控股股東股權(quán)質(zhì)押融資行為與風(fēng)險(xiǎn)

倪風(fēng)華

摘 要：由于股權(quán)質(zhì)押自身易受公司經(jīng)營(yíng)和股價(jià)波動(dòng)的影響，控股股東股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)隨著近年來(lái)股權(quán)質(zhì)押融資的迅速增長(zhǎng)而愈發(fā)明顯，并暴露出諸多問(wèn)題。本文對(duì)股權(quán)質(zhì)押融資現(xiàn)狀、風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了分析，并提出相應(yīng)的防范建議。

關(guān)鍵詞：控股股東;股權(quán)質(zhì)押;融資;風(fēng)險(xiǎn)

股權(quán)質(zhì)押是股東作為出質(zhì)人，將其持有的股權(quán)作為質(zhì)押擔(dān)保從金融機(jī)構(gòu)借入資金的一種融資行為。股權(quán)質(zhì)押融資具有融資成本低、操作簡(jiǎn)便、融得資金用途靈活等特點(diǎn)。控股股東以股權(quán)質(zhì)押的方式進(jìn)行融資，把靜態(tài)的股權(quán)盤(pán)活成為可以利用的流動(dòng)資本，成為當(dāng)前比較新型的融資渠道[1]。

1 我國(guó)股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)發(fā)展現(xiàn)狀

中小板和創(chuàng)業(yè)板上市公司是股權(quán)質(zhì)押的主要對(duì)象，與主板上市公司相比，這些中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)模較小，融資方面存在較大難度，獲得銀行貸款的渠道有限，缺乏抵押品和政府的穩(wěn)性擔(dān)保。2018年，中小板和創(chuàng)業(yè)板質(zhì)押的股票為2.0萬(wàn)億人民幣，占股市質(zhì)押總額的47.2%，而中小板上市企業(yè)和創(chuàng)業(yè)板企業(yè)市值僅為全部A股上市公司的26%左右。

1.1 股權(quán)質(zhì)押融資總體規(guī)模呈迅速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)

上海證券交易所和深圳證券交易所的交易數(shù)據(jù)顯示，股權(quán)質(zhì)押融資的規(guī)模從2014年開(kāi)始迅速增長(zhǎng)，2017年達(dá)到了最高峰值，（詳見(jiàn)圖1）。第四季度達(dá)到了1.7萬(wàn)億元人民幣，盡管在2018年有所下降，但是也達(dá)到了1.5億元人民幣。因此，股權(quán)質(zhì)押融資總體規(guī)模呈現(xiàn)迅速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

1.2 民營(yíng)企業(yè)更偏好股權(quán)質(zhì)押融資

2018年6月，2000家民企其中有1670家股權(quán)質(zhì)押，總股數(shù)4031億股，總市值達(dá)4.56萬(wàn)億元;60%的國(guó)有上市企業(yè)質(zhì)押率低于1%，而12.8%的上市民營(yíng)企業(yè)質(zhì)押比例低于1%。2018年4月到7月，有34家上市企業(yè)發(fā)布平常風(fēng)險(xiǎn)公告，其中民營(yíng)企業(yè)占了32家。其主要原因在于民營(yíng)企業(yè)在融資渠道上處于弱勢(shì)，融資難的問(wèn)題沒(méi)有得到緩解。

1.3 券商成為提供股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的主體

在提供股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)方面，銀行、券商、信托等金融機(jī)構(gòu)都有開(kāi)展該業(yè)務(wù)。但在2013年我國(guó)推出股權(quán)質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)后，券商在開(kāi)展股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)中的優(yōu)勢(shì)明顯。相較于銀行等非券商機(jī)構(gòu)，券商股權(quán)質(zhì)押融資具有操作快捷、限制條件少、資金到位快速等優(yōu)勢(shì)，成為提供股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)的主導(dǎo)機(jī)構(gòu)。

2 控股股東股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)分析

與其他融資渠道相比，股權(quán)質(zhì)押融資不需要進(jìn)行過(guò)多的評(píng)估等相關(guān)的流程，操作起來(lái)較為簡(jiǎn)單、便捷，因此受到很多控股股東的青睞。但是，股權(quán)質(zhì)押因其自身的特殊性，極易受到企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況和資本市場(chǎng)波動(dòng)的影響，容易造成股票的大幅度波動(dòng)，出現(xiàn)股票集中拋售的風(fēng)險(xiǎn)。此外，開(kāi)展股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)在對(duì)其進(jìn)行授信管理、風(fēng)險(xiǎn)防范和控制方面存在缺位，給股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)帶來(lái)了一定的潛在風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)階段控股股東股權(quán)質(zhì)押融資行為的主要風(fēng)險(xiǎn)有以下幾個(gè)方面。

2.1 控股權(quán)的轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)

