京滬高鐵：A股迎來“巨無霸”

如果不出意外，2020年，你不但能坐著京滬高鐵到處逛，還能手持京滬高鐵的股票了。10月24日晚，證監會披露，接收中國境內運輸最繁忙的高鐵運輸主體——京滬高速鐵路股份有限公司（以下簡稱“京滬高鐵”）IPO申請材料。

不差錢的京滬高鐵，預計募資額不在少數，且募資中的500億元將用于收購另一家高鐵運營主體京福安徽公司的股權。

近期，IPO審核節奏明顯加快，郵儲銀行更是創下從披露招股書到拿到發行批文僅用4個月的速度。按此速度，京滬高鐵上市指日可待，有望在2020年第一季度便拿到A股入場券。

在眾多等待上市的公司中，京滬高鐵的利潤更是可觀。其招股書顯示，截至2019年9月，京滬高鐵凈利潤達到95億元，公司只有67個員工（含借調人員）。京滬高鐵總資產為1871億元，意味著公司人均管理的資產規模達到28億元。

據測算，京滬高鐵估值可達3000億元，這個市值可以躋身全部A股的前25，接近格力電器的總市值。毫無疑問，A股即將在新的一年迎來一個“巨無霸”。

客座率最高，想不賺錢都難

2008年1月，京滬高鐵正式注冊成立，三個月后，京滬高速鐵路開工建設。3年半后，京滬高鐵提前完工，2011年6月30日正式投入運營。

京滬高鐵全長1318公里，設有24個站，貫穿北京、天津、河北、山東、安徽、江蘇、上海七省市，連接環渤海和長江三角洲兩大經濟區，設計時速350公里，從北京南站至上海虹橋約5個小時。

事實上，早在1990年，為了解決京滬鐵路運力嚴重不足的問題，鐵道部（中鐵總前身）完成《京滬高速鐵路線路方案構想報告》，之后圍繞要不要建高速鐵路、什么時間動工、采取什么技術路線（磁懸浮或者輪軌），各方進行了曠日持久的爭論。

當時持反對意見的人認為，建設京滬高鐵的時機不成熟，投資巨大，會加劇財政負擔，也有人認為京滬高鐵建成之后的客流不足以產生足夠的經濟效益。

同濟大學教授孫章曾經參與過京滬高鐵驗收工作，驗收京滬高鐵時，包括他在內的專家組認為京滬高鐵需要每年運送旅客8000萬人次才能實現項目盈利。

京滬高鐵前董事長蔡慶華之前在接受新華社采訪時表示，高鐵客流有一個逐漸培養的過程，初期不可能滿負荷運營。當初他預計的是：5年建設周期，之后再運營5年，逐漸達到盈虧平衡，之后用14年還本付息。

客流增速卻遠超預期。2014年12月7日，京滬高鐵當年的旅客運輸量突破1億人次，跨過盈虧平衡點。2017年，京滬高鐵運送旅客數量達到1.8億人次，日均客流量達到50萬，是2011年開通時的4倍之多。

招股書顯示，今年前9個月，京滬高鐵發車13.9萬列次，全線運送旅客1.6億人次，上座率為77.52%。據統計，京滬高鐵自2011年6月30日開通運營以來，已經安全運送旅客9.4億人次。

京滬高鐵全長1318千米，縱貫北京、天津、上海三大直轄市和四省，連接“京津冀”和“長三角”兩大經濟區，占盡了天時地利人和。高鐵沿線地區是運輸最繁忙、運量增長最迅猛的交通走廊，根據國家統計局2018年數據，京滬高速鐵路所經?。ㄖ陛犑校┑男姓^域面積約占全國陸地總面積的6.5%，卻擁有全國27.32%的常住人口，并創造全國35.20%的GDP。

高鐵正式開通之前，所經過的22座城市中（天津市和滁州市分別設有兩站）中人口超過100萬的城市只有11座。據騰訊《棱鏡》統計，到2018年，除山東曲阜、安徽滁州市定遠縣以及江蘇丹陽市之外，其余城市的常住人口都已超過100萬，其中北京和上海兩座大城市的常住人口較十年前增加約1000萬。

