文/靜 靜

近年來，“上市”成了一個讓創業者們眼紅心跳的熱詞兒，一提到“上市”，大家首先就會聯想到——“有錢了！” 事實真的是這樣嗎？

在很多創業者和企業家們對企業的藍圖規劃中，都會對“上市”有著強烈的預期，但是，企業上市了就真的證明企業上升到了最高的發展階段嗎？所有企業都適合上市嗎？

"上市公司”（The listed company）是指所公開發行的股票經過國務院或者國務院授權的證券管理部門批準，在證券交易所上市交易的股份有限公司。相對的，所謂“非上市公司”，就是指其股票沒有上市和沒有在證券交易所交易的股份有限公司。

公司“上市”是為了融資，獲得更充裕的資金，獲得更好的發展，雖然不排除中國某些公司有上市圈錢的意圖，但一旦提到某某公司上市了，大家頭腦中馬上直接意識到的就是“上市了就有錢了！”真的是這樣嗎？

我們邀請到北京律豹科技有限公司創始人、股權律師黃長征先生為我們一解究竟：

在大家的印象中，似乎上市了就是有錢了，真的是這樣嗎？

黃長征律師：不是的。公司上市的目的是為了融資，融資的目的是為了吸納更多的外部資金，資金越多就越容易拓展業務，發展公司。在《新帕爾格雷夫經濟學大辭典》中對融資的解釋是：融資是指為支付超過現金的購貨款而采取的貨幣交易手段，或為取得資產而集資所采取的貨幣手段。上市公司有沒有錢是相對的，對于普通人來說，如果突然一下子獲得了很多錢，那就是很有錢了，但是對于公司來說，公司要不斷地開展業務，公司的日常開銷是非常大的，所以說，上市公司也并不等于就始終是“有錢的公司”。

您能否結合化妝品企業案例來為我們分析一下呢？

黃長征律師：可以。

案例：

借海藻減肥香皂、木瓜美白祛斑洗面奶等明星產品風光一時的國內日化上市公司索芙特，于2016年5月2日下午發布公告，決定將公司的中文名稱由“索芙特股份有限公司”變更為“天夏智慧城市科技股份有限公司”，公司股票簡稱變更為：天夏智慧。2016年6月，天夏智慧打包出售旗下紅日嬌吻75%股權、陜西集琦51%股權和廣東傳奇股權、索化公司及香港公司的100%股權，5家日化、藥業和貿易子公司股權，作價6482萬元；2016年10月出售參股企業蕙富盈通21.28%的出資份額。這一系列動作意味著，天夏智慧將原有傳統化妝品業務結構進行調整。天夏智慧在2018年一季度營業收入增長比較快，凈利潤沒怎么增加。到了二季度，營業收入1.61億元，同比下降近三成；凈利潤3731.23萬元，同比下降58.94%；扣非凈利潤3734.33萬元，同比下降3.02%。三季度營業收入2235.89萬元，同比下降59.48%；凈利潤1058.38萬元，同比下降67.42%；扣非凈利潤1082.79萬元，同期下降 63.50%，業績開始出現崩盤跡象。近三年，天夏智慧股價跌幅為78.67%，而且，資金回籠也出現了大問題。

分析：

從這個案例可以看出，上市后，公司的確可以風光一時，一是資金方面會通過股票上市交易獲得一些新的融資，二是在新聞傳播、知名度提升方面也會有所助益。但上市之后，企業要走的路還很長，并不是上市就真的有錢了，由于各種原因導致上市后出現業績崩盤、股價下跌或資金回籠困難等狀況都是有可能的。

我們知道，近年來“上市”對很多企業來說都是一個非常誘人的熱詞兒，但即使在巨額資金的利誘面前，仍然有很多頗有實力的大公司拒絕上市，比如：華為、老干媽等等，您能幫我們分析一下這些企業不上市的原因嗎？

黃長征律師：先來說說我們耳熟能詳的大企業“華為”， 它不上市的原因，首先是不差錢；其次是因為華為已經動員并實現了全員持股，如果一旦華為上市，就可能失去了股票在內部激勵員工的效果，引發企業員工的惰性，反而對企業長遠的發展不利。