控股股東股權(quán)質(zhì)押后，流通市場(chǎng)股價(jià)走勢(shì)有可能低于分析師或投資者的預(yù)期，當(dāng)觸及到預(yù)警線(xiàn)時(shí)，需要出質(zhì)人繼續(xù)追加質(zhì)押物;若股價(jià)進(jìn)一步下跌接近平倉(cāng)線(xiàn)時(shí)，要求出質(zhì)人繼續(xù)追加質(zhì)押物或贖回質(zhì)押的股權(quán)。這樣就需要出質(zhì)人具有較大的財(cái)力作為支撐，一旦追加的質(zhì)押物中斷，將會(huì)促使質(zhì)押股權(quán)被強(qiáng)制平倉(cāng)，這意味著控股股東失去優(yōu)勢(shì)，導(dǎo)致控股股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)從而喪失控制權(quán)，公司易主[3]。

2.2 控股股東掏空收益風(fēng)險(xiǎn)

控股股東通過(guò)股權(quán)質(zhì)押將股權(quán)轉(zhuǎn)變成可以支配的現(xiàn)金，實(shí)現(xiàn)股權(quán)變現(xiàn)，在特定階段，控制權(quán)沒(méi)有發(fā)生改變，控股股東利用沒(méi)有發(fā)生變化的控制權(quán)對(duì)公司的各類(lèi)資源進(jìn)行轉(zhuǎn)移。質(zhì)押的股權(quán)價(jià)值不斷發(fā)生變化，當(dāng)質(zhì)押的股權(quán)價(jià)值與質(zhì)押融資所獲取的資金打破平衡，質(zhì)押股權(quán)價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于融資資金時(shí)，控股股東將不再考慮股權(quán)的贖回，從而將公司掏空。由于掏空的過(guò)程，控股股東不需要額外付出過(guò)多的成本，因此，掏空行為為控股股東創(chuàng)造更大的收益。

2.3 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

控股股東股權(quán)質(zhì)押融資行為會(huì)給股票市場(chǎng)帶來(lái)波動(dòng)，存在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。質(zhì)押股票市場(chǎng)的價(jià)格不是一成不變的，而是呈現(xiàn)不斷變化的。在較短的時(shí)間里，控股股東通過(guò)減持其他股票，用來(lái)籌措資金進(jìn)行補(bǔ)倉(cāng)，會(huì)給股票市場(chǎng)帶來(lái)下行風(fēng)險(xiǎn)。另外，控股股東如果把通過(guò)質(zhì)押獲得的資金再次投入到股票市場(chǎng)，會(huì)引起股票市場(chǎng)的劇烈變化，如果一旦股市產(chǎn)生較大的波動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大，甚至?xí)斐蔁o(wú)法平倉(cāng)的危險(xiǎn)結(jié)局。此外，控股股東股權(quán)質(zhì)押融資行為也容易導(dǎo)致流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是尋找平衡價(jià)格中所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，在股權(quán)質(zhì)押融資中，股票定價(jià)方面難以把握，普遍會(huì)定價(jià)偏高，由于價(jià)格脫離了平衡價(jià)格水平，因此，很難再以市場(chǎng)的平衡價(jià)格找到買(mǎi)家，造成有價(jià)無(wú)市、價(jià)格阻滯。

2.4 存在較大違法違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)

控股股東質(zhì)押股票的價(jià)值對(duì)預(yù)警線(xiàn)和平倉(cāng)線(xiàn)具有較大的影響，也直接關(guān)系到控股股東的融資額度，從而迫使控股股東采用各種經(jīng)營(yíng)方式和手段來(lái)實(shí)現(xiàn)公司利益最大化?？毓晒蓶|往往也是公司的高層管理者或公司的決策者，有充分的權(quán)利進(jìn)行市值管理。當(dāng)股票價(jià)格繼續(xù)大幅度下跌，控股股東為了能夠避免強(qiáng)制平倉(cāng)情況的發(fā)生，常常采取停牌、采用選擇性的信息披露或者與機(jī)構(gòu)合作等方式，對(duì)股票價(jià)格進(jìn)行違規(guī)操控或占用資金，進(jìn)而使公司的利益受到損害，構(gòu)成違法違規(guī)。

3 控股股東股權(quán)質(zhì)押融資行為風(fēng)險(xiǎn)防范

3.1 適當(dāng)控制控股股東質(zhì)押融資規(guī)模

要對(duì)控股股東股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)加以規(guī)避和防范，就要適當(dāng)控制控股股東股權(quán)質(zhì)押規(guī)模。當(dāng)前，控股股東所持的股份減持要受到較為嚴(yán)格的審核和限制，但是在股權(quán)質(zhì)押方面卻相對(duì)寬泛，沒(méi)有過(guò)多的把控。同時(shí)，很多金融部門(mén)希望能借此實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，對(duì)控股股東的股權(quán)質(zhì)押融資給予大力的配合，因此，很多控股股東把全部的股票都進(jìn)行質(zhì)押。針對(duì)這種情況，監(jiān)管部門(mén)要加強(qiáng)對(duì)控股股東質(zhì)押比例的約束[4]。

