股指期貨期現套利成本分析

李艾

[摘 要]隨著社會經濟的發展，金融業也得到了極大發展，在發展過程中產生了很多衍生產品，股指期貨就是其中一種，這種產品有價格發現、套期保值的基本功能，還有資產配置功能，有套利、投機等。本文以滬深300股指期貨期現套利為例，分析了期現套利交易成本，還有影響期現套利的其他因素，進而提出優化策略，希望能夠提升投資收益的水平。

[關鍵詞]股指期貨;期現套利;成本

doi：10.3969/j.issn.1673 - 0194.2019.18.064

[中圖分類號]F832.51[文獻標識碼]A[文章編號]1673-0194（2019）18-0-02

0? ? ?引 言

股指期貨具有多種功能，比如，可以套期保值、價格發現、規避系統性風險、風險投資等。股指期貨投資也具有一些特點，比如，保證金交易、合約標準化、集中交易、逐日結算和“T+0”雙向交易，使其變成一種理想的套利工具。要想提升投資收益的效果，就需要全面了解股指期貨期現套利，了解交易成本、影響因素，進而采取有效措施，科學合理地進行投資，增加收益。

1? ? ?股指期貨期現套利策略

在股指期貨市場中，市場價格和理論價格具有一定的差距，而套利就是利用這一點，在兩個市場上開展相反的操作，通過這樣的方式獲得利潤。所以，可以看到，股指期貨套利的重點就在于要對實際價格和理論價格間的差距進行合理判斷。股指期貨期現套利策略有兩種，第一種是正向套利，就是在市場價格比理論價格高時采取的套利策略，操作就是把當前被高估的資產都拋空，也就是股指期貨;與此同時，買入被低估的資產，也就是用沒有風險利息的借入資金買入現貨;到期日買入對應的股指期貨進行平倉;將手中的現貨進行賣出，得到的錢可以償還借款和利息。第二種就是反向套利策略，是在市場價格比理論價格低的情況下采取的套利策略，實際操作就是買入被低估的股指期貨合約;與此同時將手中持有的現貨賣出去，把得到的資金都投資到沒有風險的證券上;到期后將對應的股指期貨合約進行平倉;且買入現貨補倉，把沒有風險的證券賣出去就能夠得到利息收益。從上述套利過程額能夠看到，套利者的利潤來自價格變動，且做多做空的結果可以有效減少以及規避風險。

2? ? ?影響股指期貨期現套利的因素

2.1? ?股指期貨期現套利交易成本

2.1.1? ?現貨交易成本

股票交易成本就是投資者在委托對證券進行買賣過程中需要支付的各種費用以及稅費的總和，主要有傭金、過戶費、印花稅以及其他費用。印花稅一般是在股票繼承、買賣和贈予中產生的，要依據交易確定市場價格，并對金額進行相應計算。現階段，國內實行單邊征收，只有在賣出股票時才收取印花稅。ETF交易成本和股票現貨組合交易成本存在一些差異，交易不收取過戶費用以及印花稅費用，而是依據交易金額收取相應比例的傭金。

2.1.2? ?現貨沖擊成本

現貨沖擊成本是在迅速買賣大規模股票時會產生的成本，也許不能依據預定的價位成交，所以，這就需要支付額外的成本。在股指期貨期現套利中，交易額較大時，會出現一定的沖擊成本。在套利中，要交易很多的股票以及股指期貨，金融市場的價格是不斷變化的，且當下的交易會產生一定的延遲，因為投資者不會用自己所期望的價格成交，而是要用更低或是更高的價格交易，這就要求他們支付額外成本，所以，在套利中需要考慮額外成本。

2.1.3? ?現貨跟蹤誤差成本

無論是哪種現貨組合模擬現貨指數，都和實際的現貨指數存在一定偏差，這就是跟蹤誤差，但是只有將誤差控制在合理范圍內，才能確保投資者有較多的套利機會，提升套利成功的可能性。

2.1.4? ?期貨市場的套利成本

期貨交易費用并不是固定不變的，因為時間和合約存在差異，自然交易費用也會不同。通常而言，期貨交易手續費是成交金額的0.5‰，要基于合約明確相關交易成本以及保證金的比例。

2.2? ?現貨、期貨交易方式存在差異

現階段，國內股票市場采取T+1交易，期貨是T+0交易，因為套利的機會通常都比較短暫，在當前的交易機制下，會碰到套利頭寸構建后當天就回到獲利區間，然而受現貨T+1交易的影響，就不能平倉，增加了套利風險，影響了資金使用率。

2.3? ?現場市場沒有賣空機制

因為國內融資融券還未全面放開，市場中沒有現貨賣空機制，所以，期貨套利就只能在期貨價格被高估時才能正向套利，無法直接反向套利。

2.4? ?保證金管理

套利交易會占用資金，且數量較大，所以，要想提升資金的使用和收益效率，就需要提升保證金管理水平。要是資金投入太少，那么市場要是有不正常的波動，就會讓投資者繼續增加保證金;結合交易規則，要是不能及時對保證金進行追加投入，那么結算會員就會強行對投資者的一些或者所有頭寸進行平倉，套利交易會被迫提前結束，甚至出現虧損。

