市場為主體的中國房地產金融風險處置研究

徐志忠

摘要：通過研究發現，國內房地產金融市場除了土地供給不足與剛性需求旺盛之間的供需矛盾、貨幣超發和利率走低推升的房價收入比問題、房地產市場火熱加劇了政府債務對土地財政的依賴、經濟的區域差異化而引發的去庫存壓力問題外，還體現在房企、政府、金融機構和投資者等四個主要市場參與因素在追求超額收益的非理性行為下，對于房地產金融市場的過度狂熱和市場風險認識不足的問題。由于對房地產金融風險的市場參與者因素缺少的理論探討，使得目前對于房地產金融風險的處置策略較為零散，不利于形成切實有效的風險處置策略。

關鍵詞：傳統金融理論;房地產金融市場;風險處置策略;市場主體

在中國經濟發展過程中，房地產行業在國民經濟中的占比日漸提升，重要性凸顯。但是由此帶來的金融風險也在日漸加重，引起社會各界的高度關注。房地產金融風險爆發將在金融和社會領域帶來巨額的不良資產，影響國家金融體系的正常運作和社會經濟的正常運行。

因此，在房地產行業金融風險加劇的趨勢下，從識別房地產金融風險，建立有效風險化解措施的角度，有必要開展國內房地產金融風險處置研究。

一、房地產行業投資規模持續擴大

2009年以來，房地產開發投資額在全國固定資產投資額的占比一直維持在較高水平，平均達到在17%以上，而且逐年遞增。由于房地產投資對其他行業不僅存在向前推動效應，而且還具有后向拉動效應，前后的效應之和構成了對各行業的總效應，稱為總帶動效應。根據世界銀行的研究指出，房地產投資對于發展中國家的相關產業乘數效應為2倍及以上。因而，房地產行業的良好發展已是國家經濟建設的重要支柱之一。

二、國內房地產金融環境分析

（一）國家宏觀調控政策是最重要的影響因素

凱恩斯主持，在宏觀經濟中，存在阻礙市場上的價格和工資等變量靈敏調節的“粘性”或“剛性”因素;當經濟發生了變動，價格不能實現有效的調節，市場便不會達到重新發展的狀態。因為市場機制調節會有缺陷，嚴重危機便會在一些情況下出現。凱恩斯的宏觀經濟理論為政府對經濟進行干預提供了理論依據，當市場處于供大于求的非均衡狀態，政府要達到刺激需求的目的，進而使經濟運行被降溫。因而，在宏觀經濟調節過程中政府的作用不容忽視，在此過程中扮演了重要角色。

根據國家統計局公布的房地產行業景氣指數，結合自2000年以來國家陸續出臺的各項調控政策，可以很清晰的發現，宏觀調控政策使中國的房地產市場的最重要影響因素。近年來調控基調轉換頻繁，房地產行業的“政策市”特征顯著。

（二）房地產市場發展與經濟周期密切相關

一方面房地產市場的發展離不開經濟周期的影響，與經濟周期波動緊密相連。另一方面金融機構的信貸活動開展也與經濟周期有明顯的關聯性。當市場經濟到達擴張時期，由于可獲利的投資項目不斷增加，需要資金不斷的支持，因為此時的借款企業的項目大多能否取得相應的收益，所以在違約率較低、抵押物較容易足值變現的情況下，金融機構提供的信貸資金較為充裕。同時具備較多的有利的還款條件。信貸的擴張有利于經濟繁榮，但是由于金融機構的逐利特點，使得信貸擴張具有盲目性，過度擴張將造成經濟虛假繁榮。一旦經濟惡化，借款企業的違約率將上升快速，抵押物的價值貶低。為了減少于其損失，金融機構將主動縮小信貸規模，這將加快經濟衰退，從而帶動經濟進入收縮周期。

