中國印刷電路板PCB行業投融資發展和資金應用

文/管世超，對外經濟貿易大學金融學院

1 我國印刷電路板 PCB 的產業現狀和上市公司的營收情況

從中國的改革開放以來，大陸制造業以低成本優勢吸引來自全球的產業轉移，中國的 PCB 從零開始發展到現在完成了技術的升級，部分原材料自給自足到現在的產業內企業的重組兼并和洗牌，形成了比較穩定的產業結構和企業群分布態勢，并且伴隨著產業向亞洲持續轉移的趨勢和投資力度不斷減弱和中國經濟的持續增長而獲利。形成了以 15 家內資上市公司為龍頭，其他規模不均等的 P CB 工廠圍繞其終端客戶衛星式分布格局，主要集中在華東和華南為主的分布，但隨著成本壓力和勞動力的因素，逐漸形成以華中湖北為主的 PCB 產業集中地。

雖然中國大陸的 PCB 產值，包含外資港資臺資等板廠的產值，已經占據了全球 PCB 產值的一半，但是內資 PCB 廠商（國有的和民營的）占比依然很低，2018年全球產值約為 635.5 億美元，中國國內的產值已經超過了一半全球產值，預計到 2022年，全球 PCB產值將達到 718 億美元，到 2024年，將超過 750 億美元，因此行業發展會進一步加快投資和兼并的步伐，部分規模小的退出市場，形成規模經濟和完成的資本積累的大型板廠通過規模生產來擠壓其他中小型市場競爭者來獲得市場份額。

從過去的數據和發展趨勢來看，由于中國的制造成本不斷攀升以及中美貿易戰愈演愈烈的態勢，中國大陸內資板廠在銷售額和市場份額上面獲得增長（表1），但是凈利潤波動比較大（表2），收益的不確定性高，很難給投資者形成長期投資的收益回報和信心，這個和板廠的主力市場分布和終端客戶的產業的生命周期以及板廠自身的目標市場的培育和開發以及投資策略影響。

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但是從行業高度去分析中國的 PCB 產業情況，中國的 PCB 還處于亞洲產業轉移階段，整個 PCB 的集中程度不高，而且技術水平處于下游低端市場，如果和韓國日本臺灣來比較尚有很大的提升空間，因此足以吸引投資者的目光來關注那些有機會突破百億銷售額的公司例如景旺，勝宏，崇達 中京等黑馬候選企業！

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從過去的 PCB 企業人均凈利潤增長情況來看，過去 5年人均利潤增速沒有很大的變化和改變，可以預判，雖然國內內資板廠通過提高良率，優化生產布局，提高自動化程度和勞動效率來彌補因為土地租金，人工成本和原材料成本的利潤損失，只能通過不斷地擴大產能來增加人頭利潤貢獻和產值貢獻來提高利潤總量，而實際上由于邊際技術替代規律和金字塔市場結構的影響，廠家并不愿意提高技術含量往高端的市場發展，因為通過與相關企業主和負責人的調研和談話中發現，越往高端高技術水平的 PCB 市場發展，雖然單位產品的利潤率可以提高，但是實際平均成本卻在增加，反而減低了單位資本的產出利潤水平。 因此內資板廠更加取向于大眾市場，通過多元化經營，滿足客戶的其他電子硬件設計和組裝需求來獲利，通過大批量規模生產來減低平均成本來獲利，通過大規模采購量來減低采購成本獲利，

筆者認為，從以上數據來看。2018年PCB 行業的人均平均營收同比雖然增長 6.1%至 65.53 萬元。2018年行業人均平均凈利潤從同比增長 25.1%至 6.14 萬元，高于營收增速，即使無人化或少人化的智能工廠等先進的制造技術可以帶來了工廠效率的持續提升，大幅提高了公司的生產能力與盈利能力，由于以上十五家板廠已經完成了上市融資獲得足夠的資金來完成智能化工廠的改造，擴大了產能，提高了單位產出，獲得更加明顯的競爭優勢，但是那只是針對以上國內 15 家上市公司的分析，對于成千上百家收益低于以上 1 5 家 PCB 企業,