“老干媽”不上市的原因：首先它雖然是生產型企業，但它的生產流程比較固定化，家族化運營模式，全部都是現金交易，所有原料采購、人力加工，它從來不賒賬，也不允許其他合作方賒賬；生產規模比較固定，每一步生產規模的擴大都是在已有現金流積累的基礎上進行的，基本不向銀行貸款；配方是傳統的，數年如一日，保持傳統配方不變，也不需要巨大的經費去研發新產品；這些因素決定了它不差錢！不需要跟資本伸手，也就不愿意受制于資本。

“受制于資本”是很多熱衷于“上市”的企業很少考慮到的因素，請您詳細解析一下，企業上市之后，會在哪些方面受制于資本？

黃長征律師：首先是業績和賺錢壓力，企業上市后，通過股票交易等融資手段獲得了資金，那么企業就不再只是企業自己的企業，而是要對所有股東負責的企業，說白了，要為股東創造更多的業績、賺更多的錢，而且是要不斷地為股東創造更多的業績、賺更多的錢，這其實對企業來說是要面對非常大的業績壓力的。雖然說壓力轉變成動力，可以從某種程度上推動企業不斷發展，但同時，巨大的業績和賺錢壓力，也會令企業在做決策時走偏，而當企業凡事都把業績和賺錢放在第一位時，也就難免會出現過分重視效率、忽視產品品質等問題；而我們都知道，產品品質才是企業的生命，一旦產品品質出現問題，那么對企業來說，有時候直接就是決定企業“是生存還是死亡”的問題！

其次，企業上市之后，迫于業績和賺錢壓力，就會不斷地擴大規模，但其實對于企業發展來說，并不是規模越大越好，我們有句俗語說：“船小好掉頭”，規模過大，就會因此面臨很多問題，一旦市場需求出現變化，決策不夠迅速，損失也會很大。不少曾經風光無限的企業，正是死于盲目擴張。

除了“受制于資本”之外，“上市”對于企業發展來說還有哪些不利的影響？

黃長征律師：上市后意味著監管力度的增加，財報將深度披露企業核心業務，公司的一舉一動都會備受矚目，這可能導致企業重要客戶和經營模式的對外泄露，對于競爭對手來講，這無疑是窺探企業實際經營情報、調整競爭策略的好機會。

還有人說，“上市”企業的領導人往往會因為醉心于在資本市場中沖浪，而迷失自我，導致企業文化的變質？

黃長征律師：的確是這樣，上市對企業原本的領導團隊和企業文化都是一次巨大的挑戰。“上市”這件事本身很有可能會分散和轉移企業領導人對企業產品質量把控等關鍵問題的注意力，變得心思不在“生產”和“品控”上了。資本會改變很多人和事，也會是令企業人事結構變得動蕩不安的巨大隱患，因為原本的企業是在創始人所打造的團隊周圍正常運行，而上市后，企業股東變更會引入新成員進入董事會，可能會一步步削弱原本管理團隊對企業的掌控。同時，原本擁有股份的股東可能出售手中股權變現走人，高層動蕩對于企業的影響毫無疑問是不利的。而企業文化的建立和傳承都會因為人事結構的動蕩而受到影響，甚至產生根本的改變。

好像無論是國內還是國外企業，有一類比較有共性的不愿意上市的企業，那就是家族企業？您能幫我們分析一下原因嗎？因為也有一些化妝品企業是從家族企業開始起步，而且在發展過程中仍舊沒有完全脫離家族企業的經營方式的。

黃長征律師：家族企業一般都不太愿意考慮上市，那是因為上市意味著進行外部融資，不僅會稀釋家族股權，影響家族對企業的控制，進而影響企業的利潤分配，而且會過度曝光企業經營機密，過多走形式走流程的會議、報表和公告。家族企業的上市決策是家族企業融資決策的一部分。在企業經營狀況良好時，出于擔心股權被稀釋，外部股權融資通常成為家族企業在沒有其他融資方式時的最后選擇。

您能為我們總結一下上市對于企業來說可能產生的弊端嗎？

黃長征律師：上市可能給企業發展帶來的弊端，大致可以包括以下幾個方面：

1.信息披露使財務狀況公開化

公司的管理層尤其要意識到，隨著公司的公開上市，公司需要及時披露大量有關公司的信息，同時上市公司還須公布與公司業績相關的確定信息和部分預測信息。另外，公司的上市無疑會引發對公司、公司業績以及董事的進一步詳細調查，董事會要為更加頻繁的媒體曝光做好準備，曝光的內容主要涉及公司的財務狀況和業務戰略，同時董事會還要及時公布有關公司最新發展情況的信息，無論是正面還是負面的信息。因此，一旦上市，企業就要在一個透明的環境下運營，上市后則完全暴露在投資者的目光下，因受公司文化傳統等諸多因素的影響，企業需考慮是否適應高透明度的運營。

