我國中小企業私募債現狀解析

劉慶華

摘要：中小企業私募債作為中國版的高收益債券，是緩解中小企業融資難、提高資本市場直接融資比重的重要金融工具。與其他融資方式相比，主要針對未上市中小微企業發行的中小企業私募債具有發行高效、資格要求寬松、資金使用靈活、融資成本較低的明顯優勢。但是我國私募債市場尚不成熟，違約問題頻發，2018年至今都是信用違約的高峰期。

關鍵詞：中小企業私募債;信用融資;信用違約

一、我國中小企業私募債發展歷程

為使中小企業擺脫融資難的困境，立足于彌補債券市場制度空白，2011年證監會擬推出非上市中小企業私募債券。2012年經過上交所和深交所的多次磋商，中小企業私募債券發行方案初步確定。2012年4月9日上海證券交易所舉辦的中小企業私募債券推介會議，5月22日滬交所，5月22日深交所分別推出《中小企業私募債券業務試點辦法》。2012年6月8日由東吳證券承銷的蘇州華東鍍膜玻璃有限公司5000萬元，固定利率為9.5%的中小企業私募債券僅用半天時間就被一搶而空;由國信證券承銷的深圳市嘉力達實業有限公司利率為9.99%私募債成為深交所首只完成發行的中小企業私募債券，自此我國中小企業私募債券業務拉開帷幕。

但是在此后的很長一段時間，面對新業務，大家對自己到底應該怎么準備和怎么去做都很困惑。這就好比飛機上看山河，白云身邊飄，山河騰細浪，壯哉美哉，但是飛機終得落地，人們終得走入現實。所謂“遠看青山、近觀崢嶸”，就是指，面對新業務，觀念得高處站，行為得低處做。中小企業私募債屬于金融創新，我們得立足公司現狀、重新審視需求、認真做好準備、切實反躬自問、積極立項嘗試、及時總結歸納。著名哲學家康德講過的一個故事：小鳥在飛翔過程中感覺到空氣的阻力，于是它想，要是沒有空氣的話該有多好啊！但是自然界的事實是：沒有空氣的太空，所有物體都是飄著的，在沒有反作用力的情況下任何物體都是前行不了的。或許，那些看起來阻礙我們前進的阻力，正是我們得以前進的動力。

二、我國中小企業私募債券特點

私募債是公司行為，是典型的信用融資。信用融資和整個經濟環境和政策相關性非常大。許多私募債產品相似、標準相同，但是在發行主體上、產品設計上是完全不一樣的，因此市面上沒有完全相同的兩只私募債。

認定一種投資工具是否為私募債的時候有兩個維度：第一，是否為非公開方式發行和轉讓的;第二，是否為公司債券。如果符合這兩個標準則可以定義為廣義的私募債。“私募債”是大概念，廣義的私募債包括非公開發行的公司債;上交所、深交所發行的中小企業私募債;銀行間市場的非金融企業非公開定向發行債務融資工具;創業板私募債;以及在各地區域股權交易所、金融資產交易所（中心）發行的非公開發行定向融資工具等。就私募債而言，公司實力、償債能力、風險的規避及財務的規劃和規范，發債產品的設計以及對于發債主體（發行人）具體情況的考察、分析和評價。優與差的區別其實也對私募債費率和債券產品的銷售有重要影響。

我國首批發行的中小企業私募債不存在“沒人買”的問題，因為第一批中小企業私募債的資質比較好，信用風險不大，規模也都比較小，即使沒有投資者購買，券商自營也完全可以消化。其實對中小企業私募債的信用評級從方法、程序上和一般債券都沒有差別，只是風險特征方面存在差別，但是隨著中小企業私募債業務的發展，各種問題層出不窮。

三、我國中小企業私募債面臨的主要問題

私募債屬于直接融資，可以利用社會浮游資金，雖然利率高一點，卻非高不可攀，并且法規化。私募債的基本原理是建立平臺，你發行我銷售，形成隔離墻，依法行事、規避風險;私募債的成功與否取決于主體選擇、產品設計、增信能力、與政府的溝通、利率確定、償債保障。將欲取之，必先予之，費率、擔保、設計、銷售等關鍵問題最終還是取決于發行主體真正的實力和償債能力。