3? ? ?股指期貨期現套利的構建

3.1? ?發現套利機會

依據股指期貨持倉成本定價模型，能夠就理論層面對價格進行計算;計算出股指期貨的市場價格和理論價值之間的差距，基于理論價格為基礎，如果低于實際價格，就意味著市場高估了期貨價格，在高估的服務大于進行套利的交易成本時，就可以賣出進行獲利;反之就可以買進期貨現貨進行套利;要對套利交易成本進行估算，在進行套現交易時，需要對現貨進行買賣。套利時構建的多空倉要在有限期截止之前平倉，現貨和期貨的交易都是雙邊的，因此，兩邊交易的總成本就是總成本。

3.2? ?構建無套利區間

基于股指期貨理論價格，會產生無套利區間，市場價格要是跌入到該區域范圍內，就不能進行套利，如果超過區間，就能執行套利。

3.3? ?對比價格差距和交易成本

如果價格差距要比交易成本高，也就是市場價格在無套利區間外，就能夠采取套利策略進行套利。當期貨合約在某時，市場價格比在期貨時的理論價格高，且價格差超過交易成本，就要采取正向套利策略;而市場價格比該時間期貨的理論價值低，且絕對值高于交易成本的情況下，就需要采取反向套利策略。

3.4? ?執行套利交易

首先，需要設計股票投資組合。現貨投資組合的回報需要盡可能地模擬現貨指數回報，不能全面模擬的部分，就被認為是模擬誤差。其次，需要決定套利規模和對應股票組合的買賣數量。套利規模就是套利的交易總價值，通常單位是期貨的手數，價格偏離程度和市場成交、能夠容納規模之間是正相關關系。在明確規模之后，需要對現貨投資組合進行計算，得出每種股票買賣的股數，就理論上而言，現貨投資組合的總體市值需要盡可能地靠近套利規模。最后，進行套利交易，計算出最后的套利收益率。

4? ? ?股指期貨期現套利優化措施

目前，滬深300股指期貨市場發展不斷成熟，讓交易難度不斷提升，這就需要投資者能夠改變被動狀態，采取主動的態度，對成本進行科學合理控制，及時優化套利策略，從而實現預期效果，提升投資收益水平。

4.1? ?主動選擇期現價差

以往的期現套利方式強調在期現價差大于無套利區間的情況下，在期貨市場和現貨市場做等量反向買賣，進而鎖定基差。然而現階段市場中的期現價差大都落在無套利區間范圍中，在這種情況下，以往的期現套利就無法滿足要求。所以，這就需要改變以往的建倉策略，結合預期情況，可以先在一個市場進行買入或者賣出，在預期價差符合要求的情況下，再在另一個市場進行反向買入或者賣出，從而鎖定價差。

4.2? ?提前平倉

提前平倉具有積極作用，主要體現在以下幾方面：第一，能夠避免在期貨交割過程中無法關閉現貨頭寸的風險;第二，能夠提高獲利機會，在套利頭寸中增加獲利可能性;第三，在交割前最開始的定價錯誤有可能出現逆轉，甚至產生反向的定價偏差，這時要是提前結束套利操作，就能夠得到額外的利潤，這是沒有風險的;第四，能夠減少交易成本，由于指數現貨買賣只是一次來回交易，因此，對于提前平倉的套利者，他們可以選擇用更低的成本進行反向套利。

4.3? ?滾動套利

在標準套利中，期貨合約到期時持有的指數現貨頭寸就要進行平倉，但是在一些情況下，可以只把期貨頭寸平掉，對于還能繼續持有的現貨頭寸，能夠進行新一輪套利。比如，一個期貨合約到期，其他指數期貨合約體現有套利空間，且方向和之前操作的期貨合約一致，這種情況下，就不用把手中持有的指數現貨平倉，可以對有套利機會的遠期合約進行買入或者賣出，以此來套利。套利者在一個期貨合約到期時，就能夠用較低的成本實現滾動套利，從而降低股票現貨頭寸構建的沖擊成本以及交易費用。

4.4? ?提前平倉與滾動套利相結合

在一次套利中，在期貨合約還未到期之前平倉，且在另一期貨合約上進行一樣的新倉，確保指數現貨頭寸維持不變。比如，第一次操作中，期貨合約的中途價格出現逆轉反向偏差，且后面的合約價格偏差方向和前面的期貨合約最初偏差方向一致，定價偏差比較大，在這種情況下，如果可以提前結束頭寸，且進行滾動套利，那么就能夠獲得利益;還有一種情況，可以進行這種操作，就是前一個期貨合約中途定價未出現反向偏差，但是后一個期貨合約定價偏差方向一樣，覆蓋的交易成本后超出前面合約套利利潤。可以看到，總利潤就是將初期套利利潤、提前結束套利利潤和延遲結束套利利潤進行相加，得出的利潤就是股指期貨期現套利的總體利潤。

5? ? ?結 語

國內滬深300股指期貨在推出之后，期現套利收益以及機會就在不斷縮窄，這就增加了投資者的套利難度，因此，投資者需要結合具體的套利情況，主動選擇股指期貨期現套利策略，靈活應用各種策略，提升投資收益水平。

主要參考文獻

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