2.股權稀釋，減低控股權

股票意味著產權和控制權，它賦予投資者投票的權利，從而使投資者影響公司決策。企業一旦上市，其重大經營、管理決定，例如凈利潤保留、增資或兼并，都需要股東在年度會議上通過。所以，上市后，執行董事會在做戰略決策時也就不能只按自己的意愿，而是要首先獲得大股東的許可。這意味著在上市后老板對企業控制力有所減弱。

3.被敵意收購的風險

一旦上市，企業就更容易遭到敵意收購，因為公司的股票是自由買賣的，這意味著可能有一天，你的公司被其他公司突然收購及接管。

4.股價異常波動影響企業運營

上市后，企業的經營狀況會影響到公司股價的表現，反過來，公司股價的一些不正常波動也可能為其自身經營帶來一些不必要的麻煩，甚至成為拖垮一個企業的導火索。

5.上市的成本和費用高

除了進行首次公開發行和入場交易的費用外，還有一次性的準備和改造成本及上市后成本（如處理好與投資者的關系），甚至有時還會發生訴訟，如果產生投資者賠償，那成本就更高。上市后，股票就成了一種產品，像其他有形產品一樣，需要企業去維護。而企業在證券市場上的不當行為如果給投資者造成損失，企業將承擔高額的訴訟成本和賠償費用。

6.上市的先付費用可能白費

公司一旦計劃上市并開始實施，即需要先向法律顧問、保薦人、會計師支付部分費用，此部分費用無論上市成功與否都會發生。另外維持上市公司地位亦會增添其他費用。

7.上市公司老板的個人隱私易被社會曝光

8.商業信息可能被競爭者知悉

每個上市公司都需要披露大量的信息，出于保護投資者的目的，監管要求上市公司對公司重大信息進行披露。包括財務信息、重大合同、股本變化等，這樣一來一些不便公布的商業信息也被公開，一旦被競爭者知悉，可能對公司造成不利影響。

盡管這樣，畢竟不想上市的企業好像還是少數，大多數企業都還是對資本市場心生無限向往的，因為資本市場也的確是有它獨特魅力的，做為股權律師，您能為我們總結一下上市對企業來說有哪些優勢嗎？

黃長征律師：企業選擇上市的原因眾多，其中最為直接和重要的就是為企業提供發展所需資金，能為公司的持續發展獲得穩定的、長期的融資渠道。

公司上市的好處總的來說包括以下幾個方面：

1. 提供新的直接融資通道

企業不僅可以在上市時籌集一筆可觀的資金，上市后還可以再融資籌集資金，用企業的股票進行兼并、收購等，公開上市是企業最具吸引力的長期融資形式，能從根本上解決企業對資本的需求。香港資本市場的再融資能力是不用懷疑的，另外，向銀行和金融機構融資的成本亦會降低。

2. 上市有利于公司自我完善

（1）上市有一系列嚴格的要求，特別是對公司的法人治理結構、信息披露制度等方面都有明確的規定，為了達到這些要求，企業必須提高運作的透明度，提升企業的法人治理結構水平，使得企業從一個“草莽企業”“家族公司”逐漸演變為現代企業。

（2）企業改制上市的過程，就是企業明確發展方向、完善公司治理、實現規范發展的過程，企業改制上市前，要分析內外部環境，評估企業優勢劣勢，找準定位，使企業發展戰略清晰化，改制過程中，保薦人、律師事務所和會計師事務所等眾多專業機構為企業出謀劃策，通過清產核資等一系列過程，幫助企業明晰產權關系，規范納稅行為，完善公司治理，建立現代企業制度。