一方面，高鐵的開通能夠拉動周邊地方經濟，吸引企業入駐以及外來勞動力;反過來，人口的增長，人均收入水平的提高，也為高鐵提供源源不斷的客流。

我們知道高鐵的成本是固定的，一列車開出去，無論是一個旅客還是坐滿旅客，成本都一樣，即客座率越高越賺錢。作為中國客座率最高的高鐵線路，京滬高鐵想不賺錢都難。

人少、錢多、好干活

2019年的前9個月，京滬高鐵的凈利潤就已經達到95億元，日均約賺3500萬元，這個盈利水平已經超過90%的A股公司。不過，這家公司與A股其他公司又有很大不同。

因為不用做廣告、拉銷售，京滬高鐵的財務報表中，連銷售費用的科目都省了。

2019年前三季度，京滬高鐵的營業成本為118億元，最大頭的支出是利息費用，占總營業成本的比例高達71%。利息費用高企，主要歸咎于建設高鐵線路時，向銀行借的長期借款。截至2019年9月，公司長期借款余額為203億元，綜合借款年利率為4.50%左右。不過，這200多億元的借款，全部是信用借款，即不需要任何資產抵押，國內沒多少企業有這種待遇。

京滬高鐵為了減少利息費用，一直在按期還款，畢竟高鐵運營情況良好，公司并不差錢。2016年，京滬高鐵還提前償還了75億元的長期借款。

此外，京滬高鐵還沒有龐大、臃腫的人員構成。2019年公司員工只有67人，其中借調人員25人。招股書稱，發行人正在對借調人員進行清理，對需要留用的員工簽署勞動合同，規范勞動關系。在員工專業結構方面，23人為管理人員，7人為財務人員，37人為技術人員。

這是因為京滬高鐵采用委托運輸運營模式，“充分發揮鐵路局在人員、設備、技術、經驗等方面的優勢，減少公司自行組建隊伍帶來的各種問題，降低運營成本。”通俗地講，京滬高鐵公司擁有的是高鐵線路、車站等資產，而動車組列車的設備管理、運輸組織管理、安全管理等都委托給沿線的鐵路局。你乘坐高鐵時見到的乘務人員、司機，都不屬于京滬高鐵公司。因此，京滬高鐵涉及經營的成本，主要是電力和委托管理費。

2019年前三季度，公司電力采購金額是30億元，委托管理服務費的金額是95億元。此外，京滬高鐵也鮮少進行研發，研發費用主要是支付給科研課題承擔單位的服務費。2019年前三季度研發費用為1152萬元，是近年來最多的一年，研發投入占營業收入比一直在0.05%以下。

這樣一家不營銷、少研發，員工又少的公司，就靠著一條鐵路線，每年就可以輕松賺取百億元的利潤，真是讓不少公司都羨慕不已。

躺賺“過路費”

令眾公司羨慕的地方，不僅限于此，對京滬高鐵來說，簡直是“火車一響，黃金萬兩”。

京滬高鐵的收入主要來自兩部分，一部分為本線車的客票收入，另一部分為跨線車給京滬高鐵公司繳納的線路使用服務費，此外還包括一些多元化收入，比如快餐、廣告等。

每年，京滬高鐵通過運送旅客獲得約為150億元收入，這部分占公司總收入的50%左右。剩下的收入來自哪里？原來京滬高鐵還有一個“躺賺”的能力，那就是收“過路費”。

京滬高鐵總投資約2209億元，當時除了中國鐵投牽頭外，還有平安資管、中銀投資、京投公司、上海申鐵、江蘇鐵路等股東出錢出力。

高速鐵路一旦建成通車，那通行在這條線上的列車就需要交“過路費”，就跟汽車走高速需要交通行費一樣，京滬高鐵將其稱為“線路使用服務費”，凡是途經這條線路的列車必須得交錢。

按照現在的線路使用服務費標準，北京南-天津南區段為特一類、特別繁忙第一檔，單組動車組（8節車廂）為101.7元/列車公里，重聯動車組（16節車廂）為152.7元/列車公里。兩地距離是120公里，那么一列8節車廂的列車需要繳納約1.2萬元，一列16節車廂的列車需要交約1.8萬元，說京滬高鐵“躺賺”絲毫不為過。

