科創板價值回歸至少還要兩年時間

黃湘源

促進科創板新股合理定價不可能是一蹴而就的事情，價值回歸的實現也必然任重而道遠，為之所付出一定的代價是不可避免的。

市場不會一直容忍科創板的高估值

注冊制試點條件下的科創板新股如何定價是一個新問題?？紤]到科創板上市公司大多出自高新技術前沿行業，企業盈利存在一定的不確定性，利潤增長速度也具有不可測因素，因此，科創板顯然不能像行政審核制條件下的主板、中小板或創業板一樣，沿用不超過23倍市盈率的新股發行定價方法，對此市場也是沒有什么爭議的?？煞砰_了市盈率限制的科創板新股發行定價究竟該采用什么樣的估值方法和標準，這在實踐上同樣需要一個探索過程，這種情況下，科創板采取詢價方式確定發行價格或無可厚非，但如果主承銷商所提供的投資價值研究報告有失審慎，甚至還摻雜了某種利益交換，相關報價在價值定位的準確合理性方面則存在很大問題，由此對市場造成的誤導也是不難想象的。

當然，對于科創板企業的估值，不宜簡單地用市盈率衡量，但如果上市后動輒就是數百上千倍的市盈率，又有幾家公司的成長性可以讓投資者看到能兌現如此高估值的前景呢？科創板目前的高定價高估值發行模式盡管極大地滿足了上市企業的圈錢欲望，但市場對于估值的虛高也不會一直容忍，工業富聯和小米的破發就是很明顯的前車之鑒。

規范科創板投資價值研究報告十分必要

當前，科創板公司股價腰斬的案例還不多，市盈率依然在高位震蕩，破發的現象一時間尚看不到苗頭，但這也并不能說明市場對科創板目前的高估值狀態是認可的。在科創板當先建立在事無巨細反復問詢基礎上的過會方式還并沒有消除審核制痕跡的情況下，上市資源必然在短時間內還不可能改變物以稀為貴的基本趨勢，A股相對H股估值更高情況的長期存在，并不是A股在估值上更有優勢，而只是說明價值回歸對A股而言比其他成熟市場更加道阻且長。此外，這在一定程度上與發行人和創投資本不僅都有一定的解禁期限，且退出通道也不那么通常有關，根據創業板的經驗，科創板整體上的價值回歸過程至少還需要兩年的時間才能逐步調整到位。

此外，A股估值之所以居高不下，很大程度上也可以說是估值行為買賣化的結果。作為新股發行定價依據的券商投行所出具的投資價值報告就是用來賣的，通常情況下，某些相關行業和上市公司的投資報告也是賣的，不同的只是新股投資報告賣給發行人，而相關行業和上市公司的投資報告則主要賣給各類市場機構。投資報告的利益交易在A股市場愈演愈烈，與其說是市場化過程的必然表現，不如說是政策市揮之不去的結果。越是帶有利益色彩的投資價值報告，在“掛羊頭賣狗肉”的政策市條件下就越容易走向其所應有的價值的反面。在這個意義上，規范科創板投資價值研究報告則是十分重要且必要的。如果不能促使科創板企業新股發行估值逐漸趨于合理，等到其最終影響試點注冊制條件下的科創板平穩健康長期可持續發展的時候，高估值則將成為導致板塊泡沫破裂的最大風險。

科創板的價值回歸是反復的長期過程

作為一個投資者對高新技術企業成長性價值的認識過程，科創板的價值回歸必然會是一個反復的長期過程，越是高成長性的企業，其價值回歸的過程需要的時間也就越長。如果只憑借中證協一紙通知就可以完事大吉，不要說當下科創板股價像雞毛一樣飛上天的情況不會發生，多年來券商投資價值報告積重難返的種種問題也就不至于這么難解決了。中證協的通知與其說具有法律效力的規范意見，更多的也是對券商投研報告的自律性要求。在依法加大對市場操縱行為監管打擊力度的同時，通知所提出的八大原則和七點質量控制要求如果能夠切實得到相關各方的自覺貫徹，科創板當前的虛高估值問題，才有可能不至于因為遷就某些利益而釀成影響板塊長期發展的更嚴重問題。

多元化的估值方法，不管在目前的科創板多受歡迎，畢竟也只是一種帶有探索性的市場行為，需要在實踐中不斷探索、修正。目前難以避免的高估值現象，只有當市場資源逐漸變得不再稀缺，才會隨之回歸理性，過程中允許合理的試錯，監管者所要做的，也絕不是試圖用行政權力去干預和限制市場的估值行為，而是盡最大的努力把投資者的投資熱情引導到理性投資上來。