三、我國房地產金融風險的主要特征

（一）融資杠桿過高放大泡沫風險

房地產行業的發展與金融支持密不可分，在市場經濟環境下，資金的逐利性和企業的規模擴張需求相結合，使得房地產行業的金融杠桿的過度問題日益凸顯，對于放大金融泡沫的風險信號不可小覷。

（二）政府債務過度依賴土地財政

國家稅制改革以后，國內大部分地區受區域經濟發展水平不高影響，土地出讓成為地方政府的重要收入來源。同時，地方政府為推動經濟發展，加強基礎設施建設，形成巨大的財政壓力，又進一步加劇了對土地財政的依賴。

（三）房地產去庫存壓力區域分化

地方政府對土地財政的依賴加速了房地產項目的開發建設，但是全國經濟發展不均衡的局面下，東部發達地區的土地供應不足和市場需求旺盛，中西部地區的房地產快速供給和市場購買力不足之間的矛盾日益加重，使得不同區域內的房地產去庫存問題分化明顯。

四、我國房地產金融的風險識別

在引入行為金融學作為我國金融識別分析的理論基礎上，地政府、房企、金融機構和投資者等房地產金融市場的四個主要參與者盡力一套基于相互聯系的四因素分析體系，并進一步建立四因素體系下的實證分析模型，從而幫助我們有效識別當前國內房地產金融市場的風險水平和風險特征，尤其是明確市場四因素的風險表現，為下階段我們制定有針對性的風險處置策略做好充分準備。

五、房地產金融風險處置的對策建議

通過四因素法識別房地產金融風險，并進行分析，使我們清晰的認識到要化解當前國內負債經濟形勢下，不斷累計和擴大的房地產金融風險，就需要分主體、分階段地開展風險化解，既有在風險初期的市場各主體的獨立風險處置，也有基于政府發揮上執行重要參與主體作用下的處置，更需要在風險階段不斷提升，即將對社會經濟形成重大影響情況下的綜合處置，多元化、多角度地化解房地產金融風險。

（一）中國房地產金融風險處置的基本原則

當前中國經濟發展正在結構調整的關鍵時期，國家著重調控“兩高一剩”行業，包括房地產行業的過度發展，在行業內生經濟結構調整的過程中，必然會帶來企業轉型、發展陣痛甚至破產風險，由于當前金融市場的高度活躍，企業與金融機構、投資者之間存在著大量的債權債務關，一旦企業經營風險導致債務兌付風險，將導致風險在社會各個領域快速蔓延。

（二）政府干預下的風險處置對策

國內房地產金融市場的眾多因素中，政府政策始終是最重要的影響因素，對房地產市場的發展有著最為直接的干預作用。體現在以下幾個方面：

一是減輕土地財政依賴，控制地方政府債務，必須先推進財稅體制改革、促進地方政府財權和事權匹配，降低地方政府對土地出讓金的過度依賴，糾正其行為和扭曲的政策，使地方政府通過正常財政體系解決財政收入。應努力推動大中小城市協調發展;促進城鄉之間、區域之間協調發展。

二是加快房地產稅的立法和改革，開征房地產稅將為地方政府找到一個穩定的收入來源，有助于引導和完善地方政府的行為、保障房地產政策公正性，使其更加關注公共服務和基礎設施改善;同時健全地方稅收體系、調整地方財政收入結構、調節收入分配差距、遏制投資性購房。

三是完善對金融機構的房地產金融管理體系，我國現階段需要告訴警惕房地產金融衍生品引起的風險，針對監管沒有覆蓋到的金融交易行為、金融產品實施穿透式監管，在融資方面保障房融資要實施財政擔保;準政策性融資要突出公積金體系的支點作用。

六、結語：

通過梳理國內房地產行業發展狀況，歸納出包括房地產企業、政府、金融機構、投資者在內的形成房地產金融風險四因素識別理論，并在四因素識別下建立分類分層的房地產金融風險綜合處置策略，對于化解房地產金融風險，推動房地產和金融市場的文中向好發展，具有很好的實踐價值和社會價值。

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