根據中國電子電路行業協會（CPCA）的統計數據，2017年中國營收過億的 PCB 企業有 150 家，其中內資 100 家，那么這 100 家企業里面除了以上 15 家以外的還未上市或將籌備上市的板廠而言，這些板廠存在著技術含量不高，市場開拓乏力，沒有海外銷售經驗和渠道盈利逐漸進入天花板的行業中，面臨很大程度產業遷移的風險，他們的出路不再是融資后擴大產能而形成規模經濟，而且沒有上市前沒有足夠的資金來支持技術升級和設備改造，沒有新的盈利增長點，沒有向下游整合資源的能力等等，因此只能通過現有的形成的資本來通過投融資的方式從客戶端和供應商端來獲得投資收益而獲利。

2 PCB 行業投融資發展方向和思考

本文主要通過從三個渠道來融資來分析中國內資 PCB 板廠通過資本的力量來提高盈利水平和市場拓展。

2.1 資產（應收賬款）證券化融資

資產證券化是政府不斷提出為支持中小企業低成本、高效和零風險的直接融資模式。是指把 PCB 企業的應收賬款打包證券化以后，組建成具有一定規模的資產池，經過券商的信用增級和包裝，推到交易所進行上市交易賣給投資者，獲得現金流的過程。該操作的前提是 PCB 板廠必須有一大批優質的客戶，而且這些客戶的財務健康，資金充沛，運營穩定，板廠通過把這些優質客戶的應收賬款證券化，由于這些應收賬款合同合約具有未來的收益性，能夠獲得市場上投資者的興趣，PCB 板廠且擁有來自優質客戶的長期穩定訂單和應收賬款的穩定收入，那么板廠可以通過券商把優質應收賬款分類分層，形成不同的資產組合，然后經過券商專業化的信用評級，在證券所上市，銷售給機構投資者，從而使得板廠可以快速獲得現金。加快新技術和新產能的投資和建設。資產證券化其中一個條件是應收賬款的債務人（PCB 板廠下游客戶）必須是國內上市公司或知名大型企業而且是訂單必須是一手單，板廠通過資產證券化融資以后可以有更多的資金投入市場建設和銷售管理水平的提高，從而引入更多的優質終端客戶和一手訂單來源，通過優化市場結構，客戶類型，訂單來源和應收賬款資本化良性循環來提高板廠的持續增長。

2.2 供應鏈前端和后端生態化融資策略

從過去十年的 PCB 出貨數量，板廠市場結構調整等歷史數據和企業間的收購兼并以及上市情況來分析，雖然中國在全球的 PC B 產出不斷地提升市場份額和占比，但是從未來預判來看，這種產業轉移向中國的趨勢明顯弱化了很多，中國板廠通過 30 十年的崛起，國資背景，臺資背景，港資背景，外資背景和民營背景地板廠都在市場上找到了自己的位置，整個行業進入資本洗牌階段，也就是上市板廠中絕大部分通過大量生產要素（設備和資本要素）的投入來形成規模成本優勢來打擊同行，實行低單價市場份額略托策略，擠壓低層次雙面到 12 層板的市場份額，在壟斷競爭的 PCB產業格局中形成自己的優勢，使得未來將出現低層板中小規模的企業的關門，上市公司中有通過拓展產品類型來實現市場份額拓展的，例如收購 FPC 軟板長，收購基板長，等通過實現產品多元化來實現增長的。上市板廠里面有通過兼并和融合上下游來實現擴張的，例如增加 PCB layout 和 Assembly 生產線實現對客戶一站式的服務來提高銷售額的。還有一些比較高級的戰略是通過整合生態資源來為客戶端全面支持來拓展業務的，包括給客戶提供天使融資的，給客戶做供應鏈支持的，甚至硬件工程師培訓和客戶的工廠建設和籌備等多方面與客戶達成全面戰略合作的。這種比較高級的做法，說白了了就是輕資產策略，不斷地剝離自己的制作功能，強化自己對客戶的服務功能，相對那些不斷擴產能不斷融資兼并的 PCB 同行更勝一籌。加上中美貿易戰，現在過度的投資和過大產能，如果板廠是有出口美國的訂單，而且占比比較高的話，筆者認為比較危險。

