是誰偷走了大牛市(下)

臥龍，接觸股市20余年。1995年開始給《股市動態分析》投稿，1996年入職深圳新蘭德，1998年轉職大鵬證券，2000年初因生性喜愛自由轉做個人投資者至今。

美國股市1966年至1981年毫無進展，股神巴菲特認為主要原因是利率持續上升;韓國股市1989年至2005年亦是只見震蕩，不見上升，但卻未見高通脹、高利率。然而，仔細觀察發現，1966年至1981年美國人均GDP從4146美金升至13993美金，1989年至2005年韓國人均GDP自5736美金升至18639美金，都處于所謂“中等收入水平范圍”——當然，不同時期的美金含金量不可同日而語，但卻實現了歷史的重復，這是一個國家蛻變成富裕國家的必經之路。經濟轉型，此乃股市長期橫向震蕩的其中原因之一。

里根（Ronald Wilson Reagan）是美國第40任總統，1980年擊敗卡特當選。里根推行的經濟政策為供應經濟學（與當前中國的供給側改革有相似之地）。里根首道命令是停止聯邦政府對油價的控制，恢復國內在石油生產及勘探上的市場動力。為解決高通脹，里根支持美聯儲主席保羅·沃爾克大幅加息達成減縮貨幣供應量目標的計劃。佛利民描述當時里根了解到“若要成功遏制通脹，金融管制及短暫的經濟衰退是不可避免的”。里根利用緊縮貨幣供應配合全面減稅來刺激商業投資。美國經濟在1981年至1982年的急劇衰退后，開始新一輪經濟擴張，而股市亦同一時間沖破長期盤整區間，進入新一輪大牛市。

韓國1967年至1986年近20年時間發展重化工工業。期間先后重點扶植化工、電子、鋼鐵、機械、造船、汽車等資本密集型產業。1987年之后，韓國經濟進入轉型期，工業在國民經濟中的比重下跌，而第三產業的比重則逐漸升高。2000年，韓國第一、二、三產業在國民經濟中的比例為4.9%、37.7%、57.3%。1998年出現亞洲金融危機，當時韓國家庭負債占GDP比率為60%左右，與當前中國情況相似。股市出現暴跌，后大幅反彈又遇上科網股泡沫爆破，再度暴跌，輾轉幾次到2005年才真正出現突破。韓國基本上擺脫中等收入陷阱，進入發達國家行列。目前人均GDP達到3萬美金水平。

美國及韓國股市走勢反映了整個國家經濟發展趨勢，還有一點亦非常重要，之所以出現一段長時間的股市震蕩期，與此前一段長期的、大幅上升的牛市有關。韓國股市自1985年至1989年，時長4年的漢城奧運大牛市升幅接近7倍！1942年至1966年，美國股市經歷了長達22年、升幅10倍的大牛市！兩個大牛市都嚴重透支了未來。所有因素加起來，出現長期橫盤震蕩的走勢，絕不是偶然。

同樣地，我們以滬深300指數來看看中國股市為何出現12年前出現的最高點至今無法突破。首先，筆者認為，滬深300指數未能完全代表中國上市公司的整體情況，因為諸如阿里巴巴、騰訊、中國移動，甚至如聯想、華潤集團等公司都在境外上市。不過，筆者未能將這些公司市值走勢與滬深300指數融合在一起分析，暫時以滬深300指數來分析。

滬深300指數2007年10月最高5891點，2015年6月最高5380點，2018年1月最高4403點，今年4月最高4126點。高點真是一次比一次低。2007年中國人均GDP為2695美金（世界銀行數據），2010年是4560美金（2010年11月初有一個次高點），2015年升至8069美金。今年估計匯率下跌情況下仍然是1萬美金附近水平。假設滬深300指數在中國人均GDP達到15000美金左右時出現向上重大突破，則至少需要再等待7年（前提是中國人均GDP維持平均增長6%）。

2015年6月，小型股指數、B股指數雖然出現遠遠拋離2007年底和2008年初高點的行情高位，但之后暴跌，依然無法擺脫長期震蕩的局面。

幾年前筆者在文章中已經指出，以中國的經濟體量，實現轉型起碼20年時間，以2007年開始計算，粗略估計都要2027年前后。而上述計算則是在2026年前后可能重演美國韓國股市的走勢，兩者相吻合。另外，不要忘記，在8月10日拙作《新股發行是牛市最大敵人》一文中的分析，中國股市供應量太大，對指數的牛市構成重大威脅。

全國政協委員、前中國證監會主席肖鋼在近日一個論壇上發言，肖鋼對中國的“牛市情結”進行剖析，指出長期以來A股“牛短熊長”的多方面原因。包括上市公司質量總體不佳、A股投資功能比較薄弱、市場缺乏做空力量、政策目標頻繁轉變、中小市值股票估值長期偏高等，亦有監管者部門行政干預過多、政策“寬多嚴空”等問題。

筆者認為，中國股市牛短熊長是因為：

（1）股票供應大于需求，每逢股市長期下跌之后出現行情，投資者個個抓住千載難逢的機會，害怕以后牛市不會再出現，一直炒到市夢率;

（2）大部分上市公司沒有投資價值，但又不會退市，每輪牛市結束這些股票炒完，自然進入長期下跌境地;

（3）政策制定者經常左搖右擺，2014年說金融創新，2015年就強力驅趕杠桿資金離場。

以往審核制、核準制下中國股市新股發行尚且如過江之鯽，注冊制新股發行會減少？不可能！因此，除非大量不合格老股退市，比如每年有幾十只或更多。否則，大牛市更難到來。