基于自由現金流量的企業價值評估

摘要：企業價值評估在經營體制完善的大中型公司備受關注，而在眾多評估指標中，自由現金流量更為準確、全面地體現了企業價值。像企業兼并與收購這樣的業務經常發生，不論是對收購企業還是對被收購企業而言，科學合理地評估企業價值則有著非常重要的意義。

關鍵詞：企業價值評估;自由現金流量;價值管理

一、自由現金流量在企業價值評估中的應用

企業管理人員的目標，便是將企業的收益最大化。那么在眾多的評價指標中，自由現金流量無疑是非常重要的。它可以非常直觀、準確地說明一個企業總的營業利潤得失和企業投資項目的價值比對。而市盈率、凈利率和經營活動凈現金流量都不能完美的闡述這兩點。可以說，自由現金流量可以很好地說明一個企業的發展潛力和創造潛力。一言概之，自由現金流量評估體系所表明的未來自由現金流量和資本成本，是一個公司在未來的發展中，可以切實提供給股東和債權人的利益。

二、基于自由現金流量的企業價值評估

（一）自由現金流量的含義與計算

1.自由現金流量的含義

企業的自由現金流量是指把稅收、必要的資本性支出和營運資本增加扣除以后，然后支付給債權人或股東的現金流量。

2.自由現金流量的計算

自由現金流量=息稅前利潤+折舊-所得稅-資本性支出-營運資本凈增加=稅后凈營業利潤-凈投資=債權人自由現金流量+股東自由現金流量

其中：稅后凈營業利潤=息稅前利潤-所得稅

凈投資=資本性支出+營運資本凈增加-折舊

（二）模型評估公式

在自由現金流量的評估模型中，一般來說，會分為兩個部分。預算期前和預算期后，簡單地說就是企業在未來的發展中，有著連續性的資產變化。在估算期內的現金流量現值與估算期之后的現金流量現值，整合起來就是完整的企業價值。所以有以下計算公式。

企業價值=預測期間的現金流量現值+預測期之后的

其中：FCF_t：明確估算期內第t年的自由現金流量;

V_t：明確估算期后第t年的自由現金流量;

WACC：企業加權平均資本成本;

該企業在確定估算期后它的連續價值計算為：

其中FCF_t+1：確定預測期后第1年的自由現金流量;

WACC：加權平均資本成本;

g：確定預測期后自由現金流量增長率恒值;

則企業總價值的計算公式為：

（三）優勢與缺陷

1.采用自由現金流量評價企業價值的優勢

自由現金流量在評價企業價值方面把經營現金凈流量、傳統會計利潤等指標的缺陷做了有效的彌補，有下列的優勢。

（1）認為的主觀干擾可以相應的有所避免。自由現金流量的核算是基于收付實現制，那么這樣就能完全有效的拋開權責發生制下也許會存在的弊端，即會造假利潤的風險。自由現金流量是在企業運營過程中產生的實際利潤額，所能體現的是企業可以進行使用的流動資金或者企業所產生的盈余。

（2）在一個公司企業當中，經常有著持續性的投資，時間不一致，這樣會使得不同時間段的投資，即使資本一樣，但實際投資卻是不同的。可是自由現金流量考慮得比較全面，它將不同時間段的現金整理在同一時間段，可以將企業不同時間段的收益現金，準確的分配給股東和債權人。真實、客觀地反映了企業的價值，從而避免了分配不均和弄虛作假。

（3）自由現金流量比其他指標具有更加系統的綜合反映能力。用自由現金流量能披露出企業的關鍵信息。通過比較各種財務信息的真實性，綜合反映企業的整體經營水平，同時可以對財務信息的失真進行檢測并且去偽存真。

（4）自由現金流量充分考慮到了資本會隨著時間的推移而產生變化。所以它將資本的時間價值也考慮在內了。在一個企業當中，資本是不斷流動的，多年以后的資本如果折算到現在有可能會變得不符合理想中的價值。所以，自由現金流量利用折現率，充分地體現了資本的時間價值。

2.評估模型存在的缺陷

（1）對未來自由現金流量的預測于公司公開的審計信息，這會存在一定的風險。因為財務報告的分析畢竟對其他方面的信息披露比較少，這樣會影響對公司的經營成果分析、戰略研究以及存在問題的改進等方面的問題。

（2）撤開自由現金流量模型自身的缺陷不說，它在我國的運用仍然存在著困難。我國資本市場發展不全面，商品市場不發達，在價格確定和風險發現并且有效地利用價格信號引導資源配置方面存在較多的偏差，效率很低。上市公司存在著較為普遍的市場操控行為，公布的財務數據真實性有待考慮，并且，我國現在也不具備成熟的評估中介機構。

三、自由現金流量在中小企業價值評估中的適用性分析

（一）企業規模以及會計制度方面

如果要評價一個企業的企業價值，那么自由現金流量無疑是最為受到廣泛認可的。但這有一個重要前提，就是公司能夠對未來的一些資本的投資和現金的回報有一個準確的預測，但是就我國目前的情況來看，很多的中小企業都達不到這么高的標準，因為他們公司的一些會計制度并不完善。

（二）運用自由現金流量法評估的原因分析

在運用自由現金流量法的時候，前提就是必須掌握未來的現金流量和貼現率。尤其注意的是它適用于目前自由現金流量為正的企業，且未來也能較為準確的進行評估的資產。所以中小企業的未來的不確定性增加了這種方法的使用。

雖然中小企業的未來發展有很大的不確定性，給預測帶來了較大的難題。但是從另一方面來說，中小企業的涉及的市場范圍比較小，大部分只是在少數的市場領域經營，細分市場比較明確，那么在進行未來資產評估的時候，它的難度就會顯著的降低。一般來說中小企業會分為兩種：一種是供大于求，公司的生產產量沒有任何問題，但就是苦于沒有市場;另一種就是市場需求很大，但是企業自身的能力有限，生產量很小，需大于供。所以經常會有一些中小型企業突然飛速增長，正是因為它只要解決一方面的問題，那么它成長的速度將會非常快。

（三）誤差分析

在上面的分析中，中小企業成長的速度比較快說明個別的誤差也就不會影響到公司的預算。但是由于大型企業增長率偏小，很小數值的偏差都會引起估值的偏離，那么它的預算將會變得比較困難，稍微有所波動，就會引起很大的誤差。

并且我們對中小企業進行評估的目的，是建立在向它投資盈利的目的上，如果從它的升值空間、盈利方法、管理階層等方面來決定是否投資，整體已經決定了投資是否盈虧。而細節方面則從財務報告來決定股權的價格，進行小幅度的調整，這樣只是會影響我們所賺錢的多一點或是少一點，出現的一些細小的誤差，也都是會在人們的可接受范圍之內。

四、結論

在企業價值的評估中，有許多種方法以及指標來衡量，而我們要做的就是選取相對準確的評估方法或者指標去估算企業的盈利能力，自由現金流量在企業價值評估中更能貼切于各種價值理論。更重要的是，它把企業整體經營所創造的現金利潤的價值能更加準確的反映出來。

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作者簡介：

趙勇，唐興天下投資管理（西安）有限責任公司，陜西西安。