從投融資的角度，一般投資者的投融資活動只是為了獲得有價證券憑證而實現資產組合收益最大化，很少去關注被投融資對象的管理和運營，因為純粹的金融或投資機構只在乎收益，被投資公司的產品和供應鏈并不是關注的焦點，但是對于 PCB 行業的企業在決定對外投資的時候要充分考慮被投融資對象公司的供應鏈/客戶資源/銷售渠道/研發能力/專利情況/管理經驗和核心管理團隊/財務融資能力和渠道/所獲得的所在國的政治上的優勢/等等因素，是否需要持股超過一般的股東來獲得被投融資公司的管理權和決策權，例如信誠保險公司對外投資會考慮投資汽車制造商例如福特例如本田公司，因為客戶在購買汽車的同時他們也需要一份汽車保險，這樣的銷售組合使得信誠保險必須考慮是否持有更高比例的股權來獲得進入董事會或更多的投票的機會來影響汽車公司的決策，從而也使得自身的保險業務得以推廣和擴大，這個思考對于 PCB 行業在所在行業的上下游甚至叢橫方向，對于自己的客戶，供應商甚至同行乃至行業關鍵影響很大的公司進行投融資活動來獲得外部資源。例如 VIVO/OPPO/傳音等手機公司在印度和非洲的投資策略更多的是要考慮當地的最大消費類電子的渠道商，例如國內的順電/國美/風馳/恒波/ 或像京東這樣的當地的網絡渠道去投資，以獲得當地銷售渠道的資源。制造業的投融資和純金融機構的投資差異也在于此

2.3 高新技術企業供應商端以及獨角獸化投融資策略

在 PCB 行業，推動 PCB 技術的往往不是板廠而是供應商，覆銅板板料 CCL 和油墨等原材料供應商還有就是制造檢測設備的供應商，每一項新的技術推出市場必將引起行業中的良率和生產效率的大幅度提高，因此供應商的技術能力和作為投融資的對象不容小覷，尤其核心供應商例如水平電鍍生產線，AOI 自動檢測設備，壓合機，鉆孔機等，尤其像以色列的 3D PCB 打印技術公司 Nano Di mension 公司 https://www.nano-di.com 推出的快速交付的 3D 打印 P CB 技術，以色列公司 Camtek 推出的 3D 油墨快速噴涂技術都是結合惠普打印機技術和自身 AOI 關于圖形邏輯算法的技術來形成新的生產技術工藝，這類高新企業（左下圖為以色列 2019年統計的和 3D 打印技術相關的高新技術企業，右下圖是 2019年JPCA日本印刷電路板展會日本著名 CMK PCB 工廠率先展示的 3D 打印的PCB 產品，足以見得這個市場在前期的萌芽和發展階段，是投融資最佳時間節點），作為 PCB 行業的明星供應商，是一個在企業技術尚無成熟到向市場推廣的時候，PCB 工廠可以考慮為其注入資金和率先使用他們的新技術新產品，甚至買斷其專利和獨家代理權來影響對自己同行競爭對手在這個領域的競爭優勢。

隨著 5G 通信的到來，加上中美貿易戰的加劇，美國板料對中國客戶普遍漲價和延長交付時間，導致美國覆銅板供應商在華銷售的競爭優勢被嚴重削弱，同時中國尤其是政府采購更加注重國產化，實施一些列有利國產化的政策，鼓勵國有企業民營企業使用本國的物料和技術供貨。國產覆銅板迎來了發展的春天，例如無錫睿龍，生益科技，浙江華正新材，江西航宇新材等新興國有本土材料將不斷替代國外進口的實現市場份額的提升。也可以作為 PCB 工廠投融資的一個戰略方向，例如和簽署對賭協議，向板料供應商注入資金甚至派遣專門的材料專家一起研發和率先使用其板料來提升其市場影響力，當這些前端供應商獲得穩定的收入以后再次注入 Pre IPO 資金扶持其成功上市后 PCB 公司可以獲得上百倍的投資收益和回報率，同時也可以考慮對新研發的覆銅板等原材料的專利申請保護，從而使得板廠獲得壟斷獨家供貨，削弱同行在這個領域的競爭優勢，比起明刀明槍通過價格去搶市場更加高效和有力！