（3）為符合上市公司的法人治理結構，可能會引進外部董事、戰略投資者，這些外腦和資源可以為公司所用，而且也能對公司的經營和管理進行監督和保護。

（4）公司上市后要履行嚴格的信息披露制度和其他法律要求，這些都會增加公司運營的透明度，有利于防止“內部人控制”現象的發生，有利于提高企業的經營管理效率。

3.提升企業品牌價值和影響力

公開發行與上市具有很強的品牌傳播效應，公開上市對企業的品牌建設作用巨大，直接提升了公司的行業知名度，將會得到更多的關注。由于上市公司的運作是相當透明的、運營是受到監管的，比運作不透明、運營不受監管的非上市公司更讓人放心，所以，客戶、供貨商和銀行會對上市公司更有信心。公司將更容易吸引新客戶，供貨商更愿意與你合作，銀行會給予更高的信用額度。

4.上市使得公司對員工更有吸引力

在交易所上市將使企業對高素質的雇員（如首席執行官）產生更強的吸引力，有利于公司招聘到滿意的高級人才。另外，上市后，公司的股權激勵計劃會對員工更有吸引力，這有助于吸引并保留最有才干的員工。而當公司向優秀的管理雇員提供股份紅利計劃，公司的效益將與企業管理者利益聯系在一起，提高員工的干勁。

5.增強公司的競爭優勢

對于業績優良、成長性好、講誠信的公司，其股價會保持在較高的水平上，不僅能夠以較低的成本持續籌集大量資本，不斷擴大經營規模，而且可以將股票作為工具進行并購重組，進一步培育和發展公司的競爭優勢和競爭實力，增強公司的發展潛力和發展后勁，進入持續快速發展的通道。

6.對上市公司老板的好處

（1）可以去掉私人擔保。

（2）投資者的退出機制。如果老板不想繼續經營公司，可以通過公開市場出售股份的方式直接退出，而現時上市公司的殼價，在市場上是有異常的吸引力。

（3）方便股東的財產管理—通過設立家庭信托基金。

（4）股東接觸的層面得到提升。

（5）增加股東資產的流動性。上市后股東可以通過證券市場交易增加資產流動性。

（6）降低了老板經營風險。公司的經營風險隨著股份的分散而被大眾分攤，而不再是老板獨自承擔所有的經營風險。

（7）財富雙重增長效應。

一直以來，在大多數人的思想意識中，上市就意味著有錢，那么如果上市成功的話，到底可能會給企業以及企業老板帶來多少錢？您能舉例給我們說明一下嗎？

黃長征律師：上市可能會給企業以及企業老板帶來的收益是多方面的，大致包括以下幾個方面：

1.第一是賬面收益

舉例：某股份有限公司在上市之前，總股本是3億股，總資產是10億元，總負債6億元，凈資產為4億元，預計下一年度的盈利能力為2億元。你持有某投資股份有限公司50%股權，此時，你的原始投資價值為—4億元×50%=2億元。某投資股份有限公司股票發行上市后，發行了1億股股票，按照市場20倍市盈率來計算，也就是每股盈利—0.5×20，發行價是每股10元，募集資金10億元，此時，某投資股份有限公司的整體市值為—總股本×每股價格=3億股×10元/股=30億元（資產在上市前的4億飛升到上市后的30億元），這時候你持有的股票賬面價值一下從2億元上升到15億元，這就是企業上市帶來的賬面上的收益。

2.第二是資本性增長收益：

即原始投資人可以轉讓股票的方式為自已帶來利潤。舉例：你在股票市場價格達到每股15元的高位，減持股票2000萬股，獲得現金3億元，而按照你的原始投入，2000萬股僅投入了2667萬元，你獲得現金收益達到了2.7億元，按投資收益率來衡量，投資收益達到了10倍（從投入的2667萬元飛躍為2.7億元）。

上市有利又有弊，那么，對于企業來說，應該如何衡量利弊，決定自己是否上市呢？作為專業的股權律師，您怎么看？

黃長征律師：就實際情況講，上市融資僅僅適用于少數企業，對大多數公司并不合適。畢竟任何一家證券交易所對于上市都有門檻要求，門檻一般表現為：對企業凈資產的要求、營業額的要求、利潤的要求、連續盈利的要求以及各式各樣的公司治理和內部控制要求等。即使你的公司能夠達到這些硬性要求，也還要根據公司的具體情況，慎重考慮上市是否可行而且必要。