不法單位通過提供虛假財務賬表、憑證，虛構公司營業收入和應收款項、虛增利潤總額，編造銀行授信，隱瞞外債、騙取審計詢證，在募集說明書中引用相關不實審計報告等方式，債券市場連續出現中小企業私募債欺詐發行案例。根據不完全統計，截止2018年底國內債券市場新增違約債券119只，違約金額1165.94億元。截止當前2019年新增違約債券64只，違約金額428.46億元。

頻發的違約事件對中介機構工作人員提出了更高的要求，要求各債券業務承銷商、受托管理人在公司債券業務承接過程中，要切實履行盡職調查義務，提高風險意識和合規意識，充分發揮資本市場“看門人”的作用，切勿只顧眼前利益、飲鴆止渴。

四、我國中小企業私募債券發展障礙

（一）信用違約事件頻發，預防措施不足。中小企業私募債的信息披露等監管體系并不完善，難以保障債券的規范和安全。券商可能為了追逐利益，而不顧企業資質。

（二）投資者對私募債市場環境缺乏信任。由于我國私募債市場不成熟，缺乏風險緩釋工具與對沖風險的金融衍生產品，私募債風險居高不下、流動性較弱，導致投資者熱情度不高。

（三）承銷商積極性不高，熱情不足。目前已發行的中小企業私募債規模較小，承銷商收取的承銷費率一般不超過1.5%左右，扣除成本費用后承銷商的收益很低，再加上投資者認購的積極性本來就不是很高，承銷商就更不樂意承銷此類業務了。

五、中小企業私募債發展建議

（一）私募債發行人要嚴守誠信底線，依法發行債券;在債券存續期內，規范使用募集資金，切實履行信息披露義務，提高公司治理水平和財務管理水平，自覺履行到期還款義務，共同維護良好的公司債券市場環境。

（二）債券業務承銷商、受托管理人在公司債券 存續期間，要切實履行受托管理義務，勤勉盡職，督促發行人履行信息披露義務、提高公司治理水平和財務管理水平，嚴守法律底線，尊重經濟規律，敬畏市場規則，督促發行人履行到期還款義務，共同維護良好的公司債券市場環境。

（三）放寬私募債交易限制，簡化交易流程，拓寬流動渠道，不斷地增強私募債市場流動性，積極爭取社保、基金、銀行理財產品、對沖基金等機構對中小企業私募債的參與，采取競價交易方式，降低發行成本，增強債券流動性，改善中小企業私募債投資者單一的局面。

（四）努力開發新產品，積極探索新的交易模式，釋放更多的盈利空間，讓更多的中介機構關注中小企業私募債，激發投資者的參與熱情。比如利用債轉股的方式，將債券轉為股權，使投資者參與到企業日常的生產經營，變債權人為股東，變被動收息為主動參與;或者開發使用浮動利率的債券產品，跟隨企業經營狀況的好壞機動地調整債券利率。

六、結束語

目前，我國的債券市場已經形成了以銀行間場外市場為主、交易所場內市場為輔，場內外市場并存、分工合作、互通互聯的債券市場體系。我國中小企業私募債高風險的核心還是信用風險，即存在到期不能兌現的風險。發債企業要不斷地完善內部信用增級措施，通過制度的完善及風險的控制，吸引更多投資者的參與;將優質的機構投資者和主承銷商為做市商，引入做市商制度，由做市商在交易商間市場上相互報價，相互做市，形成競爭性做市機制，從而有效維持市場流動性。

中小企業私募債在我國已有幾年的操作經驗了，但是作為金融創新產品，它仍處于市場磨合期，仍然需要接受市場的檢驗。在去產能、降杠桿、除泡沫的政策方針指引下，在中性的貨幣政策環境下，在中美貿易戰愈演愈烈的今天，善意提醒各發行人對于即將到期或面臨回售的債券，要未雨綢繆，提前籌措好資金;各受托管理人要積極地預判發債企業的各項違約風險，切實發揮受托管理職責，如果遇到重大事項，要及時準確地向證券監管機構和交易所報告，以免造成更大的損失，繼而實現中小企業私募債的長遠健康發展。

參考文獻：

[1]戴宗剛.中小企業私募債的特點、問題及完善建議[J].當代經濟，2014 （2）.

[2]韋顏秋.中小企業私募債投資者權益保護機制研究[J].新金融，2012 （11）.

[3]李彥之.利用債券市場工具解決小微企業融資困境的研究[J].財務與金融，2016 （3）.

[4]李莉，萬琳.對我國中小企業私募債問題的研究[J].會計之友，2014 （11）.