圍的保險企業也將通過保險產品的形態，普惠普通公眾。

頂層設計

“國有企業改革不能是一個模式，因為每個企業發展的歷史不同、階段不同、現狀不同，所以每個企業在設計總體改革方案時，必須符合企業的實際情況。”在傅成玉看來，中石化“不是一個簡單的市場條件下的企業，而更像是一個行業”。

類似于中石化這樣的大型國有企業，幾乎囊括了產業鏈條的全部環節，所輻射的產業范圍和細分領域非常之廣，因此，像是一個行業。但若算上當年國有企業“辦社會”時的歷史遺留，這些企業則完全就是一個小社會。

至今，中石化還負擔著一些幾萬人的社區，甚至幾十萬人的小城鎮。這些地方的職工以及職工家屬、離退休職工和勞務工的生活保障，以及當地的供水供電供暖、城市綠化、道路燈光等等問題，都是企業來解決。

前一輪國有企業改革，是將企業優質資產剝離或者是主輔業分離后，股改上市。中國石化正是由煉油、化工、勘探和銷售四個主要的業務板塊，股改形成的上市公司。除此之外，仍然有大量剝離出來的未上市資產，這部分資產有個特定稱謂——“存續企業”，且大約有40萬的員工。

“國企改革不僅僅是要把已經上市的資產發展好，我們所有的國有資產，包括沒上市的、低效、無效資產都必須發展好。”傅成玉的思路是將這些存續企業、輔業資產中能夠經營的資產劃出來，整合后再市場化，剩下福利性、公益性的繼續保留。

經過一番調研后，2011年8月間集團黨組召開了一個會議，確定下了中石化整體改革的“頂層設計”，包括如何統籌以及具體的時間表、路徑圖。

一場涉及40萬人的，浩大的資產重組工作就此展開。此時，距離傅成玉從中海油董事長調任中國石化董事長，不過剛剛過去4個月時間。

2012年4月開始，中石化內部的一輪重組大幕拉開。先是將18家省市石油公司手中的潤滑油銷售業務整合在一起；隨后在6月末，又進行了瀝青、石油焦、硫磺、石蠟等四大類產品銷售業務的整合，成立中國石化煉油銷售公司；9月末，整合煤化工業務，成立長城能源化工有限公司。

在這輪密集的重組中，煉化工程和油田服務兩塊大體量的業務重組是重中之重。

2012年9月3日，由8家煉化工程企業整合而成的中國石化煉化工程（集團）股份有限公司正式掛牌，成為集團公司煉化工程板塊唯一的運營主體。次年5月23日，煉化工程集團在港交所成功上市。

2012年12月28日，中石化完成了當年規模最大的一塊業務重組（涉及14萬員工，8家地區公司、5家專業公司和研究院，固定資產766億元），中國石化石油工程技術服務有限公司（以下簡稱石油工程）成立。

就在兩天前，幾乎是在中國石化銷售公司與25家投資者簽約的同時，滬港兩地上市的儀征化纖（600871.SH、01033.HK）發布公告稱：以240.75億元向中石化購入中國石化石油工程公司100%的權益，并通過發行92.24億元A股來支付此項收購。這也意味著，中石化的石油工程板塊完成了A+H的借殼上市。

緊接著，9月17日，上市公司江鉆股份（000852.SZ）發布公告，計劃以不低于每股13.65元非公開發行不超過1.2億股，募資不超過18億元，向中石化收購其持有的中石化石油工程機械有限公司100%的股權。

至此，中石化形成了中國石化（600028.SH、SNP.NYSE）、中石化煉化工程（2386.HK）石油工程和石油機械等“石化系”上市公司的布局。這也與傅成玉在中海油集團時分拆上市形成中海油（00883.HK、CEO.NYSE）、中海油服（601808.SH）及海油工程（600583.SH）等多家上市公司的矩陣，如出一轍。

上述重組資產中并沒有涉及已上市的中國石化的資產，但這并不意味著傅成玉不準備將中國石化再分拆。

“分拆上市的問題，我們在2012年就開始做準備了。因為A股市場沒有已上市的公司再分拆上市的這個制度，但在國外很普遍。我們跟證監會匯報，證監會非常支持。”雖然傅成玉并沒有向《英才》記者拋出銷售公司具體的上市時間表，但按照此前的效率看，銷售公司赴港上市或許并不會讓投資者等太久。