在考慮自己的企業到底是否要上市時，可以先自問以下幾個問題：

1.企業是否具有上市所需的足夠成本？

企業在準備上市之前，首先要考慮到上市的成本是不低的，而且這些成本很多是要在企業拿到融資前就要付出。企業要上市必須先進行股份制改造，還要進行上市輔導，使之符合上市要求。如果公司本身質地較好、歷史簡單，只要支付律師費、審計費和財務顧問的費用即可；如果公司的歷史比較復雜或者股權關系比較混亂，割斷一些不干凈的歷史聯系、理順股權關系，就可能要付出很大的代價；如果公司存在稅務、環保、土地、國有資產、知識產權等方面的問題，也要付出很大的代價；有時，即便付出了高額的代價，也未必能使企業符合上市要求。

假定股份制改造順利完成，接下來進入申請發行股票和上市的程序，這個時候需要支付諸如保薦費、承銷費、律師費、會計師費、審計費、資產評估費、發行審核費、網上發行費用、交易所上市初費和年費、公關費、路演費、招股說明書、印刷費等各項必須支出的費用。據估算，在國內上市，上市成本般占融資額的6%至8%；若在美國納斯達克上市，占13%至18%，而在香港主板上市，則高達20%以上；即使是在香港創業板上市，也要占10%至15%。上市之后，每年還需支付維持費、信息披露費用、審計費和律師費等。

以上只是可以計量的成本，還有很多無形成本，包括時間和精力成本。上市是個復雜的系統工程，需要投入大量的人力和時間，計劃上市的公司一般會專門成立上市部或者上市工作組，但是，事實上上市籌備工作僅僅依靠某個獨立的工作組是遠遠不夠的，公司的各個部門的工作都要圍繞上市目標展開，董事、經理們也要花很多時間和精力進行部署、協調，公司的正常經營或多或少會受到影響。

2.企業是否愿意向外界披露內部信息？

公司上市后，必須遵守嚴格的信息披露制度，必須向外界披露用來評估企業價值的相關信息。信息披露對上市公司存在較大的負面影響，因為企業的競爭對手可以免費獲得企業的內部信息，企業的競爭優勢必將受到削弱。非上市公司則沒有必要透露其市場占有率和市場需求等相關信息，而在新興產業中，信息保護可以使非上市公司長期保持競爭優勢，從而有效防止新企業進入該產業參與競爭。

3.企業是否愿意冒可能失去自主控制權的風險？

公司上市必然意味著創業者的股權被稀釋，甚至喪失控制權，并且容易成為并購的目標。如果應對失當，辛苦創下的基業就可能因此失去。

4.企業是否愿意長期承受高強度的業績壓力？

上市以后，公司就必須遵守上市有關的法律法規并接受監管，包括證監會的監管、證交所的監管、獨立董事的監管以及股東的監管。股東對利潤和增長率的要求，還會給管理層帶來短期業績壓力。我曾多次作為上市公同的法律顧問出席股東大會，幾乎每次股東大會都會有為數不少的小股東就業績不足、決策失利導致股東利益受損等原因當眾批評、指責甚至辱罵公司董事、經理。這些長期的高強度的壓力，企業及企業各階層領導人、企業成員是否愿意并能夠承受？

5.企業是否能夠承擔民事乃至刑事責任？

上市公司是公眾公司，除了需履行法定信息披露義務，增加企業透明度外，還容易受到社會公眾和新聞傳媒的注視，特別是在發生關聯交易、安全事故、產品責任時，管理者甚至會因此承擔民事乃至刑事責任。

因此，公司必須權衡利弊，謹慎面對上市的誘感。如果你的公司條件還不成熟，就不必急于上市；如果你的公司擁有良好的融資渠道，而且融資成本不太高，上市就不是必選項；如果你的公司擁有一些獨特的資源或者信息或者盈利模式，一旦披露將失去競爭優勢，上市可能會帶來災難性后果。

那從您多年的股權律師經驗來看，哪些企業不適合上市？

黃長征律師：具有以下特點的企業不適合上市：

1.企業的客戶不是社會公眾，配套比較單一，即使上市之后，對企業產品的銷售及其服務沒有任何的關系，不需要通過上市的形式來擴大企業的品牌和公司的知名度。

2.企業本身沒有進一步發展擴張的計劃，并且目前的資金已經能夠滿足企業當下的發展，企業本身對當下的發展現狀十分滿意，覺得小富即安。

3.企業治理結構合理，本身的發展也不需要為了上市去做特意的變動，或者企業本身的產品內容和形式很符合現有的結構特點，所以這一類企業也不適合上市，如果是滿足于“家庭作坊”或“夫妻店鋪”的企業，自然也不需要通過上市建立和完善企業的治理結構。