“過路費”之外，京滬高鐵還會收取接觸網使用服務費、車站旅客服務費、售票服務費、車站上水服務費。因為京滬高鐵除擁有整條線路，高鐵沿線還建有24座車站，旅客使用車站同樣需要交錢，這些費用都包含在車票里。

CR 400 BF型復興號超長編組動車組駛出北京南站，行駛在京滬高鐵上海方向上。（東方IC 圖）

具體的標準是：北京南站和南京南站為繁忙車站第一檔，高速動車組為8元/人;上海虹橋站為繁忙車站第二檔，高速動車組為9 元/人;其余車站為5 元/人（高速動車組）、3 元/人（其他）。京滬高鐵還會收取旅客票價1%的售票服務費，如果你買一張從北京到上海二等座票，票價是553元，就有5.53元進了京滬高鐵的口袋。

上述提到的所有費用，京滬高鐵將其稱為“提供路網服務 ”，這項服務在2018年為京滬高鐵創造150億元的收入，約占總收入的一半，跟旅客運輸收入平分秋色。截至2019年9月，京滬高鐵提供路網服務收入達到127億元，比旅客運輸收入還多7億元。數據顯示，提供路網服務比旅客運輸收入增長更快，占總收入的比例連續攀升，如今已經超過50%。

不是每個“兒子”都賺錢

不過，賺錢這件事并不是對誰來說都那么容易。京滬高鐵在披露招股書的同時，也將中國國家鐵路集團（以下簡稱國鐵集團）的家底——下屬全國各地鐵路局在內33家一級控股子公司徹底曝光。

2019年6月底，國鐵集團在北京正式掛牌，意味著其前身，即成立于2013年的中國鐵路總公司（中鐵總）的歷史使命完成。自2013年鐵道部被撤銷，鐵路政企分開，中國鐵路總公司成立以來，鐵路系統先后實施了鐵路局公司制改革、鐵路總公司機關內設機構改革、所屬非運輸企業公司制改革、鐵路局集團公司內設機構改革。

目前，加上青藏鐵路集團在內，國鐵集團共有上海局、北京局、廣州局、南昌局、哈爾濱局等18個鐵路局集團公司，旗下公司業績表現各異，一定程度上反映了所處地區的經濟環境和活躍程度。

其中，18個鐵路局虧損前三分別為中國鐵路成都局集團有限公司、中國鐵路哈爾濱局集團有限公司、中國鐵路沈陽局集團有限公司，2018年分別虧損126.75億元、125.87億元和113.56億元。

地處東北的哈爾濱局和沈陽局虧損并不意外，但是成都局成為虧損最多的公司令外界有些意外。不過，根據介紹，成都局管轄范圍不僅僅是四川，還包括貴州、重慶及云南昭通、湖北恩施地區。2019年以來，成都局虧損有所減緩，上半年虧損50.56億元，哈爾濱局和沈陽局分別虧損65.17億元和66.95億元。

與此同時，中國鐵路北京局集團有限公司同樣出現虧損，該公司2018年虧損61.39億元，2019年上半年總資產為6100.92億元，凈利潤為-15.45億元。

對于國鐵集團來說，有虧錢的兒子，就有賺錢的兒子。

在18個鐵路局中，去年最賺錢的是在山西拉煤炭的中國鐵路太原局集團，2018年實現凈利潤95.57億元;其次是地處九省通衢的華中樞紐武漢局和地處中原的鄭州局，2018年分別實現凈利潤65.5億元和54億元。今年上半年太原局、武漢局和鄭州局分別實現凈利潤63.6億元、38.2億元和34.3億元。

不過，今年以來，18個鐵路局中的上海局集團有限公司成了黑馬，上半年實現凈利潤77億元，遠超去年該局實現凈利潤17億元，也超過去年凈利冠軍太原局今年上半年凈利潤。

2015-2018 年， 京滬高鐵的運營收入、凈利潤（單位：億元）

值得一提的是，國鐵集團旗下的鐵路文工團在今年竟也陷入虧損，鐵路文工團2018年實現凈利潤131.77萬元，而今年上半年虧損達到2706萬元。

鐵路資產證券化提速

作為國鐵集團下面最賺錢的子公司之一，京滬高鐵運營平穩，一向又不差錢，為何要上市？早前，外界一直猜測京滬高鐵上市，是為了籌集資金建設京滬高鐵復線，因為現行京滬高鐵的運能已經接近飽和，節假日更是一票難求。