2.4 高新技術企業客戶端以及獨角獸孵化投融資策略

傳統的獲利模式都是通過資本市場的杠桿或投融資，商品市場的買賣等方式獲得企業利潤，筆者通過拜訪客戶和對行業的觀察和分析，發現了超越傳統模式的融資方式，那就是向客戶端，尤其有發展前景的客戶端例如獨角獸和新興高新技術企業客戶融資，不僅僅從供應鏈硬件軟件的角度去作為客戶的合作伙伴，而且以投資者甚至產業咨詢者的身份參加到客戶端的融資活動里面去！PCB 板廠可以憑借自己在制造業所掌握的硬件優勢和制造經驗，通過向有發展前景的客戶端實行戰略性融資，例如從天使啟動資金，私募資金的創投，協助新興高科技企業客戶貸款到上市過程中的所有資金運營和籌集的支持。例如我們 PCB 行業的一種叫 AOI 自動光學檢測設備的公司的案例，臺灣的牧德科技股份有限公司通過和建立獨角獸孵育中心來實現這個對客戶從概念到產品，再到上市一些列的投融資活動。 PCB 板廠必須跳出僅僅是一張印刷印刷電路板的供應商這種單一角色，而是通過對客戶端的產品，市場，技術，獲利能力以及未來的增長性做出預判來決定是否對其無論在設計，硬件實現到財務支持的全面戰略合作的計劃。

在獨角獸公司和許多新興高新技術企業里面有設計到電子技術和需要電子狀態配的企業可以列為 PCB 板廠的潛在投融資對象，例如從 AI 芯片領域的頂尖公司寒武紀、深鑒科技，到計算機視覺領域 的獨角獸商湯科技、曠視科技再到汽車毫米波領域的北京理工，木?？萍迹幸椎溃瑹o人機的大疆創新等新興企業，還有像美國的 snapchat,再到智能硬件 AR 的奧比中光等件 PCB 作為商業合作的一種媒介，2017-2023年我國智能硬件行業規模及預測復合增長率高達 35.7%到 2023年預計高到 24988 億元。隨著智能家居，智能交通，智慧工廠，自動駕駛，智慧醫院等市場的需求的爆發，新興的獨角獸是不容忽視的一個新興投融資市場！

作為板廠在客戶研發樣品階段提供快速交付無償打樣支持，正如臺灣的牧德科技的做法，PCB 板廠可以通過自己的融資渠道甚至建立內部的私募資金的方式在此類高新技術公司或獨角獸初創期以股權方式獲得收益分配的權力。尤其是 PCB 板廠可以借助自己的 PCB 行業累計的實戰經驗，甚至可以把這類潛在投資企業納入自己投資戰略的計劃書里面去股市上吸引投資者購買板廠自己的股票而融到的資金繼續支持初創高新企業和獨角獸企業的發展，在未來與這些客戶一同進步，同時隨著客戶產品多元化和規模的不斷擴大，這類企業的 PCB 采購金額。板廠可以股權獲利同時也可以從自身 PCB 銷售獲利。

3 結語

通過對以上 PCB 行業投融資的論證，可以反推到整個中國的所有制造業在新形勢下的投融資方向，也就是說制造業企業不僅僅要通過自身已有的產品和服務獲得收入和利潤，更重要的是借助已建立的供應鏈上的所有結點視為一個投融資的對象來獲得額外的收入，甚至會發現從其他相關公司企業，尤其是正強相關企業投融資所獲得的收益和回報率比起本行業傳統的應收模式可以獲得更加豐厚的回報。制造業企業要把自己在自己內部建立資金運營部門，由來自市場，采購，研發，財務等部門組成的戰略投資部來不斷地活用公司的現金以及對外投資，從而實現資產增值和擴張