4.企業的產品內容或者商務機密等，不方便向公眾公開或者不能夠向公眾公開的，鑒于企業上市后各種披露機制，這樣的企業也不適合上市。

5.受到自然資源、祖傳秘方、商業秘訣等條件的強烈約束，法律有明文規定不允許規模化發展的企業，也不適合上市業。

如果企業在權衡利弊之后，決定上市，那么，需要做好哪些準備？

黃長征律師：企業上市需要具備以下幾個必要條件：

1.主體資格：A股發行主體應是依法設立且合法存續的股份有限公司；經國務院批準，有限責任公司在依法變更為股份有限公司時，可以公開發行股票。

2.公司治理：發行人已經依法建立健全股東大會、董事會、監事會、獨立董事、董事會秘書制度，相關機構和人員能夠依法履行職責。

3.獨立性：應具有完整的業務體系和直接面向市場獨立經營的能力；資產應當完整；人員、財務、機構以及業務必須獨立。

4.同業競爭：與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業間不得有同業競爭；募集資金投資項目實施后，也不會產生同業競爭。

5.關聯交易（企業關聯方之間的交易）：與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業間不得有顯失公平的關聯交易；應完整披露關聯方關系并按重要性原則恰當披露關聯交易，關聯交易價格公允。

6.財務要求：發行前3年的累計凈利潤超過3000萬；發行前3年累計凈經營性現金流超過5000萬或累計營業收入超過3億元；無形資產與凈資產比例不超過20%；過去3年的財務報告中無虛假記載。

7.股本及公眾持股：發行前不少于3000萬股；上市股份公司股本總額不低于人民幣5000萬元；公眾持股至少為25%；如果發行時股份總數超過4億股，發行比例可以降低，但不得低于10%。

8.其他要求：發行人近3年內主營業務和董事、高級管理人員沒有發生重大變化，實際控制人沒有發生變更；發行人的注冊資本已足額繳納，發起人或者股東用作出資的資產的財產權轉移手續已辦理完畢，發行人的主要資產不存在重大權屬糾紛。

為準備上市，企業或公司必須進行內部管理制度的優化：

1.必須要有企業或公司章程。

2.要有幾個大的議事規則及工作制度：股東大會議事規則、董事會議事工作、監事會議事規則、總經理（總裁）工作細則、獨立董事工作制度、董事會秘書工作細則。

3.要有公司經營管理制度：財務管理制度（募集資金管理辦法、投資決策制度、關聯交易決策制度等、內控管理辦法）；信息披露相關方面（信息披露管理制度、重大事項報告制度、內幕信息管理制度）；股權管理方面（董、監、高持股相關制度）。

4.要有公司日常規章制度。其中前三個方面的制度至少要提交董事會（或監事會）審議通過，有的還要提交股東大會審議通過方能執行，同時前三個方面的制度需上市公司公開對外披露。

除此之外，有一項特別硬核的準備條件是企業必須要做到的，那就是企業融資上市前幾年業績和財務數據肯定是要能夠體現出強勁的業績增長潛力和賺錢能力的。

對于上市企業來說，股票上市有哪些條件？如果哪些條件不滿足，就可能會被暫停或終止上市？

黃長征律師：股票上市需要滿足以下幾個條件：

1.股票經中國證監會核準已公開發行。

2.公司股本總額不少于人民幣5000萬元。

3.公開發行的股份達到公司股份總額的25%以上；公司股本總額超過人民幣4億元的，公司發行股份的總額比例為15%。

4.公司在3年內無重大違法行為，財務會計報告無虛假記載。

股票暫停上市條件包括以下幾項：

1.上市公司股本總額（5000萬元）、股權分布（25%、10%）等發生變化不再具備上市條件。

2.上市公司不按照規定公開其財務狀況，或者對會計報告作虛假記載，可能誤導投資者。

3.上市公司有重大違法行為。

4.上市公司3年連續虧損。

股票終止上市條件包括以下幾項：

1.上市公司股本總額、股權分布等發生變化不再具備上市條件，在證券交易所規定的期限內仍不能達到上市條件。

2.公司不按照規定公開其財務狀況，或者對財務會計報告作虛假記載，且拒絕糾正。

3.上市公司3年連續虧損，在其后一個年度內未能恢復盈利。

4.上市公司解散或者被宣告破產。