京滬高鐵原董事長蔡慶華接受新華社采訪時，曾指著京滬高鐵地圖說，“照這樣發展，說不定哪天就要修建京滬第二高鐵了?！本哞F招股書的出爐打破了這一猜想，它實際看中的是安徽的四條高鐵線路，上市募集的資金會用于收購京福鐵路客運專線安徽有限責任公司（下稱“京福安徽公司”）65%的股權。

京滬高鐵計劃借此形成以京滬通道為骨架、區域連接線銜接的高速鐵路網。京福安徽公司是安徽省最主要的高鐵公司，擁有四條高鐵線路。其中，合蚌客專在2012年投入運營，是京滬通道與沿江通道間快速連接線。合福鐵路安徽段2015年開通，正處在運營初期。商合杭鐵路安徽段和鄭阜鐵路安徽段主體投資建設已經基本完成，即將分別于2020年、2019年底開通。

雖然京滬高鐵意在布局整個高鐵線路，但收購京福安徽公司，更像是京滬高鐵上市的一個借口而已。招股書顯示，京福安徽公司2018年虧損12億元，2019年前三季度虧損88億元。 原因是正在運營的合蚌客專和合福鐵路安徽段開通時間尚短，商合杭鐵路和鄭阜鐵路仍在建設中，目前公司仍處在市場培育期。

事實上，安徽省高鐵市場跟京滬高鐵目前運營的區域相比，沒有任何優勢可言。2018年安徽省GDP排名第13位，城鎮常住居民人均可支配收入為3.4萬元，而經濟水平跟高鐵客座率有著密切的關系。目前來看，收購京福安徽公司可能無法賺錢，短期還會拖累京滬高鐵的盈利能力。不過，高鐵的價值意義不能僅看表面的營運收入數據，它帶來的城市發展和經濟效益是一筆無法細算的大賬。成功登陸資本市場之后，京滬高鐵對區域經濟發展的帶動作用，外界也多了一個觀察窗口。

更重要的是，高鐵證券化正是當前鐵路改革重點推進的工作之一。2017年11月，國家發改委等四部門發布的《鐵路“十三五”發展規劃》就明確提出，要研究推動東部地區有穩定現金流、資產質量優良的高速鐵路企業資產證券化和優質資產股改上市等相關工作。

截至10月28日，國鐵集團旗下共有大秦鐵路、廣深鐵路、鐵龍物流三家A股上市公司。其中，大秦鐵路最早于2006年8月1日登陸A股上市。該鐵路自山西省大同市至河北省秦皇島市，縱貫山西、河北、北京、天津，全長653千米，是中國西煤東運的主要通道之一。

廣深鐵路又名廣深城際鐵路，于同年12月22日IPO上市。該鐵路是中國廣東省內首條連接廣州市、東莞市與深圳市之間的城際快速客運專線，呈西北至東南走向。

國鐵集團相關部門負責人在接受中新社采訪時表示，全面啟動京滬高速上市工作，是鐵路總公司積極推進國鐵企業股份制改造的重要舉措之一，是大力發展混合所有制經濟、促進鐵路企業資本結構優化調整的具體行動。

資料顯示，京滬高鐵與中信建投證券于2018年10月22日簽署輔導備案協議。中信建投證券對京滬高鐵A股IPO項目也是十分重視——特別指派8人上市輔導小組，這在其他IPO項目中很難見到。

除了京滬高鐵擬IPO之外，中鐵特貨物流股份有限公司也已于今年9月披露接受上市輔導，擬在深交所中小板上市。鐵路的資產證券化步伐正在提速。

海通證券分析認為，京滬高鐵盈利能力突出，是國鐵集團體系最優質資產之一。京滬高鐵的上市將進一步增強鐵總造血能力，有助于盤活鐵總旗下優質資產。未來，鐵總優質資產陸續上市將是大趨勢。

● 資料來源：《證券時報》、《21世紀經濟報道》、微信公眾號市界、微信公眾號棱鏡、《新京報》、澎湃新聞等