3.2 加強(qiáng)并規(guī)范股權(quán)質(zhì)押信息披露制度

為了能夠?qū)|(zhì)押狀況統(tǒng)籌監(jiān)管，質(zhì)押信息需要及時(shí)披露，相關(guān)的披露信息制度也需要完善。信息披露在公司的上市規(guī)則、年報(bào)準(zhǔn)則和收購(gòu)管理辦法中都做過(guò)提及，但是沒(méi)有對(duì)具體實(shí)施加以要求，在信息披露方面的規(guī)定較為零散，沒(méi)有系統(tǒng)正規(guī)的制度進(jìn)行約束。一方面要明確披露義務(wù)人，明晰披露義務(wù)人的責(zé)任。控股股東作為公司實(shí)際控制人要承擔(dān)披露義務(wù)人職責(zé)，履行配合上市公司履行披露的義務(wù)，確保信息的真實(shí)有效，任何違法違規(guī)都將受到嚴(yán)肅的處理，并依法追責(zé)。另一方面，披露的信息要充分，上市公司要對(duì)質(zhì)押率、預(yù)警線(xiàn)、平倉(cāng)線(xiàn)、資金使用方向等信息進(jìn)行披露，出現(xiàn)平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，還要補(bǔ)充披露公司控制權(quán)影響狀況和計(jì)劃采取的防范措施，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)狀況進(jìn)行公開(kāi);此外，對(duì)股票變化達(dá)到預(yù)警線(xiàn)和平倉(cāng)線(xiàn)，股東出現(xiàn)股份質(zhì)押、凍結(jié)等情況時(shí)，披露公告發(fā)出要及時(shí)。

3.3 構(gòu)建并完善風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控手段

要避免控股股東股權(quán)質(zhì)押融資風(fēng)險(xiǎn)，就要構(gòu)建起風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制，監(jiān)管部門(mén)要將控股股東大比例的股權(quán)質(zhì)押納入到風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)范圍中來(lái)。

提供股權(quán)質(zhì)押服務(wù)的金融機(jī)構(gòu)以及相關(guān)監(jiān)管部門(mén)應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)控股股東的股份變動(dòng)、市場(chǎng)股票價(jià)格波動(dòng)實(shí)施監(jiān)測(cè)、對(duì)影響公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、內(nèi)部管理、公司控制權(quán)等方面的事件及因素實(shí)現(xiàn)動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)，提高對(duì)公司狀況的把控能力[5]。將控股股東股權(quán)質(zhì)押納入到監(jiān)管范圍，能夠準(zhǔn)確掌握控股股東的資金償還能力，能夠?qū)ΜF(xiàn)金流和融資資金的使用情況進(jìn)行檢測(cè)，對(duì)質(zhì)押股票和各種其他方式擔(dān)保的財(cái)產(chǎn)補(bǔ)充能力進(jìn)行評(píng)估，從而降低控股股東股權(quán)質(zhì)押融資帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

另外，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)情況，適時(shí)調(diào)整股票質(zhì)押率的上限，同時(shí)允許在一定市場(chǎng)條件下上浮質(zhì)押利率。

3.4 建立互相協(xié)作、互相監(jiān)督的管理體系

目前，中國(guó)證券登記結(jié)算有限公司已經(jīng)開(kāi)放了股權(quán)變動(dòng)情況查詢(xún)通道，對(duì)質(zhì)押登記明細(xì)情況進(jìn)行實(shí)時(shí)的監(jiān)管和動(dòng)態(tài)的檢測(cè)，以便于能夠及時(shí)進(jìn)行處理。中國(guó)證券和銀監(jiān)會(huì)、人民銀行等部門(mén)要實(shí)現(xiàn)信息的共享，建立股權(quán)質(zhì)押數(shù)據(jù)庫(kù)，為質(zhì)押融資風(fēng)險(xiǎn)提供準(zhǔn)確的預(yù)判。

相關(guān)監(jiān)管部門(mén)可以建立會(huì)商機(jī)制，對(duì)股權(quán)質(zhì)押融資的規(guī)模、融資資金的用途等方面實(shí)現(xiàn)協(xié)同監(jiān)督。明確股權(quán)質(zhì)押融入資金不得用于購(gòu)買(mǎi)股票或新股申購(gòu)、不得進(jìn)入淘汰產(chǎn)業(yè)。

依據(jù)利用現(xiàn)代的信息科技技術(shù)構(gòu)建起公司平臺(tái)，在證券公司、銀行、信托以及質(zhì)權(quán)人之間建立起互通機(jī)制，能夠進(jìn)行及時(shí)準(zhǔn)確的交流，在各類(lèi)資質(zhì)審查上建立起統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，將公司的經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)狀況、對(duì)外擔(dān)保等相關(guān)業(yè)務(wù)、信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)和履約能力評(píng)估結(jié)果都納入到檔案管理范圍中，從而形成多方面的合力，對(duì)控股股東質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制。

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