一旦銷售公司分拆上市成功，也將意味著煉油、化工等上市資產很有可能復制此模式。當然，上市并不是改革的目的。

“這次銷售公司的引資僅僅是個形式，這是第一步。更大的變化是在機制上的變化，。”傅成玉認為，改革的結果是煥發出國有企業的活力、控制力和影響力，同時，這個結果還要充分釋放出國家制度紅利。

只有沒用好的資產

“階段性的重組搞完了，但改革沒有終點，我們主要是解決市場化和運營機制的問題，它需要不斷地細化和深化。”傅成玉說，過去的這些存續企業是以養人為主，所以同質化、低水平的重復投資，“這一塊必須市場化，它才能改變理念”。

如何市場化？其實說白了，市場化就是“斷奶”。可問題是，優質資產、經營性資產都被剝離出去發展、上市了，剩下這些“難啃的骨頭”，要打破過去的“養人機制”談何容易。

但在傅成玉看來，國有資產“沒有壞資產，只有沒用好的資產。垃圾其實都是放錯地方的資源。好資產為什么就變成了壞資產？因為人的問題。”

盤活人可比盤活資產更難。歷來國企改革，一涉及到人的問題，就格外敏感，要考慮諸多因素，甚至有時還必須犧牲掉改革的進程。更何況，傅成玉要改革的是40多萬人的“飯碗”。

實際上，在定改革方案的時候，中石化內部對于傅成玉提出的改革方向都非常贊同，但很多人認為干不成。原因就在于一改就涉及下崗分流，最后都又退回去了，畢竟“穩定重于一切”，沒人敢冒這個風險。

此前做過中海油的改革，被外界稱為“講政治的企業家”，傅成玉自然明白，改革需要一個穩定的基礎。因此，在啟動中石化改革之初，傅成玉就做出表態，改革要立足全體員工共同發展。

“我們提出，不下崗、不待業、不買斷，工作不受影響，工資不受影響，級別不受影響。誰還會反對改革呢？我們搞了一年多，上上下下都參與，員工們知道了改革要的結果是什么，他們還會提出改革方案。”傅成玉向《英才》記者表示，員工是企業改革的主體，而不是被改革的對象。

前述的大規模資產和業務的重組整合，中石化并沒有進行大范圍的人員調整，基本上維持了各公司原有架構。“合并同類項”后，各專業化公司的高管，則由中石化總部的高管兼任。

盤活人，盤活了資產，立竿見影的效果就是投資和運營費用的大幅降低。僅在油田服務上，就省下了10個億投資，10個億的運營費。過去，各油田分公司需要鉆機等設備，每家都投資，實際上等于重復投資。合并成一個專業化公司后，不僅提升了投資效率，同時也因為變成一套服務系統，大部分的運營成本就等于轉為了實際利潤。

傅成玉認為，改革也是在不斷調校企業的發展模式，“中石化提出六化模式，市場化經營、專業化發展、差異化競爭、一體化管理、集團化管控、規范化治理。今天，我們的改革之所以能走到這里，就是按照市場化經營，走專業化的道路。”

現在，中石化的內部重組已漸次完成，絕大部分經營性資產基本被推進了市場，而總部在未來將變成一個控股公司。

“集團化管控、規范化治理。其實兩年前的改革，我們就開始了總部職能的轉變。”傅成玉說，這個總部職能轉變正是從管資產運營到管資本效率，“（十八屆）三中全會開完了，國家提出完善國有資產管理體制，以管資本為主加強國有企業資產監管。我們一看，太過癮了，正好吻合，就沒有停頓，接著干。”

集團控股公司總攬全局，一體化管理在產業鏈上彼此協同又各個獨立發展的專業化公司，而各專業化公司進入市場后，必須按照各自行業規律發展。那么，“一家親兄弟”能真正按市場行情明算賬？

比如，油品銷售公司從中國石化分拆出來，也就意味著過去與煉化公司之間是內部交易的關系，現在則變成了關聯交易。過去享受的種種優惠，恐怕很難享受到了。

“為了解決這個問題，我們提前進行了市場化改革，也就是內部交易都要市場化。”傅成玉告訴《英才》記者，一方面國家有規定出廠價格，另一方面亦有市場約束，“我們一年賣1.8億噸油，自己大概煉了1.6億噸不到，所以我們賣得很多油也是從市場上來的。”

傅成玉說，市場化的好處就是它不會扭曲經濟信號。“各自都實現市場化了，我煉油也得賺錢，要盈利。那就必須提升運營效率，能耗物耗降下來，想辦法在市場上買到更便宜的油，還要控制安全等風險問題。”